|
ОГК-2 |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена |
0,44 руб. |
|
Текущая цена |
0,41 руб. |
|
Потенциал роста |
7% |
Инвестиционная идея
ОГК-2 – крупнейшая компания тепловой генерации, контролирующая 11 электростанций с общей установленной мощностью 18,96 ГВт. Обеспечивает 6,3% выработки электроэнергии и 10,9% отпуска теплоэнергии в стране.
ОГК-2 отчиталась о снижении прибыли в 1К 2018 на 8% на фоне опережающего роста постоянных операционных расходов. Дивиденды за 2017 год вышли ниже наших прогнозов – 0,0163 руб. на акцию, с ожидаемой доходностью 4%.
Мы скорректировали прогнозы по прибыли и дивидендам в 2018-2019 в меньшую сторону, а также повысили страновой дисконт. Актуализировав оценку, мы понижаем целевую цену до 0,44 руб. и рекомендацию до «держать». Потенциал роста OGKB в перспективе года умеренный, ~7%.
- EBITDA снизилась в 1К 2018 на 6,5%, а чистая прибыль – на 8% в сравнении с прошлым годом на фоне значительного увеличения постоянных операционных расходов – амортизации, налогов на имущество, аренду.
- По итогам года мы ожидаем улучшение EBITDA на 1% до 27,15 млрд.руб. и рост чистой прибыли на 17% до 8,4млрд.руб. за счет снижения финансовых расходов, но отмечаем, что в 2018-2019 темпы роста прибыли замедлятся до 17% и 7% в сравнении с 125% в 2017.
- Дивиденд за 2017 составит 0,0163 руб. на акцию. Это в 2х раза выше платежа за 2016, но дает меньшую доходность, чем в среднем по генерации – 4% в сравнении 5%, и ниже прогнозного 0,0195 руб. на фоне меньшей нормы выплаты.
- По форвардным мультипликаторам акции ОГК-2 остаются умеренно недооцененными по отношению к компаниям-аналогам, и мы присваиваем OGKB рекомендацию «держать».
|
Основные показатели акций |
||
|
Тикер |
OGKB |
|
|
ISIN |
RU000A0JNG55 |
|
|
Рыночная капитализация |
45,6 млрд.руб. |
|
|
Кол-во обыкн. акций |
110,4 млрд |
|
|
Free float |
18% |
|
|
Мультипликаторы |
||
|
P/E, LTM |
6,7 |
|
|
P/E, 2018E |
5,4 |
|
|
P/B, LFI |
0,4 |
|
|
P/S, LTM |
0,3 |
|
|
EV/EBITDA, LTM |
3,5 |
|
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
||
|
2016 |
2017 |
|
|
Выручка |
134,4 |
141,3 |
|
EBITDA |
18,9 |
26,8 |
|
Чистая прибыль акц. |
3,2 |
7,2 |
|
Дивиденд, руб. |
0,0083 |
0,0163 |
|
Финансовые коэффициенты |
||
|
2016 |
2017 |
|
|
Маржа EBITDA |
14,1% |
19,0% |
|
Чистая маржа |
2,4% |
5,1% |
|
ROE |
2,8% |
6,1% |
|
Долг/ собств. капитал |
0,58 |
0,49 |
Краткое описание эмитента
ОГК-2 – крупнейшая компания тепловой генерации, в которую входят 11 электростанций с общей установленной мощностью 18,96 ГВт. Обеспечивает 6% выработки э/э и 0,5% отпуска теплоэнергии в стране. В 2016 г. выработка составила 67,1 млрд кВтч электроэнергии — 6,3% общероссийского объема и 10,9% выработки тепловой генерации в стране. Выручка формируется в основном за счет продажи электроэнергии и мощности, суммарно на 94% в 2017; остальное поступает от продажи теплоэнергии и прочего. Крупнейшая статья расходов – топливо, порядка 55% всех операционных расходов. Топливный баланс -65% газ, 35% уголь.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ООО «Газпром энергохолдинг», который на 100% подконтролен Газпрому. Помимо 110,44 млрд обыкновенных акций выпущены GDR (1 GDR = 100 обыкн. акций). Free-float обыкновенных акций на Мосбирже 18%.
