«Сбер» — недооцененный флагман банковского сектора РФ

Инвестиционная идея

«Сбер» является крупнейшим банком в России, на него приходится свыше трети всех активов банковской системы страны.

Мы рекомендуем «Покупать» бумаги «Сбера» с целевой ценой на конец 2021 г. 379,1 руб. по обыкновенным акциям и 341,2 руб. — по привилегированным. Потенциал роста составляет 25,3% и 21,8% соответственно.

Сбер ао
Рекомендация	Покупать
Целевая цена, руб.	379,1
Текущая цена, руб.	302,6
Потенциал роста	25,3%

«Сбер» обладает самой развитой экосистемой в секторе, его бизнес имеет высокую степень цифровизации, что позволяет сохранять лояльность клиентов, дает новые возможности роста и поддерживает рентабельность.

Отчетность «Сбера» за 1 квартал 2021 г. по МСФО оказалась сильной. Банк показал хорошую динамику процентных и комиссионных доходов, резко увеличил чистую прибыль.

Благодаря устойчивому финансовому положению и высокой эффективности бизнеса «Сбер» должен стать одним из главных бенефициаров экономического восстановления страны после кризиса.

«Сбер» выплачивает дивиденды в объеме 50% прибыли по МСФО. Наш прогноз по дивиденду 2021П — 22,9руб. на акцию каждого типа. Дивидендная доходность может составить 7,6% по «обычке» и 8,2% по «префам».

Описание эмитента

Сбер ап
Рекомендация	Покупать
Целевая цена, руб.	341,2
Текущая цена, руб.	280,2
Потенциал роста	21,8%

«Сбер» — крупнейший банк в России, а также в Центральной и Восточной Европе. Владеет 14,2тыс. отделений на территории России, а его клиентами являются свыше 100млн физических и 2,7 млн юридических лиц. На «Сбер» приходится свыше трети всех активов российской банковской системы, при этом банк оказывает полный спектр финансовых услуг и вовлечен в инвестиционный бизнес. В последние годы «Сбер» активно развивает собственную экосистему, которая включает, помимо традиционных банковских услуг, сервисы, напрямую не связанные с финансовым бизнесом: от электронной коммерции и сервисов доставки еды до видеостриминга. Капитализация «Сбера» составляет 6,8 трлн руб.

Структура капитала. Контролирующим акционером «Сбера» является правительство РФ, которому принадлежат 50%+1 обыкновенная акция банка. В свободном обращении находятся порядка 48% обыкновенных акций и 100% привилегированных акций.

Ситуация в банковском секторе РФ

Начало 2021 г. оказалось весьма удачным для российского банковского сектора, которому удалось раньше остальной экономики выйти из острой фазы кризиса и начать выигрывать от улучшения экономической ситуации в стране. Согласно отчету ЦБ РФ, активы российского банковского сектора в январе — марте выросли на 3,8 трлн руб., или 3,1%, с учетом валютной переоценки и достигли 107,7 трлн руб.

^{Источник: данные ЦБ РФ}

Основные показатели обыкновенных акций
Тикер	SBER
ISIN	RU0009029540
Рыночная капитализация	6812 млрд руб.
Число обыкновенных акций	21,6 млрд
Free float	48%

Корпоративный кредитный портфель банков РФ за I квартал 2021 г. увеличился на 1%, до 46,9трлн руб., розничный — на 4,4%, до 21,3 трлн руб. Драйверами роста стали усиление экономической активности и сохранявшиеся на низком уровне процентные ставки. Отметим, что в розничном сегменте большую роль продолжила играть ипотека. Причем высокий спрос на жилищные кредиты наблюдался как в рамках госпрограммы льготной ипотеки под 6,5% годовых, так и по обычным рыночным программам. Кроме того, из-за возросшей потребительской активности заметно повысились объемы выдачи автокредитов и необеспеченных потребкредитов. Между тем качество кредитного портфеля даже несколько улучшилось. Доля просроченных кредитов предприятиям на конец квартала составила 6,7%, уменьшившись с 7,1% в конце 2020 г., а доля просроченных кредитов физлицам понизилась до 4,6% с 4,7%. При этом доля резервов на возможные потери по ссудам в общем объеме выданных кредитов за январь — март сократилась на 0,2 п. п., до 10,4%.

