Инвестиции в лидера обработки больших данных для ведомств и госкорпораций.
Название компании: Palantir Technologies, Inc.
Индустрии: аналитика больших данных
Регион операций: США
Штаб-квартира: Денвер (Колорадо, США)
Год основания: 2003
Дата IPO: 29 (30) сентября 2020 г.
Биржи: NYSE
Тикер: PLTR
Диапазон размещения: 4,17-11,5 доллара за акцию
Акций к продаже: 257 135 415 (все будут проданы акционерами)
Привлекаемая сумма: $2,957 млрд
Инвестиции: $2,494 млрд от 19 инвесторов, включая Founders Fund (средства трех основателей), In-Q-Tel (венчурный фонд ЦРУ), UBS AG, SOMPO Holdings, Tiger Global, RRE Ventures, Bling Capital, DIG Investment, Darwin Ventures, FJ Labs, Fluke Venture Partners.
Форма S-1
Сайт компании
Компания объявила о намерении провести прямой листинг акций класса «A». При прямом листинге Palantir не выпускает новых акций, но её акционеры продают часть имеющихся.
Среди компаний, которые предпочли прямой листинг более распространённому IPO — Slack (NYSE: WORK), также работающая по модели SaaS, и стриминговый сервис Spotify Technology (NYSE: SPOT). С момента листинга в июне 2019 года Slack подешевела на 30%, а Spotify, наоборот, подорожала на 60% благодаря востребованности контента в период изоляции.
Отметим, что на следующий день после размещения Palantir ожидается прямой листинг разработчика облачной платформы управления проектами и задачами Asana, Inc. (ASAN), созданной сооснователем Facebook, Дастином Московицем.
У компании Palantir есть акции классов «A» и «B», и она выпускает акции третьего класса «F». Каждой акции класса «A» соответствует один голос, каждой акции класса «B» — десять голосов. Акцию класса «B» можно конвертировать в акцию класса «A», если так пожелает владелец.
Полное число акций, используемое компанией при подсчётах долей акционеров, составляет 2,2 миллиарда. На NYSE планируется продать 257,1 млн акций класса «A». Таким образом, в свободное обращение поступит 11,7% акций компании.
На акции класса «A» приходится 3,4% голосов акционерных собраний. Хотя акции класса ранее A и не торговались на фондовом рынке, однако сделки с ними совершались вне биржи по ценам от 4,17 до 11,5 доллара. Средняя их цена в 2020 году составляла 6,02 доллара.
О компании
CEO Palantir, Inc. — Александр Карп, ему 52 года. В 2004 году Карп основал Palantir вместе с Питером Тилем и другими членами “мафии PayPal”. Защитил во Франкфурте диссертацию на тему “Агрессия в реальном мире: развитие концепции агрессии у Парсонса методом выявления связей между жаргоном, агрессией и культурой”. Инвестировал доставшееся от деда наследство в акции и стартапы. Увлекается боевыми искусствами и медитацией, разместил на стенах офиса прямые мечи Тай Чи. Апологет доминирования Запада в исследованиях искусственного интеллекта. Во владении Карпа находятся 107,8 млн акций класса B, что составляет 9,3% от их общего числа.
Крупнейший акционер Palantir — венчурный инвестор Питер Тиль, у которого 329,0 млн акций класса «B», то есть 29,8%. Третий крупнейший акционер — Стивен Коэн, владеющий 35 миллионами акций (3,2%). В 2004 году Тиль нанял студента-программиста Коэна для разработки первой версии Palantir, а своего сокурсника Карпа — в качестве CEO.
Рынок
Глобальные затраты на информационные и коммуникационные технологии (ИКТ), по оценке исследователей Gartner и IDC, в 2020 году составят 3,5-4,0 трлн долларов. На сегмент больших данных и бизнес-аналитики, по оценке IDC, приходится сейчас 189,1 млрд долларов, то есть 5,4% всех затрат на IT. Однако этот сегмент растёт темпами 12% в год, в то время как полные затраты на IT лишь следуют за глобальным ВВП. Поэтому к 2002 доля больших данных и бизнес-аналитики будет составлять уже 7,2% всех затрат или, в абсолютном выражении 274 млрд долларов.
