Инвестиции в компанию-разработчика платформы, предлагающей предприятиям сотни «коробочных» решений по автоматизации.
Название компании: UiPath, Inc.
Индустрия: искусственный интеллект, автоматизация бизнес-процессов
Регион операций: глобальный
Штаб-квартира: Нью-Йорк, США
Год основания: 2005
Количество сотрудников: 2863
Дата IPO: 20 апреля 2021 г.
Дата начала торгов: 21 апреля 2021 г.
Биржи: NYSE
Тикер: PATH
Диапазон размещения: $43,0-50,0
Выпуск: 21,28 млн
Объем размещения: $989,52 млн
Оценка компании: $24,019 млрд
Андеррайтеры: 20 андеррайтеров, включая Morgan Stanley, J.P. Morgan, BofA, Credit Suisse, Barclays, Wells Fargo и др.
Инвестиции: $2 млрд от инвесторов, включая Accel, CapitalG, Credo Stage II, Coatue, Earlybird Management S.A.
Проспект эмиссии (Форма S-1/A)
Официальный сайт: http://www.uipath.com
Рынок
В результате цифровой трансформации предприятия переходят от использования небольшого числа универсальных решений, работавших в собственных дата-центрах, к управлению тысячами специализированных приложений, размещённых в облаках, на предприятии и в гибридном окружении.
Исследователи IDC оценивают рынок автоматизации бизнес-процессов в $17 млрд. Темпы прироста рынка составляют 30%, и к 2024 году он достигнет величины $30 млрд.
Глобальный рынок автоматизации предприятий компания UiPath оценивает в $60 млрд. Чтобы получить эту оценку, компания взяла список всех компаний, в которых работает не менее 200 человек, сегментировала их по размеру выручки на три категории и умножила число компаний в каждой категории на ARR (среднюю регулярную выручку) своих компаний-клиентов в каждой из категорий.
Получившаяся оценка близка к опубликованной Bain & Company в отчете Beyond Cost Savings: Reinventing Business Through Automation, где предсказывается, что благодаря новым возможностям потенциал рынка возрастёт до $65 млрд.
Несмотря на успехи автоматизации, фокусировка человеческого капитала на когнитивных и сложных задачах остаётся недостижимой мечтой. Бизнес-процессы теперь зависят от множества специализированных приложений, а сотрудники организовывают их взаимодействие и пытаются приспособить приложения для выполнения функций, для которых они изначально не были созданы.
Высокая стоимость квалифицированных кадров вынуждает компании полностью автоматизировать предприятия. Сотрудники смогут освободиться для концентрации на абстрагировании, коммуникациях, принятии решения в условиях неопределённости, креативности, инновациях и создании сообществ.
Предприятиям нужен новый подход к унификации, адаптации и запуску приложений без значительных трат на ИТ и изменения существующей информационной инфраструктуры. Новый подход, который предложила компания UI Path, основан на эмуляции поведения человека. При этом сотрудники самостоятельно автоматизируют выполнение своих задач при помощи технологии, которая эмулирует их поведение.
Ограничения существующих решений:
— Отсутствие единой платформы автоматизации.
— Ставка на API, неспособность эмулировать поведение человека, неэффективное использование компьютерного зрения и машинного обучения.
— Неспособность автоматизировать работу с множественными приложениями.
— Сложности использования искусственного интеллекта для поддержки принятия решений на производстве.
— Необходимость модифицировать инфраструктуру предприятия.
— Сложные пользовательские интерфейсы, отсутствие централизованной и безопасной системы развертывания приложений и управления ими.
— Сложность внедрения решений, требующих тренинга персонала и ручного тюнинга.
— Модульные решения не могут быть интегрированы с технологиями других разработчиков, отсутствует интероперабельность.
— Отсутствует сообщество разработчиков.
Бизнес-модель
Компания UiPath Inc. ставит целью создание платформы для полной автоматизации предприятий. Платформу отличают следующие элементы, необходимые для полной автоматизации предприятий:
- Компьютерное зрение на основе искусственного интеллекта. Виртуальные роботы (“боты”) компании комбинируют проприетарную технологию компьютерного зрения, которая использует искусственный интеллект с технической интроспекцией визуальной иерархии с целью динамически распознавать и взаимодействовать с документами, изображениями и приложениями на экране.
