Юнипро |
|
Рекомендация |
Держать |
Целевая цена: |
2,80 руб. |
Текущая цена: |
2,63 руб. |
Потенциал: |
6% |
Инвестиционная идея
Юнипро – компания тепловой генерации электроэнергии с установленной мощностью 11,2 ГВт. Ключевой акционер Uniper Russia Holding (83,73%).
Мы подтверждаем рекомендацию «держать» и целевую цену 2,80руб. по акциям Юнипро. Потенциал ~6% в перспективе года.
- Генкомпания представила сильные финансовые и операционные результаты за 1К19. Чистая прибыль выросла на 22,3% — до 6,2млрд. руб. за счет увеличения выработки на 7,5% г/г и повышения цен на э/э и мощность. Выручка выросла на 13,3% до 23млрд. руб. Чистый долг остается отрицательным -10,6 млрд. руб.
- Компания сохранила прогноз по EBITDA 2019П 26-28млрд. руб., но с учетом положительных результатов за сезонно-сильный квартал мы видим возможность повышения прогноза по итогам полугодия. Консенсус Bloomberg на 2019 г. предполагает EBITDA 29,1 млрд. руб. (+12%) и чистую прибыль 18,2 млрд. руб. (+10%).
- В декабре 2019 г. компания планирует ввести 3-й энергоблок Березовской ГРЭС после ремонта. На результаты этого года он окажет малое влияние, но в 2020 ожидается существенный прогресс по прибыли до 28,0 млрд. руб. (+54% г/г), что позволит компании заметно повысить дивиденды.
- Ближайший дивидендный платеж 0,111 руб. на акцию с DY4.2% (финальный дивиденд за 2018год) с датой закрытия реестра 25июня 2019 года. Всего за 2018 год компания направила 14млрд. руб., что соответствует 84% прибыли. В этом году мы можем не увидеть прогресса по выплатам и дивиденд составит 0,22 руб. DPS, но доходность привлекательная, ~8,4% и есть перспективы повышения DPS 2020П до 0,32руб. (+43% г/г) с доходностью 12,1%.
- Компания вошла в 1-й раунд программы модернизации мощностей по ДПМ-2 с двумя объектами – 1 и 6 энергоблоками Сургутской ГРЭС-2 с вводом в эксплуатацию в 2022 и 2024 годах соответственно. После обновления мощность по каждому энергоблоку увеличится с 810 до 830 МВт. Базовая доходность инвестиций 14%. Эмитент также планирует принять участие во 2 раунде отбора в сентябре 2019 г.
Основные показатели акций |
|||
Тикер |
UPRO |
||
ISIN |
RU000A0JNGA5 |
||
Рыночная капитализация |
166 млрд руб. |
||
Кол-во обыкн. акций |
63,05 млрд |
||
Free float |
18% |
||
Мультипликаторы |
|||
P/E LTM |
9,3 |
||
P/E 2019Е |
9,1 |
||
EV/EBITDA LTM |
5,7 |
||
EV/EBITDA 2019Е |
5,3 |
||
Финансовые показатели, млрд руб. |
|||
2017 |
2018 |
2019П |
|
Выручка |
76,5 |
77,8 |
82,2 |
EBITDA |
47,1 |
26,0 |
29,1 |
Чистая прибыль |
33,6 |
16,6 |
18,2 |
Финансовые коэффициенты |
|||
2017 |
2018 |
||
Маржа EBITDA |
61,6% |
33,4% |
|
Чистая маржа |
43,9% |
21,4% |
|
ROE |
32,3% |
14,5% |
|
Долг/ собств. капитал |
0,01 |
0,01 |
Краткое описание эмитента
Юнипро – компания тепловой генерации электроэнергии. В состав компании входят 5 тепловых станций с суммарной установленной мощностью 11,205 ГВт. Компания была создана на базе ОГК-4, в 2007 г. куплена международным энергетическим концерном Uniper.
Стратегия развития компании в ближайшие годы предполагает участие в программе модернизации в рамках ДПМ-2. В 1-й раунд программы (2022-2024 гг.) вошли 2 энергоблока Сургутской ГРЭС-2 с вводом в эксплуатацию в 2022 и 2024 годах соответственно. Инвестиции по этой программе позволят нарастить установленную мощность с 810 до 830 МВТ каждого энергоблока и после запуска получать повышенные платежи за мощность с гарантированной базовой доходностью 14% (в 1-м раунде). Эмитент также планирует принять участие во 2-м раунде отбора в сентябре 2019 г. Прибыль от модернизированных энергоблоков компенсирует снижение доходов от объектов ДПМ-1 с 2021 года.
