Инвестиции в образцового «убийцу отрасли» разработки программного обеспечения для управления проектами в строительстве.
Название компании: Procore Technologies Inc.
Индустрия: Программное обеспечение, SaaS
Регион операций: глобальный (125 стран)
Штаб-квартира: Карпинтерия (США, Калифорния)
Год основания: 2002
Количество сотрудников компании: 1911
Дата IPO: 19 мая 2021 г.
Дата начала торгов: 20 мая 2021 г.
Биржи: NYSE
Тикер: PCOR
Диапазон размещения: $60,0-65,0
Выпуск: 9,47 млн обыкновенных акций
Объём размещения: $591,87 млн
Оценка компании: $8 млрд
Андеррайтеры: 10 андеррайтеров, включая Goldman Sachs, J.P. Morgan, Barclays, Jefferies, Canaccord Genuity, KeyBanc Capital Markets и др.
Инвестиции: $64,9 млн от 13 инвесторов, включая ICONIQ Strategic Partners, Bessemer Venture Partners, Tiger Global, D1 Capital Partners, Canada Pension Plan
Проспект эмиссии: Форма S-1
Официальный сайт компании
Рынок
Исследователи Gartner выделяют три фазы адаптации фирм к пандемии коронавируса. Первая фаза соответствует форс-мажорной или аварийной ситуации, когда часть операций прекращена. Вторая фаза — это восстановление операций, а на третьей изменяется модель ведения бизнеса с учётом того, что эпидемия и изоляция могут стать регулярным явлением. В 2021 году по оценке Gartner быстрее всего будут развиваться секторы корпоративного программного обеспечения, где темпы прироста составят +7,4%, дата-центры (+6,2%) и ИТ-сервисы (+5,5%). На пересечении этих секторов находятся облачные сервисы, которые, по оценке Gartner, будут расти с темпами 19% ежегодно не менее двух лет. IDC также называет драйверами роста ИКТ облачные технологии, добавляя к ним мобильные.
О размерах, структуре, перспективах и темпах прироста облачного рынка можно судить по данным Gartner. Вся облачная индустрия оценивается в $257,9 млрд. Крупнейший сегмент рынка облачных услуг — предоставление готового программного обеспечения как сервиса (SaaS), на который приходится $104,7 млрд, или 41% рынка.
Таблица 1. Структура и динамика рынка облачных сервисов по оценкам Gartner (млрд долл.)
|
Сегмент рынка облачных сервисов |
2019 |
2020 |
2021 |
2022 |
|
Программное обеспечение как сервис (SaaS) |
102,1 |
104,7 |
121,0 |
140,6 |
|
Инфраструктура как сервис (IaaS) |
44,5 |
50,4 |
64,3 |
81,0 |
|
Платформа как сервис (PaaS) |
37,5 |
43,5 |
57,3 |
72,0 |
|
Бизнес-процессы как сервис (BpaaS) |
45.2 |
43,4 |
46,3 |
49,5 |
|
Управление облачной инфраструктурой и безопасность |
12,8 |
14,7 |
16,1 |
18,4 |
|
Десктоп как сервис (DaaS) |
0,6 |
1,2 |
2,0 |
2,5 |
|
Итого индустрия облачных сервисов: |
242,7 |
257,9 |
306,9 |
364,1 |
Второй по размеру сегмент — инфраструктура как сервис (IaaS) — это предоставление виртуальных серверов, на которые клиенты устанавливают свой собственный софт. Доля этого сегмента составляет $50,4 млрд (20% рынка). Замыкает тройку сегмент платформ как сервиса (PaaS) объёмом $43,5 млрд (17%). Здесь клиенту предоставляют не только «голые» виртуальные сервера, но и системное и прикладное программное обеспечение для работы с ними.
Стабильную, но почти не растущую нишу ($43,4 млрд) занимают бизнес-процессы, предлагаемые как сервис (BPaaS). В отдельный сегмент выделилось управление инфраструктурой и безопасностью сетей ($14,7 млрд).
IDC прогнозирует двузначные средние темпы прироста (11,1%) в течение пяти лет в сегменте разработки и поддержки приложений. В исследованиях IDC упоминаются более 110 игроков этого рынка, среди которых есть и публичные, и частные игроки. Мы ожидаем консолидации этого нового рынка путём слияний и поглощений (M&A). Часть независимых игроков размещает акции на фондовом рынке.
Бизнес-модель
Procore Technologies — образцовый «убийца отрасли» на этапе агрессивного расширения. В данном случае речь идёт об отрасли программного обеспечения для управления проектами в строительстве. В компанию привлечено $648,9 млн от 13 инвесторов, включая таких как ICONIQ Strategic Partners, Bessemer Venture Partners, Tiger Global, D1 Capital Partners, Canada Pension Plan. Среди крупных покупателей акций есть и фонд Dragoneer.
Procore работает по SaaS модели, задействуя облачные сервера, что позволяет специалистам-строителям использовать мобильные приложения. Приложения для IOS и Android доступны в App Store и Google Play. Выпускается также бесплатное приложение Current Set.
