Перспективный спин-офф DTE Energy

Инвестиционная идея

DTE Energy — крупнейшая электроэнергетическая компания штата Мичиган, преимущественно работающая в сфере электрогенерации и распределения газа и электроэнергии.

Мы рекомендуем «Держать» акции DTE Energy с целевой ценой $ 131,9. Потенциал 10,3% с учетом дивидендов NTM в перспективе 12 мес. Длинные позиции по DTE стоит формировать на ценовых коррекциях.

  • Финансовые результаты компании в 2020 году, несмотря на воздействие пандемии COVID-19, характеризуются высоким качеством: выручка за 9 мес. снизилась на 6,6%, но чистая прибыль выросла на 21,2%.
  • В 2021 году компания планирует осуществить спин-офф нерегулируемого сегмента, что позволит обеспечить более стабильный прирост EPSи привлечь инвесторов, ориентированных на низкий уровень риска.
  • Планируемый к выделению в ходе спин-офф DTEMidstream функционирует за счет долгосрочных контрактов со средним сроком 9,3 года, что обеспечивает стабильность выручки.

DTE Energy

Рекомендация

Держать

Целевая цена

$ 131,9

Текущая цена

$ 123,5

Потенциал с учетом дивидендов

10,3%

Компания активно наращивает возобновляемую генерацию и ставит цель достижения углеродной нейтральности к 2050 году за счет закрытия угольных электростанций и инвестиций в энергоэффективные технологии.

DTE прогнозирует EPS 2021 года в диапазоне $ 6,88–7,26, что на 1,9% выше прогнозного показателя на 2020 год.

Описание эмитента

DTE Energy — американская энергетическая компания, базирующаяся в Детройте, штат Мичиган. Ключевыми видами деятельности DTE являются производство, распределение и торговля электроэнергией, а также распределение, сбор, хранение и торговля природным газом. В состав компании входят следующие производственные сегменты:

— DTE Electric: генерация (в том числе из возобновляемых источников), покупка, распределение и продажа электроэнергии 2,2 млн клиентов в юго-восточной части штата Мичиган;

— DTE Gas: покупка, хранение, транспортировка, распределение и продажа газа 1,3 млн клиентов;

— DTE Non-utility Operations: некоммунальные трубопроводы и сбор природного газа (Midstream), энергетические промышленные проекты, энерготрейдинг и маркетинг;

— DTE Corporate: операции холдинговой компании и финансовые инвестиции.

Основные показатели обыкн. акций

Тикер

DTE

ISIN

US2333311072

Рыночная капитализация

$ 23,9 млрд

Enterprise value (EV)

$ 42,8 млрд

Мультипликаторы

P/E LTM

17,9

P/E 2021E

17,5

EV/EBITDA LTM

12,5

EV/EBITDA 2021Е

11,5

DY 2021E

3,5%

Финансовые показатели, млрд $

Показатель

2018

2019

2020E

Выручка

14,2

12,7

12,2

EBITDA

2,7

3,0

3,5

Чистая прибыль

1,1

1,2

1,4

Дивиденд, $

3,6

3,8

4,1

Денежный поток

-0,3

-0,3

-0,9

Финансовые коэффициенты

Показатель

2018

2019

2020E

Маржа EBITDA

19,1%

23,3%

28,9%

Чистая маржа

8,0%

9,2%

11,0%

ROE

11,2%

10,0%

10,9%

Чистый долг / EBITDA

5,2х

5,9х

5,5х

DTE Electric и DTE Gas полностью регулируются агентством Michigan Public Service Commission (MPSC), а следовательно, тарифы на электроэнергию и газ включают базовые издержки компаний и норму прибыли.

Некоммунальные трубопроводы и газовые хранилища (в том числе проекты NEXUS и Vector, частично находящиеся на территории провинции Онтарио, Канада) консолидированы в DTE Midstream. Активы DTE Midstream обеспечивают сбор, компрессию и передачу газа, а также прочие сопутствующие операции, имеющие место между этапами извлечения (Upstream) и переработки газового сырья (Downstream). Трубопроводы этого сегмента бизнеса по большей части находятся не на территории штата Мичиган. DTE Midstream не относится к регулируемым тарифными агентствами штатов видам деятельности.

Совокупная выручка DTE Energy за 2019 год составила $ 12,7 млрд. Стоимость активов на конец третьего квартала 2020 года оценивается в $ 44,4 млрд.