Компания также планирует ввести 3-й энергоблок Березовской ГРЭС (объект ДПМ мощностью 800 МВт) в эксплуатацию в декабре 2019 г. Запуск этого проекта обеспечит дополнительную EBITDA в размере ~1 млрд.руб./мес. и 1,4 млрд.руб./мес. в 2021-2024 гг. С 2020 года ожидается существенный прогресс показателей прибыли и дивидендам благодаря вводу в эксплуатацию данного объекта. Прибыль может составить 28 млрд.руб. (+54% г/г), а дивидендный пул — 20 млрд.руб.
Помимо перспектив роста прибыли компания интересна дивидендной историей. Дивидендная политика компании предполагает самые высокие нормы выплат в российской генерации: в 2011-2018 гг компания направляла на дивиденды в среднем свыше 100% прибыли (с учетом платежей из нераспределенной прибыли), а по доходности компания является одной из лучших в отрасли.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 83,73%, владеет Uniper Russia Holding. Free-float 18%.
Финансовые показатели
Прибыль. Генкомпания представила сильные финансовые и операционные результаты за 1К19. EBIITDA выросла на 17,6%, чистая прибыль – на 22,3% за счет увеличения продажи электроэнергии. Всего выручка увеличилась на 13,3% до 23 млрд.руб. Маржинальность выручки по EBITDA улучшилась за счет операционного рычага, маржа поднялась на 144б.п. до 39%.
Операционные факторы. Выработка э/э выросла на 7,5% в сравнении с 1К18. Рост производительности был поддержан низкой базой в 1К18, когда один из объектов был на ремонте, а также улучшением отраслевых трендов – увеличением экспорта в Финляндию и Прибалтику, отсутствием экспорта из Казахстана, а также увеличением добычи нефти в Тюмени. Цены на э/э и мощность также преимущественно повысились.
Чистый долг с учетом финансовой аренды остается отрицательным, -10,6 млрд.руб.
Основные финансовые показатели
млн руб., если не указано иное |
1К 2019 |
4К 2018 |
Изм., % |
Выручка |
23 040 |
20 339 |
13,3% |
EBITDA |
8 997 |
7 650 |
17,6% |
Маржа EBITDA |
39,0% |
37,6% |
1,4% |
Чистая прибыль |
6 214 |
5 079 |
22,3% |
1К 2019 |
4К 2018 |
Изм., к/к |
|
Чистый долг |
-10 571 |
-3 999 |
164% |
Чистый долг/EBITDA |
NA |
NA |
NA |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Прогноз по ключевым финансовым показателям
млрд руб., если не указано иное |
2 016 |
2 017 |
2018 |
2019П |
2020П |
Выручка |
78,0 |
76,5 |
77,8 |
82,2 |
96,0 |
Изменение |
2% |
-2% |
2% |
6% |
17% |
EBITDA |
13,4 |
47,1 |
26,0 |
29,1 |
41,2 |
Изменение |
-45% |
253% |
-45% |
12% |
42% |
Маржа EBITDA |
17,1% |
61,6% |
33,4% |
35,4% |
43,0% |
Чистая прибыль |
5,2 |
33,6 |
16,6 |
18,2 |
28,0 |
Изменение |
-62% |
551% |
-51% |
10% |
54% |
Маржа прибыли |
6,6% |
43,9% |
21,4% |
22,2% |
29,1% |
FCFF |
9,9 |
18,8 |
11,6 |
8,5 |
24,0 |
Чистый долг |
0,6 |
-2,1 |
-4,0 |
0,7 |
-2,6 |
Дивиденды |
13,2 |
15,1 |
14,0 |
14,0 |
20,0 |
Норма выплаты, % |
256% |
45% |
84% |
77% |
71% |
DPS, руб. |
0,209 |
0,239 |
0,222 |
0,222 |
0,317 |
Изменение |
6% |
14% |
-7% |
0% |
43% |
DY |
7,6% |
8,7% |
8,3% |
8,4% |
12,1% |
Источник: данные компании, прогнозы Bloomberg
Корпоративные события
- Компания сохранила прогноз по EBITDA 2019П в диапазоне 26-26 млрд.руб, но с учетом позитивных результатов за сезонно сильный квартал мы видим возможность выхода на прибыль свыше этих ожиданий и пересмотра этих оценок по итогам полугодия.
- Менеджмент подтвердил планы ввода 3-го энергоблока Березовской ГРЭС (проект по ДПМ с мощностью 800 МВт) в декабре 2019 г. и сохранил бюджет на восстановление 40 млрд.руб. (осталось инвестировать 13 млрд.руб). Ввод в эксплуатацию аварийного энергоблока Березовской ГРЭС не сильно повлияет на показатели прибыли в 2019 году, но позволит существенно улучшить финансовые показатели с 2020 г. при генерации EBITDA в размере ~1 млрд.руб./мес. и 1,4 млрд.руб./мес. в 2021-2024 гг.