Две трети выручки рынку приносят крупные заказчики, то есть компании, в которых работает более тысячи сотрудников. Основными игроками сегмента являются тоже очень крупные компании. В тройке лидеров — Oracle (ORCL), Microsoft (MSFT) и SAP (SAP), за которыми следуют IBM (IBM), SAS Institute, MathWorks, Adobe (ADBE), Amazon (AMZN), Teradata (TDC).
Таблица 1. Показатели крупнейших игроков рынка больших данных и бизнес-аналитики (BDA)
|
Поставщик |
Выручка от BDAв 2018 году по IDC (млрд долл.) |
Доля рынка в 2018 году по IDC |
Выручка компании в 2019 году (млрд долл.) |
|
Oracle |
7,992 |
13,2% |
39,58 |
|
Microsoft |
7,112 |
11,7% |
129,81 |
|
SAP |
6,318 |
10,4% |
32,56 |
Подсчёты показывают, что для SAP большие данные и аналитика — это 22% выручки (с учётом отношения EUR/USD, составлявшего 1,18), в случае Oracle — тоже 22%, а для Microsoft — 7%.
Таким образом, выручка производителя баз данных Oracle и лидера ERP и бизнес-аналитики SAP уже почти на четверть приходится на большие данные. Для Microsoft большие данные представляют лишь одно из перспективных направлений.
Что касается более молодых компаний, обладающих не столь высокой выручкой и капитализацией, то в нашемспециальном исследованиииз двадцати таких компаний в качестве лидеров были выделены две — Splunk Inc. (SPLK) и DataDog (DDOG). Компания SUMO Logic указывает эти компании, а также ElasticSearch (ESTC) в качестве прямых конкурентов.
Компания Palantir оценивает сегмент рынка, в котором работает, в 119 миллиардов долларов.
Бизнес-модель
Компания разработала программную платформу для крупных организаций, в первую очередь — для государственных ведомств. Хотя представители компании на презентациях и настаивают, что Palantir — это не система визуализации, именно эта часть системы лучше всего понятна клиентам. Сбор данных остаётся обязанностью клиента, Palantir их интегрирует.
Сейчас система Palantir состоит из двух платформ.
Первая платформа, Gotham, предназначена для силовых структур. Первоначальная цель компании состояла в том, чтобы оснастить силовые ведомства США аналитикой больших данных для борьбы с терроризмом. Компания сравнивает свою цель с поиском иголки не в одном, а в тысяче стогов сена. Gotham идентифицирует скрытые связи в множествах данных и находит сигналы. К примеру, ранее военным приходилось картировать связи повстанцев и смертников вручную, а Palantir автоматизирует этот процесс. Сейчас платформа переходит к решению задачи планирования военных операций.
Вторая платформа, Foundry, предоставляет похожие функции коммерческим предприятиям.
Подсистема Graph предоставляет интерфейс и редактор для визуализации связей между объектами, представления их в виде сетей, подсчёта вспомогательной статистики. К примеру, следователь может связать записи телефонных разговоров с номером из списка подозрительных.
Подсистема Gaia позволяет аналитикам совместно использовать карты для планирования операций. Объекты можно перемещать на карте, что позволяет сопоставлять разведданные с анализом и планированием.
Подсистема Dossier позволяет совместно работать над документами, извлекая и обновляя информацию в реальном времени. На иллюстрации представлена “социограмма”, картирующая связи членов преступной группировки.
Подсистема Stencil автоматизирует ввод фактических данных, построение отчётов, их рецензирование и утверждение. С помощью этого инструментария полицейский может опросить свидетелей, документируя предоставленные ими данные, а солдат – запросить ресурс и получить разрешение командира.
