|
«МРСК Центра» |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена: |
0,33 руб. |
|
Текущая цена: |
0,29 руб. |
|
Потенциал: |
14% |
Инвестиционная идея
МРСК Центра – сетевая компания, охватывающая 11 областей общей площадью 450 тыс. кв. км. Протяженность линий электропередач превышает 375 тыс. км и является максимальной среди МРСК. В 2017 году компания получила функции исполнительного органа МРСК Центра и Приволжья. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 96-97% всей выручки.
Мы понижаем рекомендацию с «покупать» до «держать» и целевую цену с 0,40 до 0,33 руб. Потенциал акций в перспективе года мы оцениваем в 14%.
- Компания представила умеренно-слабые результаты по МСФО за 1К2019. Прибыль акционеров на фоне снижения полезного отпуска электроэнергии снизилась на 25% — до 1,47млрд.руб. Из положительных моментов мы отмечаем низкие темпы роста операционных затрат (+1,9% г/г), а также невысокое резервирование.
- Мы пересмотрели ожидания по прибыли на этот год в меньшую сторону – до 3,46 млрд.руб. (+18% г/г) на фоне ослабления показателей в первом квартале.
- В этом году компания может в рамках стратегии по консолидации активов приобрести 100% акций «Воронежской горэлектросети» (ВГЭС), которую мы считаем интересным активом в производственном плане при полезном отпуске в 2018 г. 1,67 млрд.кВт*ч и выручке 1,71 млрд.руб. В прессе также упоминается об интересе МРСК к Орелоблэнерго с выручкой 0,93 млрд.руб. За счет этих сделок эмитент сможет расширить производственную базу и повысить выручку.
- Дивиденд за 2018 г. составил 0,02075 руб. на акцию с доходностью на закрытие реестра 6,9% при среднеотраслевом уровне 6,2%. В последующие годы мы ожидаем умеренного прогресса по дивидендам и доходности.
- На бирже MRKC торгуется примерно на уровне аналогов с нетребовательными мультипликаторами. Капитализация оценивается в 3,5х годовой прибыли 2019П, стоимость бизнеса в 3,1х EBITDA.
|
Основные показатели акций |
|||||
|
Тикер |
MRKC |
||||
|
ISIN |
RU000A0JPPL8 |
||||
|
Рыночная капитализация |
12,2 млрд.руб. |
||||
|
Кол-во обыкн. акций |
42,2 млрд. |
||||
|
Free float |
34% |
||||
|
Мультипликаторы |
|||||
|
P/E LTM |
5,1 |
||||
|
P/E 2019Е |
3,5 |
||||
|
EV/EBITDA LTM |
3,2 |
||||
|
EV/EBITDA 2019Е |
3,1 |
||||
|
DY 2019E |
9,2% |
||||
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
|||||
|
2017 |
2018 |
||||
|
Выручка |
91,1 |
93,9 |
|||
|
EBITDA |
18,8 |
18,8 |
|||
|
Чистая прибыль акц. |
2,7 |
2,9 |
|||
|
Дивиденд, коп. |
2,1 |
2,1 |
|||
|
Финансовые коэффициенты |
|||||
|
2017 |
2018 |
||||
|
Маржа EBITDA |
20,4% |
18,4% |
|||
|
Чистая маржа |
3,8% |
2,3% |
|||
|
ROE |
6,4% |
6,7% |
|||
|
Долг/ собств. капитал |
2,2 |
2,3 |
|||
Краткое описание эмитента
МРСК Центра – сетевая компания, охватывающая 11 областей общей площадью 450 тыс.кв.км. Протяженность линий электропередач превышает 375 тыс.км. и является максимальной среди МРСК. В 2017 году компания получила функции исполнительного органа МРСК Центра и Приволжья. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 96-97% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ПАО «Россети» (50,2%). Free-float 34%.
