|
МРСК Центра |
|
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена | 0,27 руб. |
| Текущая цена | 0,23 руб. |
| Потенциал | 19% |
Инвестиционная идея
«МРСК Центра» — сетевая компания, обслуживающая 11 областей общей площадью 450 тыс. кв. км. Протяженность линий электропередачи превышает 375 тыс. км и является максимальной среди МРСК. Основной бизнес — передача электроэнергии, которая формирует 96% всей выручки.
Мы рекомендуем «Покупать» акции МРСК Центра с целевой ценой 0,27 руб. на 12 мес. Акции могут показать рост 19% от низкой базы.
- Передача электроэнергии может оказаться более устойчивой к вирусу, чем многие другие отрасли, и стабильные дивиденды, и низкая оценка по мультипликаторам уменьшают риски для инвесторов. По мультипликаторам акции МРСК торгуются с дисконтом 13% к электросетевому комплексу.
- Прибыль акционеров выросла на 5% за 12м 2019, до 3,1 млрд руб., в основном за счет положительной переоценки основных средств почти на 0,9 млрд руб.
- Прогноз по DPS 2020П — 0,02 руб. с DY8,7%.
- Компания консолидировала в 4К 2019 Воронежские горэлектросети. Новые клиенты и новые активы в промышленном городе положительно скажутся на финансовых показателях МРСК.
- В этом году мы ожидаем сопоставимой прибыли МРСК около 3,2млрд руб. по МСФО. Снижение энергопотребления может быть компенсировано консолидацией ВГЭС, улучшением по крупным расходам (передача и покупная энергия), рефинансированием долга. Новые сделки по консолидации маловероятны в этом году.
|
Основные показатели акций |
|
| Тикер | MRKC |
| ISIN | RU000A0JPPL8 |
| Рыночная капитализация | 10 млрд руб. |
| Кол-во обыкн. акций | 42,2 млрд |
| Free float | 34% |
|
Мультипликаторы |
|
| P/E LTM | 3,2 |
| P/E 2020Е | 3,0 |
| EV/EBITDA LTM | 2,9 |
| EV/EBITDA 2020Е | 3,0 |
| DY 2020E | 8,7% |
Краткое описание эмитента
МРСК Центра — сетевая компания, охватывающая 11 областей общей площадью 450 тыс. кв. км. Протяженность линий электропередачи превышает 375 тыс. км и является максимальной среди МРСК. В 2017 году компания получила функции исполнительного органа МРСК Центра и Приволжья. Основной бизнес — передача электроэнергии, которая формирует 96–97% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ПАО «Россети» (50,2%). Free float — 34%.
Финансовые показатели
Прибыль акционеров выросла на 5% за 12м 2019, до 3,1 млрд руб., в основном за счет положительной переоценки основных средств почти на 0,9 млрд руб. Скорр. прибыль сократилась на 21%, до 2,4 млрд руб., на фоне снижения отпуска электроэнергии, увеличения амортизационных отчислений, резервов. На показатели отпуска повлияла теплая погода, переход ряда клиентов на оптовые поставки ФСК ЕЭС и замедление экономической активности в регионах присутствия.
Чистый долг увеличился за год на 14%, до 45 млрд руб., или 2,37х EBITDA, на фоне высоких капитальных затрат и потребности в оборотном капитале. Денежный поток до учета процентов составил 1,5 млрд руб. и -1,3 млрд руб. после их уплаты.
Компания рефинансировала кредитный портфель, в том числе в начале этого года, и эффективная процентная ставка снизилась с 8,3% — до немного выше 7%.
Компания консолидировала в 4К 2019 Воронежские горэлектросети с отпуском около 1,7 млрд кВтч. Новые клиенты и новые активы в промышленном городе в будущем положительно скажутся на финансовых показателях МРСК.
В этом году мы ожидаем сопоставимой прибыли МРСК около 3,2 млрд руб. по МСФО. Снижение энергопотребления из-за аномально теплой зимы и антивирусных мер может быть компенсировано снижением потерь, консолидацией ВГЭС, улучшением по крупным расходам (передача и покупная энергия), рефинансированием кредитного портфеля и нерегулярным статьям.
Инвестпрограмма, скорее всего, будет скорректирована из-за снижения полезного отпуска в 1-м полугодии. Новые сделки по консолидации маловероятны в этом году.
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
||||
| Показатель | 2018 | 2019 | ||
| Выручка | 93,9 | 94,6 | ||
| EBITDA | 17,3 | 19,0 | ||
| Чистая прибыль акц. | 2,9 | 3,1 | ||
| Дивиденд, коп. | 2,1 | 2,0П | ||
|
Финансовые коэффициенты |
||||
| Показатель | 2018 | 2019 | ||
| Маржа EBITDA | 18,4% | 20,0% | ||
| Чистая маржа | 3,1% | 3,3% | ||
| Ч. долг / EBITDA | 2,3 | 2,4 | ||
Регуляторные инициативы в плане отмены льготного техприсоединения, введения платы за свободные мощности пока на паузе из-за смены правительства и распространения вируса.
Задержки ограничивают интерес инвесторов к электросетевому комплексу, хотя мы не исключаем возврата к этой теме после спада напряженности с COVID-19. Это позволило бы оптимизировать инвестпрограмму и запустить цикл снижения долга, на обслуживание которого МСРК Центра ежегодно тратит около 3,5 млрд руб.
