Инвестиции в ведущего разработчика софта, позволяющего эмитентам дебетовых банковских карт гибко управлять трансакциями.
Название компании: Marqeta, Inc.
Индустрия: Программное обеспечение, информационные сервисы
Регион операций: глобальный (36 стран)
Штаб-квартира: Окленд, Калифорния (США)
Год основания: 2010
Количество сотрудников: 509
Дата IPO: 8 июня 2021 г.
Дата начала торгов: 9 июня 2021 г.
Биржи: NASDAQ
Тикер: MQ
Диапазон размещения: $20-24
Выпуск: 45,45 млн
Объём размещения: $999,90 млн
Оценка компании: $11,665 млрд
Андеррайтеры: 10 андеррайтеров, включая Goldman Sachs, J.P. Morgan, Citigroup, Barclays, William Blair, KeyBanc Capital Markets,Nomura, HSBC, R. Seelaus & C., Siebert Williams Shank
Инвестиции: $528 млн. от 25 инвесторов, включая Granite Ventures, ICONIQ, 83 North, DFS, Coatue и др.
Проспект эмиссии (Форма S-1/A)
Официальный сайт: https://www.marqeta.com/
Рынок
По прогнозу Euromonitor, в 2021 году население планеты совершит 4 триллиона платежей на общую сумму $74 трлн. Около 10% от количества трансакций будет проведено через глобальных операторов (Visa, MasterCard), а в денежном выражении доля составит $30 трлн. В 2020 году на платформе Marqeta совершены трансакции на сумму $60,1 млрд, что пока составляет менее процента от всего объёма трансакций в США, составляющего $6,7 трлн по данным Nilson Report. На новые платёжные решения, такие как Marqeta, в 2019 году пришлось $2 трлн, а к 2023 году ожидается увеличение этой суммы до $4,8 трлн.
Это, безусловно, крупнейший рынок из числа тех, на которых работали компании финтех-индустрии, которые провели IPO за последний год. К примеру, весь объём премий в индустрии страхования жизни и имущества — на рынке, где трудится Root Inc. (ROOT) — составляют сейчас $2 трлн. А в случае Affirm (AFRM) ориентиром служил американский рынок кредитования объёмом $3,6 трлн.
Драйвер роста бизнеса Marqeta — так называемая гиг-экономика. В 2017 году Департамент труда США оценил количество “гиг-воркеров” — специалистов, подрабатывающих в свободное от основной работы время, в 55 миллионов человек, или 34% всего занятого населения США. Компаниям удобно выпускать для таких работников специальные карты, а для контроля того, что работник делает с картой, нужны решения Marqeta. При этом не важно, реальная ли это пластиковая карта или приложение в телефоне — ограничивать операции и проводить их скрининг требуется в любом случае.
Бизнес-модель
Программное обеспечение Marqeta позволяет партнёрам, выпускающим дебетовые карты для клиентов и сотрудников, гибко управлять трансакциями. К примеру, Instacart выпускает дебетовые карты для своих работников, так называемых “шопперов”, которые покупают и доставляют клиентам продукты питания. Благодаря программному обеспечению Marqeta компания Instacart может ограничивать списки покупок, которые могут совершать “шопперы”, и предотвращать мошенничество с картами.
Общее количество шопперов Instacart на конец 2020 года оценивали в 750 тысяч человек. Другие крупные партнёры компании — это Klarna и Affirm (NYSE: AFRM), лидеры платежей в рассрочку BNPL (“купи сейчас, плати потом”), а также DoorDash (NYSE: DASH). Крупнейшим партнёром является Square (NYSE: SQ), доля выручки от которой столь велика, что это специально обсуждается в разделе проспекта, посвящённом рискам бизнеса компании.
В настоящее время бизнес партнёров тоже находится на стадии быстрого роста. Компания DoorDash, которая доставляет еду, привлекла в декабре на NYSE $3 млрд. IPO компании Instacart, которая компонует для потребителей и доставляет продукты питания из нескольких магазинов сразу может стать ещё более грандиозным событием. Эту компанию предварительно оценивают в $30 млрд. Иными словами, будущее основных партнёров Marqeta пока что выглядит относительно обеспеченным, что создаёт базу для роста её выручки.
