|
«Юнипро» |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена: |
2,80 руб. |
|
Текущая цена: |
2,67 руб. |
|
Потенциал: |
3% |
Инвестиционная идея
Юнипро – компания тепловой генерации электроэнергии с установленной мощностью 11,2 ГВт. Ключевой акционер Uniper Russia Holding (83,73%).
Мы подтверждаем рекомендацию «держать» и целевую цену 2,80руб. по акциям Юнипро. Потенциал на текущий момент мы оцениваем в 3% в перспективе года. Импульсом для переоценки в большую сторону стало бы повышение планов по дивидендам в 2019году, а также запуск 3-го энергоблока Березовской ГРЭС.
- Генерирующая компания Юнипро выпустила хорошие результаты по МСФО. Прибыль во 2К2019 выросла на 54% благодаря позитивной ценовой конъюнктуре на рынке электроэнергии и мощности, повышению объемов отпуска электроэнергии. Всего за первые 6 месяцев эмитент заработал 11млрд.руб. прибыли (+35% г/г). Цены и объемы реализации обеспечили операционный рычаг в 1-м полугодии, в результате чего рентабельность по EBITDA повысилась на 350б.п. до 38,1%.
- Цены на э/э на свободном рынке выросли в 1-м полугодии на 12,4% в 1-й ценовой зоне и на 17,5% во 2-й ценовой зоне. Цены на мощность в сегменте КОМ и РД также увеличились.
- Менеджмент ожидаемо улучшил прогноз по EBITDA 2019П c 26-28 млрд.руб. до 28-30 млрд.руб. (26 млрд.руб. по итогам 2018 года).
- Негативным моментом стал перенос запуска 3-го энергоблока Березовской ГРЭС на 1К2020 с декабря 2019 г., но бюджет на ремонт остался прежним — 40 млрд.руб., из которых осталось проинвестировать 10 млрд.руб. По прогнозам этот объект ДПМ будет генерировать дополнительные 1 млрд.руб./мес. EBITDA в 2020 г.
- Текущий план Юнипро по дивидендам (14 млрд.руб. или 0,22 руб. на акцию) предполагает нулевой рост в сравнении с прошлым годом, но предлагает инвесторам интересную доходность 8,4%, что соответствует среднеотраслевой. Есть перспективы повышения дивидендного пула в 2020 году до 20 млрд.руб. или 0,32 руб. (+43% г/г) на акцию с доходностью 11,9%.
|
Основные показатели акций |
||||
|
Тикер |
UPRO |
|||
|
ISIN |
RU000A0JNGA5 |
|||
|
Рыночная капитализация |
168 млрд.руб. |
|||
|
Кол-во обыкн. акций |
63,05 млрд |
|||
|
Free float |
16% |
|||
|
Мультипликаторы |
||||
|
P/E LTM |
8,7 |
|||
|
P/E 2019Е |
9,2 |
|||
|
EV/EBITDA LTM |
5,6 |
|||
|
EV/EBITDA 2019Е |
5,6 |
|||
|
DY 2019E |
8,3% |
|||
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
||||
|
2017 |
2018 |
2019П |
||
|
Выручка |
76,5 |
77,8 |
82,0 |
|
|
EBITDA |
47,1 |
26,0 |
29,1 |
|
|
Чистая прибыль |
33,6 |
16,6 |
18,3 |
|
|
Финансовые коэффициенты |
||||
|
2017 |
2018 |
|||
|
Маржа EBITDA |
61,6% |
33,4% |
||
|
Чистая маржа |
43,9% |
21,4% |
||
|
ROE |
32,3% |
14,5% |
||
|
Долг/ собств. капитал |
0,01 |
0,01 |
||
Краткое описание эмитента
Юнипро – компания тепловой генерации электроэнергии. В состав компании входят 5 тепловых станций с суммарной установленной мощностью 11,205 ГВт. Компания была создана на базе ОГК-4, в 2007 г. куплена международным энергетическим концерном Uniper.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 83,73%, владеет Uniper Russia Holding. Free-float 16%.
