Oracle не осталась в стороне от бума ИИ

За 3 месяца с момента выхода нашего последнего обзора акции Oracle принесли впечатляющую доходность более 50% и сейчас торгуются на исторических максимумах. Драйверами роста послужили сильные финансовые результаты компании, рост интереса к искусственному интеллекту, а также фундаментальная недооценка по сравнению с аналогами. Мы позитивно оцениваем перспективы Oracle, в связи с чем повысили целевую цену акций. На ближайшую перспективу апсайд небольшой, но на коррекции акции могут быть интересны к покупке.

Мы повышаем целевую цену акций Oracle со $ 105,60 до $ 135,70 на следующие 12 мес. и присваиваем им рейтинг «Держать». Потенциал роста с текущего уровня 7,2%.

Oracle Corp — американская технологическая компания, провайдер облачной платформы Oracle Cloud, а также лицензионного и облачного корпоративного ПО.

Oracle — один из немногих представителей value stock в IT-секторе. Компания на протяжении многих лет демонстрирует умеренные и стабильные темпы роста, которые заметно ускорились в 2023 фингоду. Oracle в среднем в два раза опережает конкурентов по уровню операционной маржи, а также демонстрирует стабильно высокий и положительный FCF. С 2009 года компания выплачивает дивиденды и регулярно их повышает. Дивдоходность NTM оцениваем в 1,4%. Акции Oracle достаточно устойчивы к рыночной волатильности и имеют бета-коэффициент 0,99.

ORCL	Держать
Целевая цена 12М	$ 135,70
Текущая цена	$ 126,55
Потенциал роста	7,2%
ISIN	US68389X1054
Капитализация, млрд $	350,0
EV, млрд $	430,8
Количество акций, млрд	2,7
Free float	57%
Финансовые показатели, млрд $
Показатель	2023*	2024E*	2025E*
Выручка	49,9	54,1	58,5
Скорр. EBITDA	27,0	27,8	30,8
Скорр. чистая прибыль	14,2	15,6	17,8
Скорр. развод. EPS, $	5,12	5,56	6,29
Показатели рентабельности
Показатель	2023*	2024E*	2025E*
Скорр. маржа EBITDA	54,1%	51,5%	52,6%
Скорр. чистая маржа	28,4%	28,8%	30,4%
Мультипликаторы
Показатель	LTM	2024E*	2025E*
EV/S	7,9	7,3	6,8
EV/EBITDA	15,3	14,2	12,9
P/E	23,0	21,0	18,5
* Финансовый год с окончанием 31 мая.

Главный драйвер для бизнеса Oracle — облачный сегмент. В 2020 фингоду он занимал 20% общей выручки компании, а по итогам 2023 фингода его доля впервые превысила 30%. В 2023 фингоду выручка от облачных сервисов более чем в 2 раза ускорила свой рост — до 47% г/г с 21% г/г в 2022 фингоду. В 2024 фингоду облачные доходы продолжат расти темпами не ниже, чем в 2023 фингоду. Устойчивый рост отрасли облачных вычислений и корпоративного облачного ПО создает для Oracle прочный фундамент долгосрочного роста.

Oracle можно отнести к числу главных бенефициаров стремительного развития ИИ. Облачная платформа Oracle Cloud Gen 2 является предпочтительной для работы с генеративным ИИ, поскольку она является самой производительной и имеет самую низкую стоимость использования кластеров GPU.

Oracle прогнозирует, что в 1Q 2024 фингода ее выручка покажет рост на 8–10% г/г. Скорр. разводненная прибыль на акцию ожидается в диапазоне $ 1,12–1,16, что предполагает подъем на 9–13% г/г.

Долговая нагрузка Oracle высокая. За последние 2 года ее чистый долг вырос более чем в 2 раза. На конец 2023 фингода соотношение чистого долга и скорр. EBITDA составляет 3,0х.

При оценке стоимости акций Oracle мы опирались на прогнозные мультипликаторы P/E, EV/EBITDA и P/S компаний-аналогов, а также собственные исторические мультипликаторы. Данная методика предполагает апсайд по акциям в размере 7,2% без учета дивидендов.

