Мы позитивно оцениваем перспективы бизнеса Goldman Sachs, ожидая сохранения бума IPO в мире, а также увеличения числа размещений долговых бумаг. Кроме того, можно рассчитывать на дальнейшее повышение активности в сфере M&A. И Goldman Sachs, учитывая сильные позиции банка на рынке инвестбанковских услуг, должен стать одним из главных бенефициаров данных тенденций. В то же время акции банка, по нашим оценкам, уже адекватно оценены рынком, и потенциал их роста ограничен.
Мы рекомендуем «Держать» акции Goldman Sachs с целевой ценой на 12 мес. на уровне $ 437,5, что предполагает апсайд 6,5%.
|
GS |
Держать |
||||
|
12М целевая цена |
$ 437,5 |
||||
|
Текущая цена |
$410,8 |
||||
|
Потенциал роста |
6,5% |
||||
|
ISIN |
US38141G1040 |
||||
|
Капитализация |
$138,5 млрд |
||||
|
Количество акций |
337,1 млн |
||||
|
Финансовыепоказатели, млрд$ |
|||||
|
Показатель |
2019 |
2020 |
2021П |
||
|
Выручка |
36,5 |
44,6 |
55,3 |
||
|
Чистая прибыль |
7,9 |
8,9 |
18,8 |
||
|
Прибыль на акцию, $ |
21,0 |
24,7 |
53,3 |
||
|
Дивиденд на акцию, $ |
4,2 |
5,0 |
6,5 |
||
|
BVна акцию, $ |
218,5 |
236,2 |
273,8 |
||
|
Финансовые коэффициенты |
|||||
|
Показатель |
2019 |
2020 |
2021П |
||
|
ROE |
10,0% |
10,2% |
20,6% |
||
|
ROA |
0,8% |
0,8% |
1,5% |
||
|
C/I |
68,1% |
65,0% |
55,7% |
||
|
CET1 |
13,4% |
14,7% |
14,5% |
||
|
Мультипликаторы |
|||||
|
Показатель |
LTM |
2021П |
|||
|
P/B |
1,6 |
1,5 |
|||
|
P/E |
7,5 |
7,4 |
|||
|
DY |
1,2% |
1,6% |
|||
Goldman Sachs -крупный международный финансовый холдинг, оказывающий широкий спектр финансовых услуг с упором на инвестиционно-банковские услуги, торговлю ценными бумагами, инвестиционный менеджмент и управление активами. Стабильно входит в тройку мировых лидеров по андеррайтингу акций и облигаций, а также организации сделок M&A.
Благодаря фокусу на инвестбанковских услугах и услугах по управлению активамиGoldman Sachs удалось гораздо лучше, чем большинству других ведущих американским кредиторов, пройти через кризисный 2020 г. и показать заметный рост выручки и прибыли. При этом банк демонстрирует неплохие результаты и в нынешнем году. Так, выручка Goldman Sachs в Iполугодии подскочила на 50%, чистая прибыль -в 9 раз. Показатель ROEсоставил высокие для банковского сектора 27,3%. Финансовое состояние банка с коэффициентом достаточности капитала 1-го уровня на отметке 14,4% также не внушает опасений.
Мы ждем сохранения бума IPO иувеличения числа размещений долговых бумагна фоне улучшения экономической ситуации в мире. Кроме того, можно рассчитывать на дальнейшее повышение активности в сфере M&A. И Goldman Sachs, обладая одним из сильнейших инвестбанковских подразделений в мире, должен стать одним из главных бенефициаров данных тенденций.
Важной частью стратегии Goldman Sachs является развитие цифрового потребительского банкинга на основе ссудно-сберегательной платформы Marcus.Помимо этого, банк активно продвигает свою цифровую платформу транзакционного банкинга, работающую в рамках получающей все большее распространение концепции Baas. В перспективе эти направления могут выйти на первый план среди драйверов роста бизнеса Goldman Sachs.
Goldman Sachs направляет значительные средства на выплаты акционерам.В начале этого года банк возобновил реализацию программы buyback, а в июле повысил на 60% размер квартального дивиденда. Хотя дивидендная доходность акций банка пока находится ниже среднего уровня по отрасли.