В совокупности на базе технологии Marqeta выпущено 320 млн карт. Общий объём платежей, совершённых при помощи этих карт, превышает $60 млрд.
Финансовые результаты
Выручка компании Marqeta, Inc. в 2020 году составила $290,292 млн, что на 102,6% больше, чем годом ранее ($143,267 млн). Компания указывает, что выручка за год, оканчивающийся первым кварталом 2021 года, составляет $350 млн — это означает сохранение высоких темпов роста.
Стоимость продаж в 2020 году составила $172,385 млн, увеличившись на 108,1% по сравнению с предыдущим годом, когда она составляла $82,814 млн.
Валовая прибыль в 2020 году составила $117,907 млн, на 95,0% больше, чем годом ранее ($60,453 млн). Маржинальность валовой прибыли составила 40,6%, что на 3,6% ниже, чем годом ранее, когда она была равна 42,1%.
На исследования и разработки в 2020 году было затрачено $23,3 млн, или на 38,6% больше, чем годом ранее ($16,8 млн.). Эти затраты в 2020 году составили 8,0% выручки. Годом ранее на их долю приходилось 11,7% выручки.
Затраты на маркетинг в 2020 году составили чрезвычайно незначительную величину — $1,670 млн, что на 19,8% меньше, чем годом ранее ($2,080 млн). Доля маркетинга в 2020 году составила 0,5% выручки. Годом ранее она составляла 1,4% выручки.
На общие и административные расходы, а также на выплаты и компенсации 2020 году было потрачено $139,956 млн — на 39,2% больше, чем годом ранее ($100,480 млн). Доля общих и административных расходов в выручке составляет 48,2%. Годом ранее она составляла 70,1% выручки. Необходимо отметить, что доля затрат на общие и административные расходы за последний год уменьшилась на 31,3%, что сигнализирует о тщательной подготовке компании к проведению IPO.
Операционные убытки в 2020 г. составили $47,087 млн против $58,863 млн годом ранее. Это является сигналом инвесторам об увеличении операционной эффективности компании.
В 2020 компания Marqeta понесла чистые убытки в размере $47,695 млн. В предшествующем году этот показатель составлял $58,2 млн.
Объём обязательств Marqeta составляет $193,497 млн. У компании $247,630 млн наличных средств.
Планы по использованию привлечённых средств
Компания намерена использовать привлечённую благодаря IPO сумму, которая составит $921,5 млн при размещении по средней цене диапазона ($1061,8 млн — в случае исполнения опциона андеррайтерами), на общие корпоративные расходы, включая оборотный капитал, операционные расходы и CAPEX. Часть средств может быть использована для поглощения компаний приобретения технологий, сервисов и компонент.
Факторы привлекательности
Перспективы роста бизнеса Marqeta обусловлены следующими факторами:
— Потенциал рынка выпуска пластиковых карт, на котором работает Marqeta — практически безбрежный. Оценки существенно отличаются, но все измеряются многими триллионами долларов. В настоящее время на долю Marqeta приходится менее процента всех трансакций в США.
— 2017 году Департамент труда США оценил количество “гиг-воркеров” — специалистов, подрабатывающих в свободное от основной работы время, в 55 миллионов человек, или 34% всего занятого населения США. Именно для таких специалистов выпускаются карты по технологии Marqeta.
— В совокупности на базе технологии Marqeta выпущено 320 млн карт. Общий объём платежей, совершённых при помощи этих карт, превышает $60 млрд.
— Выручка компании Marqeta, Inc. в 2020 году составила $290,292 млн, что на 102,6% превышает прошлогодний показатель ($143,267 млн). Компания указывает, что выручка за год, оканчивающийся первым кварталом 2021 года, составляет $350 млн, что означает сохранение высоких темпов роста.
Основные риски
Риски компании изложены на 36 страницах проспекта эмиссии, мы кратко перечислим наиболее существенные, исключив те, которые повторяются во всех подобных проспектах:
— В индустрии высока конкуренция и постоянно возникают новые инновационные решения.
