|
ТГК-1 |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена |
0,0122 руб. |
|
Текущая цена |
0,0087 руб. |
|
Потенциал роста |
41% |
Инвестиционная идея
ТГК-1 – ведущий производитель электроэнергии и тепла в Северо-Западном регионе. Установленная мощность электрогенерации – 7ГВт, из которых 43% приходится на ГЭС. Тепловая установленная мощность – 14,5 тыс. Гкал/час. Контрольный пакет – 51,79%, принадлежит Газпромэнергохолдингу. Выручка в 2017 г. составила 87,4млрдруб., EBITDA – 20,4 млрд руб.
Мы подтверждаем по акциям ТГК-1 рекомендацию «покупать» и целевую цену 0,0122 руб. Потенциал роста 41% в перспективе 12 мес.
- Чистая прибыль акционеров по итогам 9 мес. выросла на 27%, до 8,3 млрд.руб., чистый долг сократился на 40%, до 10,6 млрд.руб. или 0,52хEBITDA.
- По итогам года мы ожидаем прогресса по прибыли на 24% — до 9,4млрд.руб. благодаря росту выработки, средних цен на э/э, а также снижению процентных расходов на фоне погашения долга.
- Денежный поток 2018П по нашим оценкам составит 6,7млрд.руб., и, хотя приоритетным направлением распределения средств будут оставаться инвестиционная программа и делеверидж, дивидендные выплаты могут стать рекордными за счет роста прибыли.
- Наш прогнозный дивиденд 2018П 0,063 коп. (+29% г/г) на акцию при норме выплат на уровне 25% прибыли по МСФО. Ожидаемая дивидендная доходность 7,3%, что выше среднего уровня по российской генерации 6,4%.
- Акции торгуются со значительным дисконтом (~40%) по отношению к аналогам по форвардным мультипликаторам. Текущая оценка по P/E предполагает 3,6х годовых прибылей за 2018П и 2019П при медиане по российской генерации 5,2х и 5,3х соответственно. При этом мы не видим существенных минусов в кейсе TGKA, которые бы могли объяснить подобную разницу в оценке. Текущие уровни мы считаем привлекательными для инвесторов.
|
Основные показатели акций |
||||
|
Тикер |
TGKA |
|||
|
ISIN |
RU000A0JNUD0 |
|||
|
Рыночная капитализация |
33,4 млрд руб. |
|||
|
Кол-во обыкн. акций |
3854 млрд |
|||
|
Free float |
19% |
|||
|
Мультипликаторы |
||||
|
P/E LTM |
3,6 |
|||
|
P/E 2018Е |
3,6 |
|||
|
P/B LFI |
0,3 |
|||
|
P/S LTM |
0,4 |
|||
|
EV/EBITDA LTM |
1,5 |
|||
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
||||
|
2016 |
2017 |
2018П |
||
|
Выручка |
78,9 |
87,4 |
92,1 |
|
|
EBITDA |
16,3 |
20,4 |
21,4 |
|
|
Чистая прибыль |
5,4 |
7,6 |
9,4 |
|
|
Финансовые коэффициенты |
||||
|
2016 |
2017 |
|||
|
Маржа EBITDA |
20,6% |
23,4% |
||
|
Чистая маржа |
6,8% |
8,7% |
||
|
ROE |
5,4% |
7,3% |
||
|
Долг/ собств. капитал |
0,27 |
0,23 |
||
Краткое описание эмитента
ТГК-1 является ведущим производителем электрической и тепловой энергии в Северо-Западном регионе, объединяющий 53 электростанции. Суммарная установленная электрическая мощность составляет 7 ГВт, из которых 3ГВт – гидрогенерация. Установленная тепловая мощность – 14,5 тыс. Гкал/час. Продажа тепла формирует около 43% выручки, поставки электроэнергии и мощности ~55% продаж. Основной рынок сбыта электроэнергии – Россия, но частично она также экспортируется в Финляндию и Норвегию. Главной статьей операционных расходов является топливо, около 42%. Основное топливо – газ (~90%).
Структура капитала. Контрольный пакет акций, 51,79%, находится у Газпромэнергохолдинга. У Fortum Power и Heat Oy29,45% акций. Free-float – 19%.
Финансовые показатели
- Компания отчиталась о снижении прибыли акционеров в 3-м квартале на 41% до 0,5 млрд.руб. и EBITDA на 21% г/г до 2,9 млрд.руб. Ключевым фактором выступило сокращение выработки электроэнергии и тепла на 11% и 11% соответственно. Выручка в 3К 2018 составила 15,6 млрд.руб. (+0,6% г/г), операционные расходы повысились в 3К18 примерно на уровне инфляции (+4,5%).