Акции Goldman Sachs на 31% недооценены по отношению к аналогам по мультипликаторам P/E 2021П и P/B, однако при этом торгуются на 18% выше собственных исторических оценок по P/E 1Yи P/B.
Основные риски связаны с тем, что бизнес Goldman Sachs сильно зависит от экономической и рыночной конъюнктуры.В случае ее нового существенного ухудшения, например в результате очередной волны коронавируса, можно ожидать снижения активности клиентов и спроса на продукты и услуги банка, возникновения убытков от переоценки инвестиционных портфелей, негативного влияния на финансовую позицию банка.
Описание эмитента
Goldman Sachs -крупный международный финансовый холдинг. Банк оказывает широкий спектр финансовых услуг институциональным клиентам, корпорациям, правительствам и частным лицам, при этом упор делается на инвестиционно-банковские услуги, торговлю ценными бумагами, инвестиционный менеджмент и управление активами. Отметим, что в последние годы Goldman Sachs стабильно входит в тройку мировых лидеров по андеррайтингу акций и облигаций, а также организации сделок M&A. Банк основан в 1869 г., штаб-квартира находится в Нью-Йорке, а операционные офисы расположены более чем в 30странах мира. Штат насчитывает около 41 тыс. сотрудников.
Капитализация Goldman Sachs составляет $ 138,5 млрд. Основныекрупныеакционеры-фондыVanguard Group (7,74%), State Street Global Advisors (6,24%), BlackRock Institutional Trust (4,36%), T.Rowe Price Associates (3,96%) иMFS Investment Management (3,10%).
Бизнес Goldman Sachs делится на четыре основных направления:
- Подразделение Инвестиционного банкинга (Investment Banking) предоставляет услуги по привлечению капитала, а также занимается финансовым консультированием, связанным с андеррайтингом акций, облигаций и других инструментов, реструктуризацией компаний, сделками M&A. Помимо этого, оно выдает корпоративные кредиты и кредиты под залог различных активов.
- Подразделение Глобальных рынков (Global Markets) оказывает брокерские услуги для крупных институциональных клиентов. Goldman Sachs присутствует на всех крупнейших фондовых, валютных и товарно-сырьевых биржах мира, выступая, как правило, в качестве посредника и маркетмейкера. Помимо этого, подразделение предоставляет финансирование компаниям через покупку их акций и облигаций, оказывает услуги клиринга и хранения ценных бумаг.
- Подразделение Управления активами (Asset Management) занимается доверительным управлением капитала для институциональных и крупных частных инвесторов. Оказывает консультационные услуги в области инвестирования в различные типы активов, проводит операции с акциями, инструментами с фиксированным доходом (облигации, привилегированные акции), альтернативными инвестициями (хедж-фонды, фонды фондов, недвижимость и др.).
- Подразделение Потребительского банкинга и управления благосостоянием (Consumer & Wealth Management) предоставляет широкий спектр банковских услуг частным лицам, включая выпуск кредитных карт, выдачу кредитов, прием депозитов, услуги финансового планирования и прайвит-банкинга. Отметим, что у банка нет розничных подразделений, услуги потребительского банкинга предоставляются посредством цифровой ссудно-сберегательной платформы Marcus by Goldman Sachs, которая в настоящее время доступна для пользователей в США и Великобритании.
На подразделение Глобальных рынков в 2020 г. пришлось около 47% выручки Goldman Sachs (и порядка 76% всех активов). Далее идут Инвестиционный банкинг (21% выручки), Управление активами (18%) и Потребительский банкинг (13%). С географической точки зрения на операции в Северной и Южной Америке пришлось почти две третьих всех доходов банка, на регион EMEA и Азию -24% и 14% соответственно.