— Выручка компании в значительной степени определяется поступлениями от крупнейшего партнёра, Square Inc. (NYSE: SQ).
— Бизнес-модель в значительной степени основана на партнёрствах с выпускающими карты банками, а также платёжными операторами (Visa, MC), которые могут менять условия соглашений.
— Компания уведомляет об обнаружении уязвимостей в бухгалтерской отчётности и внутреннем финансовом контроле.
— Благодаря двойной структуре акций контроль над голосами акционерного собрания сохранят прежние акционеры.
— Компания остаётся убыточной. Операционные убытки компании в 2020 составили $47,087 млн. В 2020 г. Marqeta понесла чистые убытки в размере $47,695 млн.
Компания не платила дивиденды в прошлом и не намерена выплачивать их в ближайшем будущем. Все привлекаемые средства будут направлены на развитие бизнеса.
Детали IPO
Компания намерена разместить 45,45 млн обыкновенных акций на NASDAQ. Опцион на покупку, который компания предоставляет андеррайтерам, составляет 6,8 млн обыкновенных акций.
У компании два класса обыкновенных акций: класс A и класс B. На каждую акцию класса A приходится один голос акционерного собрания, а на акцию класса B — 10 голосов. После IPO компанией будет выпущено 45 454 546 акций класса A (очевидная математическая шутка Marqeta – число 45 повторяется три раза, потом следует 46!). Число акций класса A вырастет до 52,26 млн, если андеррайтеры реализуют опцион. Количество акций класса B составляет 484,79 млн.
После IPO совокупное число обыкновенных акций составит 530,24 млн, без учёта опциона андеррайтеров (530,24 млн — с учётом опциона).
В свободном обращении будет находиться 8,5% обыкновенных акций, а в случае исполнения опциона андеррайтерами — 9,7%.
После IPO крупнейшим институциональным акционером станет фонд Granite Ventures, который будет контролировать 11.2% голосов акционерного собрания. Другие крупнейшие акционеры — это ICONIQ (8,6%), 83 North (7,9%), DFS (5,4%), Coatue (5,2%).
Основатель и CEO компании, Джейсон Гарднер, будет владеть 14,1 млн. акций класса B (14,0% голосов).
Диапазон размещения составляет от $20 до $24 за акцию, средняя цена — $22,00.
Объём размещения, находится в диапазоне от $909,00 млн до $1090,80 млн, в среднем составляя $999,90 млн. В случае исполнения опциона андеррайтерами, объём размещения увеличится и составит от $1045,20 млн до $1254,24 млн, в среднем — $1149,72 млн.
Оценка капитализации компании организаторами размещения составляет от $10,604 млрд до $12,725 млрд, в среднем — $11,665 млрд. C учётом опциона андеррайтеров капитализация возрастает и находится в пределах от $10,741 млрд до $12,889 млрд, в среднем — $11,815 млрд.
Напомним, что выручка компании за 2020 год составила $290,292 млн. Таким образом, организаторы размещения используют мультипликатор капитализации к выручке (P/Sales), составляющий 40,18.
Оценка капитализации
Для оценки капитализации компании воспользуемся мультипликаторами, характерными для компаний сектора финансовых технологий (финтеха). Первоначально мы взяли за основу тот же список аналогов, который ранее использовали при IPO компании Affirm, Inc. (AFRM). Медианный мультипликатор P/S для этого сектора равен 4,3, а средневзвешенный по капитализации — 7,9. Очевидно, что медианный мультипликатор почти в 10 раз меньше того, который организаторы использовали при оценке Marqeta.
В уточнённый список аналогов мы включили публичные компании с капитализацией более миллиарда долларов, которые используют в описании своего бизнеса слово “payment”. При этом мы вычеркнули банки, мобильных операторов, а также Apple, Google, SAP и других универсальных гигантов. В список вошли Viza (V), MasterCard (MA), Paypal (PYPL), Fidelity Information Services (FIS), American Express (AXP), Square (SQ), Fiserv (FISV), Coupa (COUP) и другие — всего 17 компаний. Мы включили и GreenDot (GDOT), хотя представители Marqeta и настаивали, что прямым конкурентом эта компания не является.