Подсистема Video позволяет использовать потоковое видео и архивы в различных форматах, связывать их с геоданными, редактировать комментарии. Это инструмент поддержки принятия решений в реальном времени.
Подсистема Table позволяет фильтровать записи, в частности – данные о трансакциях, с целью поиска подозрительных паттернов и визуализировать результаты. Результаты интегрируются с информацией из других подсистем Gotham.
Клиенты Palantir — государства, ведомства и корпорации многих стран мира. В первом квартале 2020 года платформа использовалась 125 клиентами в 150 странах мира и 36 отраслях промышленности. Решения заказывают Вооружённые силы США, ЦРУ, ФБР, ВМФ и ВВС США и другие ведомства. Начиная с 2014 года и по сей день пресса сообщает, что выручка компании должна в текущем году превысить миллиард долларов. Отметим, что 29% выручки компании приходится на трёх крупнейших клиентов.
Конкуренты
В числе конкурентов Palantir фигурируют IBM, Google, Oracle, Microsoft, Cognizant и другие крупные корпорации с длительным опытом выполнения государственных заказов. Следует отметить, что Вооруженные силы США продолжают использовать и собственные аналитические программные системы. Существует большое число компаний, специализирующихся на обработке данных и бизнес-аналитике конкурентов, в числе которых Splunk (SPLK), Tibco, Verint, Tyler Technologies, Sisense, Centrifuge Systems, Fractal Analytics (Fractal Ai), Qlik, Verint и другие.
Операционные и финансовые результаты компании
В 2019 году выручка компании составила 742,6 миллиона долларов, что на 25% выше, чем в 2018 году (595,4 млн долл.). В первой половине 2020 года компания заработала 481,2 млн долларов, на 49% больше, чем за аналогичный период 2019 года.
Таблица 1. Отчёт о прибылях и убыткахPalantir
Consolidated Statements of Operations Data
|
Год, оконч.31/12 |
6 месяцев, оконч.30/06 |
|||
|
2018 |
2019 |
2019 |
2020 |
|
|
(in thousands, except for share and per share data) |
||||
|
Выручка |
$595,409 |
$742,555 |
$322,656 |
$481,216 |
|
Стоимость продаж |
165,401 |
242,373 |
101,398 |
132,704 |
|
Валовая прибыль |
430,008 |
500,182 |
221,258 |
348,512 |
|
Операционные расходы: |
||||
|
Продажи и маркетинг |
461,762 |
450,120 |
217,589 |
201,171 |
|
Исследования и разработки |
285,451 |
305,563 |
153,848 |
152,615 |
|
Общие и административные |
306,235 |
320,943 |
134,674 |
164,056 |
|
Итого |
1,053,448 |
1,076,626 |
506,111 |
517,842 |
|
Убытки от операций |
(623,440) |
(576,444) |
(284,853) |
(169,330) |
|
Процентный доход |
10,500 |
15,090 |
9,563 |
3,818 |
|
Проценты к уплате |
(3,440) |
(3,061) |
(222) |
(10,240) |
|
Изменение стоимости варрантов |
48,093 |
(3) |
1,959 |
10,012 |
|
Другие доходы |
(2,638) |
(2,853) |
(447) |
4,511 |
|
Убытки до уплаты налогов |
(570,925) |
(567,271) |
(274,000) |
(161,229) |
|
Налоговый резерв |
9,102 |
12,375 |
6,459 |
3,500 |
|
Чистые убытки |
$(580,027) |
$(579,646) |
$(280,459) |
$(164,729) |
Как несложно вычислить при помощи данных, представленных на диаграмме, средние темпы прироста выручки за последние три года (2016-2019 гг.) составляли 16,8%, за последние пять лет — 25%. Таким образом, темпы прироста замедлялись. Аномально быстрый рост выручки на 49% в первом полугодии 2020 года в сравнении с аналогичным периодом предыдущего года может быть связан не только с ростом спроса в период пандемии, но и с ростом политической напряжённости.