Распределение выручки GoldmanSachsпо сегментам и географиям
Источник:данные компании
Отметим, что развитие цифрового потребительского банкинга на основе Marcus является важной частью стратегии Goldman Sachs. Данная платформа запущена в 2016 г. и оказалась весьма успешной-по состоянию на конец 2020 г. с ее помощью выдано $ 8 млрд кредитов и привлечено $ 97 млрд депозитов. При этом банк постоянно расширяет ее функционал. Так, в 2018г. в платформу интегрировано приложение для управления личными финансами Marcus Insight, а в начале этого года американским пользователям стало доступно приложение для инвестиций Marcus Investment, рассчитанное на широкий круг розничных инвесторов. В перспективе Goldman Sachs планирует через Marcus предоставлять услуги ипотечного кредитования и другие финансовые услуги. В банке рассчитывают, что к концу 2024 г. объем выданных с помощью цифровой платформы розничных кредитов достигнет $ 20 млрд, привлеченных депозитов -$ 125 млрд.
Помимо этого, Goldman Sachs активно продвигает свою цифровую платформу транзакционного банкинга, работающую в рамках получающего все большее распространение направления «Банковское дело как услуга» (Banking-as-a-Service, BaaS). BaaSпредставляет собой услугу, при которой банк сдает в аренду свои «мощности» крупным ретейлерам, финтех-стартапам, компаниям, занимающимся управлением активами, а также другим организациям, желающим проводить платежные транзакции внутри своей инфраструктуры, но не имеющим возможности организовать собственный банк. При этом пользователь может совершать стандартные банковские операции (проверка баланса, платежи, просмотр истории транзакций) на клиентском портале без какого-либо взаимодействия непосредственно с банком. В настоящее время клиентами BaaSхолдинга являются хай-тек-гигант Apple (обслуживание Apple Pay), американская финтех-компания Stripe, разрабатывающая решения для приема и обработки электронных платежей, британский онлайн-банк Saga, облачная платежная компания VolanteTechnologies.
Роль данных направлений в финпоказателях Goldman Sachs пока относительно невелика, однако они быстро растут и в перспективе могут выйти на первый план среди драйверов роста бизнеса банка.
Отметим, что в своей работе Goldman Sachs уделяет большое внимание принципу ответственного финансирования. В 2019 г. руководство банка поставило целью довести за 10 лет совокупный объем привлеченных денежных средств и оказанных консультационных и других услуг компаниям, работающим в сферах, связанных с сохранением климата и социально ориентированным ростом, до $750 млрд. В том числе в 2020 г. объем организованного финансирования в рамках данной концепции составил $ 150 млрд.
Финансовые результаты
Благодаря фокусу на инвестбанковские услуги и услуги по управлению активами, а также слабой зависимости от традиционного банковского бизнеса Goldman Sachs удалось гораздо лучше, чем большинству других ведущих американских кредиторов, пройти через кризисный 2020 г. и показать заметный рост выручки и прибыли. При этом банк демонстрирует неплохие результаты и в нынешнем году.
Так, чистая прибыль банка во II квартале подскочила до $ 5,35 млрд с $ 197 млн в аналогичном периоде прошлого года, при этом показатель EPS составил $ 15,02 и заметно превзошел среднюю оценку аналитиков Уолл-стрит на уровне $ 10,3. Рентабельность капитала (ROE) составила значительные 23,7%.
Квартальная выручка банка повысилась на 15,7% в годовом выражении, до $ 15,39 млрд, и ощутимо превысила консенсус-прогноз на уровне $ 12,3 млрд. Чистый процентный доход вырос на 72,6%, до $1,63 млрд, главным образом за счет резкого снижения процентных расходов. Непроцентные доходы увеличились на 11,4%, до $ 13,76 млрд.
Выручка инвестиционно-банковского бизнеса Goldman Sachs поднялась на 35,6%, до $ 3,61 млрд, на фоне значительного спроса на консультационные услуги в связи с сохраняющейся высокой M&A-активностью в мире, а также на услуги андеррайтинга акций и облигаций. В то же время выручка подразделения операций на глобальных рынках упала на 31,7%, до $ 4,90 млрд, что в значительной степени обусловлено высокой базой аналогичного периода прошлого года, когда на фоне коронавирусного кризиса резко выросла волатильность на финансовых рынках. В частности, поступления от операций с активами с фиксированной доходностью на валютном и сырьевом рынках (FICC) обвалились на 45,2%, до $ 2,32 млрд, от торговли акциями — снизились на 12,3%, до $ 2,58 млрд. Выручка подразделения управления активами выросла почти в 2,5 раза, до $ 5,13 млрд, чему во многом способствовал скачок инвестиционного дохода в портфеле акций в 4 раза, до $3,72 млрд, а выручка подразделения потребительского банкинга увеличилась на 28,4%, до $ 1,75 млрд.