Объем средств юридических лиц на счетах в банках в I квартале увеличился на 1,9%, до 33,5трлн руб., тогда как средства физлиц (без учета остатков на счетах эскроу) снизились на 2,6%, до32,1трлн руб. Это в значительной степени обусловлено как сезонным оттоком средств с вкладов в январе, так и продолжающимся переводом средств вкладчиками в различные инвестиционные инструменты из-за низких ставок по депозитам. Причем наблюдалось сокращение средств физлиц и на срочных депозитах, и на текущих счетах.

Мультипликаторы
P/E LTM	7,15
P/E 2021П	6,60
P/B	1,29
DY 2021П ао/ап	7,6%/8,2%

Чистая прибыль российских кредиторов в I квартале поднялась на 9% в годовом выражении, до 578 млрд руб., свидетельствуют данные ЦБ. Положительное влияние на финансовый результат оказал рост чистых процентных (+8%) и комиссионных (+12%) доходов. Кроме того, значительную поддержку прибыли оказало существенное сокращение расходов на резервирование- до 115 млрд руб. с 277 млрд руб. в I квартале прошлого года. В то же время ограничивающим фактором для роста прибыли стало резкое сокращение доходов банков от операций с иностранной валютой и ценными бумагами — в 9 раз, до 26 млрд руб.

Что же касается среднесрочных прогнозов, то здесь пока сохраняется значительная неопределенность, поскольку текущая отчетность банков не отражает потенциальное ухудшение качества активов после завершения в середине года срока действия регуляторных послаблений в части расчета достаточности капитала и формирования резервов. По оценкам ЦБ, за период с апреля 2020 г. банки провели масштабную программу реструктуризации кредитов предприятиям и частным лицам на общую сумму 7,4 трлн руб., что составляет около 11% общего кредитного портфеля. Из них 20–30%, как ожидается, окажутся проблемными. Ранее в Центробанке предполагали, что с учетом уже созданных резервов дополнительный объем резервирования по этим кредитам может составить до 1,4 трлн руб., однако в свете последних данных цифра выглядит чересчур консервативной. По нашим оценкам, объем резервов, которые нужно будет досоздать, составит 0,9−1 трлн руб., что является вполне посильным объемом для сектора, с учетом его текущей прибыльности и запаса капитала (6трлнруб. на конец марта, по оценкам ЦБ). Более того, досоздание резервов будет не одномоментным и займет несколько лет, так что дополнительная нагрузка будет распределена по времени.

Финансовые показатели, млрд руб.
Показатель	2019	2020	2021П
Активы	29 959	26 016	40 517
Собственный капитал	4 487	5 047	5 655
Чистая прибыль	845	760	1 032
Дивиденд на акцию, руб.	18,7	18,7	22,9
Финансовые коэффициенты
Показатель	2019	2020	2021П
NIM	5,4%	5,5%	5,0%
ROE	20,5%	16,1%	20,1%
ROA	3,1%	2,3%	2,7%
C/I	35,8%	34,6%	33,7%
H20	11,2%	11,8%	12,3%

Отметим, что на заседаниях в марте и апреле ЦБ РФ повысил ключевую ставку в сумме на0,75п.п., до 5% годовых. При этом регулятор дал понять, что намерен продолжить ужесточение денежно-кредитной политики. В долгосрочной перспективе рост ставок должен благоприятно сказаться на банковском секторе страны.

В то же время ведущие кредиторы уже заявили, что ожидают ускоренного роста стоимости фондирования в предстоящие кварталы и сохранения давления на чистую процентную маржу. Кроме того, давление на прибыль банков, помимо необходимости потенциального досоздания резервов, будет оказывать снижение доходов от операций с ценными бумагами и валютой на фоне определенного ослабления волатильности на финансовых рынках. Компенсировать это банки намерены за счет увеличения кредитования и стимулирования роста непроцентных доходов, в частности за счет дальнейшего развития своих экосистем.

