Инвестиционная идея
PPLCorporation- американская мультисетевая компания, расквартированная в Пенсильвании. Основными видами деятельности холдинга являются распределение электроэнергии и газа, а также генерация электроэнергии.
Мы рекомендуем «Покупать» акции PPLс целевой ценой $ 31,5. Потенциал составляет 23,7% с учетом дивидендов 2021Е в перспективе 12 мес.
|
PPL |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена |
$31,46 |
|
Текущая цена |
$26,78 |
|
Потенциал с учетом дивидендов |
23,7% |
* EBITDA компании за 9 мес. 2020 года выросла на 1% г/г, несмотря на воздействие пандемии COVID-19.
* После планируемой продажи подразделения Western Power Distribution (WPD) в середине 2021 года все активы PPL будут консолидированы на территории США, что позволит снизить валютные риски компании.
* PPLпредлагает инвесторам одну из самых высоких дивидендных доходностей в сегменте Utilitiesна американском рынке — DY2021Eсоставляет 6,3%.
* Компания подготовила масштабный план CAPEXна 2020–2024 годы с суммарными инвестициями около $14 млрд.
* В конце 2020 года компания в 9-й раз подряд получила награду J.D. Power Satisfaction Award за высокое качество обслуживания потребителей на восточном побережье США. Эта награда стала уже 28-й с 2000 по 2020 год.
Описание эмитента
PPLCorporation- американская сетевая компания, расквартированная в Аллентауне, штат Пенсильвания. Основными видами деятельности компании являются распределение электроэнергии (Великобритания, Кентукки, Пенсильвания, Вирджиния и Теннесси) и газа (Кентукки), а также генерация электроэнергии (Кентукки). Таким образом, активы компании сосредоточены в трех регулятивных зонах:
|
Основные показатели обыкн. акций |
|||||
|
Тикер |
PPL |
||||
|
ISIN |
US69351T1060 |
||||
|
Рыночная капитализация |
$20,6млрд |
||||
|
Enterprise value (EV) |
$44,0 млрд |
||||
|
Мультипликаторы |
|||||
|
P/ELTM |
10,9 |
||||
|
P/E2021E |
10,8 |
||||
|
EV/EBITDALTM |
10,6 |
||||
|
EV/EBITDA2021Е |
9,5 |
||||
|
DY 2021E |
6,3% |
||||
|
Финансовые показатели, млрд $ |
|||||
|
Показатель |
2018 |
2019 |
2020E |
||
|
Выручка |
7,8 |
7,8 |
7,9 |
||
|
EBITDA |
4,0 |
4,1 |
4,4 |
||
|
Чистая прибыль |
1,8 |
1,7 |
1,7 |
||
|
Дивиденд, $ |
1,6 |
1,7 |
1,7 |
||
|
Денежный поток |
-0,4 |
-0,7 |
-0,5 |
||
|
Финансовые коэффициенты |
|||||
|
Показатель |
2018 |
2019 |
2020E |
||
|
Маржа EBITDA |
51,9% |
53,1% |
56,0% |
||
|
Чистая маржа |
23,5% |
22,5% |
22,0% |
||
|
ROE |
15,7% |
13,4% |
12,8% |
||
|
Чистый долг /EBITDA |
5,3х |
5,4х |
5,3х |
||
— UKRegulatedSegment:сегмент представлен подразделением PPLGlobal, под управлением которой находится регулируемая компания Western Power Distribution (WPD) и хеджинговые операции по страхованию валютных рисков. WPDявляется распределительной компанией, функционирующей в юго-западной и центральной части Англии, а также южном Уэльсе. WPDобслуживает 7,9 млн британских потребителей;
— KentuckyRegulatedSegment:сегмент контролирует регулируемыеLG&E и Kentucky Utilities Company, занимающиеся распределением электроэнергии и природного газа и обслуживающие 1,3 млн потребителей в штатах Кентукки и Вирджиния. В собственности подразделения также сосредоточено 7,5 ГВт регулируемой генерирующей мощности;
— PennsylvaniaRegulatedSegment:сегмент представлен подразделением PPLElectricUtilitiesCorporation, которое оказывает услуги по распределению электроэнергии для 1,4 млн потребителей в восточной и центральной части штата Пенсильвания.