- “Понимание” документов. Компания комбинирует проприетарную технологию компьютерного зрения с оптическим распознаванием текста, обработкой текста на естественном языке и машинным обучением для извлечения данных из плохо структурированных документов, рукописных текстов, изображений и сканов (боты успешно оцифровывают распечатанные документы).
- “Low-Code” разработка. Платформа интуитивна и легка для разработки, требующей небольшого числа дополнительного кода, инструменты и интерфейсы используют технологию “drug-and drop”.
- Взаимодействие человека и бота осуществляется максимально легко.
- Централизованное управление и высокий уровень безопасности, необходимый предприятиям.
- Открытая и расширяемая архитектура интегрирует автоматизацию пользовательского интерфейса и искусственный интеллект на единой платформе. Это позволило компании предложить сотни “коробочных” решений, интегрирующих бизнес-приложения и инструменты увеличения продуктивности, разработанные технологическими партнёрами.
- Гибкое развёртывание на основе multi-tenant-архитектуры, позволяющее развернуть решения как в облаке, так и в собственных дата-центрах предприятий.
В начале 2020 года у компании насчитывалось 6 тысяч клиентов, в том числе 61% компаний из списка Fortune Global 500. Год спустя, в январе 2021 года, число клиентов достигло 7,968. В числе клиентов такие компании, как Adobe, Applied Materials, Chevron, CVS Health, Deutsche Post DHL, EY, Uber Technologies и др.
Показатель ARR (регулярная выручка от лицензированных решений) компании составил $580 млн и увеличился за год на 65%. Более тысячи клиентов регулярно платят UiPath более $100 тысяч в год.
Финансовые результаты
Выручка компании UiPath, Inc. в 2021 финансовом году составила $607,643 млн, что на 80,7% больше, чем годом ранее ($336,156 млн). При этом 57% выручки или $346,035 компании принесло лицензирование ботов, ещё 38% ($232,542 млн) — поддержка, и 5% — дополнительные сервисы.
Стоимость продаж в 2021 году составила $65,857 млн, увеличившись на 10,8% по сравнению с предыдущим годом, когда она составляла $59,405 млн.
Валовая прибыль в 2021 году составила $541,786 млн, или на 95,7% больше, чем годом ранее ($276,751 млн). Маржинальность валовой прибыли составила 89,1%, что на 8,2% выше, чем годом ранее, когда она была равна 82,3%.
На исследования и разработки в 2021 году было затрачено $19,804 млн, что на 85,7% больше, чем годом ранее ($10,662 млн). Эти затраты в 2021 году составили 3.2% выручки. Годом ранее на их долю приходилось 3,1% выручки. Доля этого вида издержек не претерпела значительных изменений.
Затраты на маркетинг в 2021 году составили $380.154 млн., на 21.4% меньше, чем годом ранее ($483.344 млн.). Доля маркетинга в 2021 году составила 62.5% выручки. Годом ранее эта доля составляла 143.7% выручки. Следует обратить внимание, что доля затрат на продвижение за последний год уменьшилась на 56.6%.
На общие и административные расходы 2021 году было потрачено $162.035 млн., на 9.8% меньше, чем годом ранее ($179.624 млн.). Доля общих и административных расходов в выручке составляет 26.6%. Годом ранее она составляла 53,4% выручки. Необходимо отметить, что доля затрат на общие и административные расходы за последний год уменьшилась на 50,2%.
Операционные убытки в 2021 составили $110,323 млн. Годом ранее они составляли $517,283 млн. В 2021 компания UiPath понесла чистые убытки в размере $92,393 млн. В предшествующем году этот показатель составлял $519,933 млн. У компании $474,018 млн наличных средств.
Планы по использованию привлеченных средств
Компания намерена использовать привлечённую благодаря IPO сумму, которая составит $293,9 при размещении по средней цене диапазона ($435,0 — в случае исполнения опциона андеррайтерами), на общие корпоративные расходы, включая оборотный капитал, операционные расходы и CAPEX. Часть средств может быть использована для поглощения компаний приобретения технологий, сервисов и компонент. Около $500 тысяч компания планирует истратить на ESG-инициативы (аббревиатура ESG расшифровывается как Окружающая среда — Общество – Управление).