Финансовые показатели
- Прибыль. МРСК Центра представила умеренно слабые результаты за 1К2019. Прибыль акционеров снизилась на 25% до 1,47 млрд.руб., EBITDA – на 6,8% до 5,57 млрд.руб., маржа EBITDA составила 22,2% в сравнении с 23,5% годом ранее. Основное влияние на результаты оказало снижение полезного отпуска на фоне меньшего потребления электроэнергии крупными потребителями и переходом к ФСК ЕЭС на оптовый тариф. В результате выручка от передачи электроэнергии снизилась на 1,6%.
Мы пересмотрели ожидания по прибыли на этот год в меньшую сторону до 3,46 млрд.руб. (+18% г/г) на фоне снижения производственных показателей в 1-м квартале.
Из положительных моментов мы отмечаем низкие темпы роста операционных затрат (+1,9% г/г). Расходы на персонал, в частности, показали нулевой рост, оплата потерь увеличилась на 2,3%, расходы на передачу э/э повысились на 1,4%.
- Резервирование и долговая нагрузка. Отчисления в резерв по дебиторский задолженности в 1К2019 составили 120млн.руб. (-7%) или 0,5% выручки от передачи электроэнергии. Чистый долг с начала года вырос на 7% до 42,4млрд.руб. или 2,51х EBITDA.
- Инвестиционная программа в этом году по нашим оценкам будет на сопоставимом с прошлым годом уровне и составит 13,5 млрд.руб. С начала года МРСК проинвестировала 2,2 млрд.руб. в сравнении с 2,8 млрд.руб. годом ранее.
В этом году компания может приобрести 100% акций «Воронежской горэлектросети» (ВГЭС) в рамках стратегии по консолидации активов. Воронеж – крупный промышленный город с населением около 1 млн. чел., и ВГЭС мы считаем интересным активом в производственном плане при полезном отпуске в 2018 1,67 млрд.кВт*ч и выручке 1,71 млрд.руб. Аукцион по продаже запланирован на 13 августа с начальной ценой 1,5 млрд.руб. В прессе также упоминается про интерес МРСК к Орелоблэнерго с выручкой 0,93 млрд.руб. За счет этих сделок эмитент сможет расширить производственную базу и повысить выручку.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
1К 2019 |
1К 2018 |
Изм., % |
2018 |
2017 |
Изм., % |
|
Выручка |
25 110 |
25 444 |
-1,3% |
93 936 |
91 116 |
3,1% |
|
EBITDA |
5 568 |
5 973 |
-6,8% |
17 285 |
18 581 |
-7,0% |
|
Маржа EBITDA |
22,2% |
23,5% |
-1,3% |
18,4% |
20,4% |
-2,0% |
|
Чистая прибыль акционеров |
1 470 |
1 950 |
-24,6% |
2 935 |
2 753 |
6,6% |
|
1К 2019 |
4К 2018 |
|
|
|
|
|
|
Чистый долг |
42 393 |
39 603 |
7,0% |
|||
|
Чистый долг/EBITDA |
2,51 |
2,29 |
NA |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2016 |
2017 |
2018 |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
86,3 |
91,1 |
93,9 |
95,1 |
96,7 |
|
EBITDA |
17,9 |
18,6 |
17,3 |
18,5 |
18,4 |
|
Маржа EBITDA |
20,8% |
20,4% |
18,4% |
19,4% |
19,1% |
|
Чистая прибыль акц. |
4,7 |
2,8 |
2,9 |
3,5 |
3,5 |
|
Рост, % |
453,9% |
-41,7% |
6,6% |
17,9% |
0,8% |
|
CFO |
14,7 |
14,3 |
14,4 |
11,6 |
13,5 |
|
CAPEX |
13,1 |
12,3 |
13,1 |
13,5 |
13,5 |
|
FCFF |
5,3 |
5,5 |
4,0 |
0,0 |
2,0 |
|
Чистый долг |
40,7 |
40,1 |
39,6 |
44,6 |
45,7 |
|
Ч.долг/EBITDA |
2,3 x |
2,2 x |
2,3 x |
2,4 x |
2,5 x |
|
Дивиденды |
1,9 |
0,9 |
0,9 |
1,1 |
1,1 |
|
DPS, руб. |
0,044 |
0,021 |
0,021 |
0,027 |
0,025 |
|
Рост, % |
309,4% |
-52,9% |
-0,3% |
27,8% |
-4,7% |
|
DY |
9,2% |
5,9% |
7,2% |
9,1% |
8,7% |
Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
Компания выплачивает дивиденды по типовой для холдинга Россетей формуле. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.