Территория обслуживания компании в 2019 году по площади составила около 106 тыс. кв. км. Объем активов тарифной базы на конец 2019 года достигнут на уровне $ 28,3 млрд. За 2019 год PPLпередала 140млрд кВт/ч электроэнергии. Совокупная стоимость активов PPLна конец 2019 года оценивается в $ 45,7 млрд. Выручка группы за 2019 год составила $ 7,8 млрд.
Источник:данные компании
Стратегия развития
С точки зрения стратегии развития компании целесообразно выделить следующие структурные компоненты:
1. Планируемая продажа бизнеса в Соединенном Королевстве и эксклюзивная концентрация производственных активов на территории США.
2. Масштабные капитальные инвестиции в повышение надежности электрических и газовых сетей, а также рост инфраструктуры распределения электроэнергии, производимой за счет возобновляемых источников.
3. Стабильность и привлекательность дивидендной политики для акционеров.
4. Сокращение эмиссии CO2в результате операционной деятельности компании и декарбонизация производственных мощностей в части сокращения выработки угольных электростанций.
1. Главный аспект долгосрочного позиционирования PPLбыл неожиданно обнародован в августе 2020 года: компания объявила о желании продать подразделение Western Power Distribution, функционирующее в Соединенном Королевстве.После транзакции PPLне будет владеть активами за пределами США, что и является основным стимулом процесса продажи. О том, что компания намерена сконцентрировать производственную деятельность в Новом Свете, заявил CEOPPLВинсент Сорги: «Мы считаем, что есть возможность повышения стоимости компании за счет продажи Western Power Distribution (WPD) и стратегического изменения позиционирования портфеля PPL с его полной концентрацией на территории США». PPLуже выбрала JPMorganв качестве посредника в процессе продажи и планирует завершить транзакцию к середине 2021 года.
Основные причины продажи не конкретизировались менеджментом. Однако выделим два ключевых фактора, которые подтолкнули руководство к столь решительному шагу.
* Финансовые риски и сопутствующие расходы, ассоциируемые с Western Power Distribution.В связи с расположением бизнеса в другой финансовой юрисдикции PPLпостоянно сталкивается с дополнительными валютными и налоговыми рисками. Brexit, события которого добавляют значительной волатильности курсу пары USD/GBP, вносит вклад в долларовую динамику чистой прибыли группы.
Источник:данные компании
Большую часть деривативов группы составляют валютные свопы доллар — фунт, заключаемые компанией с целью фиксации в долларах выручки и чистой прибыли, получаемой в UKRegulatedSegment. Как показывает рисунок выше, финансовый ущерб от подобных операций довольно значителен (минус $ 190 и минус $ 76 млн в 2018-м и 2020-м соответственно), что негативно воспринимается практически всеми стейкхолдерами компании, в том числе и инвесторами.
Налоговые риски, которые несет PPLв связи с производственной деятельностью в Великобритании, возможно, стали ключевым фактором решения о продаже компании в 2020 году. Изменения налоговой ставки на прибыль корпораций, которые уже произошли в 2020 году (подробнее в разделе «Финансовые результаты»), и ее вероятные дальнейшие колебания в связи с рисками недополучения британским бюджетом доходов на этапе post-Brexitтакже наносят реальный ущерб финансовым результатам компании. Что еще более важно, подобные регулятивные изменения не поддаются контролю со стороны компании и увеличивают расходы. А подобные расходы, в свою очередь, особенно болезненны для регулируемых электроэнергетических компаний, работающих на основании утверждаемых тарифов.
- Удачный момент для продажи в связи с подготовкой новых долгосрочных регулятивных планов в британской электроэнергетике.Участники отрасли готовятся к согласованию долгосрочных планов регулирования тарифов RIIO-ED2 (2023–2028 гг.). Все документы должны быть представлены британскому регулятору Ofgemк середине 2021 года. Менеджмент PPLотмечает, что новый владелец в случае совершения транзакции в начале 2021 года может повлиять на планы WPDв рамках долгосрочного тарифа, что дает значительное стратегическое преимущество. В рамках смещения интересов позиционирования PPLкомпании невыгодно осуществлять административные и управленческие расходы по согласованию планов с учетом отсутствия стратегической заинтересованности в бизнесе.