Финансовые показатели
ОГК-2 отчиталась о снижении чистой прибыли в 1К2018 на 7,9% до 4,6 млрд.руб. на фоне роста операционных расходов.
- Производственные показатели за 1К 2018 в целом нейтральны – полезный отпуск э/э снизился на 0,4%, полезный отпуск тепловой энергии вырос на 10,9%.
- Выручка повысилась на 3,9% до 39,65 млрд.руб. благодаря реализации мощности. EBITDA при этом сократилась на 6,5%, а чистая прибыль снизилась на 7,9% до 4,6 млрд.руб. на фоне опережающего роста операционных расходов (+8,1%). В OPEX значительно увеличилась амортизация (+9,4%), арендные платежи (+84,6%), налоги, в том частности, налог на имущество (+38,2%).
- Операционный денежный поток между тем увеличился на 29% до 12,8 млрд.руб. Порядка 2,2 млрд.руб., было направлено на капвложения, и около 2,17 млрд.руб. – на погашение долга, в результате чего долговая нагрузка снизилась. Чистый долг сократился на 18% до 44,6 млрд.руб. или 1,71х EBITDA.
- С учетом быстрого увеличения постоянных расходов в 1-м квартале мы скорректировали прогноз по прибыли в 2018-2019 вниз. По итогам года мы ожидаем повышение EBITDA на 1% до 27,1 млрд.руб. и чистой прибыли опережающими темпами на 17% до 8,4 млрд.руб. за счет снижения процентных расходов после выплаты части кредитов.
- В 2018-2019 ожидается рост прибыли, но уже меньшими темпами — на 17% и 7% соответственно в сравнении с 125% в 2017.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
1К 2018 |
1К 2017 |
Изм., % |
|
Выручка |
39 650 |
38 145 |
3,9% |
|
EBITDA |
9 875 |
10 566 |
-6,5% |
|
Маржа EBITDA |
24,9% |
27,7% |
-2,8% |
|
Операционная прибыль |
6 853 |
7 805 |
-12,2% |
|
Маржа EBIT |
17,3% |
20,5% |
-3,2% |
|
Чистая прибыль акционеров |
4 609 |
5 005 |
-7,9% |
|
Маржа чистой прибыли |
11,6% |
13,1% |
-1,5% |
|
EPS, базов. и разводненная, руб. |
0,04 |
0,05 |
-20% |
|
CFO |
12 826 |
9 928 |
29% |
|
FCFF |
11 581 |
9 891 |
17% |
|
1К 2018 |
4К 2017 |
||
|
Долг |
57 402 |
59 335 |
-3,3% |
|
Чистый долг |
44 639 |
54 194 |
-18% |
|
Чистый долг/EBITDA |
1,71 |
2,02 |
-0,15 |
|
Долг/ собств. капитал |
0,46 |
0,49 |
-0,07 |
|
ROE |
5,5% |
6,1% |
-0,6% |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Прогноз по прибыли и дивидендам
|
млрд руб., если не указано иное |
2017 |
2018П |
2019П |
|
Выручка |
141,3 |
147,0 |
152,8 |
|
Рост, % |
5% |
4% |
4% |
|
EBITDA |
26,82 |
27,15 |
28,03 |
|
Рост, % |
41,9% |
1,2% |
3,3% |
|
Маржа EBITDA |
19,0% |
18,5% |
18,3% |
|
Чистая прибыль |
7,20 |
8,42 |
9,03 |
|
Рост, % |
125,0% |
16,9% |
7,3% |
|
Чистая маржа |
5,1% |
5,7% |
5,9% |
|
Норма выплат, % прибыли по МСФО |
24% |
25% |
25% |
|
DPS, руб. |
0,0163 |
0,0198 |
0,0213 |
|
Рост, % |
98% |
22% |
7% |
|
DY |
4,0% |
4,8% |
5,2% |
Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В конце августа 2017 компания изменила дивидендную политику. Если ранее распределялось от 5% до 35% чистой прибыли по РСБУ, то сейчас ограничения по выплате сняты. Прибыль по РСБУ корректируется на некоторые статьи, например, дооценку финансовых вложений. Могут выплачиваться промежуточные дивиденды.
