ROOT Inc. — IPO «убийцы» автострахования

Инвестиции в «убийцу» индустрии автострахования.

Название компании: Root Inc.

Индустрия: иншуртех (финтех в страховании)

Регион операций: 30 штатов США, планирует охватить штаты США в 2021

Штаб-квартира: Колумбус (Огайо, США)

Год основания: 2015

Количество сотрудников компании: 901

Дата IPO: 27.10.2020, торги на NASDAQ начнутся 28.10.2020

Биржи: NASDAQ

Тикер: ROOT

Диапазон размещения: $22-25

Выпуск: 24,165 млн обыкновенных акций

Привлекаемая сумма: $568,7 млн

Оценка компании: $5,872 млрд

Андеррайтеры: 11 андеррайтеров, включая Goldman Sachs, Morgan Stanley, Barklays, Credit Suisse, Deutsche Bank, Wells Fargo, и др.

Инвестиции: $523 млн от 9 инвесторов, включая Tiger Global Management, DST, Ribbit Capital, Redpoint Ventures, Drive Capital и др.

Форма S-1

Официальный сайт компании: rootinsurance.com

Рынок

Общий объём премий в индустрии страхования жизни и имущества составляют сейчас $2 трлн в год. Объём премий на американском рынке страхования жизни и имущества частных лиц в 2019 году составил $370 млрд. Рынок растёт со средними темпами 5% в год. На автострахование приходится $266 млрд.

Традиционный страховой бизнес использует сети агентов и длительное трудоёмкое заполнение бумажных форм. Взносы определяются на основе групп риска, которые рассчитываются по социодемографическим профилям клиентов.

Благодаря мобильным устройствам и использованию машинного обучения, страховые взносы стало возможным рассчитывать, исходя из поведения индивида, а не по его социальным и демографическим характеристикам. Такая технология является подрывной, поскольку традиционные игроки рынка не готовы к её применению, и она угрожает вывести их из бизнеса.

Направление получило название «Insurtech» («иншуртех») по аналогии с финтехом и фудтехом. Известные её представители, помимо Root — это страхователь недвижимости Lemodande Inc. (NYSE: LMND) и автострахователь Metromile Insurance.

Бизнес-модель

Компания Root Inc. трансформирует рынок автострахования. Root сегментирует пользователей, на основе данных мониторинга их вождения. К примеру, число страховых случаев коррелирует с количеством экстренных торможений. Технология задействует акселерометр, гироскоп и телематику. По заключению страховой консалтинговой фирмы Millman Inc., сегодняшняя оценка риска Root обладает в десять раз более высокой предсказательной способностью, чем первоначальный вариант, разработанный аутсорсером. Компания использует и традиционные данные, но планирует полностью от них отказаться.

Миссия Root Inc. — обеспечить более справедливые страховые взносы для хороших водителей. Компания не предоставляет услуги тем 10-15% водителей, которые вдвое чаще среднего создают инциденты на дорогах, а остальным старается предлагать услуги по более низким ценам, чем традиционные страховщики.

Компания Root Inc. собрала проприетарную базу данных о вождении и страховых случаях, что позволяет ей разрабатывать индивидуальные предложения. Клиенту достаточно отсканировать водительские права при помощи мобильного приложения и ответить на несколько вопросов, после чего Root начинает собирать данные.

Root Inc. имеет лицензию на оказание услуг в 36 штатах США и собирается расширить деятельность на все 50 штатов к началу 2021 года. Сейчас Root Inc. является страховой компанией полного цикла.

Коэффициент убыточности страховых операций снизился со 108% в 2018 году до 95% в 2019 году и 75% в первой половине 2020 года, и снизится далее по мере роста доли возобновляемых полисов с текущих 47% до средних по индустрии 80%.