Источник: данные компании

Стратегия развития

С точки зрения стратегии развития компании целесообразно выделить следующие структурные компоненты:

1) Стратегическая сегментация бизнеса в рамках коммунальных и некоммунальных услуг.
2) Стабильный рост выплат в пользу акционеров компании.
3) Снижение выбросов CO2, инвестиции в возобновляемую генерацию, развитие программ энергоэффективности.
4) Капитальное обновление инфраструктуры, инвестиции в автоматизацию работы распределительных сетей и кибербезопасность.

1) В середине 2021 года компания планирует осуществить стратегический спин-офф Midstream-операций.

DTE планирует масштабную реструктуризацию бизнеса в середине 2021 года: компания работает над процессом разделения DTE Midstream и DTE Utilities. Руководство холдинга отмечает, что данный шаг в первую очередь направлен на обеспечение прозрачности работы DTE. После сделки, которая будет освобождена от налогообложения, в собственности DTE Utilities окажется часть бизнеса, подпадающая под тарифное регулирование (коммунальные услуги и инфраструктура), а также энерготрейдинг и промышленные проекты в сфере коммунальных услуг для оптовых и розничных покупателей.

До сделки

После сделки

Источник: данные компании

Ключевым преимуществом DTE Utilities по результатам сделки компания считает более точное прогнозирование EPS: после спин-офф DTE Energy таргетирует ежегодный рост EPS на 5–7% до 2025 года. Данный процент роста будет иметь более высокий уровень корреляции с закладываемыми в тариф нормами прибыли и привлекать акционеров, ориентированных на стабильные вложения, ассоциируемые с низким уровнем риска.

DTE Midstream будет сконцентрирована на сборе, первичной обработке, хранении и доставке природного газа (в том числе возобновляемого) из мест добычи в места переработки. Таким образом, в управлении DTE Midstream окажутся 12 линий трубопроводов, два газовых хранилища и проект по строительству газопровода LEAP, который планируется завершить в конце 2020 — начале 2021 года. Структура текущего регулятивного профиля DTE и целевой направленности CAPEX до транзакции и аналогичные показатели DTE Utilities после транзакции представлены на рисунке выше.

Дальнейший рост сегмента DTE Midstream будет обеспечиваться за счет долгосрочных контрактов с зафиксированными сроками добычи и величиной запасов природного газа в скважинах. Для сегмента в 2021 году таргетируется соотношение «Чистый долг / EBITDA» на уровне 4х и коэффициент выплат 50%. Это даст компании преимущество в рамках перспективного наращивания нормы выплат. Midstream, таким образом, будет находиться в сегменте растущих компаний нефтегазового сектора и ориентироваться на более высокий уровень риска. Структура заключенных соглашений по ключевым направлениям деятельности DTE Midstream представлена ниже.

Источник: данные компании

DTE Midstream, таким образом, сосредоточена на стратегическом взаимодействии с крупными добывающими компаниями на основе долгосрочных контрактных соглашений.

После завершения сделки спин-офф действующие акционеры сохранят текущие акции DTE Energy и получат дивиденды pro-rata в виде акций DTE Midstream.

  1. После спин-оффа компания планирует нарастить дивиденды в 2022 году на 8–10% при изначально планируемом увеличении на 6%.

DTE Energy выплачивает дивиденды ежегодно в течение более чем столетнего периода. Дивиденды выплачиваются компанией квартально, не всегда сохраняя равномерность долей, но со стабильным увеличением. Рост дивидендных выплат в 2020 году составил 6,7% г/г. Учитывая планируемый спин-офф, прогнозируется рост денежного дивиденда на 6,9% г/г в 2021 году, до $ 4,3 на акцию (DY 2021E 3,5%).

Источник: данные компании, Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»

Норма дивидендных выплат для DTE Utilities будет поддерживаться в характерном для сектора диапазоне 60–70%. Менеджмент компании объявил, что норма выплат для DTE Midstream таргетируется на уровне 50%, что дает возможность реализации политики роста DPS в будущих периодах, в том числе за счет повышения коэффициента выплат.

За последние пять лет (2016–2020) среднегодовой темп роста (CAGR) по выплачиваемым дивидендам составил солидные 5,8%. При этом за последние 16 лет CAGR также довольно высок — 4,3%. Это делает дивидендную политику компании довольно привлекательной для акционеров, особенно принимая во внимание факт сегментации бизнеса и потенциально более стабильный прирост финансового результата.

