|
«Сбербанк» ао |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена: |
268,5 руб. |
|
Текущая цена: |
233 руб. |
|
Потенциал: |
15% |
|
Сбербанк ап |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена: |
201,4 руб. |
|
Текущая цена: |
203 руб. |
|
Потенциал: |
-1% |
Инвестиционная идея
«Сбербанк» – крупнейший российский банк, на который приходится около трети всех банковских активов страны и 45% всех вкладов населения.
Мы подтверждаем целевую цену 268,5руб. по обыкновенным акциям «Сбербанка», но понижаем рекомендацию до «держать» после укрепления котировок в последние месяцы. Потенциал остается умеренным, ~15%. Привилегированные бумаги вполне справедливо оценены рынком. Целевая цена 201,4 руб., рекомендация «держать».
- Прибыль акционеров выросла в 1К19 на 7% за счет кредитования, комиссий, улучшения операционной рентабельности. Рентабельность собственного капитала сохраняется на высоком уровне, ~22% TTM, и покрывает требуемую норму доходности 19%.
- В 2019 г. прибыль по прогнозам Bloomberg повысится на 10% — до 914млрд.руб.
- Госбанк повысил норму выплат за 2018 год до 43% прибыли по МСФО. По итогам этого года показатель может быть доведен до целевого уровня 50%. Нормативы достаточности капитала улучшились и предполагают хороший «запас прочности».
- В этом сезоне акции «Сбербанка» предлагают лучшую дивидендную доходность в отрасли. DY SBER 6,9%, DY SBERp 6,9% при среднем по отрасли 5,5%.
- В будущем факторами роста будут выступать экономический рост, консолидация банковской отрасли и переток клиентов в стабильность и качество, а также развитие экосистемы Сбербанка – непрофильных проектов, которые позволят увеличить число небанковских сервисов для бизнеса и населения и сохранить флагманские позиции в отрасли.
- Ключевыми рисками мы видим ослабление экономики, а также санкции.
- По форвардному мультипликатору P/E акции торгуются на паритете с российскими аналогами при оценке 5,6-5,0х прибыли 2019-2020Е, но смотрятся выигрышно по дивидендам.
|
Основные показатели обыкн. акций |
|
|
Тикер |
SBER |
|
ISIN |
RU0009029540 |
|
Рыночная капитализация |
5025 млрд.руб. |
|
Кол-во обыкн. акций |
21 587 млн |
|
Free float |
48% |
|
Основные показатели прив. акций |
|
|
Тикер |
SBER_p |
|
ISIN |
RU0009029557 |
|
Кол-во обыкн. акций |
1 000 млн |
|
Free float |
100% |
|
Мультипликаторы |
|
|
P/E LTM |
6,0 |
|
P/E 2018E |
5,6 |
|
P/B LFI |
1,3 |
|
DY 2018Е SBER |
6,9% |
|
DY 2018E SBER_p |
7,9% |
Краткое описание эмитента
«Сбербанк» – крупнейший российский банк, на который приходится около трети всех банковских активов страны и 45% всех вкладов населения. В Группу входят ~16 тыс. отделений на территории России, а также банки в СНГ, Центральной и Восточной Европе, Турции, Великобритании, США и других странах. Помимо традиционных банковских операций банк также вовлечен в инвестиционный бизнес. Чистая прибыль акционеров достигла в 2018 г. рекордных 833 млрд руб.
Стратегия 2018-2020 включает в себя не только развитие банковских услуг и продуктов, но также создание собственной экосистемы — проекты в сфере мобильной связи, здоровья, кибербезопасности, и другие нефинансовые услуги для бизнеса и населения и др. В перспективе экосистема позволит сохранить лояльность клиентов и принести дополнительный доход.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 50% + 1 акция, владеет Банк России. Free-float обыкновенных акций 48% и привилегированных 100%.
Финансовые показатели
Прибыль. Прибыль акционеров выросла на 7% до 227 млрд руб. Доходы от кредитования без учета резервирования повысились на 1,2% до 337,5 млрд руб. благодаря увеличению кредитования, но динамика была ограничена уменьшением чистой процентной маржи до 4,98% с 5,69% годом ранее. Доходность процентных активов снизилась за год на 30 б.п. до 8,6%, стоимость фондирования увеличилась на 40 б.п. до 4,1%. Совокупная стоимость риска составила 0,96% (0,50% в 1К18). Комиссии увеличились на 11% до 105 млрд руб.