- Компания вошла в 1-й раунд программы модернизации мощностей по ДПМ-2 с двумя объектами – 1-й и 6-й энергоблоки Сургутской ГРЭС-2 с вводом в эксплуатацию в 2022 и 2024 годах соответственно. Время работ не должно превысить 1год. По оценкам компании, установленная мощность после обновления увеличится по каждому энергоблоку с 810 до 830 МВт. Базовая доходность вложений в 1-м раунде 14%. Эмитент также планирует принять участие во 2-м раунде отбора в сентябре 2019 г.
- В июне пройдет конкурентный отбор мощности (КОМ) на 2022-2024 и в ноябре на 2025 г., по итогам которого ожидается существенное увеличение цен на «старую» мощность. Ранее Минэнерго предложило индексировать цену на мощность в рамках КОМ 2022-2023 гг. сразу на 15% и на 20% на 2024-2025 гг. Улучшение ценовых параметров реализации «старой» мощности обеспечит хороший операционный рычаг и позволит повысить показатели прибыли и, соответственно, дивиденды.
Дивиденды
Эмитент представил новый дивидендный план, который предполагает сохранение выплат в 2019 году на сопоставимом с 2018 г. уровне 14 млрд.руб. и их повышение до 20 млрд.руб. в 2020 году благодаря вводу в эксплуатацию 3-го энергоблока Березовской ГРЭС. Выплаты будут проходить 2х раза в год. И хотя мы можем не увидеть роста по дивидендам за 2019 год, DPS 2019П 0,22 руб. на акцию предполагает привлекательную доходность 8,4% и есть перспективы повышения DPS 2020П до 0,32руб. (+43% г/г) с доходностью 12,1%. Мы отмечаем, что по норме выплат и доходности — это самая привлекательная акция среди генерирующих компаний. Для сравнения среднеотраслевая DY в этом сезоне 8,4% и 7,3% в следующем.
Ближайший дивидендный платеж ожидается летом в размере 0,111 руб. на акцию с DY 4.2% (финальный дивиденд за 2018год). Дата закрытия реестра 25 июня 2019 года. Всего за 2018 год компания направила 14 млрд.руб., что соответствует норме выплат 84%.
Ниже приводим историю с 2011 и прогноз по дивидендам компании:
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Оценка
Опубликованные результаты соответствуют нашей рекомендации «держать». Мы также сохраняем целевую цену 2,80 руб.
По мультипликаторам 2018-2020Е бумаги UPRO торгуются примерно на уровне аналогов, но мы считаем это оправданным высокими нормами выплат и ожиданиями роста прибыли в 2019-2020 гг. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности предполагает целевую цену 3,0 руб. при среднем DPS 2018-2020П 0,25 руб. и целевой DY 8,5%. Агрегированная целевая цена 2,80 руб. с потенциалом 6% на 12 мес.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
Компания |
Р/Е 2019Е |
Р/Е 2020Е |
EV/EBITDA 2019E |
EV/EBITDA 2020E |
P/D 2018E |
P/D 2019E |
P/D 2020E |
Юнипро |
9,1 |
5,9 |
5,3 |
3,8 |
11,8 |
11,8 |
8,3 |
Интер РАО |
5,5 |
5,0 |
2,1 |
2,0 |
22,1 |
21,4 |
19,7 |
РусГидро |
6,6 |
4,2 |
4,7 |
4,6 |
14,3 |
13,9 |
11,5 |
ОГК-2 |
4,4 |
4,2 |
3,0 |
3,0 |
11,1 |
10,1 |
9,7 |
Энел Россия |
5,0 |
5,3 |
3,9 |
3,8 |
7,7 |
11,4 |
14,2 |
ТГК-1 |
3,4 |
3,1 |
2,5 |
2,4 |
13,7 |
13,8 |
12,6 |
Мосэнерго |
5,9 |
5,4 |
2,2 |
2,0 |
10,6 |
20,2 |
19,7 |
Медиана, Россия |
5,4 |
5,6 |
3,0 |
3,0 |
11,9 |
13,8 |
12,7 |
Медиана, развив.страны |
12,5 |
9,3 |
7,5 |
7,2 |
27,7 |
27,1 |
23,0 |
Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
На недельном графике акции Юнипро консолидируются в долгосрочном треугольнике. Открытие лонгов мы считаем оправданным в районе поддержки 2,55 либо после пробития и закрепления выше диапазона 2,75-2,80. Цели – 3,0 и 3,42.
Источник: charts.whotrades.com