  1. DTEпланирует достигнуть чистого нулевого выброса CO2и парниковых газов к 2050 году за счет декарбонизации и программ повышения энергоэффективности.

В течение следующих двух лет компания планирует остановить работу 3 из 5 оставшихся угольных электростанций. С 2009 года DTE инвестировало около 3 млрд долларов в возобновляемую энергетику, и к 2024 году планируются дополнительные инвестиции в размере 2 млрд долларов.

Одним из ключевых проектов компании в сегменте возобновляемой энергетики является инициатива MIGreenPower, реализуемая на территории штата Мичиган. Программа подразумевает участие потребителей в формировании микса мощностей в электросетях. За незначительную доплату, $ 18,2, при среднем уровне расхода электроэнергии 650 кВт в месяц покупатель может довести процент возобновляемой электроэнергии в структуре собственного потребления до 100%. Помимо этого, DTE в 2019 году запустила Charging Forward, программу софинансирования строительства объектов зарядной инфраструктуры в штате Мичиган.

DTE таргетирует нулевые выбросы CO2 и парниковых газов к 2050 году. При этом компания планирует снижать выбросы поступательно: 32% к 2023 году, 50% к 2030 году, 80% к 2040-му и 100% к 2050-му. Программа мероприятий, способствующая достижению поставленной цели, включает в себя:

— остановку и переоборудование угольных станций на газовое топливо;

— инвестиции в возобновляемую и атомную генерацию;

— развитие программ добровольной поддержки возобновляемой электроэнергетики потребителями.

  1. Компания ориентирована на эффективное обновление инфраструктуры, способствующее повышению не только производственной отдачи, но и безопасности эксплуатации основных фондов.

Объем пятилетнего инвестиционного плана компании за последние 5 лет вырос на $ 7 млрд. Больший упор DTE делает на вложения в электросетевые объекты и генерацию.

Источник: данные компании

Значительную долю инвестиций в плане CAPEX 2021–2025 занимает обновление сетей в связи с реализацией программ интеллектуального контроля передачи электроэнергии. В целом же компания таргетирует три ключевых направления: сети, базовая инфраструктура и возобновляемая генерация, долю которой в портфеле к 2024 году планируется довести до 17%, а к 2030 году — до 25–30%. DTE Energy уже достиг немалых успехов в рамках балансирования портфеля генерации в пользу чистой электроэнергии, поскольку в 2005 году доля возобновляемой э/э составляла менее 1%.

Источник: данные компании

Факторы привлекательности

  • Спин-офф DTEEnergy и разделение на регулируемый бизнес и Midstream делают компанию привлекательной с точки зрения инвесторов, предпочитающих различные уровни риска. Midstream станет компанией с политикой растущих дивидендов, в то время как DTE Utilities станет полностью регулируемой на 90% и сможет обеспечить стабильный рост EPS за счет включаемости затрат компании в тариф наравне с нормой чистой прибыли. Стабильность выручки сегмента Midstream между тем обеспечивается долгосрочными контрактами (в среднем 9,33 года) с крупнейшими добывающими компаниями. Данные контракты построены по принципу обеспечения минимального спроса при нулевых уровнях загрузки (компания будет получать финансовые потоки за резервирование инфраструктурных мощностей). Сделка запланирована на середину 2021 года.
  • Курс на декарбонизацию производства и планы по выходу на углеродную нейтральность к 2050 году. Доля генерации за счет возобновляемых источников в последние годы растет и обещает дальнейшее увеличение в долгосрочном аспекте. DTEактивно развивает программы по стимулированию альтернативной генерации в штате Мичиган: наиболее ярким примером подобных инициатив выступает проект MIGreenPower, благодаря которому потребители могут сами принять решение о воздействии на окружающую среду и регулировать микс мощностей в распределительных сетях DTE.
  • Привлекательная дивидендная политика компании. DTEEnergy стабильно наращивает дивиденды, периодически преподнося инвесторам приятные сюрпризы в виде повышенных выплат в течение года. Прогнозная дивидендная доходность на 2021 год составляет 3,5%. С учетом относительно невысокой для отрасли нормы дивидендных выплат в последние годы (среднее за последние 4 года — 58,7%) компания имеет потенциал для дальнейшего увеличения выплат в пользу акционеров, что будет особенно актуально для сегмента DTE Midstream.
  • DTEпланирует значительный объем CAPEX в рамках ближайшей пятилетней инвестиционной программы. Автоматизация контроля электрический сетей, программы энергоэффективности и инвестиции в возобновляемую генерацию занимают наибольшую долю в структуре планируемых капитальных затрат.
  • Участие в программе Charging Forward по софинансированию строительства зарядной инфраструктуры в штате Мичиган.