Факторы привлекательности
В числе ключевых факторов привлекательности бизнеса компании следует выделить:
— Глобальный рынок автоматизации предприятий компания оценивается в $60-$65 млрд.
— У компании почти 8 тысяч клиентов, среди которых Adobe, Applied Materials, Chevron, CVS Health, Deutsche Post DHL, EY, Uber Technologies и др.
— Более тысячи клиентов регулярно платят UiPath $100 тысяч в год и больше.
— Выручка компании UiPath, Inc. в 2021 году составила $607,643 млн, на 80,7% больше, чем годом ранее ($336,156 млн.);
— Доля затрат компании на продвижение за последний год уменьшилась на 56,6%.
Основные риски
Риски компании изложены на 43 страницах проспекта эмиссии, мы кратко перечислим наиболее важные:
— При следующих волнах пандемии возможно сокращение затрат на ИТ в целом и автоматизацию бизнеса в частности.
— Значительную часть выручки даёт ограниченное число крупных клиентов.
— Клиенты могут некорректно использовать ботов не для тех целей, для которых они предназначены.
— Внедрение решений зависит от партнёрской сети.
— Компания арендует облачную инфраструктуру, сбои которой негативно повлияют на её операции;
— Компания хронически убыточна. Операционные убытки в 2021 составили $110,323 млн.
В 2021 компания UiPath понесла чистые убытки в размере $92,393 млн.
— Независимые аудиторы идентифицировали проблемы управленческого учёта и отчётности.
— Благодаря двойной структуре акций, глава компании и её основной акционер, Дэниэл Дайнс будет контролировать 88,2% голосов акционерного собрания. В совокупности топ-менеджмент и совет директоров будут контролировать 92,2% голосов.
Компания не платила дивиденды в прошлом и не намеревается выплачивать их в обозримом будущем. Все средства будут направлены на развитие компании и выплату кредитов.
Детали IPO
Компания намерена разместить 21,28 млн обыкновенных акций на NYSE. Опцион на покупку, который компания предоставляет андеррайтерам, составляет 3,19 млн обыкновенных акций.
У компании два класса обыкновенных акций: класс A и класс B. На каждую акцию класса A приходится один голос акционерного собрания, а на акцию класса B — 35 голосов. После IPO компанией будет выпущено 434,09 акций класса A (437,28, если андеррайтеры реализуют опцион) и 82,453 акций класса B.
После IPO совокупное число акций составит 516,54 млн обыкновенных акций (обоих классов) без учёта опциона андеррайтеров (516,54 млн — с учётом опциона).
В свободном обращении будет находиться 4,1% обыкновенных акций, а в случае исполнения опциона андеррайтерами — 4,7%.
После IPO крупнейшим институциональным акционером станет инвестиционная группа Accel, которая будет контролировать 3,1% голосов акционерного собрания. Другие относительно крупные акционеры — это EarlyBird Management S.A. (1,2%) и менеджмент компании.
CEO компании, Дэниэл Дайнс, является владельцем 27,057 млн акций класса A и 82.453 млн акций класса B, что даёт ему 88,2% голосов акционерного собрания.
Диапазон размещения составляет от $43,0 до $50,0 за акцию, средняя цена — $46,50.
Объем размещения находится в диапазоне от $915,04 млн до $1064,00 млн, в среднем составляя $989,52 млн. В случае исполнения опциона андеррайтерами, объём размещения увеличится и составит от $1052,21 млн до $1223,50 млн, в среднем — $1137,85 млн.
Оценка капитализации компании организаторами размещения составляет от $22,211 млрд до $25,827 млрд, в среднем — $24,019 млрд. C учётом опциона андеррайтеров капитализация возрастает и находится в пределах от $22,348 млрд до $25,986 млрд, в среднем — $24,167 млрд.
Напомним, что выручка компании за 2021 год составила $607,643 млн. Таким образом, организаторы размещения используют мультипликатор капитализации к выручке (P/Sales), составляющий 39.52.