Основные риски для Oracle сопряжены с высокими процентными ставками и повышенной волатильностью на американском фондовом рынке.

Описание эмитента

Oracle Corporation — американская технологическая компания, провайдер облачной платформы Oracle Cloud, а также лицензионного и облачного корпоративного ПО. Основана в 1977 году, штаб-квартира расположена в Остине, штат Техас.

Oracle ведет деятельность в трех направлениях

Сегмент Cloud включает в себя разработку, поставку, поддержку и обслуживание облачных решений, продуктов и сервисов, в том числе по модели IaaS и SaaS.

Сегмент Hardware включает в себя поставку аппаратного обеспечения и связанного с ним ПО, в частности инженерных систем, серверов, устройств памяти и хранения данных, специфического оборудования, операционных систем, ПО для виртуализации.

Сегмент Services объединяет дополнительные клиентские и партнерские сервисы для улучшения и усовершенствования работы IaaS- и SaaS-сервисов.

Oracle — один из немногих представителей компаний стоимости в IT-секторе. Акции Oracle обычно из года в год демонстрируют стабильный постепенный рост, без резких скачков и волатильности, на уровне широкого рынка. Но в этом году акции «выстрелили» вместе с другими техкорпорациями. Доходность бумаг YTD составляет около 55% по сравнению с 15% по индексу S&P 500 и 32% по индексу NASDAQ Composite.

Отрасль облачных вычислений и облачного ПО

Глобальные затраты конечных пользователей на публичные облачные сервисы в 2023–2024 гг. могут показать рост на 21–22% г/г на фоне роста общих затрат на IT всего на 5% г/г. Макроэкономические условия, в частности высокие процентные ставки, вынуждают бизнес экономить — приостанавливать новые проекты и ограничивать бюджеты. Но расходы на облачные технологии остаются в приоритете и не снижаются.

На прогнозном горизонте самым быстрорастущим направлением в отрасли облачных вычислений являются сервисы облачной инфраструктуры — IaaS, ожидаемые темпы роста здесь составляют 30% г/г. Стремительный рост IaaS обеспечен активной миграцией в облако и переходом на гипермасштабируемую инфраструктуру. В этом году добавился и новый драйвер — искусственный интеллект. Для тестирования больших языковых моделей (LLM) и работы ИИ-инструментов, таких как чат-боты и цифровые двойники, требуются огромные вычислительные мощности. Другие направления облачных вычислений тоже будут расти двузначными темпами: SaaS — на 17–18% г/г, PaaS — на 22–24% г/г.

По данным IDC, на текущий момент 60% организаций в большей или меньшей степени используют гибридное облако и, соответственно, нуждаются в облачном ПО. Наиболее распространенными и быстрорастущими категориями корпоративного облачного ПО на текущий момент являются следующие: ERP (планирование ресурсов предприятия), CRM (управление отношениями с клиентами), SCM (управление цепочками поставок), CX (маркетинг, продвижение и работа с клиентами), HCM (управление человеческим капиталом). По оценкам аналитических агентств Fortune Business Insights и MarketsandMarkets, глобальный рынок данных категорий ПО будет расти в среднем на 10% в год как минимум ближайшие 5 лет.

Отрасль корпоративного облачного ПО выходит на новый уровень еще и благодаря прогрессу в разработке технологий ИИ. По оценкам IDC, мировой рынок ПО с применением ИИ к 2025 году может достичь $ 791 млрд, при CAGR около 18%. Вместе с этим прогнозируется, что генеративный ИИ способен увеличить совокупный адресуемый рынок корпоративного ПО на $ 150 млрд. Такая оценка кажется нам очень оптимистичной, она основана на предположении, что внедрение ИИ станет повсеместным, а ИИ-инструменты — широко используемыми.

Перспективы и риски компании

Доходы Oracle достаточно диверсифицированы. Такие направления, как аппаратное обеспечение, выпуск лицензионного ПО, поддержка лицензий, поддержка и обновление бесплатных продуктов, остаются стабильными на протяжении многих лет. А вот главным драйвером для бизнеса Oracle является облачный сегмент. В 2020 фингоду он занимал 20% общей выручки компании, а по итогам 2023 фингода его доля впервые превысила 30%. В 2023 фингоду выручка от облачных сервисов более чем в 2 раза ускорила свой рост — до 47% г/г с 21% г/г в 2022 фингоду. По данным Gartner и IDC, а также внутренних прогнозов Oracle, совокупный адресуемый рынок компании оценивается в $ 745 млрд, из них $ 265 млрд занимает рынок облачных приложений SaaS и $ 480 млрд занимает рынок инфраструктурных решений IaaS.