Финансовые результаты компании

Страховые премии выросли с $106,4 млн в 2018 году до $451,1 млн в 2019 году. В первом полугодии 2020 года они составили $306,5 млн. Выручка компании в 2019 году составила $290,2 млн, что почти в шесть раз превосходит выручку за предыдущий год. Чистый убыток по итогам 2019 года составил $282,4 млн.

По итогам первой половины 2020 года выручка составила $245,4 млн, а чистый убыток – $144,5 млн.

Долг компании составляет $186,5 млн.

Планы по использованию привлечённых средств

Root Inc. рассчитывает привлечь в результате IPO и частного размещения $967,2 млн (1,0 млрд, если андеррайтеры исполнят опцион на покупку), исходя из средней цены $23,5 за акцию. Компания планирует использовать эти средства для пополнения оборотного капитала, на операционные расходы и капитальные затраты. Часть средств может быть использована для поглощений и стратегических инвестиций.

Факторы привлекательности Root Inc.

Компания намерена революционизировать отрасль страхования и стать крупнейшим её игроком.

— Root – пионер и технологический лидер страхования с использованием индивидуальных данных об управлении транспортным средством, сбор данных ведётся при помощи мобильных устройств;

— Компания анализирует информацию по управлению транспортом по итогам сбора данных управления транспортом собранных на протяжении 10 млрд миль и сотнях тысяч страховых требований;

— Ценность предложения Root понятна потребителю: компания снижает стоимость страхования для хороших водителей;

— Потребители переходят на прямые (без агентов) каналы контакта со страховщиком, в первую очередь – мобильный, где компания и привлекает 75% пользователей. Объём сегмента бизнес-модели прямых продаж вырос до $50 млрд;

— Помимо таргетированного цифрового маркетинга компания использует партнёрский канал при помощи API.

Компания видит направления роста в совершенствовании ценовой модели, расширении операций на все 50 штатов США, увеличении эффективности маркетинга и расширении бизнеса на страхование недвижимости. Кроме того, компания разрабатывает решения для корпоративного сектора и намерена выйти на зарубежные рынки.

Основные риски компании Root Inc.

Компания описывает 71 вид рисков на 42 страницах формы S-1. Большинство из них имеют стандартное для форм S-1 содержание или являются общими для страхового бизнеса, например, цикличность. Мы остановимся только на специфических для Root, и на тех, где количественные численные показатели особенно угрожающие.

— Убытки компании составили $569,1 млн в 2018 году и $282,4 млн – в 2019. Компания лишь два года ведёт операции, обладает относительно небольшой клиентской базой, и выплаты по страховым случаям пока превышают взносы. Компания может не выйти на точку безубыточности;

— Конкурентами являются сильные национальные бренды, а также стартапы-клоны. Крупнейшие традиционные игроки рынка в сотни раз превосходят Root Inc. по объёму выручки;

— Из-за режима изоляции в период COVID-19 активность вождения автомобилистов снизилась. Законодательные ограничения в ряде штатов не позволяют отменять полисы неплательщиков и увеличивать страховые премии. Будущие стихийные бедствия также являются фактором риска;

— Региональные власти ограничивают возможности сбора и использования пользовательских данных. В частности, в Калифорнии разрешается использовать только накопленное количество миль;

— Регуляторы могут также потребовать раскрытия ноу-хау компаний, которые в результате станут известны конкурентам;

— Бизнес компании зависит от цифрового маркетинга, политики социальных сетей и поисковых машин, от Apple App Store и Google Play Store;

— Решения компании зависят от программного обеспечения с открытыми лицензиями, поддержка которого не гарантируется, а правила использования меняются;

— Владельцы акций класса B будут контролировать около 97,8% голосов акционерного собрания. Топ-менеджмент будет контролировать 82,8% голосов.

Добавим, что компания играет против революции беспилотных транспортных средств. Жизненный цикл её бизнес-модели автострахования может оказаться коротким. Другие виды страхования могут требовать совершенно иных решений, и там уже работают другие “убийцы индустрии”.