Отраслевые тенденции

  • По прогнозам EIA, к 2025 году компании избавятся от большинства угольных электростанций. Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 годах около половины новых вводов будет приходится на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% — на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа.
  • Учитывая прогнозируемое снижение потребления электроэнергии в 2020 году, ожидается рост показателя в 2021 году. Восстановление экономики даст стимул одной из наиболее фундаментальных отраслей и возобновит инвестиции в электроэнергетическую отрасль. Снижение энергопотребления в коммерческом и производственном сегментах в этом году будет компенсировано сокращением топливных расходов. По данным EIA, стоимость угля и газа уменьшится в этом году на 3,5% и 15,2% соответственно.
  • Вероятное повышение налогов, анонсированное новым президентом США Дж. Байденом, скажется на электроэнергетике в меньшей степени в связи с включаемостью в тариф расходов по налогообложению.

Источник: данные EIA

Финансовые показатели

  • Несмотря на падение выручки за 9 мес. 2020 года относительно аналогичного периода 2019 года на 6,4%, EBITDADTE выросла на 19,1%. Это произошло за счет оптимизации операционных расходов, а именно значительного снижения стоимости закупаемого топлива — на 19,9%. Падение выручки компания объясняет воздействием пандемии COVID-19, которая, однако, не повлияла негативно на ее ликвидность. В частности, с сентября 2019 по сентябрь 2020 года дебиторская задолженность DTE снизилась на 2,3% при росте денежных средств и краткосрочных инвестиций почти в 12,5 раза. При этом в рамках воздействия пандемии компания значительно облегчила условия платежей для покупателей, а также организовала прямую поддержку образовательных институтов штата Мичиган на сумму $ 23 млн. Положительная динамика наблюдается и по чистой прибыли: по результатам 9 мес. она выросла на 21%, что отражает высокое качество финансовых результатов DTE Energy.
  • Дивидендная политика DTEEnergy не претерпела негативных изменений в ходе пандемии: компания продолжила выплату квартального дивиденда в размере $ 1,01 на акцию. Более того, 27 октября 2020 года компания выплатила квартальный дивиденд в размере $ 1,09, анонсировав три следующие квартальные выплаты в том же размере. Таким образом, рост дивидендных выплат г/г составит 7%.
  • На конец 2020 года прогнозируется рост чистого долга на 11,3% г/г, до $ 19,3 млрд, при этом соотношение «Чистый долг / EBITDA» снизится с 5,9х до 5,5х за счет роста EBITDA. Среднее по ключевым конкурентам соотношение «Чистый долг / EBITDA» составляет 5,1х, что говорит о незначительно более высокой долговой DTEEnergy относительно отрасли.
  • По результатам 9 мес. 2020 года компания увеличила прогноз по EPSна конец финансового периода с $ 6,47–6,75 до $ 6,90–7,10. Кроме того, DTE планирует EPS 2021 года в диапазоне $ 6,88–7,26, что на 1,9% выше улучшенного по результатам 9 мес. прогноза показателя на 2020 год.

DTE Energy: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $

Данные за 3-й квартал

Данные за 9 мес.

2019

2020

Изменение

2019

2020

Изменение

Выручка

3 119

3 284

5,29%

9 521

8 889

-6,64%

EBITDA

726

907

24,93%

2 222

2 647

19,13%

EBITDA маржа

23,28%

27,62%

4,34%

23,34%

29,78%

6,44%

EBIT

404,0

551,0

36,39%

1 299

1 588

22,25%

EBIT маржа

12,95%

16,78%

3,83%

13,64%

17,86%

4,22%

Чистая прибыль

319,0

476,0

49,22%

902

1 093

21,18%

Чистая маржа

10,23%

14,49%

4,27%

10,90%

11,40%

0,50%

Источник: данные компании, оценки ГК «ФИНАМ»