Стоимость активов WPDна конец третьего квартала 2020 года оценивается около $ 19 млрд. Среди вероятных покупателей выделяются компании Iderdrolaи NationalGrid. С учетом того что 28% выручки и 39% активов компании на конец 2019 года находятся в ведении WPD, холдинг PPLбудет нацелен на «бартерный обмен» в расчете заполучить сетевые активы на территории США. В противном случае операционные мощности не смогут обеспечить притока чистой прибыли, необходимой для поддержания конкурентоспособности компании на американском рынке акций, поскольку большая часть EPSPPLв последние годы формируется за счет WPD.
Источник:данные компании
- Согласно плану CAPEXна 2020–2024 годы, компания планирует капитальные инвестиции в инфраструктуру объемом более $ 14 млрд. Весь объем инвестиций включен в тарифную программу компании, находящуюся на рассмотрении регуляторов в США. Большая часть капиталовложений будет направлена на замену устаревшего оборудования, установку технологий «умных» сетей, строительство новых линий и подстанций, внедрение инструментов защиты от разрядов молний, развитие и установку инженерно-технологического решения Arc Sense, автоматически ограничивающее подачу э/э к пострадавшим электросетям, установку систем защиты критически значимых объектов от воздействия природных стихий.
Источник:данные компании
Источник:данные компании
- Несмотря на невысокие темпы роста ежегодных дивидендов, компания стабильно повышает выплаты в пользу акционеров даже при невысоких финансовых результатах. Средний годовой рост (CAGR) дивидендов за последние 16 лет составил 3,48% при том, что CAGRпоследние 5 лет снизился до 1,76%. Это связано с тем, что компания таргетирует высокую норму дивидендных выплат: медиана за 2017–2020 годы составила 68,9%. Данный факт ограничивает ресурсы роста ежегодного дивиденда лишь увеличением чистой прибыли, динамика которой в последние годы неоднородна. Тем не менее выплаты по дивидендам растут стабильно, предоставляя акционерам высокую доходность: DY2021Eоценивается на уровне 6,25%.
Источник:данные компании
График наглядно демонстрирует, что компания прибегала к другим источникам финансирования дивидендных выплат (в частности, нераспределенной прибыли), если полученной за период чистой прибыли было недостаточно для обеспечения роста дивидендов.
- Ключевыми целями в сфере ESGдля компании являются постепенная декарбонизация, проектный инжиниринг в сегменте солнечной энергетики и сокращение эмиссии углекислого газа. PPLставит цель сокращения эмиссии CO2в окружающую среду на 80% к 2050 году относительно уровней выбросов в 2010 году. Компания собирается достигнуть данную цель за счет постепенного сокращения угольных мощностей. Необходимо отметить, что с учетом микса мощностей на конец 2019 года, когда на угольную генерацию приходилось чуть меньше 80% производимой компанией э/э, выбытие угольных электростанций может оказать заметный эффект на финансовые результаты компании.
В 2019 году PPLвновь был присвоен ESGрейтинг BBB. MSCIв отчете сделала значительный акцент на то, что компания могла получить и более высокую оценку, если бы не отставание от конкурентов в сфере развития возобновляемой энергетики.
Источник:данные MSCI
Ключевым направлением развития в сфере возобновляемой энергетики для PPLв ближайшие годы, по заявлению руководства компании, станет инжиниринг в сфере солнечной электроэнергетики. За это ответственна управляющая компания SafariEnergy, которая занимается установкой и технической поддержкой генерирующих солнечных панелей.
Факторы привлекательности
- Высокая дивидендная доходность акций PPL.Несмотря на медленный рост дивидендов (CAGRза последние 5 лет составила лишь 1,76%), DY2021Е году оценивается в 6,3%. Это одно из самых высоких значений в отрасли, медиана по дивидендной доходности ключевых конкурентов составляет лишь 3,8%. Компания таргетирует норму дивидендных выплат в диапазоне 60–70%.