Однако в 2016 году компания Palantir выиграла судебный процесс против Вооружённых сил США. В своём иске Palantir обвиняла армию в незаконном решении объявить контракт на создание специального программного обеспечения для разведки с целью обеспечения боевых действий. Ускорение роста выручки в последние годы связано с изменением системы государственного финансирования армейских систем поддержки принятия решений. Законодательные акты США, принятые в 1994 году, требуют от федерального правительства закупать рыночные продукты во всех ситуациях, когда это возможно.
Компания настаивает, что её продукты, будучи рыночными решениями, должны иметь приоритет при закупках в сравнении с решениями, разработанными консалтерами по госзаказу. Palantir утверждала, что половина боевых бригад настаивала на использовании Palantir, а американское государство тормозило внедрение. В результате судебного процесса Palantir добилась, чтобы специальная разработка была заменена конкурсным рассмотрением рыночных продуктов. По итогам рассмотрения Вооружённые силы выбрали решения Palantir для внедрения в воинских частях. Рисунок, представленный Palantir, демонстрирует рост выручки от Вооружённых сил США, которого удалось добиться благодаря судебному решению.
Американское государство является самым крупным клиентом Palantir, в 2019 году оно заплатило компании 53,7 млн долларов, а в первой половине 2020 г. – 78,8 млн долларов. Это почти в десять раз выше, чем средняя выручка с клиента, которая в 2019 году составила 5,6 млн долларов, и вдвое выше, чем средняя выручка с клиента первой двадцатки, которая в 2019 году составила 24,8 млн долларов (и составляла $21,7 млн в 2018 году). При общем уровне выручки за 2019 год в 742,6 млн долларов нет формальных оснований говорить о сильной зависимости от одного клиента. Однако, на наш взгляд, если Palantir потеряет главного клиента — правительство США, то рискует потерять и всех остальных.
Хотя выручка компании стабильно растёт, операционные расходы (1000,1 млн долл.) продолжают вдвое превосходить валовую прибыль (500,2 млн долл.). Лишь 3% сотрудников составляют специалисты отдела продаж, но расходы на продажи и маркетинг приходится 450 миллионов долларов в год. Мы связываем это с чрезвычайной сложностью продуктов Palantir. В форме S-1 компания демонстрирует 12 сложных подсистем программной платформы. Эти системы не просто бесполезны в руках солдата или следователя, не прошедшего предварительного обучения, их внедрение требует в среднем двух недель работы квалифицированных инженеров компании. Лицам, принимающим решение, трудно отважиться тратить 5,6 млн долларов в год на сложную систему, результаты работы которой трудно оценить.
В 2019 году чистый убыток Palantir составил 579,6 млн долларов, или 337,7 млн долларов, если исключить компенсации акциями (опционы). Чистые убытки в первой половине 2020 года составили 165,7 млн долларов, или 17,2 млн долларов, если исключить компенсации. В аналогичном квартале предыдущего года убытки составляли 280,5 и 167,6 млн долларов соответственно.
Снижения убытков удалось добиться благодаря увеличению выручки и снижению числа сотрудников, устанавливающих программную платформу, а также их сокращения их рабочего времени. Время установки платформы сократилось до 14 дней, а в некоторых случаях – до 6 часов. В неделю инженеры устанавливают 41 инсталляцию платформы (во втором квартале – 20 тысяч).
Основные риски
В форме S-1 компания перечисляет большой список традиционных для растущих компаний рисков, таких как возможная потеря темпов роста, длительный цикл продаж, сезонность выручки и её зависимость от экономического и политического окружения, а также и от таланта и самоотдачи сотрудников, включая Александра Карпа. Мы привлекаем внимание к ряду более специфических рисков.
— Компания зависит от государственного финансирования.