За 2018 год компания выплатила акционерам сопоставимые с прошлым годом дивиденды 0,02075 руб. на акцию или 876млрд.руб., что соответствует норме выплат 29% прибыли по МСФО и 62% прибыли по РСБУ. Закрытие реестра прошло 10 июня с доходностью 6,9% при среднеотраслевой 6,2%. В следующие годы мы ожидаем умеренный прогресс по дивидендам и доходности.
Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»
Оценка
Мы понижаем рекомендацию с «покупать» до «держать» и целевую цену с 0,40 до 33 руб. По форвардным мультипликаторам акции торгуются примерно на паритете с аналогами. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности транслирует равновесную цену акций 0,35 руб. с апсайдом 22% при среднем дивиденде за 2019-2020П 0,026 руб. и целевой DY 7,4%. Агрегированная оценка 0,33 руб. с потенциалом роста 14% в перспективе 12 месяцев.
В будущем факторами роста могут стать сетевые реформы, в частности, введение оплаты за свободные резервные мощности и увеличение стоимости льготного техприсоединения, что приведет к оптимизации инвестиционной программы, которая сейчас поглощает львиную долю операционного денежного потока, снижению кредитного портфеля и, соответственно, финансовых расходов, которые абсорбируют 3,5-4% выручки.
|
Название компании |
P/E 2019E |
P/E 2020E |
EV / EBITDA 2019E |
EV / EBITDA 2020E |
P/D 2019E |
P/D 2020E |
|
МРСК Центра |
3,5 |
3,5 |
3,1 |
3,1 |
11,3 |
11,9 |
|
ФСК ЕЭС |
2,9 |
2,7 |
3,2 |
2,9 |
12,3 |
11,9 |
|
МОЭСК |
4,1 |
3,7 |
3,0 |
3,0 |
7,5 |
7,3 |
|
МРСК Сибири |
17,0 |
9,9 |
6,4 |
6,5 |
NA |
NA |
|
МРСК Центра и Приволжья |
3,2 |
2,7 |
2,3 |
2,1 |
9,0 |
7,6 |
|
МРСК Волги |
4,7 |
3,8 |
2,1 |
1,9 |
8,5 |
6,9 |
|
Ленэнерго-ао |
4,6 |
3,4 |
2,5 |
2,0 |
28,3 |
23,4 |
|
МРСК Урала |
4,0 |
4,2 |
2,3 |
2,5 |
25,8 |
8,3 |
|
МРСК Северо-Запада |
3,6 |
5,8 |
2,7 |
3,1 |
17,7 |
22,9 |
|
МРСК Юга |
8,9 |
4,7 |
5,5 |
5,3 |
17,5 |
10,3 |
|
МРСК Сев. Кавказа |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Кубаньэнерго |
7,5 |
11,9 |
5,7 |
6,0 |
12,7 |
19,0 |
|
ТРК |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Медиана |
4,1 |
3,9 |
3,1 |
3,0 |
12,6 |
11,1 |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
Акции торгуются после дивидендной отсечки выше поддержки 0,29. В ближайшее время, вероятно, продолжение бокового тренда. Сопротивлением выступает уровень 0,32, уровни поддержки – 0,29 и 0,27.
Источник: charts.whotrades.com