Рентабельность. Операционная рентабельность немного улучшилась, коэффициент CIR снизился на 0,9% до 31,9%. Отметим также, что банк сократил численность персонала на 4,5% за год. Рентабельность собственного капитала уменьшилась до 22,2% с 22,9% в 2018 году, но по-прежнему остается высокой и покрывает требуемую норму доходности по акциям, которая по нашим оценкам составляет ~19%.
Баланс. Приток вкладов составил 2,3%. Динамика кредитования ослабла за счет корпоративного сегмента, где объем gross сократился на 3,4% с начала года в основном на фоне дедолларизации и валютной переоценки. Потребительское кредитование увеличилось на 3,5% к/к. Всего кредитный портфель gross сократился с начала года на 1,2%. Доля неработающих кредитов повысилась с 3,8% на конец года до 4,2%, их покрытие резервами снизилось до 167% с 189% в предыдущем квартале, но мы отмечаем, что по кредитным метрикам госбанк опережает конкурентов. Банк сохранил прогноз по увеличению корпоративного кредитования на 5-% в этом году, но мы видим риск его пересмотра по итогам 1-го полугодия. Норматив достаточности базового капитала повысился до 12,6% с 11,9% на конец 2018 года. Всего активы выросли с начала года на 0,4%.
В целом умеренно положительный квартал. Отчет по прибыли показал рост доходов по ключевым направлениям, улучшение по операционной рентабельности, нормативы достаточности капитала повысились и предполагают хороший «запас прочности». Темпы роста прибыли в этом году, скорее всего, замедлятся, но и эмитент все больше будет восприниматься как дивидендная история на фоне повышения нормы дивидендных выплат в рамках новой стратегии. Консенсус Bloomberg указывает рост прибыли в 2019 году на 10% до 914,4 млрд руб.
Основные финансовые показатели
|
млрд руб., если не указано иное |
1К 2019 |
1К 2018 |
Изм., г/г |
|
Чистый проц. доход до резервов |
337,5 |
333,5 |
1,2% |
|
Резервирование |
17,3 |
20,1 |
-13,9% |
|
Чистый проц. доход с учетом резервов |
320,2 |
313,4 |
2,2% |
|
Чистые комиссионные доходы |
104,5 |
94,4 |
10,7% |
|
Чистая прибыль акционеров |
227,0 |
212,0 |
7,1% |
|
CIR |
31,9% |
32,8% |
-0,9% |
|
Чистая процентная маржа |
5,0% |
5,7% |
-0,7% |
|
CОR |
0,96% |
0,50% |
0,5% |
|
Балансовые показатели |
1К 2019 |
4К 2018 |
Изм., к/к |
|
Депозиты |
21 379 |
20 897 |
2,3% |
|
Кредиты gross |
20 824 |
21 082 |
-1,2% |
|
— Корпоративные |
13 839 |
14 331 |
-3,4% |
|
— Потребительские |
6 985 |
6 751 |
3,5% |
|
Кредиты net |
19 353 |
19 585 |
-1,2% |
|
Доля проблемных кредитов (NPLs) |
4,2% |
3,8% |
0,4% |
|
Резерв/NPLs |
166,9% |
189,1% |
-22,3% |
|
Активы |
31 329 |
31 198 |
0,4% |
|
ROE (ТТМ), % |
22,2% |
22,9% |
-0,7% |
|
Уровень достаточности базового капитала |
12,6% |
11,9% |
0,8% |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
2 017 |
2018 |
2019П |
2020П |
|
|
Чистая прибыль акционеров |
750,4 |
832,9 |
914,4 |
1 034,1 |
|
Рост, % |
39% |
11% |
10% |
13% |
|
ROE |
24% |
23% |
22% |
22% |
|
Дивиденды |
271 |
339 |
457 |
517 |
|
Рост, % |
100% |
25% |
27% |
13% |
|
Норма выплат |
36% |
43% |
50% |
50% |
|
DPS SBER, руб. |
12 |
16,0 |
20,2 |
22,9 |
|
DY |
5,6% |
6,9% |
8,7% |
9,8% |
|
DPS SBER_p, руб. |
12,0 |
16,0 |
20,2 |
22,9 |
|
DY |
6,3% |
7,9% |
10,0% |
11,3% |
Источник: данные компании, прогнозы Reuters, ГК «ФИНАМ»
Корпоративные события
- Продажа DenizBank по планам должна завершиться к концу 2-го квартала и будет иметь позитивный эффект на нормативы достаточности базового капитала в размере 100 б.п. по оценкам банка, но несет риски для прибыли в связи с валютными разницами и налогами.