Американское государство является самым крупным клиентом Palantir, в 2019 году оно заплатило компании 53,7 млн. долл., а в первой половине 2020 г. – 78,8 млн долл. Это почти в десять раз выше, чем средняя выручка с клиента, которая в 2019 году составила 5,6 млн долларов, и вдвое выше, чем средняя выручка с клиента первой двадцатки
— Зависимость от одного ключевого клиента.
При общем уровне выручки за 2019 год в 742,6 млн долларов нет формальных оснований говорить о сильной зависимости от одного клиента. Однако, на наш взгляд, если Palantir потеряет правительство США, то рискует потерять и всех остальных клиентов.
Добавим, что 29% выручки приходится всего лишь на трёх клиентов.
— Технологии компании могут уступить конкурирующим.
Хотя компания достигла очевидных успехов в интеграции и визуализации данных и настаивает на высоком спросе со стороны военнослужащих, она не является лидирующим игроком на рынке облачных услуг и аналитики данных в коммерческом секторе. Этот рынок быстро развивается, а крупнейшие облачные провайдеры – Google, Microsoft, Amazon, IBM, Oracle одновременно являются и лидерами в развитии искусственного интеллекта и машинного обучения. Решения для коммерческого сектора развиваются очень быстро и способны превзойти решения Palantir, подобно тому, как в космической отрасли решения SpaceX конкурируют с решениями традиционных ракетостроителей.
— Зависимость отOpenSource.
Хотя компания работает с чрезвычайно “закрытыми” структурами, она широко использует открытые технологии. Однако лицензии на такие технологии меняются, их создатели меняют работу и прекращают работу над опенсорсными проектами, а сами технологии доступны конкурентам.
Забавным образом компания жалуется как на нежелание клиентов использовать открытое программное обеспечение, так и на нежелание использовать проприетарное программное обеспечение. Иными словами, клиенты вообще не хотят платить миллионы долларов за использование программного обеспечения, что вносит вклад в сложность и длительность его внедрения.
— Три класса акций позволяют основателям контролировать более 50% голосов.
У основателей компании Карпа, Тиля и Коэна, помимо акций класса «B», на каждую из которых приходится 10 голосов, во владении будет находиться ещё и по 33,3% акций нового класса «F», в совокупности весь один миллион и пять тысяч акций этого типа.
На акцию нового класса «F» будет приходиться переменное число голосов, и её можно будет конвертировать в акцию класса B по желанию владельца. Все акции класса «F» будут находиться в ведении траста, созданного Александром Карпом, Стивеном Коэном и Питером Тилем (“Основателями”), которые подпишут по этому поводу соглашение.
Создаваемая структура акций даст основателям гарантии удержания 49,999999% голосов в компании (шесть “девяток” после запятой). Переменное число голосов, приходящееся на акцию «F», позволит основателям возможность контролировать и большее число голосов, если им это потребуется. Компания предупреждает, что в обозримом будущем тройка основателей в содружестве с топ-менеджментом сохранит за собой 50,8% голосов.
Оценка компании
Оценку компании проведём сравнительным методом, используя конкурентов и другие компании отрасли аналитики больших данных и деловой аналитики (BI). Мы не включаем в список аналогов Microsoft и Google, значительная часть выручки которых поступает от массового потребителя (b2c), но включаем IBM, SAP и Oracle, для которых b2b и b2g – основные источники выручки, так же как и для Palantir.
Ограничимся подсчётом медианного мультипликатора P/S (отношение капитализации к продажам), поскольку компания Palantir убыточна, и подсчёт P/E не имеет смысла.
Медианный мультипликатор P/S для индустрии очень высок и составляет 12,3, иными словами сектор аналитики больших данных и бизнес-аналитики “перегрет” в целом.
Используя этот мультипликатор и выручку за 2019 год в 742,55 млн долларов, мы получаем оценку Palantir в 9,1 млрд долларов. Это соответствует стоимости акции в 4,16 доллара, то есть в точности нижней границе диапазона размещения.