Согласно последнему прогнозу Банка России, объем кредитования в РФ в 2021 г. вырастет на 10−14%. Прирост корпоративного портфеля прогнозируется в диапазоне 7−11%, розничного — на 15−19%. В Центробанке также ожидают сохранения высоких темпов роста ипотечного кредитования, на 16−20%, несмотря на вероятное завершение с 1 июля госпрограммы льготной ипотеки. Что же касается ожиданий по годовой прибыли банковского сектора страны, то она по итогам 2021 г. может составить 1,5−1,7 трлн руб. против прежней оценки 1,2−1,5 трлн руб. — обэтом в конце апреля заявил директор департамента обеспечения банковского надзора ЦБ Александр Данилов. По его словам, повышение прогноза было связано с лучшей, чем предполагалось ранее, ситуацией с дорезервированием реструктурированных кредитов.

Финансовые результаты

Финансовый отчет «Сбера» за 1 квартал 2021 г. оказался достаточно сильным и подтвердил наш тезис о том, что банк станет одним из главных бенефициаров экономического восстановления в РФ после прошлогоднего спада. Чистая прибыль 2Сбера» в январе — марте взлетела на 152,7% в годовом выражении, до 304,5 млрд руб., уверенно превысив консенсус-прогноз на уровне 255 млрд руб. При этом рентабельность собственного капитала (ROE) по итогам квартала составила значительные 24,3%. Хороший результат обусловлен позитивной динамикой показателей по всем основным направлениям деятельности, кроме того, стабилизация качества кредитного портфеля позволила резко сократить расходы на кредитный риск.

Сбер: основные финпоказатели за I квартал 2021 г. (млрд руб.)

	1К21	1К20	Изменение
Чистый процентный доход	421,5	371,9	13,3%
Чистый комиссионный доход	134,3	126,4	6,3%
Расходы на резервирование	25,5	167,1	-84,7%
Операционные расходы	179,9	168,0	7,1%
Чистая прибыль	304,5	120,5	152,7%
Чистая процентная маржа	5,2%	5,5%	-0,3 п. п.
Рентабельность капитала	24,3%	10,6%	13,7 п. п.
Рентабельность активов	3,3%	1,5%	1,8 п. п.
Коэффициент C/I	29,3%	30,7%	-1,4 п. п.

^{Источник: данные компании}

Чистый процентный доход в I квартале повысился на 13,3% в годовом выражении, до 421,5млрд руб., благодаря росту объемов кредитования при умеренном уменьшении чистой процентной маржи (на 30 базисных пунктов, до 5,2%). Чистый комиссионный доход вырос на 6,3%, до134,3млрд руб., благодаря высокой транзакционной активности клиентов. В частности, чистые доходы по банковским картам выросли на 10,8% на фоне роста объемов эквайринга. Между тем операционные расходы росли несколько более сдержанными темпами по сравнению с доходами, чему способствовала реализация программы повышения эффективности бизнеса в условиях пандемии, и увеличились на 7,1%, до 179,9 млрд руб. Как результат, показатель операционной эффективности (отношение операционных расходов к операционным доходам, C/I) сократился на 1,4 п. п. по сравнению с аналогичным показателем прошлого года и составил 29,3%. Главным же фактором роста прибыли стало резкое сокращение расходов на кредитный риск — до 25,5 млрд руб. против 167,1 млрд руб. в Iквартале 2020 г., при снижении стоимости риска до 0,74% с 2,51%.

Сбер: основные показатели отчета о финансовом положении (млрд руб.)

	31.03.2021	31.12.2020	31.03.2020	Изм. к/к.	Изм. г/г
Активы	37 500	36 016	32 069	4,1%	16,9%
Кредитный портфель	25 499	25 009	23 166	2,0%	10,1%
Корпоративные кредиты	15 824	15 700	14 972	0,8%	5,7%
Розничные кредиты	9 675	9 308	8 194	3,9%	18,1%
Депозиты	26 998	25 766	23 062	4,8%	17,1%
Доля проблемных кредитов (NPLs)	4,3%	4,3%	4,4%	0,0 п. п.	-0,1 п. п.
Коэффициент достаточности базового капитала (CET1)	14,3%	13,8%	13,3%	0,5 п. п.	1,0 п. п.