Основные финансовые показатели
| Показатель, млн руб., если не указано иное | 4К 2019 | 4К 2018 | Изм., % | 12м 2019 | 12м 2018 | Изм., % |
| Выручка | 25952 | 25506 | 1,7% | 94642 | 93935 | 0,8% |
| EBITDA | 5504 | 4265 | 29,0% | 18966 | 17285 | 9,7% |
| Маржа EBITDA | 21,2% | 16,7% | 4,5% | 20,0% | 18,4% | 1,6% |
| Чистая прибыль акционеров | 1158 | 854 | NA | 3082 | 2935 | 5,0% |
| CFO | 11946 | 14437 | -17,3% | |||
| FCFF | 1504 | 4021 | -62,6% | |||
| FCFF после уплаты процентов | -1341 | 1339 | -200,2% | |||
| 4К 2019 | 3К 2019 | 4К 2018 | Изм., к/к | Изм., YTD | ||
| Чистый долг | 44976 | 42522 | 39603 | 5,8% | 14% | |
| Чистый долг / EBITDA | 2,37 | 2,40 | 2,29 |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Прогноз по ключевым финансовым показателям
| Показатель, млрд руб., если не указано иное | 2016 | 2017 | 2018 | 2019П | 2020П |
| Выручка | 86,3 | 91,1 | 93,9 | 94,6 | 96,1 |
| EBITDA | 17,9 | 18,6 | 17,3 | 19,0 | 18,4 |
| Маржа EBITDA | 20,8% | 20,4% | 18,4% | 20,0% | 19,1% |
| Чистая прибыль акц. | 4,7 | 2,8 | 2,9 | 3,1 | 3,2 |
| CFO | 14,7 | 14,3 | 14,4 | 11,9 | 14,9 |
| CAPEX | 13,1 | 12,3 | 13,1 | 13,3 | 14,0 |
| FCFF | 5,3 | 5,5 | 4,0 | 1,5 | 2,8 |
| Чистый долг | 40,7 | 40,1 | 39,6 | 45,0 | 44,9 |
| Ч. долг / EBITDA | 2,3 x | 2,2 x | 2,3 x | 2,4 x | 2,4 x |
| Дивиденды | 1,9 | 0,9 | 0,9 | 0,8 | 0,8 |
| DPS, руб. | 0,044 | 0,021 | 0,021 | 0,020 | 0,020 |
Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
Компания выплачивает дивиденды по типовой для холдинга «Россетей» формуле. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей — инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.
Компания впервые выплатила промежуточные дивиденды DPS 9м 2019 в объеме 844 млн руб., или 0,02 руб. на акцию, что сопоставимо с платежом за 2018 год и предполагает норму выплат 27% прибыли по МСФО. Дивидендная доходность на дату закрытия реестра в январе составила 6,1%. Финальных дивидендов за 2019 год мы не ожидаем. Наш прогноз по выплатам за 2020 год — 0,02 руб. на акцию с DY 8,7%. Финансовый план от февраля 2020 года подразумевает выплату 967млн руб.
Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»
Оценка
Мы рекомендуем «Покупать» акции МРСК с целевой ценой 0,27 руб. на 12 мес. Потенциал мы оцениваем как 19% от низких уровней в перспективе года. Передача электроэнергии может оказаться более устойчивой к временному экономическому спаду, чем многие другие отрасли экономики, и стабильные дивиденды, и низкая оценка по мультипликаторам уменьшают риски для инвесторов. Подешевевшие бумаги MRKC мы считаем интересной идеей для вложений на год. В среднесрочном периоде положительной переоценке будут способствовать снятие противовирусных мер и восстановление экономической активности.
По мультипликаторам акции MRKC оцениваются c дисконтом в среднем 13% с целевой ценой 0,26 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 0,25 руб. при прогнозном дивиденде за 2020 год 0,02 руб. и целевой доходности 8%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (4,9х), P/E 1Y (4,0х), EV/EBITDA 1Y (3,1х) и EV/EBITDA 1Y (3,1х) предполагает таргет 0,31 руб. Агрегированная целевая цена — 0,27 руб.
| Название компании | P/E 2019 | P/E 2020E | EV/EBITDA 2019 | EV/EBITDA 2020E |
| МРСК Центра | 3,2 | 3,0 | 2,9 | 3,0 |
| ФСК ЕЭС | 2,3 | 2,6 | 2,7 | 2,9 |
| МОЭСК | 5,7 | 3,8 | 3,7 | 3,2 |
| МРСК Сибири | 32,7 | 9,5 | 8,7 | 5,1 |
| МРСК Центра и Приволжья | 2,4 | 2,9 | 2,6 | 2,4 |
| МРСК Волги | 3,0 | 3,5 | 1,8 | 1,7 |
| Ленэнерго, ао | 4,1 | 3,2 | 2,5 | 2,4 |
| МРСК Урала | 4,2 | 12,9 | 2,6 | 3,6 |
| МРСК Северо-Запада | 3,8 | NaN | 2,7 | 3,2 |
| МРСК Юга | NULL | NaN | 43,8 | 4,2 |
| МРСК Сев. Кавказа | NULL | NaN | NULL | NaN |
| Кубаньэнерго | 6,4 | NaN | 4,4 | 5,7 |
| ТРК | 8,0 | 18,5 | 5,5 | 1,7 |
| Медиана | 4,1 | 3,5 | 2,8 | 3,1 |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
Техническая картина
На недельном графике акции оттолкнулись от минимумов 2016 года 0,20 руб., при стабилизации биржевых настроений могут восстановиться до 0,26–0,27 руб. Идет формирование разворотной фигуры «клин», вероятен переход котировок в боковую динамику в ближайшие месяцы.
Источник: Thomson Reuters