|
TCS Group |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена: |
20,6 долл. |
|
Текущая цена: |
19,0 долл. |
|
Потенциал: |
9% |
Инвестиционная идея
TCS Group – холдинг с ключевым активом Тинькофф Банк, который специализируется на потребительском кредитовании онлайн и кредитных картах. Входит в число 25 крупнейших российских банков по объёму активов. Среднегодовой темп роста прибыли CAGR с 2013года составил 36%. Мы считаем акции TCS историей роста.
Мы сохраняем рекомендацию «держать» по акциям TCSGroup, но повышаем целевую цену с 20 до 20,6 долл. (1312руб. за GDR) на новостях о возобновлении дивидендных выплат. Потенциал бумаг мы оцениваем в 9% в перспективе года.
- Прибыль акционеров в 3-м квартале выросла на 34% до 9,73 млрд. руб. Чистые комиссии повысились на 26% в 3К 2019. Чистый процентный доход в 3К 2019 увеличился на 55%, после учета резервирования – на 29%. Цель по рекордной прибыли в 35 млрд.руб. выглядит достижимой.
- Недавно менеджмент объявил о возобновлении выплаты дивидендов: акционеры получат платеж за 4К 2019 в марте-апреле 2020 года. DPS 4К2019, по нашим оценкам, может составить 0,27 долл. на акцию (17 руб) с ожидаемой доходностью 1,4%.
- Кредитный портфель gross с начала года увеличился на 57%, вес обеспеченных кредитов повысился с 2% год назад до 13%.
- Несмотря на высокие темпы роста прибыли и кредитования мы пока не готовы рекомендовать покупать TCS при текущей оценке. Кроме того, на показатели сейчас также влияет цикличность экономики. Лонги по TCS мы считаем вопросом цены.
|
Основные показатели акций
|
|||
|
Тикер |
TCS LI |
||
|
ISIN |
US87238U2033 |
||
|
Рыночная капитализация |
3,78 млрд долл. |
||
|
Кол-во акций |
199,3 млн |
||
|
Free float |
53% |
||
|
Мультипликаторы |
|||
|
P/E LTM |
7,2 |
||
|
P/E 2019Е |
6,7 |
||
|
P/B LFI |
3,9 |
||
|
DY 2020E |
5,4% |
||
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
|||
|
2017 |
2018 |
||
|
Чистая прибыль |
19,0 |
27,1 |
|
|
Активы |
268,8 |
375,5 |
|
|
Дивиденд, долл. |
1,08 |
1,08 |
|
|
Финансовые коэффициенты |
|||
|
2017 |
2018 |
||
|
Чистая проц. маржа |
25,3% |
23,2% |
|
|
Стоимость риска |
5,5% |
6,0% |
|
|
ROE |
53% |
65% |
|
Краткое описание эмитента
TCS Group – холдинг с ключевым активом Тинькофф Банк, который специализируется на потребительском кредитовании онлайн и кредитных картах. Входит в число 25 крупнейших российских банков по объёму активов, которые на конец 2К2019 составили 452 млрд руб. На текущий момент присутствует в 53регионах России. Основные источники доходов – это кредитование и комиссионные. Кредитный портфель (net) формируется в основном за счет кредитных карт, которые на конец 2018 года формировали 73% портфеля; около 17% приходилось на кредиты наличными, 7% составляли кредиты POS. Банк ставит целью увеличить долю обеспеченных кредитов.
Структура капитала. Крупнейшим акционером (40,4% акций) является владеет основатель банка Олег Тиньков, менеджменту принадлежит 6,5%, free-float 53,1%. Акции класса А торгуются в форме GDR 1:1 на Лондонской бирже с октября 2013 года. Количество акций класса А и Б 199,3 млн.штук. В конце октября 2019 года эмитент также разместил бумаги на Московской бирже в форме GDR.
Факторы привлекательности
TCS Group мы считаем историей роста. Банк демонстрирует высокие темпы роста прибыли, кредитования и клиентской базы. В 2018 году банк вышел на рекордную прибыль 27млрд.руб., среднегодовой темп роста прибыли CAGR с 2013 года составил 36%.
В 2019 году банк по прогнозам заработает рекордную прибыль – 35+ млрд.руб. по оценкам менеджмента и 35,5 млрд.руб. согласно консенсусу Bloomberg, что предполагает рост на 31% г/г.