Эксперты учебного центра «Финам» регулярно обсуждают техническую и новостную ситуацию по американским акциям, регистрируйтесь.   

Корпоративное ПО. В 2018 фингоду соотношение доходов от поставок локального лицензируемого ПО и доходов от облачного ПО составляло 60/40, в 2022 фингоду — уже 40/60, т. е. рост популярности приложений SaaS налицо, бизнес постепенно заменяет локальное ПО на облачное. Oracle является мировым лидером в сфере облачного ПО для ERP и CX, по данным Gartner, IDC, Forrester и Omdia. С 2020 фингода годовая выручка от SaaS-приложений выросла более чем в 2 раза и сейчас составляет $ 11 млрд. По оценкам Oracle, потенциал роста выручки от SaaS составляет еще $ 10–15 млрд за счет того, что клиенты продолжат наращивать пользование облачными приложениями по подписке.

Инфраструктурные решения. Портфель облачных инфраструктурных решений Oracle растет быстрее, чем у любого другого облачного провайдера. Годовая выручка в сегменте инфраструктурных решений составляет на текущий момент около $ 18 млрд, но из них только 15% приходится на облачные решения IaaS. По оценкам Oracle, потенциал роста выручки в сегменте составляет $ 40–55 млрд за счет того, что клиентам требуется масштабировать облачные операции, увеличивать вычислительные мощности. С 2020 фингода спрос на сервисы облачной инфраструктуры на платформе Oracle Cloud Gen2 вырос в 7 раз.

Лидерство Oracle в сегменте баз данных. По оценкам IDC и Gartner, базы данных Oracle — Oracle Database и MySQL HeatWave — являются самыми высокопроизводительными в мире. Базы данных не в последнюю очередь помогают Oracle реализовывать потенциал в направлении IaaS и вносят значительный вклад в результаты сегмента инфраструктурных решений. За последние 3 года выручка Oracle от облачных баз данных выросла более чем в 3 раза. Если доходы от поддержки существующих баз данных в 2023 фингоду выросли только на 6% г/г, то доходы от облачных сервисов баз данных — без малого на 41% г/г.

Oracle можно отнести к числу главных бенефициаров стремительного развития ИИ. Если верить словам основателя компании Ларри Эллисона, который сейчас занимает пост председателя совета директоров и технического директора, облачная платформа Oracle Cloud Gen 2 является предпочтительной для клиентов с точки зрения работы с генеративным ИИ, поскольку она самая производительная и имеет самую низкую стоимость использования кластеров GPU. Аппаратное и программное обеспечение, на базе которого функционирует Oracle Cloud Gen 2, принципиально отличается от конкурирующих облачных платформ. В кластерах CPU и GPU связываются между собой по сети RDMA (Remote Direct Memory Access), данная технология обеспечивает прямой доступ к оперативной памяти другого компьютера без привлечения его операционной системы, поэтому такие кластеры обеспечивают высокую пропускную способность и низкую задержку и являются более производительными. Кластеры масштабируются и могут объединять в себе до 32 тыс. GPU, но самый крупный на текущий момент объединяет 4 тыс. GPU, им пользуется компания NVIDIA. Недавно более 30 компаний и стартапов с разработками в сфере ИИ, которым требуются большие вычислительные мощности для работы с LLM, подписали с Oracle контракты на использование мощностей Oracle Cloud Gen 2 совокупной стоимостью более $ 2 млрд.