- 3-й квартал сезонно слабый, с начала года компания показала рост EBITDA на 0,7%, чистой прибыли на 27% соответственно. Опережающее повышение чистой прибыли было обеспечено сокращением финансовых расходов почти в 2х раза и снижением налога на прибыль на 33% (эффективная налоговая ставка составила 14% в сравнении с 23% в прошлом году). Производственный отчет за 9 мес. в целом положительный: выработка э/э суммарно за три квартала увеличилась на 3,2%, генерация тепловой энергии снизилась на 0,8% относительно прошлого года. Средняя цена на электроэнергию повысилась на 5,1% г/г, цены на новую мощность снизились на 0,1% и на 0,3% на старую на фоне уменьшения доходности по гособлигациям.
- Кредитные метрики улучшились, и сейчас долговая нагрузка компании находится на невысоком уровне. Компания существенно снизила долг с начала года (-43%). Чистый долг составил 10,6 млрд.руб. или 0,52х EBITDA (0,87х на конец 4К2017).
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
3К 2018 |
3К 2017 |
Изм., % |
9м 2018 |
9м 2017 |
Изм., % |
|
Выручка |
15 581 |
15 485 |
0,6% |
63 494 |
60 176 |
5,5% |
|
Электроэнергия |
7 212 |
7 184 |
0,4% |
23 944 |
21 966 |
9,0% |
|
Мощность |
4 433 |
4 418 |
0,3% |
14 459 |
13 777 |
4,9% |
|
Тепло |
3 589 |
3 594 |
-0,1% |
24 310 |
23 750 |
2,4% |
|
Прочие доходы |
346 |
289 |
19,8% |
781 |
683 |
14,3% |
|
EBITDA |
2 855 |
3 630 |
-21,3% |
16 065 |
15 960 |
0,7% |
|
Маржа EBITDA |
18,3% |
23,4% |
-5,12% |
25,3% |
26,5% |
-1,22% |
|
Операционная прибыль |
1 009 |
1 620 |
-37,7% |
10 348 |
9 884 |
4,7% |
|
Маржа опер. прибыли |
6,5% |
10,5% |
-4,0% |
16,3% |
16,4% |
-0,1% |
|
Чистая прибыль акционеров |
499 |
848 |
-41,2% |
8 274 |
6 537 |
26,6% |
|
CFO |
2 439 |
3 318 |
-26,5% |
14 375 |
13 798 |
4,2% |
|
FCFF |
47 |
1 573 |
-97,0% |
9 224 |
8 999 |
2,5% |
|
3К 2018 |
4К 2017 |
|||||
|
Долг |
13 986 |
24 710 |
-43% |
— |
— |
— |
|
Чистый долг |
10 586 |
17 734 |
-40% |
— |
— |
— |
|
Чистый долг/EBITDA |
0,52 |
0,87 |
-0,41 |
— |
— |
— |
|
Долг/ собств. капитал |
0,12 |
0,23 |
-0,46 |
— |
— |
— |
|
ROE |
8,5% |
7,3% |
1,2% |
— |
— |
— |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
- Дополнительный приток средств компания может получить после окончания спора с комитетом по тарифам СПБ. В августе Верховный суд поддержал компанию, но Смольный собирается обжалось это решение до 15 ноября. Предмет спора – 9 млрд.руб. недополученных тарифов с 2016-2018 гг.
- В целом мы считаем финансовую картину вполне комфортной для инвесторов. По итогам года мы ожидаем роста прибыли на 23% до 9,4 млрд.руб., генерации положительного денежного потока в объеме 6,7 млрд.руб. Приоритетным направлением в вопросе аллокации капитала, скорее всего, будет оставаться инвестиционная программа и погашение долга, но дивиденды, по нашим оценкам, будут оставаться выше DPS 2017 с вполне привлекательной доходностью к текущим котировкам. В среднем DY 2018-2020П составляет 7,1%.