Продукт компании — облачное программное обеспечение для управления строительством. Пользователи Procore получают возможность управлять строительством заводов, офисных зданий, жилых комплексов, университетских кампусов, торговых центров и т.п. Приложение выполняет функции управления проектом на всех этапах, включая такие, как:
- Предпроектная работа:
— сертификация,
— менеджмент участия в тендерах.
- Управление проектами:
— менеджмент проектов,
— контроль качества и безопасности,
— координация дизайн.
- Управление ресурсами.
- Финансовый менеджмент:
— проектное финансирование,
— документооборот,
— портфельное финансирование,
— планирование капитальных затрат,
— интеграция бухгалтерии.
Программное обеспечение Procore используется в 125 странах. Приложение Procore используется миллионом строительных проектов. Объём строительства с использованием Procore составляет $1 трлн (годом ранее — $880 млрд)
У компании 10,2 млн клиентов (+20% г/г) клиентов, в прошлом их число удваивалось за два года. Сейчас 800 клиентов платят более $100 тыс. в год. В прошлом году таковых было 650 тыс. Общее число специалистов, которые используют программное обеспечение Procore, составляет 1,6 млн человек.
Финансовые результаты компании
Выручка компании Procore Technologies Inc. в 2020 году составила $400,291 млн, на 38,4% больше, чем годом ранее ($289,194 млн). Стоимость продаж в 2020 году составила $71,663 млн, увеличившись на 34% по сравнению с предыдущим годом, когда она составляла $53,166 млн. Таким образом, выручка росла быстрее, чем стоимость продаж, что привело к увеличению валовой маржинальности.
На исследования и разработки в 2020 году было затрачено $124,661 млн, на 43,2% больше, чем годом ранее ($87,022 млн). Эти затраты в 2020 году составили 31,1% выручки. Годом ранее на их долю приходилось 30% выручки. Доля этого вида издержек не претерпела значительных изменений.
Затраты на маркетинг в 2020 году составили $189,032 млн, на 8,9% больше, чем годом ранее ($173,472 млн). Доля маркетинга в 2020 году составила 47,2% выручки. Годом ранее эта доля составляла 59,9% выручки. Следует обратить внимание, что доля затрат на продвижение за последний год уменьшилась на 21,3%.
На общие и административные расходы 2020 году было потрачено $73,465 млн, что на 26,3% больше, чем годом ранее ($5,158 млн). Доля общих и административных расходов в выручке составляет 18,3%. Годом ранее она составляла 20,1% выручки. Необходимо отметить, что доля затрат на общие и административные расходы за последний год уменьшилась на 9%.
Операционные убытки в 2020 составили $58,530 млн. Годом ранее они составляли $82,624 млн. В 2020 компания Procore понесла чистые убытки в размере $96,167 млн. В предшествующем году этот показатель составлял $83,107 млн.
Объём обязательств Procore составляет $365,395 млн. У компании $413,761 млн наличных средств.
Планы по использованию привлечённых средств
Компания намерена использовать привлечённую благодаря IPO сумму, которая составит $552,9 млн при размещении по средней цене диапазона ($608,5 млн — в случае исполнения опциона андеррайтерами), на общие корпоративные расходы, включая оборотный капитал, операционные расходы и CAPEX. Часть средств может быть использована для поглощения компаний приобретения технологий, сервисов и компонентов.
Факторы привлекательности
Компания обладает рядом преимуществ. В их числе можно выделить следующие:
— Программное обеспечение Procore используется в 125 странах. Приложение Procore используется миллионом строительных проектов. Объём строительства с использованием Procore составляет $1 трлн.
— У компании 10,2 млн клиентов (8,5 млн – год назад) клиентов, в прошлом их число удваивалось за два года. Сейчас 800 клиентов платят более $100 тыс. в год.
Общее число специалистов, которые используют программное обеспечение Procore составляет 1,6 млн человек.
— Выручка компании Procore Technologies Inc. в 2020 году составила $400,291 млн, на 38,4% больше, чем годом ранее ($289,194 млн).
Основные риски
Риски компании изложены на 36 страницах проспекта эмиссии, мы кратко перечислим наиболее важные:
— Спрос на приложения компании зависит от ситуации в строительной индустрии, в частности негативное влияние оказала эпидемия COVID-19.
— Развитие технологий в строительной индустрии может пойти не в соответствии с планами менеджмента Procore.
— Глобальная экспансия компании может столкнуться с новыми экономическими и регуляторными рисками.
— Бизнес-модель компании в значительной степени зависит от репутации и силы бренда Procore.
— И отрасль мобильных приложений и разработка специализированного программного обеспечения для корпораций высококонкурентны; капитализация ведущих игроков составляет $20-60 млрд, то есть значительно выше, чем у Procore.
— Компания хронически убыточна. Операционные убытки в 2020 составили $58,530 млн. В 2020 компания Procore понесла чистые убытки в размере $96,167 млн.
