|
ТГК-1 |
|
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена | 0,0125 руб. |
| Текущая цена | 0,0099 руб. |
| Потенциал | 26% |
Инвестиционная идея
ТГК-1 — ведущий производитель электроэнергии и тепла в Северо-Западном регионе. Установленная мощность электрогенерации — 7ГВт, из которых 43% приходится на ГЭС. Тепловая установленная мощность — 14,5 тыс. Гкал/ч. Контрольный пакет — 52%, принадлежит ООО «Газпром энергохолдинг».
Мы повышаем рекомендацию до «Покупать» с целевой ценой 0,0125 руб. Потенциал 26% в перспективе года и 37% с учетом дивидендов.
- Прибыль акционеров снизилась в 2019 году на 12%, до 8,9 млрд руб., на фоне списаний по основным средствам в размере 5,2млрд руб. В остальном результаты мы считаем позитивными: скорр. прибыль составила рекордные 13,1 млрд руб. (+27%), скорр. EBITDA — 27,7 млрд руб. (+31%).
- В этом году ТГК-1 перейдет на выплату дивидендов в размере 50% прибыли по МСФО. Дивиденд может составить 0,00104руб., что на 61% выше, чем в прошлом году, и предлагает инвесторам доходность 10,4% при среднеотраслевой 9,0%.
- Акции торгуются с существенным дисконтом по мультипликаторам по отношению к аналогам. Текущая капитализация предполагает оценку в 4,3х годовой прибыли за 2019 год и 3,8х по прибыли 2020П при медиане по российской генерации 6,5х и 4,7х соответственно.
- Прогресс по норме выплат до 50% — это позитивный сигнал для долгосрочной биржевой истории ТГК-1, и после стабилизации рыночных настроений высокая дивидендная доходность и низкие мультипликаторы ТГК-1 привлекут инвесторов.
|
Основные показатели акций |
|
| Тикер | TGKA |
| ISIN | RU000A0JNUD0 |
| Рыночная капитализация | 38,3 млрд руб. |
| Кол-во обыкн. акций | 3854 млрд |
| Free float | 19% |
|
Мультипликаторы |
|
| P/E LTM | 4,3 |
| P/E 2020Е | 3,8 |
| EV/EBITDA LTM | 2,8 |
| EV/EBITDA 2020Е | 2,8 |
| DY 2019E | 10,4% |
Краткое описание эмитента
ТГК-1 — ведущий производитель электрической и тепловой энергии в Северо-Западном регионе, объединяющий 53 электростанции. Суммарная установленная электрическая мощность составляет 7 ГВт, из них 3 ГВт — гидрогенерация. Установленная тепловая мощность — 14,5 тыс. Гкал/ч. Продажа тепла формирует около 40% выручки, поставки электроэнергии и мощности ~54% выручки. Основной рынок сбыта электроэнергии — Россия, но частично она экспортируется в Финляндию и Норвегию. Главной статьей операционных расходов является топливо, около 42%. Основное топливо — газ (~90%).
Структура капитала. Контрольный пакет акций, 51,79%, находится у ООО «Газпром энергохолдинг». У Fortum Power и Heat Oy29,45% акций. Free float — 19%.
К факторам привлекательности ТГК-1 мы относим следующие:
Компания вошла в программу модернизации мощностей ДПМ-2 с двумя объектами на Автовской ТЭЦ с началом поставки мощности с 1 января 2024 года. В результате обновления генерирующая мощность данных объектов увеличится на 39,4 МВт, до 236,4 МВт. Окупаемость проектов будет гарантироваться через повышенные платежи потребителей с базовой доходностью 14% при доходности ОФЗ 8,5% в течение 16 лет.
ТГК-1 получает субсидии от города Санкт-Петербурга после окончания многолетнего спора с комитетом по тарифам СПБ.
Вопрос с Санкт-Петербургскими теплосетями получил положительное развитие в 2019 году. Город выделяет финансирование взамен на увеличение доли в уставном капитале после допэмиссии.
Многолетняя история повышения дивидендов может продолжиться за счет перехода к норме выплат 50% прибыли по МСФО.