Поскольку компания упоминает в форме S-1, что средняя взвешенная стоимость акции, по которой совершались сделки между акционерами, составляла 6,1 доллара, можно ожидать приблизительно такой стоимости бумаги после начала торгов. Такая стоимость поднимает капитализацию Palantir до уровня 18 млрд долларов сопоставимой с ней по выручке SlackTechnologies (NYSE: WORK), которую рынок оценивает в 14,6 млрд долларов. Мультипликатор P/S у Slack составляет 19.
Поучительно, что Slack также предпочла традиционному IPO прямой листинг акций на NYSE. Следует обратить внимание, что с момента листинга в июне 2019 года Slack подешевела на 30%.
Если же предположить, что Palantir сумеет осуществить заявленные ранее намерения превысить миллиард долларов по выручке, то перейдёт по этому показателю в одну категорию со своей ровесницей компанией Splunk (SPLK), инкорпорированной в 2003 году в Сан-Франциско.
Splunk, Inc. (SPLK) работает в сегменте анализа больших данных со специализацией в кибербезопасности, где за последние годы приобрела целый ряд активов. Её капитализация составляет 28,5 млрд долларов, стоимость акции – 177,6 доллара, за год бумаги подорожали на 48,5%. Котировки Splunk включены в индекс NASDAQ.
Рис.1 Динамика акций Splunk Inc. (SPLK) с февраля 2020 в сравнении с NASDAQ
Безусловно, компания Palantir в случае оптимизма на рынке вполне может рассчитывать и на оценку акции в 11,5 доллара, соответствующую верхней планке диапазона и капитализации в 25,3 млрд долларов, почти такой же, как и у Splunk.
Перспективы акций послеIPO
|
Как узнать, какие компании и когда выходят на IPO в Америке?
|
Энтузиазм на фондовом рынке создал благоприятную ситуацию для IPO и предпосылки для успешного размещения небольшого “стада единорогов” — непубличных компаний с оценкой более миллиарда долларов. Palantir входит в пятёрку крупнейших единорогов, инвесторы оценивали его более, чем в 20 млрд долларов. Бум IPO стартовал лично Уоррен Баффет, вложивший двести пятьдесят миллионов долларов в SnowFlake (SNOW) перед IPO с обещанием увеличить долю после размещения. В первый день торгов акции SnowFlake, стоимость размещения которых была поднята до 120 долларов, подорожали на 112%. Акции компании JFrog (FROG), лидера направления непрерывного развёртывания приложений в облаке (DevOps), подорожали в первый день торгов на 47%, акции SUMO Logic разработчика аналитики облачных логов на основе машинного обучения – на 22%.
Как правило, успешные размещения коррелируют друг с другом. Мы полагаем, что факт успешных IPO компаний SnowFlake, JFrog и SUMO может добавить 10-15% к стоимости акций Palantir в первый день торгов. Принадлежность компании к хайтек-сектору и её широкая известность добавляют ещё 5%. Размещений столь же известных компаний, как Palantir, в промежутке до 29 сентября не ожидается, и интерес игроков к сектору не будет исчерпан.
По итогам анализа мы ожидаем, что на закрытии торгов 29 сентября стоимость акции Palantir составит 7,1 доллара, а капитализация – 15,7 млрд долларов.
Компания ожидает продать 25,8 миллиона акций, то есть 10% объёма размещения в первый день торгов, и будет постепенно продавать их в последующие дни, в ходе чего постепенно и установится рыночная цена. В случае быстрого американского хайтека следует ожидать размещения по нижней границе диапазона. Мы не ожидаем значительного изменения стоимости бумаги вплоть до подведения итоговых результатов года и выяснения, удастся ли компании уже по итогам этого года заработать миллиард долларов.
Желающие стать акционерами компании Palantir Technologies, Inc. смогут приобрести акции после листинга на бирже NYSE. Сделку могут совершить клиенты АО «ФИНАМ» и АО «Банк ФИНАМ», имеющие Единый счет и статус «Квалифицированный инвестор».