Высокая рентабельность собственного капитала ROE TTM 55% кратно превышает норму доходности по акциям 18%, что оправдывает существенную премию к капиталу при P/B 3,9х.
После допэмиссии капитал увеличился почти вдвое, нормативы достаточности капитала высокие (достаточность капитала 1-го уровня 20,1% на конец 3К2019).
В долгосрочном плане консолидация банковской отрасли поможет крупным игрокам привлечь клиентов, увеличить активы и, соответственно, доходы.
Финансовые показатели и события
Прибыль акционеров в 3-м квартале выросла на 34% до 9,73 млрд. руб. Чистые комиссии повысились на 26% в 3К 2019. Чистый процентный доход в 3К2019 увеличился на 55%, после учета резервирования – на 29%. Всего за 9 мес. эмитент заработал 25,1 млрд.руб, прибыли (+32% г/г), и цель по прибыли 35млрд.руб. выглядит вполне достижимой. Консенсус Bloomberg предполагает прибыль 2019П 35,5млрд.руб. (+31% г/г).
Кредитный портфель gross с начала года увеличился на 57% и на 11% к/к, кредитование net расширилось на 61% с начала года (цель банка по кредитам net 2019 значительно больше 60%). Стоимость риска (CoR) повысилась на 2,9 процентных пункта относительно 3К2018 до 9,1%. Отчасти это носит технический характер после смены стандартов учета, но мы также видим некоторое ухудшение качества активов и повышение CoR относительно 1 и 2 кварталов этого года (7,5% и 8,9%). Доля просроченных кредитов NPLs повысилась на 50 б.п. с конца 2К 2019, но покрытие NPLs резервами остается стабильным и достаточно высоким, около 1,7х.
Структура кредитного портфеля в 3К2019 отразила увеличение веса обеспеченных кредитов до 13% с 11% и 7% во 2 и 1 кварталах 2019 года и всего 2% в 3К2018. Доля кредитных карт снизилась до 62% с 80% годом ранее, доля банка на рынке кредитных карт выросла до 13,2% с 11,8% на начало года.
Чистая процентная маржа снизилась в 3К2019 на 1 процентный пункт до 21,9% в сравнении с прошлым годом отчасти на фоне диверсификации кредитного портфеля.
Норматив достаточности капитала 1-го уровня по зарубежным стандартам улучшился за квартал до 20,1% с 14,2% в 1-м квартале в основном за счет допэмиссии. В начале июля TCS Group завершил размещение бумаг объемом 300 млн.долл (~10% капитала), продав 16,7 млн. GDR по цене по 18долл. Капитал с начала года практически удвоился до 83 млрд.руб.
Результаты нейтральны. В целом результаты соответствуют нашей рекомендации «держать». Несмотря на высокие темпы роста прибыли и кредитования финансовый отчет за 3-й квартал мы считаем неоднозначным ввиду ослабления показателей качества кредитного портфеля. TCS Group остается растущей компанией, но на показатели сейчас также влияет цикличность экономики. С 4К 2019 мы ожидаем замедление темпов роста кредитования после ужесточения правил с 1 октября, умеренного роста просрочек и резервирования, а также уменьшения процентной маржи, что соответствует отраслевым тенденциям. Поддержку акциям сейчас оказывают ожидания возобновления дивидендных выплат в следующем году: акционеры получат платеж за 4К2019 в марте-апреле 2020 года.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
3К 2019 |
3К 2018 |
Изм., % |
9м 2019 |
9м 2018 |
Изм., % |
|
Чистый проц. доходы |
22 889 |
14 796 |
55% |
62 256 |
42 855 |
45% |
|
Резерв под убытки по кредитам |
7 869 |
3 111 |
153% |
19 378 |
9 438 |
105% |
|
Чистый проц. доходы после резервов |
15 020 |
11 685 |