Операционные расходы снизились на 17%, до $ 8,64 млрд, главным образом благодаря сокращению отчислений в резервы на потенциальные убытки по судебным искам, и показатель операционной эффективности (cost/income, или CI) улучшился до 56,2%. Кроме того, значительную поддержку прибыли оказало резкое снижение расходов на кредитный риск, что было обусловлено улучшением прогнозов в отношении перспектив глобальной экономики.
Объем активов Goldman Sachs на конец II квартала составил $ 1,39 трлн, увеличившись на 19,3% с начала года и на 21,5% в годовом выражении. Объем кредитного портфеля за полугодие вырос на 12,9%, до $ 131 млрд, а объем депозитов поднялся на 18,1%, до $ 306 млрд. Коэффициент достаточности капитала первого уровня (CET1) уменьшился на 30 базисных пунктов, до 14,4%, однако остается на вполне комфортном уровне.
В отчетном периоде Goldman Sachs вернул $ 1,44 млрд своим акционерам за счет дивидендов и выкупа акций.
GoldmanSachs: основные финансовые результаты за IIквартал и 6 месяцев 2021 г. (млн $)
|
Показатель |
2К21 |
2К20 |
Изменение |
6М21 |
6М20 |
Изменение |
|
Выручка |
15 388 |
13 295 |
15,7% |
33 092 |
22 038 |
50,2% |
|
Чистый процентный доход |
1 629 |
944 |
72,6% |
3 111 |
2 257 |
37,8% |
|
Операционные расходы |
8 640 |
10 414 |
-17,0% |
18 077 |
16 872 |
7,1% |
|
Расходы на кредитный риск |
-92 |
1 590 |
– |
-162 |
2 527 |
– |
|
Чистая прибыль |
5 347 |
197 |
2614,2% |
12 058 |
1 320 |
813,5% |
|
EPS, $ |
15,02 |
0,53 |
2734,0% |
33,64 |
3,66 |
819,1% |
|
Рентабельность капитала |
23,70% |
0,09% |
23,61 п. п. |
27,30% |
2,80% |
24,50 п. п. |
|
Рентабельность активов |
1,60% |
0,01% |
1,59 п. п. |
1,80% |
0,03% |
1,77 п. п. |
|
Коэффициент C/I |
56,15% |
78,33% |
-22,18 п. п. |
54,63% |
76,56% |
-21,93 п. п. |
Источник:данные компании
GoldmanSachs: основные показатели отчета о финансовом положении (млрд $)
|
Показатель |
30.06.2021 |
31.12.2020 |
30.06.2020 |
Изм. YTD |
Изм. г/г |
|
Активы |
1 388 |
1 163 |
1 142 |
19,3% |
21,5% |
|
Кредиты |
131 |
116 |
128 |
12,9% |
2,3% |
|
Депозиты |
306 |
259 |
268 |
18,1% |
14,2% |
|
BV на акцию, $ |
264,90 |
236,15 |
221,55 |
12,2% |
19,6% |
|
Коэффициент достаточности капитала первого уровня (CET1) |
14,40% |
14,70% |
13,60% |
-0,30 п. п. |
0,80 п. п. |
Источник:данные компании
Мы достаточно оптимистично оцениваем дальнейшие перспективы Goldman Sachs, ожидая, что банк, вместе с сектором в целом, продолжит выигрывать от улучшения экономической ситуации в США и мире. Согласно последней оценке МВФ, американский ВВП в этом году вырастет на 7% после падения на 3,5% в 2020 г., причем уже в ближайшие месяцы экономическая активность в стране, как ожидается, выйдет на докризисный уровень. Глобальная же экономика, по прогнозу фонда, вырастет на 6% в нынешнем году и на 4,9% в следующем.