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2 016 |
2 017 |
2018П |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
78,9 |
87,4 |
92,1 |
94,6 |
96,5 |
|
EBITDA |
16,3 |
20,4 |
21,4 |
21,3 |
20,8 |
|
Рост, % |
-5,4% |
25,5% |
4,7% |
-0,3% |
-2,5% |
|
Маржа EBITDA |
20,6% |
23,4% |
23,2% |
22,5% |
21,5% |
|
Чистая прибыль акционеров |
5,4 |
7,6 |
9,4 |
9,3 |
8,8 |
|
Рост, % |
-11,1% |
41,2% |
23,6% |
-0,6% |
-5,5% |
|
Чистая маржа |
6,8% |
8,7% |
10,2% |
9,9% |
9,1% |
|
Чистый долг |
23,8 |
17,7 |
13,9 |
10,7 |
8,2 |
|
Ч.долг/EBITDA |
1,46 |
0,87 |
0,65 |
0,50 |
0,40 |
|
CFO |
14,2 |
17,2 |
18,0 |
18,5 |
18,4 |
|
CAPEX |
9,3 |
10,3 |
12,2 |
12,9 |
13,6 |
|
FCFF |
7,2 |
8,6 |
6,7 |
6,4 |
5,4 |
|
Дивиденды |
1,3 |
1,9 |
2,4 |
2,4 |
2,3 |
|
Норма выплат |
25% |
24% |
25% |
25% |
25% |
|
DPS, коп. |
0,035 |
0,049 |
0,063 |
0,063 |
0,059 |
|
Рост, % |
42,1% |
41,8% |
28,8% |
-0,6% |
-5,3% |
|
DY |
2,7% |
5,1% |
7,3% |
7,2% |
6,2% |
Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В конце прошлого года компания приняла новую дивидендную политику. Дивиденды рассчитываются на основе прибыли по РСБУ, скорректированной на ряд статей, но целевые уровни не прописаны. По итогам 2016-2017, когда правительство ориентировало госкомпании на выплату половину прибыли по МСФО, ТГК-1 распределяла 37% и 26% прибыли по РСБУ соответственно или около 25% прибыли по МСФО.
Мы пока не видим предпосылок к повышению нормы выплат, и делаем допущении о сохранении нормы распределении на уровне прошлых лет, 25% прибыли. Дивиденд 2018П может составить 0,00063 руб. на акцию (+29%) с ожидаемой доходностью 7,3% к текущему курсу TGKA, что выше среднего уровня по российской генерации 6,4%.
Ниже приводим динамику дивидендов ТГК-1:
Оценка
Мы сохраняем позитивное видение по акциям ТГК-1 и подтверждаем рекомендацию «Покупать» с целевой ценой 0,0122руб. на 12 мес. TGKA торгуется с дисконтом по отношению к аналогам при ожиданиях роста прибыли, дивидендных выплат и снижения долга. Производственный отчет с начала года мы считаем достаточно положительным. Потенциал роста акций мы оцениваем в 41% в перспективе 12 мес. За последний год акции ТГК-1 подешевели на 33%, что сопоставимо с динамикой других «энергодочек» Газпрома, и на данном этапе торгуются по 3,6х годовых прибылей за 2018П и 2019П при медианном уровне по российской генерации 5,2х и 5,3х соответственно. Мы не видим существенных рисков, которые бы могли оправдать подобное расхождение. У компании положительный денежный поток, ожидается прогресс по прибыли и дивидендов в этом году, долговая нагрузка умеренная при чистом долге 0,52хEBITDA. Текущие уровни мы считаем привлекательными для инвесторов.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Название компании |
Рын. кап., |
P/E 2018Е |
P/E 2019E |
EV/ |
EV/ |
P/D 2018E |
P/D 2019E |
|
|
ТГК-1 |
|
492 |
3,6 |
3,6 |
2,6 |
2,6 |
13,7 |
13,8 |
|
Интер РАО |
6 072 |
6,0 |
5,3 |
2,6 |
2,6 |
25,4 |
23,9 |
|
|
РусГидро |
3 555 |
6,9 |
6,0 |
3,6 |
3,5 |
13,8 |
12,1 |
|
|
ОГК-2 |
555 |
4,1 |
3,2 |
2,9 |
2,7 |
15,9 |
11,7 |
|
|
Юнипро |
2 583 |
10,5 |
9,8 |
5,9 |
5,4 |
12,5 |
12,5 |
|
|
Энел Россия |
570 |
5,2 |
5,1 |
3,7 |
3,7 |
8,5 |
8,0 |
|
|
Мосэнерго |
1 085 |
3,8 |
6,0 |
1,5 |
1,9 |
14,6 |
23,5 |
|
|
Иркутскэнерго |
914 |
NA |
NA |
NA |
NА |
NA |
NA |
|
|
Российские аналоги, медиана |
5,2 |
5,3 |
2,9 |
2,7 |
13,8 |
12,5 |
||
|
Аналоги из развив. стран, медиана |
13,7 |
11,9 |
8,7 |
7,6 |
23,6 |
21,1 |
||
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
Техническая картина акций
Акции торгуются в рамках нисходящего канала, и сейчас консолидируются в районе локальных минимумов 0,0087, где можно открывать лонги с коротким стопом. Для меньших рисков стоит дождаться слома нисходящей линии, которая обозначает падающий тренд.
Источник: charts.whotrades.com