Компания не намерена в обозримом будущем выплачивать дивиденды. Все средства будут направлены на развитие бизнеса.

Детали IPO

Компания намерена выпустить и разместить на NASDAQ 22 млн обыкновенных акций класса A. Кроме того, существующий акционер продаст 2,165 млн акций. В случае, если все указанные акции будут проданы, андеррайтеры смогут исполнить опцион на покупку 3,6 млн акций с дисконтом к цене IPO.

После IPO у компании будет 45,1 млн акций класса A и 204,4 млн акций класса B. На каждую акцию класса A приходится один голос на акционерном собрании, а на акцию класса B – десять акций, в остальном они эквивалентны.

Объявленный диапазон стоимости акции на размещении составляет от $22 до $25. Используя среднюю цену, делаем вывод, что Root Inc. оценивает свою капитализацию Root Inc. в $5,872 млрд.

Владельцы акций класса B будут контролировать около 97,8% голосов акционерного собрания. При этом 82,8% голосов будет контролировать топ-менеджмент компании.

Два крупных инвестора, включая основанную Марком Стэдом, Dragoneer Investment Group и Silver Lake Technology Management, приобретут акции класса A на общую сумму $500 млн немедленно после IPO по цене размещения. Группа Dragoneer известна инвестициями поздних раундов в Uber, DataDog, Square, Twillio и Slack. Отметим, что инвестгруппа приобретает и долю $100 млн в Datto Holding, размещение которой состоялось 21 октября.

Оценка капитализации компании Root Inc.

Поскольку Root Inc. убыточна, воспользуемся мультипликаторами P/S, характерными для компаний страховой индустрии.

В таблице представлены 27 страховых компаний, входящих в индексы S&P500 и S&P400. Их совокупная капитализация составляет $508 млрд, а общая выручка — $566 млрд.

Таблица 1. Мультипликаторы P/S компаний страховой индустрии

Тикер	Компания	Капитализация	P/S
CI	Cigna Corporation	79.15	0.51
MMC	Marsh & McLennan Companies, Inc.	55.90	3.24
PGR	The Progressive Corporation	47.42	1.22
AON	Aon Plc	44.90	4.05
MET	MetLife, Inc.	37.71	0.53
ALL	The Allstate Corporation	32.42	0.74
AFL	Aflac Incorporated	28.84	1.32
PRU	Prudential Financial, Inc.	28.35	0.45
AJG	Arthur J. Gallagher & Co.	19.18	2.81
HIG	The Hartford Financial Services Group, Inc.	16.11	0.78
BRO	Brown & Brown, Inc.	12.96	5.21
WRB	W. R. Berkley Corporation	11.19	1.46
CINF	Cincinnati Financial Corporation	11.06	1.95
L	Loews Corporation	10.77	0.76
RNR	RenaissanceRe Holdings Ltd.	9.24	2.00
LNC	Lincoln National Corporation	9.12	0.51
GL	Globe Life Inc.	9.05	1.99
Y	Alleghany Corporation	7.82	0.96
AIZ	Assurant, Inc.	6.96	0.69
AFG	American Financial Group, Inc.	5.99	0.82
FAF	First American Financial Corporation	5.77	0.90
KMPR	Kemper Corporation	5.32	1.09
ORI	Old Republic International Corporation	5.08	0.80
MCY	Mercury General Corporation	2.52	0.68
CNO	CNO Financial Group, Inc.	2.36	0.63
HMN	Horace Mann Educators Corporation	1.64	1.28
GNW	Genworth Financial, Inc.	1.51	0.19
	Медиана		0.90

Медианный мультипликатор P/S для страховой индустрии составляет 0.9.

С использованием такого мультипликатора, капитализацию Root Inc. можно оценить в $260 млн. Собственная оценка компании, составляющая $5,872 млрд оказывается в 22 раз выше, а её мультипликатор P/S равен 20,2.