^{Источник: данные компании}

Объем активов «Сбера» на конец 1 квартала 2021 г. достиг 37,5 трлн руб., увеличившись на 4,1% относительно предыдущего квартала и на 16,9% за год. Розничный кредитный портфель за квартал увеличился на 3,9%, до 9,7 трлн руб., в значительной степени благодаря высокому спросу на ипотечные кредиты. При этом доля продаж потребительских кредитов через цифровые каналы осталась высокой и составила 68%. Объем корпоративных кредитов поднялся на 0,8%, до 15,8 трлн руб. (без учета валютной переоценки рост составил 0,2%). Между тем качество активов остается относительно стабильным и соответствует докризисному уровню. Доля проблемных кредитов (NPLs) составила 4,3%, как и в предыдущем квартале. Коэффициент достаточности базового капитала (CET1) вырос на 0,5 п. п. и находится на весьма комфортном уровне 14,3% (на 1,8 п. п. выше цели для выплаты в виде дивидендов 50% чистой прибыли).

«Сбер» также сообщил, что количество активных клиентов-физлиц преодолело знаковую отметку 100млн. При этом число активных ежемесячных пользователей (MAU) мобильного приложения СберБанк Онлайн выросло за квартал на 1,7 млн и достигло 67,2 млн. Количество активных корпоративных клиентов превысило 2,8 млн.

Что же касается нефинансового бизнеса «Сбера», выручка в этом сегменте в I квартале 2021 г. подскочила в 4 раза в годовом выражении, до 33,6 млрд руб., что в целом соответствует стратегической цели банка, согласно которой среднегодовые темпы роста нефинансовых сервисов в период до 2023 г. должны составлять свыше 100% в год. В то же время убыток по EBITDA в нефинансовом бизнесе вырос почти в 2 раза, до 6,9 млрд руб. Это подтверждает наше мнение, что ожидать финансовой отдачи от нефинансовых сервисов «Сбера» пока не приходится. Тем не менее на данный момент они неплохо вписываются в экосистему банка, способствуя привлечению и удержанию клиентов, и эта их роль будет только возрастать.

В целом можно отметить, что отчетность «Сбера» за I квартал 2021 г. выглядит весьма уверенно, без каких-то явных слабых мест. Благодаря снижению стоимости фондирования до рекордного минимума «Сберу» удается удерживать на относительно высоком уровне чистую процентную маржу, несмотря на общий достаточно низкий уровень ставок в экономике. Неплохую динамику демонстрирует комиссионный доход. Кроме того, после некоторого роста в IV квартале 2020 г. возобновилось быстрое снижение объемов отчислений в резерв под обесценение кредитного портфеля.

^{Источник: данные компании}

Хорошие результаты «Сбера» в I квартале позволили руководству банка улучшить прогнозы по основным показателям бизнеса на весь 2021 г. Показатель ROE в нынешнем году, как теперь ожидается, составит «более 20%» против прежней оценки «более 18%». А прогноз стоимости риска был снижен до 1% с 1,2−1,4%. Кроме того, «Сбер» рассчитывает в 2021 г. увеличить кредиты населению на 16–18% (прежний прогноз предполагал их рост на 13−15%), корпоративные кредиты — на 9−10% (прежний прогноз — рост на 7−9%). Как и до этого, в «Сбере» ожидают сокращения чистой процентной маржи в нынешнем году на 0,5 п. п. и роста чистого комиссионного дохода на 10%.

Сбер: исторические и прогнозные финпоказатели (млрд руб.)

	2019	2020	2021П	2022П	2023П
Чистый процентный доход	1 416	1 608	1 713	1 831	1 928
Чистый комиссионный доход	498	553	625	692	759
Отчисления в резервы	150	494	245	242	256
Операционные расходы	725	760	838	922	1 011
Чистая прибыль	845	760	1 032	1 206	1 353
ROE	20,5%	16,1%	20,1%	20,2%	20,4%
Активы	29 959	36 016	40 517	43 447	46 443
Собственный капитал	4 487	5 047	5 655	6 307	6 968

^{Источник: данные компании, Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Дивиденды

В 2020 г. «Сбер» принял дивидендную политику на ближайшие 3 года, предполагающую уровень дивидендных выплат в размере 50% от чистой прибыли по МСФО. При этом ключевым условием для такого высокого коэффициента выплат является поддержание достаточности базового капитала на уровне не менее 12,5%.