29% |
42 878 |
33 417 |
28% |
|
Чистые комиссионные доходы |
5 319 |
4 219 |
26% |
14 420 |
11 837 |
22% |
|
Чистая прибыль акционеров |
9 730 |
7 288 |
34% |
25 119 |
19 002 |
32% |
|
CIR |
34,4% |
39,6% |
-5,2% |
38,4% |
41,3% |
-2,9% |
|
Чистая процентная маржа (NIM) |
21,9% |
22,9% |
-1,0% |
22,0% |
23,9% |
-1,9% |
|
CоR |
9,1% |
6,2% |
2,9% |
8,6% |
6,7% |
1,9% |
|
|
3К 2019 |
2К 2019 |
4К 2018 |
Изм., к/к |
Изм., YTD |
|
|
Депозиты |
346 |
315 |
281 |
9,8% |
23,2% |
|
|
Кредиты gross |
369 |
333 |
235 |
10,8% |
57,2% |
|
|
Кредиты net |
320 |
290 |
199 |
10,2% |
61,2% |
|
|
Доля проблемных кредитов (NPLs) |
7,9% |
7,4% |
9,40% |
0,5% |
-1,5% |
|
|
Резерв/NPLs |
168,0% |
173,0% |
164,0% |
-5,0% |
4,0% |
|
|
Активы |
508 |
452 |
376 |
12,3% |
35,2% |
|
|
ROE (ТТМ), % |
55,1% |
69,3% |
64,7% |
-14,2% |
-9,6% |
|
|
Коэф. достаточности капитала 1 уровня |
20,1% |
14,2% |
14,9% |
5,9% |
5,2% |
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2017 |
2018 |
2019П |
2020П |
|
Чистая прибыль акционеров |
19,0 |
27,1 |
35,5 |
43,4 |
|
Рост, % |
73% |
42% |
31% |
22% |
|
ROE |
53% |
65% |
55% |
44% |
|
Норма выплат, % прибыли по МСФО |
32% |
44% |
15% |
30% |
|
DPS, руб. |
0,60 |
1,07 |
0,44 |
1,03 |
|
Рост, % |
58% |
78% |
-60% |
135% |
|
DY |
3,5% |
5,6% |
2,2% |
5,4% |
Источник: данные компании, Bloomberg, ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В конце 2018 года эмитент принял новую дивидендную политику, действующую с 1 апреля 2019 года, предусматривающую меньшие выплаты — до 30% прибыли предыдущего квартала при условии соблюдение нормативов достаточности капитала и ковенант. Эмитент также приостановил выплаты инвесторам до конца 2019 в связи с повышением требований к капиталу банков и намерением компании поддержать рост кредитного портфеля.
Недавно менеджмент объявил о возобновлении выплаты дивидендов: акционеры получат платеж за 4К2019 в марте-апреле 2020 года. DPS 4К2019, по нашим оценкам, может составить 0,27долл. на акцию (17руб) с ожидаемой доходностью 1,4%. Суммарно 2019 год инвесторы могут получить 0,44 долл. на акцию, что соответствует норме выплат 15% прибыли по МСФО. С 2020 года дивидендные метрики – норма выплат, размер платежа и доходность, по прогнозам восстановятся (DPS2020П 1,03 долл. с DY5.4%). Консенсус Bloomberg транслирует DPS 2020П 1,04 долл.
Источник: данные компании, прогноз ГК ФИНАМ
Оценка
Мы сохраняем рекомендацию «держать» по акциям TCS Group, но повышаем целевую цену с 20 до 20,6 долл. на новостях о возобновлении дивидендных выплат. Потенциал бумаг мы оцениваем в 9% в перспективе года.
Ключевым риском для стоимости бумаг мы видим ослабление макроэкономической среды, что повлияет на качество кредитного портфеля, прибыль и дивиденды, а также выплаты ниже ожиданий.
|
Название банка |
P/E 2019E |
P/E 2020E |
P/D 2019E |
P/D 2020E |
|
TCS Group |
6,8 |
5,5 |
43,2 |
18,5 |
|
Сбербанк |
6,0 |
5,3 |
12,3 |
10,8 |
|
ВТБ |
5,4 |
5,5 |
12,0 |
16,2 |
|
Банк Санкт-Петербург |
2,6 |
2,5 |
13,2 |
12,5 |
|
Российские аналоги, медиана |
5,7 |
5,4 |
12,7 |
14,4 |
|
Аналоги в развив. странах, медиана |
7,2 |
7,2 |
17,8 |
18,1 |
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
На дневном графике акции консолидируются в рамках симметричного треугольника. Поддержкой выступает 19 и далее 17,5. Уровни сопротивления ~20 и 21,2.
Источник: Thomson Reuters