На этом фоне следует ожидать сохранения бума IPO в мире и увеличения числа размещений долговых бумаг. Кроме того, можно рассчитывать на дальнейшее повышение активности в сфере M&A, поскольку компании будут продолжать реорганизовывать операции, адаптируясь к последствиям коронавирусного кризиса. Этому будут способствовать низкая стоимость привлечения долгового финансирования, государственные стимулы, наличие привлекательных возможностей для покупки, а также общее стремление компаний менять бизнес-модели в ответ на происходящие глобальные изменения. И Goldman Sachs, учитывая сильные позиции банка на рынке инвестбанковских услуг, должен стать одним из главных бенефициаров данных тенденций. Помимо этого, в условиях низких ставок и разгона инфляции в мире можно ожидать сохранения высокого спроса на услуги управления капиталом и инвестициями, что будет и далее поддерживать подразделения банка, работающие в этой сфере.
GoldmanSachs: исторические и прогнозные финпоказатели (млн $)
|
|
2018 |
2019 |
2020 |
2021П |
2022П |
2023П |
|
Выручка |
36 616 |
36 546 |
44 560 |
55 322 |
45 660 |
46 024 |
|
Чистый процентный доход |
3 767 |
4 362 |
4 751 |
6 046 |
6 143 |
6 360 |
|
Операционные расходы |
23 461 |
24 898 |
28 983 |
30 809 |
27 317 |
27 201 |
|
Чистая прибыль |
9 860 |
7 897 |
8 915 |
18 766 |
12 587 |
12 527 |
|
ROE |
12,3% |
10,0% |
10,2% |
20,6% |
13,4% |
13,2% |
|
Активы |
933 114 |
992 968 |
1 163 028 |
1 400 699 |
1 431 657 |
1 487 066 |
|
Собственный капитал |
78 982 |
79 062 |
84 729 |
90 737 |
92 157 |
93 115 |
Источник: данные компании, ThomsonReuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»
Выплаты акционерам
В последние годы Goldman Sachs заметно нарастил дивидендные выплаты. В том числе в июле этого года руководство банка повысило размер квартального дивиденда сразу на 60%, с $ 1,25 на акцию до $2 на акцию. Дивидендная доходность NTM бумаг Goldman Sachs составляет 1,95% и находится немного ниже среднего уровня по отрасли.
Источник:данные компании, прогноз ФГ «ФИНАМ»
Кроме того, Goldman Sachs направляет значительные средства на выкуп собственных акций. По итогам 2019 г. на эти цели потрачено около $ 5,3 млрд, а с учетом дивидендов общий объем выплат акционерам равнялся $ 7,4 млрд. В 2020 г. объем buyback составил лишь $ 1,9 млрд, поскольку в середине года Федрезерв ввел запрет на обратный выкуп акций банками в связи с необходимостью сбережения ими капитала. Между тем в декабре, после проведения очередного раунда стресс-тестов, регулятор существенно смягчил ограничения на выплаты акционерам для банков США, причем в июне эти ограничения ослаблены еще сильнее. На этом фоне Goldman Sachs в нынешнем году возобновил выкуп акций, направив на эти цели $ 3,7 млрд по итогам Iполугодия.
Риски
- Бизнес Goldman Sachs, как и сектора в целом, сильно зависит от экономической и рыночной конъюнктуры. В случае ее нового существенного ухудшения, например в результате очередной волны коронавируса, можно ожидать снижение активности клиентов и спроса на продукты и услуги банка, возникновение убытков от переоценки инвестиционных портфелей, негативное влияние на финансовую позицию банка. Кроме того, в такой ситуации будет вероятно новое введение ограничений регуляторами на выплаты акционерам.
- Изменение конъюнктуры, настроений инвесторов на финансовых рынках может привести к снижению цен акций и облигаций и, как следствие, нежеланию компаний проводить IPO и размещать долговые бумаги, совершать сделки M&A, что ударит по доходам Goldman Sachs от андеррайтинга и консультирования.
Оценка
Для определения справедливой стоимости акций Goldman Sachs мы использовали две техники — оценку по мультипликаторам относительно аналогов и оценку по собственным историческим мультипликаторам.