— Эмпирическое «правило 40%» нарушается: разность темпов прироста выручки (38%) и маржинальности убытков (24%) составляет лишь 14%, то есть намного меньше 40%, которые считаются нормой для успешной SaaS компании.
— После IPO 69,9% голосов акционерного собрания будут контролировать топ-менеджеры и крупные акционеры. В свободном обращении будет находиться лишь от 7,3% до 8% акций.
Компания не платила дивиденды в прошлом и не намерена выплачивать их в ближайшем будущем. Все средства будут направлены на развитие компании.
Детали IPO
Компания намерена разместить 9,47 млн обыкновенных акций на NYSE. Опцион на покупку, который компания предоставляет андеррайтерам, составляет 94 млн обыкновенных акций. После IPO совокупное число акций составит 128,13 млн обыкновенных акций без учёта опциона андеррайтеров (128,13 млн — с учётом опциона).
В свободном обращении будет находиться 7,3% обыкновенных акций, а в случае исполнения опциона андеррайтерами — 8%.
После IPO крупнейшим институциональным акционером станет ICONIQ Strategic Partners, который будет контролировать 36,6% голосов акционерного собрания. Другие крупнейшие акционеры — это Bessemer Venture Partners (13%), Tiger Global (7,2%), D1 Master Holdco (5,2%).
Президент и CEO, Крейг Кортманш, будет обладателем 7 млн акций (54% голосов).
Диапазон размещения составляет от $60 до $65 за акцию, средняя цена — $62,50.
Объём размещения, находится в диапазоне от $568,20 млн до $615,55 млн, в среднем составляя $591,87 млн. В случае исполнения опциона андеррайтерами объём размещения увеличится и составит от $624,60 млн до $676,65 млн, в среднем — $650,62 млн.
Оценка капитализации компании организаторами размещения составляет от $7,688 млрд до $8,328 млрд, в среднем — $8,008 млрд. C учётом опциона андеррайтеров капитализация возрастает и находится в пределах от $7,744 млрд до $8,389 млрд, в среднем — $8,066 млрд.
Напомним, что выручка компании за 2020 год составила $400,291 млн. Таким образом, организаторы размещения используют мультипликатор капитализации к выручке (P/Sales), составляющий 20.00.
Оценка капитализации
Сектор, в котором работает Procore Technologies Inc., — это программное обеспечение, а точнее — SaaS. Для оценки капитализации компании воспользуемся мультипликаторами, характерными для этого направления. Мы взяли за основу тот же список аналогов, который ранее использовали при IPO компании Sumo Logic, Inc. (SUMO). Медианный мультипликатор P/S для этого сектора равен 19,0, а средневзвешенный по капитализации — 6,55.
Для сравнения укажем, что мультипликатор P/S компании Autodesk Inc. (ADSK) составляет 15,95, а мультипликатор P/S компании ANSYS, Inc. (ANSS) равен 1609.
С использованием медианного мультипликатора и выручки за последние отчётные 12 месяцев ($400,291 млн), компанию Procore Technologies Inc. можно оценить в $7,605 млрд, а стоимость акции — в $59,35, то есть на 5,04% ниже, чем средняя оценка акции организаторами размещения.
Обсуждение перспектив IPO
В сентябре 2020 года начался небывалый бум IPO после фантастически успешного размещения компании SnowFlake (SNOW). Отметим, что Procore подавала заявку на IPO ещё в феврале 2020 года, и сейчас на сайте SEC опубликована уже четвёртая ревизия этой заявки. Причиной промедления стала пандемия коронавируса, поскольку компания опасалась, что остановка строительных проектов отрицательно скажется на показателях.
В условиях переоценённости всего облачного сегмента инвестор в акции такого модного сектора, как облачный SaaS, должен ориентироваться на инвестиционный горизонт не менее 5 лет или выждать до полугода после IPO, пока цены не снизятся до более благоприятного уровня. К настоящему моменту стоимость акций многих компаний, которые с блеском провели IPO осенью 2020 года и зимой существенно подорожали, снизилась к уровню IPO, а иногда и ниже. Отметим, что, хотя фондовый рынок и сохраняет определенный интерес к IPO, многие недавние размещения проходят без значительного успеха. Переключение внимания на компании реальной экономики, отвлекает внимание и средства инвесторов от IPO.
Размещение организуют 10 андеррайтеров, во главе с Goldman Sachs, J.P. Morgan, Barclays, Jefferies. Компания хорошо известна в индустрии, а история о том, как её основатель, Крейг Кортманш, начав строить дом в Санта-Барбаре в 2002 году, в итоге создал популярный SaaS-сервис, получила хорошее медийное освещение.
Учитывая совокупность перечисленных факторов, мы ожидаем роста стоимости акций Procore Technologies Inc. (PCOR) к закрытию в первый день торгов на 7% по отношению к средней величине диапазона. Цена акции может вырасти до $67.