- Более стабильный рост операционных результатов после продажи Western Power Distribution и консолидации производственных активов на территории США. Стратегический разворот компании относительно британских активов действительно может значительно усилить позиции PPLза счет митигации налоговых и валютных рисков подразделения. Однако фактический экономический эффект для PPLбудет в немалой степени зависеть от условий транзакции: компания явно предпочтет схему «активы в США + cash» вместо «purecash» в рамках платежа. В противном случае PPLможет столкнуться с нехваткой активов для обеспечения роста EPSна 5–7% в рамках сохранения конкурентоспособности относительно ключевых конкурентов.
- Высокая степень качества оказываемых услуг. Компания PPLElectric22 декабря 2020 года в 9-й раз подряд получила награду J.D. PowerSatisfactionAwardза высокое качество обслуживания потребителей на восточном побережье США. С 2000 по 2020 год подразделения PPLв совокупности получили 28 подобных наград. Потребители среди конкурентных преимуществ компании особенно отмечают надежность обслуживания, цену на э/э, систему сопровождения расчетов и отношение к клиентам.
- Значительные инвестиции в дальнейшее увеличение надежности электрических сетей и снижение потерь.План CAPEXна 2020–2024 годы предполагает ежегодные капитальные инвестиции в размере не менее 28% от прогнозируемой выручки. Приоритетом компании станет установка технологий «умных сетей» и внедрение инструментов контролирования потерь э/э (проект Arc Sense).
Отраслевые тенденции
- По прогнозам EIA, до 2025 года в электроэнергетике США будет преобладать тренд закрытия угольных электростанций. Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 годах около половины новых вводов будет приходиться на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% будут приходиться на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа.
- Учитывая прогнозируемое снижение потребления электроэнергии в 2020 году, ожидается рост показателя в 2021 году.Восстановление экономики даст стимул одной из наиболее фундаментальных отраслей и возобновит инвестиции в электроэнергетическую отрасль. Снижение энергопотребления в коммерческом и производственном сегментах в этом году будет компенсировано сокращением топливных расходов. По данным EIA, стоимость угля и газа уменьшится в этом году на 3,5% и 15,2% соответственно. При этом в 2021 году EIAпрогнозирует стабильные цены на газовую и угольную генерацию относительно 2020 года: 1 МВт/ч угольной генерации в следующем году обойдется в $ 16–20, газовой генерации — $ 17–24.
Источник:данные EIA
Финансовые показатели
- 2020 год тяжело назвать удачным для PPL: чистая прибыль компании за 9 мес. снизилась на 14,7% г/г. При этом падение выручки было не столь значительным (-1% г/г), а EBITDAвыросла на 1%. Главной причиной столь заметного снижения чистой прибыли оказалось британское подразделение компании Western Power Distribution. С 1 апреля 2020 года налог на прибыль корпораций был утвержден на уровне 19% против планируемых ранее 17%. В связи с этим компания столкнулась с увеличением отложенных налоговых обязательств в бухгалтерском балансе на $ 481 млн с начала года. Прямой эффект налоговой ставки на чистую прибыль менеджмент PPLоценивает в минус $ 102 млн, или $ 0,13 на акцию, за 9 мес. 2020 года. Кроме того, за сентябрь 2019 — сентябрь 2020 года PPLстолкнулась с потерями по валютным спотам доллар — фунт, которые были вызваны ростом курса фунта. Потери по «хеджам» за 9 мес. 2020 года оцениваются в $ 76 млн. Наконец, третьим по значимости фактором воздействия на чистую прибыль компании стали расходы, связанные с COVID-19: прямые потери с начала 2020 года составили $ 21 млн. Без учета данных потерь чистая прибыль PPLза 9 мес. 2020 года выросла на $ 9 млн, или на 0,7%.