Сравнительные коэффициенты и оценка по мультипликаторам
|
Эмитент |
Тикер |
Кап-я, млн $ |
P/ELTM |
P/E2021П |
P/E 2022П |
P/B |
ROE, % |
DYNTM |
|
Goldman Sachs |
GS.N |
138 473 |
7,51 |
7,38 |
11,00 |
1,54 |
21,94 |
1,95% |
|
Аналоги |
||||||||
|
JPMorgan Chase |
JPM.N |
478 045 |
10,67 |
11,43 |
13,68 |
1,67 |
18,33 |
2,25% |
|
Bank of America |
BAC.N |
350 312 |
13,93 |
12,69 |
13,80 |
1,27 |
9,37 |
2,02% |
|
Wells Fargo |
WFC.N |
206 840 |
14,60 |
11,51 |
13,76 |
1,08 |
8,76 |
1,59% |
|
Morgan Stanley |
MS |
189 645 |
13,83 |
14,21 |
14,44 |
1,78 |
15,47 |
2,69% |
|
Citigroup |
C.N |
148 178 |
7,59 |
7,34 |
9,36 |
0,73 |
11,17 |
2,79% |
|
Charles Schwab |
SCHW.K |
139 731 |
31,32 |
23,48 |
21,16 |
2,43 |
13,85 |
0,97% |
|
BlackRock |
BLK |
139 542 |
25,76 |
23,91 |
21,02 |
3,88 |
16,30 |
1,80% |
|
T.Rowe Price Group |
TROW.O |
48 757 |
16,94 |
16,65 |
16,08 |
6,18 |
35,39 |
2,01% |
|
Credit Suisse |
CSGN.S |
27 614 |
139,23 |
10,51 |
7,10 |
0,53 |
12,59 |
1,05% |
|
Franklin Resources |
BEN |
16 479 |
13,54 |
9,70 |
9,23 |
1,52 |
14,71 |
3,42% |
|
Медиана по аналогам |
|
143 955 |
14,27 |
12,10 |
13,78 |
1,59 |
14,28 |
2,01% |
|
Параметры для оценки, млн $ |
|
|
|
Чистая прибыль 2021П |
Чистая прибыль 2022П |
Балансовая стоимость капитала |
|
|
|
|
|
|
|
18 766 |
12 587 |
90 091 |
|
|
|
Целевая цена акции, $ |
|
|
|
673,5 |
514,6 |
425,5 |
|
|
Источник:Reuters, оценки и расчеты ФГ «ФИНАМ»
Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую цену $ 537,9 на акцию, что на 30,9% выше текущей цены.
Анализ стоимости по собственным историческим мультипликаторам транслирует целевую цену $ 337,2 на акцию при средних значениях форвардного коэффициента P/E 1Yи коэффициента P/Bза последние три года на уровнях 9,98x и 0,90х соответственно.
Комбинированная целевая цена составляет $ 437,52 на акцию на 12 мес. и соответствует потенциалу роста на 6,51% к текущей цене. Рекомендация — «Держать».
Средневзвешенная целевая цена акций Goldman Sachs по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по ним выше среднего составляет, по нашим расчетам, $ 426,2 (апсайд — 3,7%), рейтинг акции — 3,1 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — рекомендации Strong Sell).
В том числе оценка целевой цены акций банка аналитиками Credit Suisse составляет $ 425 (рекомендация — «Выше рынка»), Exane BNP Paribas — $ 380 («Нейтрально»), Evercore ISI — $ 415 («Выше рынка»), Oppenheimer — $ 533 («Выше рынка»), Wells Fargo Securities — $ 430 («Выше рынка»), Wolfe Research — $ 451 («Выше рынка»), Societe Generale — $ 480 («Покупать»).
Техническая картина
Акции Goldman Sachs движутся в рамках среднесрочного восходящего канала, выше 50-дневной скользящей средней. Ожидаем продолжения подъема к верхней границе фигуры, в район $ 425. В случае же формирования коррекции ближайшим уровнем поддержки станет отметка $ 393,3.
Источник:finam.ru