Недавно Oracle представила новое поколение сервисов облачной инфраструктуры OCI Compute E5 на базе процессоров AMD EPYC 4-го поколения. Новое решение обеспечивает большую гибкость при использовании вычислительных ресурсов и позволяет клиентам выбрать более подходящий вариант. Опция Standard подходит для веб-серверов и серверов приложений, внутренних серверов для корпоративных приложений, сред разработки приложений. Опция High-Performance Computing обеспечивает мощные и экономичные вычислительные возможности для решения сложных математических задач, для которых обычно требуется суперкомпьютер, например обучение моделей ИИ или анализ генетических последовательностей. Опция Dense-IO предназначена для больших баз данных и приложений, которым требуется высокопроизводительное локальное хранилище.

Oracle подтверждает приверженность своим долгосрочным целям. К концу 2026 фингода компания намерена достичь отметки $ 65 млрд по выручке. С уровня 2023 фингода это предполагает CAGR около 9%. Ориентир по скорр. операционной марже составляет 45%. Рост скорр. EPS на прогнозном горизонте должен составить в среднем не менее 10% в год.

Oracle демонстрирует лучшие показатели операционной эффективности среди аналогов. Скорр. операционная маржа Oracle на уровне 42% в 2 раза превышает средний показатель по компаниям Alphabet, Microsoft, IBM, Salesforce, SAP и Workday. У компании еще есть потенциал к повышению маржи за счет роста предложения облачных сервисов, поскольку, как известно, бизнес по модели подписки (касается SaaS и IaaS) является высокомаржинальным. В то же время двузначный рост операционных затрат оказывает давление на маржу. Эти два фактора по большей части друг друга компенсируют.

Долговая нагрузка Oracle значительно выше, чем у конкурентов. До середины 2022 фингода Oracle направляла значительные средства на сделки M&A и программу бай-бэк. Однако такая политика привела к росту чистого долга более чем в 2 раза за последние 2 года. На конец 2023 фингода соотношение чистого долга и скорр. EBITDA составляет 3,0х.

Возврат капитала

В период со 2Q 2018 фингода по 2Q 2022 фингода обратный выкуп превышал $ 5 млрд в квартал. С момента приобретения Cerner год назад бай-бэк не является для компании приоритетом. За весь 2023 фингод обратный выкуп составил всего $ 1,3 млрд.
Oracle верна себе в вопросе дивидендных выплат. С 2009 года компания регулярно выплачивает и повышает дивиденды. По итогам 3Q 2023 фингода совет директоров анонсировал повышение квартального дивиденда с $ 0,32 до $ 0,40. Дивдоходность NTM оцениваем в 1,4%.

Финансовые показатели и прогнозы

Oracle по результатам 4Q 2023 фингода с окончанием 31 мая отчиталась о росте выручки на 17% г/г, до $ 13,8 млрд. Темпы роста выручки на протяжении всего года были стабильными на фоне устойчивого спроса на облачные решения.

По итогам полного года выручка Oracle достигла рекордного уровня $ 49,9 млрд. Значительный вклад в размере $ 5,9 млрд в совокупные результаты Oracle внесло поглощение компании Cerner, состоявшееся год назад.

Драйвером роста в 4Q послужили облачные сервисы, в первую очередь инфраструктурные облачные решения. Выручка облачных сервисов типа IaaS и SaaS возросла на 44% г/г и составила $ 4,4 млрд. Отдельно выручка сервисов IaaS увеличилась на 76% г/г, до $ 1,4 млрд. Доходы сервисов SaaS расширились на 45% г/г, до $ 3 млрд.

Скорр. операционная прибыль показала небольшой рост на 10% г/г и составила $ 6,2 млрд. Скорр. операционная маржа в отчетном квартале составила 44% по сравнению с 47% годом ранее. 

Скорр. чистая прибыль подросла на 10%, до $ 4,7 млрд. Скорр. разводненная прибыль на акцию составила $ 1,67, увеличившись на 8% г/г, при этом показатель превысил прогнозный диапазон менеджмента $ 1,56–1,60 и консенсус-прогноз Refinitiv $ 1,59.

OCF Oracle за 12 мес. составил $ 17,2 млрд, что на 80% больше, чем в предыдущем фингоду. Вместе с этим более капитальные затраты за год выросли почти в 2 раза, с $ 4,5 млрд до $ 8,7 млрд, на фоне увеличения инвестиций в сетевую инфраструктуру и строительство дата-центров. Таким образом, годовой FCF составил $ 8,5 млрд против $ 5 млрд годом ранее.