Факторы привлекательности инвестиционной истории Юнипро:
- В программу модернизации мощностей вошли 2 энергоблока Сургутской ГРЭС-2 с вводом в эксплуатацию в 2022 и 2024 годах соответственно. Инвестиции по этой программе позволят нарастить установленную мощность с 810 до 830МВт каждого энергоблока и после запуска получать повышенные платежи за мощность с гарантированной базовой доходностью 14%. Эмитент также планирует принять участие во 2-м раунде отбора в сентябре 2019 г. Прибыль от модернизированных энергоблоков будет компенсировать снижение доходов после выбытия объектов ДПМ с 2021 года.
- Запуск 3-го энергоблока Березовской ГРЭС (объект ДПМ мощностью 800 МВт) в эксплуатацию в 1К2020 обеспечит дополнительную EBITDA в размере ~1 млрд.руб./мес. и 1,4 млрд.руб./мес. в 2021-2024 гг, благодаря чему компания сможет существенно увеличить показатели прибыли и дивиденды. Прибыль в 2020 г. может составить 28 млрд.руб. (+54% г/г), а дивидендный пул — 20 млрд.руб.
- Самые высокие нормы выплат среди российских генерирующих компаний: в 2011-2018 гг компания направляла на дивиденды в среднем свыше 100% прибыли (с учетом платежей из нераспределенной прибыли).
- В августе и ноябре пройдет конкурентный отбор мощности (КОМ) на 2022-2024 и 2025 г, соответственно, по итогам которого ожидается существенное увеличение цен на «старую» мощность. Ранее Минэнерго предложило индексировать цену на мощность в рамках КОМ 2022-2023 гг. сразу на 15% и на 20% на 2024-2025 гг.
Финансовые показатели и события
- Прибыль. Генерирующая компания Юнипро выпустила хорошие результаты за 2-й квартал и 1-ое полугодие 2019года. Прибыль во 2К2019 выросла на 54% благодаря позитивной ценовой конъюнктуре на рынке электроэнергии и мощности, повышению объемов отпуска электроэнергии. Всего за первые 6 месяцев эмитент заработал 11 млрд.руб. прибыли (+35% г/г). Производственные факторы обеспечили операционный рычаг в 1-м полугодии, в результате чего рентабельность по EBITDA повысилась на 350 б.п. до 38,1%.
- Операционные факторы. Выработка э/э увеличилась на 11,9% г/г в 1-м полугодии. Рост производительности был поддержан низкой базой в 1К18, когда один из объектов был на ремонте, а также улучшением отраслевых трендов – увеличением экспорта в Финляндию и Прибалтику, отсутствием импорта из Казахстана, а также увеличением добычи нефти в Тюмени. Производство тепла сократилось на 12% в 1П2019 в результате более высоких температур.
Цены на э/э на свободном рынке повысились в 1-м полугодии на 12,4% в 1-й ценовой зоне и на 17,5% во 2-й ценовой зоне. Цены на мощность в сегменте КОМ и РД также подросли.
- Чистая денежная позиция снизилась за квартал на 46% до 5,69 млрд.руб. на фоне выплаты дивидендов. У компании нет долга, кроме обязательств по аренде на общую сумму 0,66 млрд.руб.
- Менеджмент ожидаемо улучшил прогноз по EBITDA 2019П c 26-28 млрд.руб. до 28-30 млрд.руб. (26 млрд.руб. по итогам 2018 года).