Медианный мультипликатор P/S по платёжным решениям всё равно составил всего лишь 7,4 — в пять раз ниже, чем у Marqeta.
Для сравнения укажем, что мультипликатор P/S компании PayPal Inc. (PYPL) составляет 13,36, а мультипликатор P/S упомянутой выше Affirm, Inc. (AFRM) составляет 20,8.
Примеры компаний, которые были оценены дорого, а потом стали ещё дороже, существуют. Например, наблюдался взлёт компании Upstart Holdings Inc. (NASDAQ: UPST), разрабатывающей кредитный скоринг на основе предиктивной аналитики. IPO состоялось 15 декабря, диапазон размещения составлял $22-24, а сейчас акции торгуются в восемь раз дороже — на уровне $164,4. Мультипликатор P/S составляет 42,54. Итак, Marqeta оценивают с тем же мультипликатором, что и Upstart — эмитента, который больше всего удивил нас в прошлом году. При этом в самом деле можно считать, что компании работают в близких направлениях.
Дополнительно проведём грубую альтернативную оценку капитализации Marqeta. Известно, что венчурные инвесторы вложили в компанию $528 млн. Наша статистика показывает, что медиана отношения оценки капитализации компаний на IPO к объёму венчурного инвестирования составляет 9,0. Это так называемый мультипликатор к сумме «сожжённого кэша». Применяя этот медианный множитель, мы можем заключить, что в среднем венчурные инвесторы рассчитывают на оценку подобной компании не менее чем в $4,752 млрд.
Известно, что в мае 2020 года инвесторы в ходе инвестиционного раунда «E» оценили компанию в $4,3 млрд. С этой оценкой компания по сей день занимает скромное в восьмом десятке рейтинга “единорогов” (молодых непубличных компаний с оценкой более миллиарда долларов), составленного инвесторами CB Insights. Даже своей категории “финтех” она идёт там лишь четырнадцатым номером. Однако уже зимой стало известно, и мы упоминали в нашей предварительной записке мы упоминали, что компанию будут продавать по оценке не менее $10 млрд.
Безусловно, в условиях текущего бума на рынке IPO рассчитывать на низкую оценку “единорога” из индустрии финтеха, не следует. Компания оценена максимально дорого.
Обсуждение перспектив IPO
Фондовый рынок снова набирает аппетит к IPO, о чём свидетельствует успешное размещение Dlocal Limited (DLO) на прошлой неделе. Размещение Marqeta организуют 10 андеррайтеров во главе с Goldman Sachs, J.P. Morgan, Citigroup.
Как узнать, какие компании и когда выходят на IPO в Америке?
Освещение истории компании Marqeta в деловой прессе — чрезвычайно благожелательное. Благодаря статьям в Forbes и других изданиях, потенциальным инвесторам хорошо знаком серийный предприниматель Джейсон Гарднер, который основал компанию в 2010 году. Гарднера можно считать ветераном индустрии, ведь свой первый платёжный стартап он создал в 2004 году. В 2007 году он продал его MoneyGram за $28 млн, после чего течение двух лет продолжал руководить компанией в качестве наёмного менеджера. Покинув MoneyGram в 2010 г., Гартнер занялся картами лояльности. Новый проект он назвал Marqeta в честь знакомой, с которой познакомился в Праге. К 2015 году положение Marqeta было тяжёлым, к тому же Facebook прекратил партнёрство по выпуску подарочных карт. Однако компания сумела найти новую бизнес-модель и новых ключевых партнёров — DoorDash и Stripe. В 2016 году к ним добавился Instacart, и с тех пор выручка компании ежегодно удваивалась. Такова официальная история успеха компании, которая многократно освещалась в СМИ.
Учитывая совокупность перечисленных факторов, мы ожидаем роста стоимости акции Marqeta, Inc. (MQ) к закрытию в первый день торгов на 14,5% по отношению к средней величине диапазона. Цена акции может вырасти до $25,19. Оценка капитализации компании при этом поднимется до $13,4 млрд.