- Покупка доли в Рамблере. В конце апреля «Сбербанк» закрыл в 1К19 сделку по покупке 46,5%-ой доли в Rambler Group. Точная сумма сделки не раскрывается, но примерно составляет ~1% годовой прибыли Сбербанка, что соответствует около 8 млрд.руб . В совет директоров войдут 3 представителя «Сбербанка». Сделка проходит в рамках развития собственной экосистемы. Продукты и сервисы Рамблера в перспективе могут дать «Сбербанку» больше понимания и информации о клиентах не только с финансовой стороны, но и социальной, а также расширить список небанковских сервисов и услуг для них. В итоге это позволит лучше монетизировать свою внушительную клиентскую базу.
Банк также объявил о сделках с ритейлером O’KEY и покупке ТЦ Галерея в Санкт-Петербурге, но эти транзакции проходят в рамках инвестиционно-банковских услуг.
Дивиденды
В конце 2017 «Сбербанк» принял новую дивидендную политику в рамках Стратегии развития 2018-2020, которая предусматривает постепенное повышение нормы выплат до 50% прибыли по МСФО к 2020 при условии выполнения условий достаточности капитала. В этом сезоне госбанк увеличил норму дивидендных выплат до 43,5% прибыли по МСФО с 36% в прошлом году. Дивидендный пул составит 361,4 млрд.руб., что предполагает рост на 33% г/г. Дивиденд на акцию составит 16,0 руб. с доходностью 6,9% по обыкновенным акциям и 7,9% по привилегированным. Мы также отмечаем, что по доходности это лучший эмитент в отрасли в этом сезоне.
С учетом ожиданий повышения прибыли на 10% в этом году до 914 млрд.руб. и сохранения достаточно высоких нормативов достаточности капитала можно ожидать развития дивидендной истории «Сбербанка». Выплаты в следующем году могут составить 20,2 руб. на акцию (+27% г/г) при распределении 50% прибыли по МСФО.
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Оценка
Анализ стоимости по форвардным мультипликаторам предполагает наличие умеренного дисконта по отношению к аналогам в России и развивающихся странах. В сравнении с российскими аналогами акции «Сбербанка» торгуются на паритете с аналогами по P/E 2019-2020Е, но мы отмечаем выигрышную оценку акций по дивидендному мультипликатору P/D 2018-2019Е. По дивидендам это самая конкурентная бумага.
Мы сохраняем целевую цену «Сбербанк»-ао 268,5 руб, но понижаем рекомендацию до «Держать» после роста котировок. С последнего обновления рекомендации в марте акции укрепились на 13%, и на текущий момент потенциал остается в рамках 15%.
Привилегированные акции выросли на 13%, и, на наш взгляд, уже вполне адекватно оценены рынком. Целевая цена 201,4руб., рекомендация «Держать».
Риски:
- Санкции, в том числе против банковского сектора РФ. Чем больше проходит времени, тем больше вероятность появления новых санкций.
- Ослабление экономического роста, которое неблагоприятно повлияет на кредитование, качество активов, резервирование и окажет давление на прибыль. Снижение курса рубля также приведет к снижению показателей достаточности капитала.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Название компании |
Рын. кап., млн $ |
P/E 2019Е |
P/E 2020Е |
P/D 2018 |
P/D 2019Е |
|
Сбербанк |
80 329 |
5,6 |
5,0 |
14,6 |
11,5 |
|
ВТБ |
7 121 |
3,3 |
3,3 |
32,5 |
14,6 |
|
МКБ |
2 492 |
6,1 |
5,5 |
NA |
NA |
|
Росбанк |
1 344 |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Тинькофф банк |
3 631 |
6,6 |
5,6 |
17,8 |
20,6 |
|
Авангард |
868 |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Банк Уралсиб |
375 |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Банк Санкт-Петербург |
446 |
2,9 |
2,7 |
15,7 |
14,0 |
|
Российские аналоги, медиана |
5,7 |
5,0 |
16,8 |
14,3 |
|
|
Развивающиеся страны, медиана |
11,1 |
10,1 |
27,6 |
23,7 |
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
Акции следуют растущему тренду. На графике оформился «флаг», подразумевающий продолжение тенденции после пробития уровня 237,5. Цель — диапазон 255-280. Уровни поддержки 223 и 215.
По привилегированным акциям «Сбербанка» схожая техническая картина. Есть предпосылки для роста до исторических максимумов 235 руб. после пробития и закрепления выше локальной линии сопротивления 206,8. Уровни поддержи 185 и 178.
Источник: charts.whotrades.com
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
||||
|
2017 |
2018 |
201П |
||
|
Чистая прибыль акц. |
750,4 |
832,9 |
914,3 |
|
|
Дивиденд, руб. |
12,0 |
16,0 |
20,2 |
|