- Пандемия не оказала негативного влияния на динамику выплаты дивидендов PPL. Компания произвела ежеквартальную выплату дивидендов равными долями: $ 0,42 на акцию. Таким образом, годовой рост совокупных дивидендов в 2020 году составил 0,5%. Норма выплаты дивидендов за сентябрь 2019 — сентябрь 2020 года при нормализованном EPSсоставила 69,6%. В 2021 году PPLпланирует прирост дивидендов на 1% г/г.
- Компания активно пользуется долговым финансированием: соотношение «Чистый долг / EBITDA»на конец 2020 года прогнозируется на уровне 5,3х, при среднем 5,0х по отрасли. Соотношение «Долг / Собственный капитал»PPLсоставляет 1,8х, при медиане по ключевым конкурентам в 1,5х.
- По результатам 9 мес. 2020 года компания сузила прогноз по EPSна конец финансового периода с $2,40–2,60 до $ 2,40–2,50. Менеджмент таргетирует нижнюю границу диапазона и связывает это в первую очередь с теплой погодой в первой половине 2020 года.
PPL: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $
|
Данные за 3-й квартал |
Данные за 9 месяцев |
|||||
|
2019 |
2020 |
Изменение |
2019 |
2020 |
Изменение |
|
|
Выручка |
1 933 |
1 885 |
-2,48% |
5 735 |
5 678 |
-0,99% |
|
EBITDA |
1 062 |
1 035 |
-2,54% |
3 101 |
3 132 |
1,00% |
|
EBITDA маржа |
54,94% |
54,91% |
-0,03% |
54,07% |
55,16% |
1,09% |
|
EBIT |
727,0 |
694,0 |
-4,54% |
2 151 |
2 126 |
-1,16% |
|
EBIT маржа |
37,61% |
36,82% |
-0,79% |
37,51% |
37,44% |
-0,06% |
|
Чистая прибыль |
475,0 |
281,0 |
-40,84% |
1 382 |
1 179 |
-14,69% |
|
Чистая маржа |
24,57% |
14,91% |
-9,67% |
22,70% |
20,76% |
-3,33% |
Источник:данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
PPL: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $
|
Фактические данные |
Прогноз |
||||||
|
FY Dec-17 |
FY Dec-18 |
FY Dec-19 |
FY Dec-20 |
FY Dec-21 |
FY Dec-22 |
FY Dec-23 |
|
|
Выручка |
7 447 |
7 785 |
7 769 |
7 881 |
8 172 |
8 470 |
8 849 |
|
EBITDA |
4 173 |
4 038 |
4 126 |
4 416 |
4 628 |
4 917 |
5 048 |
|
EBITDA маржа |
56,0% |
51,9% |
53,1% |
56,0% |
56,6% |
58,1% |
57,0% |
|
Амортизация |
1 105 |
1 172 |
1 280 |
1 269 |
1 324 |
1 444 |
1 371 |
|
EBIT |
3 068 |
2 866 |
2 846 |
3 147 |
3 304 |
3 473 |
3 677 |
|
EBIT маржа |
41,2% |
36,8% |
36,6% |
39,9% |
40,4% |
41,0% |
41,6% |
|
Чистая прибыль |
1 128 |
1 827 |
1 746 |
1 731 |
1 872 |
2 026 |
2 134 |
|
Чистая маржа |
15,1% |
23,5% |
22,5% |
22,0% |
22,9% |
23,9% |
24,1% |
|
EPS, $ |
1,6 |
2,6 |
2,4 |
2,4 |
2,4 |
2,6 |
2,7 |
|
Дивиденд на акцию, $ |
1,6 |
1,6 |
1,7 |
1,7 |
1,7 |
1,7 |
1,8 |
|
Норма дивидендных выплат |
95,7% |
62,9% |
68,8% |
69,1% |
68,8% |
64,6% |
65,9% |
|
Чистый долг |
20 790 |
21 408 |
22 229 |
23 375 |
24 078 |
24 092 |
NA |
|
Чистый долг / EBITDA |
5,0x |
5,3x |
5,4x |
5,3x |
5,2x |
4,9x |
NA |
|
Собственный капитал |
10 761 |
11 657 |
12 991 |
13 481 |
14 576 |
15 042 |
NA |
|
CFO |
2 461 |
2 821 |
2 427 |
2 839 |
3 410 |
NA |
NA |
|
CAPEX |
3 133 |
3 238 |
3 083 |
3 336 |
3 114 |
2 559 |
NA |
|
FCFF |
-672 |
-417 |
-656 |
-497 |
296 |
NA |
NA |
Источник:данные компании, прогнозы Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
Оценка
При сравнительном подходе мы использовали 2 техники — оценку по мультипликаторам относительно аналогов, а также анализ стоимости по собственным историческим мультипликаторам.
Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $ 26,6 млрд, или $ 34,5 на акцию.
Анализ стоимости по историческим мультипликаторам транслирует целевую капитализацию $ 21,8 млрд, или $ 28,4 на акцию.
Комбинированная целевая цена $ 31,5 на акцию на 12 мес. с потенциалом 17,5%к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие 4 квартала (NTM) составляет 23,7%. Исходя из уровня потенциала, мы рекомендуем инвесторам обратить внимание на компанию и присваиваем PPLрейтинг «Покупать».
|
Компания |
P/E 2020E |
P/E 2021E |
EV/EBITDA 2020E |
EV/EBITDA 2021E |
P/DPS 2020E |
P/DPS 2021E |
P/S 2020E |
P/S 2021E |
|
PPL |
11,1 |
10,8 |
10,0 |
9,5 |
16,1 |
16,0 |
2,6 |
2,5 |
|
Ameren |
22,0 |
20,1 |
11,9 |
11,0 |
37,6 |
35,9 |
3,2 |
3,0 |
|
Avangrid |
22,8 |
20,1 |
11,5 |
10,5 |
25,4 |
25,1 |
2,2 |
2,1 |
|
Avista |
21,5 |
19,2 |
10,4 |
9,7 |
24,6 |
23,7 |
2,0 |
1,9 |
|
Black Hills |
16,3 |
15,4 |
11,1 |
10,3 |
27,4 |
25,9 |
2,0 |
1,9 |
|
CMS Energy |
21,6 |
20,2 |
13,0 |
12,2 |
35,3 |
33,1 |
2,4 |
2,3 |
|
E.ON SE |
14,8 |
13,1 |
8,4 |
8,1 |
19,0 |
18,1 |
0,4 |
0,4 |
|
RWE AG |
21,8 |
17,4 |
6,9 |
6,3 |
39,5 |
37,0 |
1,5 |
1,3 |
|
Sempra Energy |
16,3 |
15,7 |
12,7 |
11,9 |
30,1 |
27,9 |
3,2 |
3,1 |
|
National Grid |
16,7 |
15,7 |
11,9 |
11,5 |
28,6 |
34,9 |
1,9 |
2,4 |
|
Unitil |
20,5 |
18,1 |
9,5 |
8,6 |
NA |
28,1 |
1,5 |
1,4 |
|
CenterPoint Energy |
16,2 |
15,2 |
9,5 |
9,4 |
31,6 |
37,4 |
1,4 |
1,4 |
|
NiSource |
16,6 |
16,0 |
10,9 |
10,4 |
26,1 |
24,4 |
1,6 |
1,5 |
|
Медиана |
18,6 |
16,7 |
11,0 |
10,4 |
28,6 |
28,0 |
1,9 |
1,9 |
|
Целевая капитализацияPPL, млрд $ |
34,8 |
32,0 |
25,3 |
24,5 |
36,4 |
36,1 |
11,6 |
11,8 |
Источник:Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Акции на фондовом рынке
Акции PPLв текущем году торгуются значительно хуже рынка. Индекс S&P500 с 31 декабря 2019 года поднялся более чем на 14%, а акции PPLснизились на 22,16%. Отраслевой индекс S&P 500 (Utilities) хоть и потерял за год около 3%, но также торговался значительно лучше акций PPL.
Источник:Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Техническая картина
На недельном графике акции PPLторгуются в широком долгосрочном канале с уровнем сопротивления 31 и поддержкой 25. В нижней границе диапазона цена 25–26,5 может стабилизироваться, что, на наш взгляд, делает этот район подходящим для формирования длинных позиций.
Источник:charts.whotrades.com