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
||||
| Показатель | 2019 | 2020П | ||
| Выручка | 97,3 | 95,8 | ||
| EBITDA | 22,5 | 23,1 | ||
| Чистая прибыль | 8,9 | 10,1 | ||
|
Финансовые коэффициенты |
||||
| Показатель | 2018 | 2019 | ||
| Маржа EBITDA | 22,6% | 23,1% | ||
| Ч. долг / EBITDA | 0,58 | 0,73 | ||
Акции торгуются с существенным дисконтом по мультипликаторам по отношению к аналогам. Текущая капитализация предполагает оценку в 4,3х годовой прибыли за 2019 год и 3,8х по прибыли 2020П при медиане по российской генерации 6,5х и 4,7х соответственно.
Финансовые показатели
Прибыль акционеров снизилась в 2019 году на 12%, до 8,9 млрд руб., на фоне списаний по основным средствам в размере 5,2 млрд руб. В остальном результаты мы считаем позитивными: скорр. прибыль составила рекордные 13,1млрд руб. (+27%), скорр. EBITDA — 27,7 млрд руб. (+31%) с маржой 28,4% (22,8% в 2018 г.). Позитивно повлияло получение субсидии за тепло — 4,2 млрд руб. (0,7 млрд руб. в 2018 г.), повышение спотовых цен на электроэнергию на 8%, новую мощность (+5,4%), а также роспуск резервов на 0,5 млрд руб. Денежный поток после уплаты процентов — 8,5 млрд руб. (+24%).
Выработка э/э сократилась на 3,6% в сравнении с прошлым годом на фоне снижения выработки ГЭС на 8,9%. Это компенсировано ростом цен на электроэнергию на рынке РСВ. Выработка с ТЭС повысилась на 0,6%.
Чистый долг увеличился на 34% за год, до 16,3 млрд руб., на фоне выдачи займа 10 млрд руб., но относительно EBITDA чистый долг небольшой — 0,73х.
Прибыль в 2020 году, по нашим оценкам, составит 10 млрд руб. (+12% г/г), скорр. прибыль снизится на 17%, до 10,8 млрд руб. В этом году неблагоприятный эффект на результаты электроэнергетиков окажет снижение энергопотребления на фоне аномально теплой зимы и антивирусных мер, снижение спотовых цен на электроэнергию от высокой базы прошлого года, а также меньшая доходность ДПМ после снижения ставок по ОФЗ в прошлом году.
Вместе с тем такой прогноз предполагает достаточно высокую операционную рентабельность и может обеспечить дивиденды с привлекательной доходностью 12% при норме выплат 50%.
Основные финансовые показатели
| Показатель, млн руб., если не указано иное | 4К 2019 | 4К 2018 | Изм., % | 2019 | 2018 | Изм., % |
| Выручка | 27 431 | 28 747 | -4,6% | 97 256 | 92 455 | 5,2% |
| EBITDA | 354 | 4 685 | -92,5% | 22 500 | 20 887 | 7,7% |
| Маржа EBITDA | 1,3% | 16,3% | -15,01% | 23,1% | 22,6% | 0,54% |
| Чистая прибыль акц. | -1 787 | 1 845 | -196,9% | 8 928 | 10 118 | -12% |
| CFO | — | — | — | 22 152 | 18 291 | 21% |
| FCFF | — | — | — | 8 528 | 6 896 | 24% |
| 4К 2019 | 3К 2019 | 4К 2018 | Изм., к/к | Изм., YTD | ||
| Чистый долг | 16 377 | 4 105 | 12 193 | 299% | 34% | |
| Чистый долг / EBITDA | 0,73 | 0,15 | 0,58 |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Прогноз по ключевым финансовым показателям
| Показатель, млрд руб., если не указано иное | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020П |
| Выручка | 78,9 | 87,4 | 92,5 | 97,3 | 95,8 |
| EBITDA | 16,3 | 20,4 | 20,9 | 22,5 | 23,1 |