Оценка капитализации
Сектора ИТ, в которых работает UiPath, Inc., — это автоматизация бизнес-процессов искусственный интеллект. Для оценки капитализации компании воспользуемся мультипликаторами, характерными для этого направления. Мы взяли за основу тот же список аналогов, который ранее использовали при IPO компании C3.ai, Inc. (NYSE:AI). Медианный мультипликатор P/S для этого сектора равен 14.8, а средневзвешенный по капитализации – 9.99.
С использованием медианного мультипликатора и выручки за последние отчётные 12 месяцев ($607.643 млн), компанию UiPath, Inc. можно оценить в $9.0 млрд., а стоимость акции – в $17.41, то есть на 62.56% ниже, чем средняя оценка акции организаторами размещения.
Для сравнения укажем, что мультипликатор P/S компании C3.ai, Inc. (NYSE:AI) составляет 39.07, а мультипликатор P/S Microsoft Corp. (NASDAQ: MSFT) составляет 12,83. Таким образом, UiPath намерена получить столь же высокую оценку, как C3.ai, которая предлагает альтернативный подход к управлению предприятием (банк готовых моделей машинного обучения).
Обсуждение перспектив IPO
Хотя некоторые недавние размещения, например, IPO компании Alkami Technology Inc. (NASDAQ:ALKT) оказались очень успешны, неожиданных провалов стало гораздо больше. Фондовый рынок определенно начал больше смотреть в сторону восстанавливающихся компаний традиционной реальной экономики, отвлекает внимание и средства инвесторов от IPO.
Размещение организуют 20 андеррайтеров, во главе с Morgan Stanley и J.P. Morgan, и это втрое больше обычного числа организаторов.
Компания работает с 2005 года, и история ее основателя, Дэниэля Даймса, ветерана Microsoft, основавшего компанию в Бухаресте, а затем перенесшего штаб-квартиру в Нью-Йорк, широко освещалась в СМИ.
В феврале компания UiPath привлекла $750 млн инвестиций при оценке бизнеса в $35 млрд, то есть на 46% выше сегодняшней. В раунде F участвовали Alkeon Capital, Coatue, Altimeter, Dragoneer, Sequoia, Tiger Global, T.Rowe Price и другие финансовые структуры.
Отметим, что в этот период стоимость акций C3.Ai (NYSE:AI), первопроходца искусственного интеллекта в автоматизации предприятий, находилась вблизи пикового значения в $184. Однако сейчас цена акции C3.AI составляет $66.5, ниже чем в начале декабря прошлого года непосредственно после IPO (и всё же вдвое выше, чем диапазон размещения). Поэтому снижение компанией UiPath собственной оценки является вполне оправданным шагом. Однако считается, что такое снижение может играть роковую роль во время начала торгов.
Игроки рынка вполне могут рассуждать при этом следующим образом. Известно, что венчурные инвесторы вложили в компанию UiPath $2.0 млрд. Статистика показывает, что медиана отношения оценки капитализации компаний на IPO к объёму венчурного инвестирования составляет 9.0. Применяя этот медианный множитель, рынок определит, что текущие владельцы могли бы довольствоваться оценкой UiPath в районе менее чем в $18,0 млрд. Сейчас они предлагают рынку UiPath на треть дороже – за $24,0 млрд. Но коль скоро владельцы уже согласились сбросить оценку на 31% (с $35 млрд до $24 млрд), почему бы им не согласиться и на вторую, что как раз и даст $17 млрд — оценке, которая по статистике оставляет венчурных инвесторов вполне довольными?
Очевидно, однако, что Coatue, Altimeter, Dragoneer, Sequoia, Tiger Global, T.Rowe Price и другие участники февральского раунда с таким поворотом не согласятся, а поскольку они являются регулярными инвесторами последних стадий (и некоторые из них активно покупают акции на IPO и параллельно с IPO), андеррайтеры требовать дальнейшего снижения цены не будут. Создаётся безвыходная ситуация, и весьма вероятно, что компания UiPath, столкнётся с нежеланием рынка покупать акции дорого.
Учитывая совокупность перечисленных факторов, мы ожидаем, что стоимость акции UiPath, Inc. (PATH) в первый день торгов останется на уровне средней величины диапазона. Цена акции составит $46,50, а оценка капитализации компании $241 млрд.