В апреле акционеры «Сбера» по итогам своего годового собрания утвердили дивиденды за 2020г. в размере 18,7 руб. на акцию каждого типа (дата закрытия реестра для получения дивидендов прошла 12 мая). Таким образом, всего на дивиденды за прошлый год будет направлено 422,4 млрд руб., или 55,9% чистой прибыли по МСФО.

Согласно нашим расчетам, основанным на прогнозах прибыли «Сбера» за 2021 г. и предположении о коэффициенте дивидендных выплат на уровне 50%, дивиденды банка по итогам нынешнего года могут возрасти до 22,85 руб. на акцию каждого типа. При этом дивидендная доходность может составить 7,6% по обыкновенным акциям и 8,2% по привилегированным. Это одни из самых высоких показателей не только среди российских, но и мировых кредиторов.

^{Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Оценка

Мы оценили «Сбер» сравнительным методом, основываясь на прогнозных финансовых показателях за 2021 г. Наша итоговая оценка справедливой стоимости банка определяется как среднее арифметическое оценок по мультипликаторам P/E и P/B. Целевое соотношение стоимости привилегированных акций к обыкновенным принималось равным 0,9, что в целом соответствует спреду между ценами привилегированных и обыкновенных акций за последние несколько лет.

Прогнозная чистая прибыль за 2021 г., млрд руб.	1 032
Целевой коэффициент P/E	10,51
Оценка по P/E, млрд руб.	10 848
Балансовая стоимость капитала, млрд руб.	5 261
Целевой коэффициент P/B	1,18
Оценка по P/B, млрд руб.	6 201
Средняя оценка, млрд руб.	8 524
На обыкновенную акцию, руб.	379,1
На привилегированную акцию, руб.	341,2

Наша оценка справедливой стоимости «Сбера» на конец текущего года составляет 8524млрдруб., или 379,1 руб. на обыкновенную акцию и 341,2 руб. на привилегированную акцию. Потенциал роста для обыкновенных акций составляет 25,3%, для привилегированных — 21,8%. Рекомендация по обоим типам акций — «Покупать».

Отдельные показатели по российским и зарубежным банкам

Эмитент	Кап-я, млн $	P/E LTM	P/E 2021E	P/B	ROE, %	DY 2020
Сбер	92 758	7,15	6,60	1,29	16,93	6,18%
TCS Group	12 261	20,30	14,74	7,03	41,73	1,35%
ВТБ	8 426	5,91	3,62	0,54	4,40	2,89%
МКБ	2 932	6,43	6,05	0,82	16,90	3,75%
Банк Санкт-Петербург	494	3,31	5,28	0,39	10,60	10,56%
Медиана по банкам РФ	8 426	6,43	6,05	0,82	16,90	3,75%
Медиана по банкам EM	43 130	12,95	10,51	1,18	10,38	3,46%

^{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Средневзвешенная целевая цена обыкновенных акций «Сбера» по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции не менее среднего составляет, по нашим расчетам, 371,8 руб. (апсайд — 22,9%), рейтинг акции — 4,0 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).

В том числе оценка целевой цены обыкновенных акций «Сбера» аналитиками «Альфа-Банка» составляет 309 руб. (рекомендация «Выше рынка»), «Атона» — 320 руб. («Выше рынка»), Renaissance Capital — 365 руб. («Покупать»), Societe Generale — 408 руб. («Покупать»), Sova Capital- 393 руб. («Покупать»), «Уралсиб» — 436 руб. («Покупать»), «ВТБ Капитал» — 430 руб. («Выше рынка»).

Техническая картина

С точки зрения технического анализа на дневном графике обыкновенные акции «Сбера» консолидируются вблизи нижней границы локального восходящего канала. Ожидаем формирования отскока к верхней границе фигуры, в район 325 руб.

^{Источник: finam.ru}

Привилегированные акции «Сбера» опустились к линии среднесрочного восходящего тренда, где нашли поддержку. Ожидаем формирования отскока с ближайшей целью на отметке 295руб., с закрытием дивидендного «гэпа» от 11 мая.

^{Источник: finam.ru}

Скачатьобзор одним файлом.