DTE Energy: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $

Фактические данные

Прогноз

FY Dec-17

FY Dec-18

FY Dec-19

FY Dec-20

FY Dec-21

FY Dec-22

FY Dec-23

Выручка

12 607

14 212

12 669

12 236

12 620

12 624

13 077

EBITDA

2 692

2 719

2 958

3 531

3 804

4 179

4145

EBITDA маржа

21,4%

19,1%

23,3%

28,9%

30,1%

33,1%

31,7%

Амортизация

1 030

1 124

1 263

1 423

1 539

1 616

1 723

EBIT

1 662

1 595

1 695

2 108

2 265

2 563

2 422

EBIT маржа

13,2%

11,2%

13,4%

17,2%

17,9%

20,3%

18,5%

Чистая прибыль

1 001

1 142

1 166

1 352

1 395

1 483

1 432

Чистая маржа

7,9%

8,0%

9,2%

11,0%

11,1%

11,7%

11,0%

EPS, $

5,6

6,3

6,3

7,0

7,2

7,5

7,9

Дивиденд на акцию, $

3,4

3,6

3,8

4,1

4,3

4,6

5,1

Норма дивидендных выплат

60,1%

57,1%

60,0%

57,7%

60,7%

61,8%

63,7%

Чистый долг

12 849

14 171

17 361

19 331

20 661

21 163

22 914

Чистый долг / EBITDA

4,8x

5,2x

5,9x

5,5x

5,4x

5,1x

5,5x

Собственный капитал

9 512

10 237

11 672

12 441

13 201

14 390

13 918

CFO

2 117

2 680

2 649

3 047

2 934

3 118

3 220

CAPEX

2 250

3 020

2 997

3 983

3 705

3 835

3 860

FCFF

-133

-340

-348

-936

-771

-717

-640

Источник: данные компании, оценки ГК «ФИНАМ»

Оценка

При сравнительном подходе мы использовали 2 техники — оценку по мультипликаторам относительно аналогов, а также анализ стоимости по собственным историческим мультипликаторам.

Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $ 25,5 млрд, или $ 131,7 на акцию.

Анализ стоимости по историческим мультипликаторам транслирует целевую капитализацию $ 25,6 млрд, или $ 132,1 на акцию.

Комбинированная целевая цена $ 131,9 на акцию на 12 мес. с потенциалом 7% к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие 4 квартала (NTM) составляет 10,3%.

Исходя из уровня потенциала, мы пока не готовы рекомендовать акции к покупке и присваиваем DTE рейтинг «Держать». Однако инвесторам имеет смысл отслеживать стоимость компании с учетом перспективной стратегии развития и планируемого спин-оффа в 2021 году. На данный момент формирование длинных позиций возможно на ценовых коррекциях.

Компания

P/E 2020E

P/E 2021E

EV/EBITDA 2020E

EV/EBITDA 2021E

P/DPS 2020E

P/DPS 2021E

DTE Energy

17,6

17,5

12,1

11,5

30,3

28,9

Xcel Energy

23,3

21,9

13,0

12,0

38,2

36,1

WEC Energy Group

24,3

22,8

15,4

14,3

36,2

34,0

FirstEnergy

11,9

11,6

10,1

9,6

19,4

21,0

PPL

11,4

11,2

10,1

9,6

16,6

16,5

Entergy

18,0

17,0

11,0

10,3

27,1

26,3

Fortis

20,8

18,9

12,8

11,7

28,2

26,9

Ameren

22,4

20,5

12,1

11,1

38,4

36,6

CMS Energy

22,2

20,8

13,1

12,3

36,3

34,1

Evergy

17,9

17,0

10,7

10,2

26,5

25,4

Alliant Energy

21,1

20,0

14,3

13,3

33,9

31,9

Медиана

20,9

19,4

12,5

11,4

31,0

29,4

Целевая капитализация DTE, млрд $

28,3

26,8

25,3

23,7

24,5

24,3

Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»

Акции на фондовом рынке

Акции DTE в текущем году торгуются несколько хуже рынка. Индекс S&P 500 с 31 декабря 2019 года поднялся более чем на 13%, а акции DTE снизились на 2,8%, что, впрочем, в целом сопоставимо с отраслевой динамикой.

Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ«

Техническая картина

На недельном графике акции торгуются в рамках восходящего канала. Курс акции тяготеет к его нижней границе с ближайшей поддержкой на уровне 122,7. Медленные стохастические линии с начала декабря находятся в диапазоне перепроданности, что может говорить о вероятном движении акций DTE вверх.

Источник: https://charts.whotrades.com/

Источник