За 2017 год компания решила выплатить 1,73 млрд.руб. или 0,0163 на акцию. Дивидендный платеж практически в 2х раза больше, чем в прошлом году, но ниже на 16% наших ожиданий на фоне меньшей нормы выплаты.
В этом сезоне компания распределила на дивиденды 26% прибыли по РСБУ в сравнении с 25% годом ранее. По МСФО выплаты составят 24% против 28,6% в прошлом году. Мы ожидали большего прогресса по выплатам, так как прошлый год ОГК-2 закрыла с существенным ростом прибыли и денежного потока, который составил порядка 18млрд.руб, а также сократила чистый долг на 13%. В прогноз по дивидендам на 2018-2019 мы закладываем допущение о распределении 25% прибыли по МСФО, так как прогресс по этому показателю нам видится маловероятным в обозримом будущем, особенно с учетом возможного начала нового инвестиционного цикла в следующем году.
Ниже приводим историю выплат и прогноз по дивидендам ОГК-2:
Источник: данные компании, прогноз ГК ФИНАМ
Оценка
При оценке мы в основном ориентировались на российские генерирующие аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, отдав им вес 80%. Вес компаний-аналогов из развивающихся стран, соответственно, 20%. Страновой дисконт мы повысили до 40%.
На фоне меньших ожиданий по прибыли и дивидендам в 2018-2019, а также повышения странового риска мы понижаем целевую цену акций ОГК-2 с 0,61 до 0,44 руб. и рекомендацию с «покупать» до «держать». Потенциал роста в перспективе года умеренный, около 7%.
Ниже приводим данные по мультипликаторам:
|
Название компании |
Рын. кап., млн $ |
P/E, 2018E |
P/E, 2019E |
EV/EBITDA, 2018E |
EV/EBITDA, 2019E |
P/D, 2017E |
P/D, 2018E |
|
|
ОГК-2 |
734 |
5,4 |
5,1 |
3,3 |
3,2 |
25,3 |
18,6 |
|
|
Интер РАО |
7 038 |
6,9 |
6,2 |
3,2 |
3,0 |
32,1 |
26,9 |
|
|
РусГидро |
4 821 |
5,0 |
4,6 |
4,1 |
3,7 |
26,7 |
13,0 |
|
|
Юнипро |
2 909 |
9,7 |
8,8 |
6,0 |
5,3 |
12,8 |
9,7 |
|
|
Мосэнерго |
1 629 |
5,1 |
8,7 |
2,2 |
3,1 |
15,3 |
19,7 |
|
|
ТГК-1 |
624 |
4,2 |
4,1 |
2,8 |
2,9 |
20,5 |
17,0 |
|
|
Энел Россия |
822 |
6,4 |
7,0 |
4,2 |
4,4 |
10,0 |
11,2 |
|
|
Иркутскэнерго |
945 |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
|
Медиана, российские аналоги |
5,7 |
6,6 |
3,7 |
3,4 |
17,9 |
15,0 |
||
|
Аналоги в развивающихся странах, медиана |
11,3 |
10,0 |
8,1 |
7,2 |
27,5 |
24,4 |
||
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
Акции ОГК-2 торгуются в рамках нисходящего канала и сейчас тестируют линию поддержки 0,41. В случае отскока от этого уровня целью будет выступать 0,46. При пробитии вниз можно поддержку окажет долгосрочная линия поддержки 0,37.
Источник: charts.whotrades.com