| Скорр. EBITDA | 17,9 | 21,0 | 21,1 | 27,7 | 24,0 |
| Чистая прибыль акционеров | 5,4 | 7,6 | 10,1 | 8,9 | 10,1 |
| Скорр. прибыль | 6,7 | 8,0 | 10,3 | 13,1 | 10,8 |
| Чистый долг | 23,8 | 17,7 | 12,2 | 16,4 | 12,0 |
| Ч. долг / EBITDA | 1,46 | 0,87 | 0,58 | 0,73 | 0,52 |
| CFO | 14,2 | 17,2 | 18,3 | 22,2 | 22,4 |
| CAPEX | 9,3 | 10,3 | 11,4 | 13,6 | 14,0 |
| FCFF | 7,2 | 8,6 | 7,9 | 9,9 | 8,4 |
| Дивиденды | 1,3 | 1,9 | 2,5 | 4,0 | 4,6 |
| Норма выплат | 25% | 24% | 24% | 50% | 50% |
| DPS, коп. | 0,035 | 0,049 | 0,064 | 0,104 | 0,119 |
Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В этом году компания, как ожидается, перейдет на коэффициент выплат 50% прибыли по МСФО. Дивиденд, таким образом, может составить рекордные 0,00104 руб. на акцию, что предполагает рост платежа на 61% г/г и транслирует доходность свыше 10% при среднеотраслевой DY 2019П 9,0%.
Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»
Оценка
Мы повышаем рекомендацию по акциям TGKA с «Держать» до «Покупать» с целевой ценой 0,0125 руб.
Текущую рыночную коррекцию мы считаем временным фактором, а акции TGKA, с учетом положительных прогнозов по прибыли и дивидендам, выгодным вложением на текущих ценах. Ожидания снижения энергопотребления в этом году уже, на наш взгляд, заложены в цены после просадки более чем на 40% от годовых максимумов. Прогресс по норме выплат до 50% — это позитивный сигнал для долгосрочной биржевой истории ТГК-1, и после стабилизации рыночных настроений высокая дивидендная доходность и низкие мультипликаторы ТГК-1 привлекут инвесторов.
По мультипликаторам акции ТГК-1 торгуются с дисконтом к аналогам в среднем 56% с таргетом 0,0155 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 0,0117 руб. при среднем прогнозном дивиденде за 2019–2020 годы 0,0011 руб. и целевой доходности 9,5% при норме выплат 50%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (3,8x), форвардному P/E 1Y (3,8х), EV/EBITDA LTM (2,4х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (2,6х) означает таргет 0,0104 руб. Агрегированная целевая цена — 0,00125 руб. с потенциалом 26%.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
| Компания | Р/Е 2019 | Р/Е 2020Е | EV/EBITDA 2019 | EV/EBITDA 2020E | P/D 2019E | P/D 2020E |
| ТГК-1 | 4,3 | 3,8 | 2,8 | 2,8 | 9,6 | 8,3 |
| Интер РАО | 5,4 | 5,0 | 2,1 | 1,9 | 22,4 | 17,3 |
| РусГидро | 41,4 | 5,3 | 9,2 | 3,7 | 13,5 | 12,0 |
| ОГК-2 | 4,4 | 4,2 | 3,5 | 3,5 | 8,2 | 7,8 |
| Юнипро | 8,4 | 8,1 | 5,4 | 5,1 | 11,0 | 7,7 |
| Энел Россия | 13,3 | 4,7 | 6,3 | 4,5 | 9,3 | 9,3 |
| Мосэнерго | 6,5 | 4,1 | 3,6 | 2,2 | 13,0 | 8,2 |
| Медиана, Россия | 6,5 | 4,7 | 3,6 | 3,5 | 10,6 | 8,3 |
| Медиана, развив. страны | 12,9 | 10,3 | 10,5 | 7,5 | 19,9 | 18,4 |
Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК «ФИНАМ»
Техническая картина акций
На недельном таймфрейме акции ТГК-1 приблизились к долгосрочному диапазону поддержки 0,0084–0,0093 руб. Мы рекомендуем открывать длинные позиции по TGKA после стабилизации котировок и формирования разворотных фигур.
Источник: Thomson Reuters