- Негативным моментом стал перенос запуска 3-го энергоблока Березовской ГРЭС на 1К2020 с декабря 2019 г., но бюджет на ремонт остался прежним – 40 млрд.руб., из которых осталось проинвестировать 10 млрд.руб.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
2К 2019 |
2К 2018 |
Изм., % |
1П 2019 |
1П 2018 |
Изм., % |
|
Выручка |
19 676 |
17 256 |
14,0% |
42 716 |
37 596 |
13,6% |
|
EBITDA |
7 283 |
5 350 |
36,1% |
16 280 |
12 999 |
25,2% |
|
Маржа EBITDA |
37,0% |
31,0% |
6,0% |
38,1% |
34,6% |
3,54% |
|
Чистая прибыль |
4 792 |
3 103 |
54,4% |
11 006 |
8 182 |
34,5% |
|
2К 2019 |
1К 2019 |
4К 2018 |
Изм., к/к |
Изм.,YTD |
|
|
|
Чистый долг |
-5 686 |
-10 571 |
-4 035 |
-46% |
41% |
|
|
Чистый долг/EBITDA |
NA |
NA |
NA |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2016 |
2017 |
2018 |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
78,0 |
76,5 |
77,8 |
82,0 |
97,4 |
|
Изменение |
2% |
-2% |
2% |
5% |
19% |
|
EBITDA |
13,4 |
47,1 |
26,0 |
29,1 |
41,6 |
|
Изменение |
-45% |
253% |
-45% |
12% |
43% |
|
Маржа EBITDA |
17,1% |
61,6% |
33,4% |
35,4% |
42,7% |
|
Чистая прибыль |
5,2 |
33,6 |
16,6 |
18,3 |
28,3 |
|
Изменение |
-62% |
551% |
-51% |
10% |
55% |
|
Маржа прибыли |
6,6% |
43,9% |
21,4% |
22,3% |
29,1% |
|
FCFF |
9,9 |
18,8 |
11,6 |
9,4 |
23,0 |
|
Чистый долг |
0,6 |
-2,1 |
-4,0 |
2,0 |
1,4 |
|
Дивиденды |
13,2 |
15,1 |
14,0 |
14,0 |
20,0 |
|
Норма выплаты, % |
256% |
45% |
84% |
77% |
71% |
|
DPS, руб. |
0,209 |
0,239 |
0,222 |
0,222 |
0,317 |
|
Изменение |
6% |
14% |
-7% |
0% |
43% |
|
DY |
7,6% |
8,7% |
8,4% |
8,3% |
11,9% |
Источник: данные компании, прогнозы Bloomberg
Дивиденды
Эмитент сохранил прогноз по дивидендам в 2019 году в объеме 14 млрд. руб. Выплаты будут проходить 2 раза в год. И хотя план предполагает нулевой рост в сравнении с прошлым годом, DPS 2019П 0,22 руб. на акцию предлагает инвесторам интересную доходность 8,4%. Есть также перспективы повышения дивидендного пула в 2020 году до 20 млрд.руб. или 0,32руб. (+43% г/г) на акцию с доходностью 11,9%. Мы отмечаем, что по норме выплат (76% 2019П) и доходности Юнипро остается привлекательным эмитентом. Среднеотраслевая DY 2019П составляет 8,5%.
Ближайший платеж ожидается в декабре 2019 г. в размере 0,111 руб. на акцию с DY 4.2% (промежуточный дивиденд за 2019год).
Ниже приводим историю с 2011 и прогноз по дивидендам компании:
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Оценка
Мы сохраняем рекомендацию «держать» и целевую цену 2,80 руб. (апсайд 3%). Импульсом для переоценки в большую сторону стало бы повышение планов по дивидендам в 2019 году, а также запуск 3-го энергоблока Березовской ГРЭС.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Компания |
Р/Е 2019Е |
Р/Е 2020Е |
EV/EBITDA 2019E |
EV/EBITDA 2020E |
P/D 2019E |
P/D 2020E |
|
Юнипро |
9,2 |
5,9 |
5,6 |
3,9 |
12,0 |
8,4 |
|
Интер РАО |
5,7 |
5,1 |
2,2 |
2,0 |
18,9 |
17,2 |
|
РусГидро |
8,0 |
5,1 |
5,1 |
3,9 |
15,4 |
10,2 |
|
ОГК-2 |
4,8 |
4,4 |
2,8 |
2,8 |
9,7 |
8,8 |
|
Энел Россия |
10,3 |
5,4 |
5,7 |
4,5 |
7,5 |
14,0 |
|
ТГК-1 |
3,3 |
2,9 |
2,3 |
2,1 |
10,8 |
8,4 |
|
Мосэнерго |
5,9 |
5,2 |
2,2 |
2,0 |
15,8 |
13,7 |
|
Медиана, Россия |
5,9 |
5,1 |
2,8 |
2,8 |
12,0 |
10,21 |
|
Медиана, развив. страны |
12,7 |
9,3 |
7,9 |
7,2 |
26,4 |
23,4 |
Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
На недельном графике акции Юнипро продолжают консолидацию в долгосрочном треугольнике. Открытие лонгов мы считаем оправданным в районе поддержки 2,50 либо после пробития и закрепления выше диапазона 2,70-2,80. Цели – 3,0 и 3,42.
Источник: Thomson Reuters