Очевидно, что компания и её инвесторы оценивают «убийцу индустрии» по совершенно иным мультипликаторам, чем типичного игрока рынка.

С нашей точки зрения такой оптимизм был бы более оправданным, если бы выручка компании составляла сколько-либо значимую долю рынка. Однако сейчас это лишь 0,11% от $266 млрд. Хотя выручка компании увеличилась в 2019 году более, чем в 6 раз по сравнению с 2018 годом, в текущем году мы ожидаем рост не более, чем в 2 раза.

Крупнейшим автострахователем в США является компания взаимного страхования State Farm с выручкой $81 млрд. Второй крупнейший автостраховщик — Geiko Insurance Company с выручкой $25,4 млрд, принадлежит холдингу Уоррена Баффета, Berkshire Hathaway (BRK.A). Кроме того, в качестве прямых конкурентов Root Inc. называет The Allstate Corp. (ALL), заработавшую в последний год $43,8 млрд и The Progressive Corporation (PGR), выручка которой составила $42,0 млрд.

Таким образом, традиционные игроки рынка пока что на два порядка превосходят Root Inc. по объёму выручки. Даже удваивая выручку ежегодно, Root догонит компанию Баффета не раньше, чем через восемь лет.

Поэтому понятно стремление провести IPO сейчас, пока инвесторы не остыли к захватывающей идее революционизировать автострахование и не начали подсчитывать, когда же это произойдёт.

Обсуждение перспектив IPO

Как узнать, какие компании и когда выходят на IPO в Америке?

Пионером иншуртеха на биржах стала компания Lemodande Inc. (NYSE: LMND), разместившая акции на фондовом рынке 2 июля 2020 года. Капитализация компании составляет сейчас $3,0 млдр при выручке за 2019 год в $67 млн и $98,6 млн — за последние 12 месяцев. Lemonade убыточна и имеет отрицательный показатель EBITDA. «Убивать» страхование не просто — затраты Lemonade на маркетинг в 2019 году составили $87 млн.

Андеррайтерами размещения компании Lemonade выступали те же Goldman Sachs, Morgan Stanley и Barclays, как и при размещении Root Inc., а также ряд других инвестбанков.

В первый день торгов стоимость акций Lemonade выросла в 2,6 раза по сравнению с ценой IPO и на закрытии составила почти $70. Сейчас бумага торгуется по цене $51, что на 89% выше цены размещения.

Мультипликатор к продажам P/S для Lemonade сейчас составляет 29,25, что даже в полтора раза выше чем у Root Inc. Это означает, что фондовый рынок в этом году более, чем благожелательно настроен к пионерам иншуртека.

Фондовый рынок пока сохраняет оптимизм и в отношении IPO вообще. Больше всего повезло облачной индустрии, однако успешно размещались также телемедицина, солнечная энергетика, онлайн-игры. Большое число андеррайтеров, с Goldman Sachs и Morgan Stanley во главе, усиливает вероятность роста цены в первый день торгов, особенно, учитывая успех Lemonade. Принадлежность компании к хайтек-сектору, свежесть идеи и молодость компании, её претензии на статус «убийцы индустрии», а также сообщение о намерении Dragoneer и Silver Lake приобрести акции на $1,5 млрд, также улучшают шансы успеха IPO.

Мы ожидаем роста цены акции ROOT в первый день торгов на 17% от средней цены размещения до $27,5 за акцию. Капитализация Root Inc. может вырасти до $6,9 млрд, что позволит компании войти в двадцатку крупнейших по капитализации страховых компаний. Однако в течение трёх месяцев цена акции может подешеветь на 15-30%.

Желающие стать акционерами компании ROOT Inc. смогут приобрести акции после листинга на бирже NASDAQ. Сделку могут совершить клиенты АО «ФИНАМ» и АО «Банк ФИНАМ», имеющие Единый счет и статус «Квалифицированный инвестор».