|
ПАО «НОВАТЭК» |
|
|
Рекомендация |
Продавать |
|
Целевая цена: |
448 руб. |
|
Текущая цена: |
672 руб. |
|
Потенциал снижения: |
-33% |
|
ISIN: |
RU000A0DKVS5 |
Инвестиционная идея
- ПАО «НОВАТЭК» – один из крупнейших независимых производителей природного газа в России, второй после «Газпрома» по объемам добычи газа.
- Доказанные запасы углеводородов компании по стандартам SEC на конец 2016 года составили 12,8 млрд баррелей нефтяного эквивалента.
- По сравнению с аналогичным периодом 2016 года добыча углеводородов за 9 месяцев снизилась на 30,4 млн бнэ, то есть на 7,5%. Несмотря на снижение добычи, благодаря росту цен на углеводороды финансовые результаты «Новатэка» показали незначительный рост.
- Компания второй год подряд сокращает и без того небольшую долговую нагрузку. Чистый долг за год сократился более чем в два раза и по отношению к EBITDA составляет около 0,4х.
- С 2014 года «Новатэк» находится под секторальными санкциями США и с 28 ноября 2017 г. не может привлекать новое финансирование от резидентов этой страны на срок более 60 дней.
- «Новатэк» до последнего времени являлся одной из самых быстрорастущих компаний. С момента кризиса 2008 года акции до конца 2016 года подорожали почти в 20 раз. Мы полагаем, что этот период быстрого роста завершен.
- По основным индикаторам компания переоценена относительно конкурентов. Коррекция показателей до среднеотраслевых уровней предполагает значительное снижение капитализации компании.
Мы подтверждаем рекомендацию «Продавать» по обыкновенным акциям ПАО «НОВАТЭК».
|
Основные показатели акций
|
||||
|
Код в торговой системе |
NVTK |
|||
|
Рыночная капитализация |
34 921 |
|||
|
Стоимость компании (EV) |
36 507 |
|||
|
Кол-во обыкн. акций |
3 036 306 000 |
|||
|
Free float |
27% |
|||
|
Мультипликаторы |
||||
|
P/S |
3,55 |
|||
|
P/E |
11,81 |
|||
|
EV/EBITDA |
9,32 |
|||
|
NET DEBT/EBITDA |
0,4х |
|||
|
Рентабельность EBITDA |
44,3% |
|||
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
||||
|
9м 2017 |
9м 2016 |
Изм. |
||
|
Выручка |
414 |
393 |
5,32% |
|
|
EBITDA |
184 |
179 |
2,32% |
|
|
Чистая прибыль |
113 |
98 |
15,63% |
|
|
Чистый долг |
92 |
200 |
-54,07% |
|
Краткое описание эмитента
ПАО «НОВАТЭК» – один из крупнейших независимых производителей природного газа в России, номер два после «Газпрома» с долей около 11% в общероссийской добыче природного газа. Созданная в 1994 году, компания занимается разведкой, добычей, переработкой и реализацией газа и жидких углеводородов. Месторождения и лицензионные участки компании расположены в Ямало-Ненецком автономном округе.
«Новатэк» активно ведет разведку недр. В 2016 году коэффициент восполнения доказанных запасов компании составил 168%. Всего доказанные запасы углеводородов компании по стандартам SEC на конец 2016 года составили 12,8 млрд баррелей нефтяного эквивалента (бнэ).
За девять месяцев 2017 года товарная добыча углеводородов составила 374,7 млн баррелей нефтяного эквивалента (бнэ), в том числе 46,03 млрд куб. м природного газа и 8 806 тыс. тонн жидких углеводородов (газовый конденсат и нефть). По сравнению с аналогичным периодом 2016 года добыча углеводородов снизилась на 30,4 млн бнэ или на 7,5%.
«Новатэку» присвоены кредитные рейтинги тремя ведущими международными рейтинговыми агентствами — Moody’s (Ba1), Standard & Poor’s (BBB-) и Fitch (BBB-).
Акции ПАО «НОВАТЭК» торгуются на Московской бирже и LSE (в форме ГДР), free float составляет около 27%, еще почти 19% принадлежит французской Total. Крупнейшими акционерами являются структуры основателя «Новатэка» Леонида Михельсона и бизнесмена Геннадия Тимченко, впрочем, никто из них формально не имеет контрольного пакета.
С 2012 года компания осуществляет программу выкупа акций и ГДР на общую сумму до 600 млн долларов США. 5 мая 2017 года Правление Компании приняло решение о продлении срока действия Программы до 7 июня 2018 года с сохранением максимального объема и прочих условий выкупа. На текущий момент выкуплено 19 051 520 акций, которые могут использоваться для целей финансирования деятельности Компании или для поощрения и стимулирования менеджмента и ключевых сотрудников.
Летом 2014 года Геннадий Тимченко и «Новатэк» попали под санкции, и с этого времени группа фигурирует в санкционном списке США, запрещающем юридическим и физическим лицам, зарегистрированным или работающим на территории США, предоставлять новое финансирование группе «Новатэк» сроком более 90 дней, а с 28 ноября 2017 г. – сроком более 60 дней.
Финансовые результаты
Мы проанализировали отчетность компании по МСФО за третий квартал 2017 года. За 9 месяцев этого года консолидированная выручка увеличилась год к году на 5,3% и составила 414,16 млрд руб. Нормализованный показатель EBITDA с учетом доли в EBITDA совместных предприятий составил 183,52 млрд руб., что на 2,3% выше прошлогоднего показателя за этот период. Рост выручки и EBITDA произошел несмотря на снижение объемов добычи в связи с ростом цен реализации углеводородов.
Прибыль, относящаяся к акционерам ПАО «НОВАТЭК», сократилась год к году на 43,5% до 111,998 млрд рублей. Существенное влияние на величину и динамику прибыли оказали эффекты от курсовых разниц (в том числе по совместным предприятиям), а также эффект от выбытия долей владения в совместных предприятиях. Нормализованная (без учета эффектов от выбытия долей владения в совместных предприятиях и от курсовых разниц) прибыль, относящаяся к акционерам, выросла на 15,3% и составила 113,022 млрд рублей (37,47 рублей на акцию).
Компания второй год подряд сокращает и без того небольшую долговую нагрузку. Объем чистого долга по состоянию на 30.09.2017 составил 92,044 млрд рублей, что более чем в 2 раза меньше уровня годом ранее. По сравнению с началом года чистый долг сократился на 45,4%. Отношение чистого долга к EBITDA составляет около 0,4х.
Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «НОВАТЭК» на 2018 г.
|
$ млн |
2016 |
2017П |
2018П |
|
Выручка |
7 999 |
9 826 |
10 785 |
|
EBITDA |
3 608 |
3 918 |
4 212 |
|
Чистая прибыль |
3 837 |
2 956 |
3 481 |
|
Рентабельность по EBITDA |
45,1% |
39,9% |
39,1% |
|
Рентабельность по чистой прибыли |
48,0% |
30,1% |
32,3% |
Дивиденды
Дивидендная политика компании предусматривает выплату не менее 30% нормализованной прибыли по итогам года, посчитанной по стандартам МСФО. Впрочем, дивидендная доходность невелика относительно цены акций – в пределах 1-2%%.
В последние годы «Новатэк» практикует выплату промежуточных дивидендов за первое полугодие. Так, в 2016 году акционеры получили 6,9 рублей на акцию по результатам первого полугодия, а окончательная величина дивиденда за год составила 13,9 рублей на акцию.
2 октября 2017 года Общее собрание акционеров ОАО «НОВАТЭК» приняло решение о выплате дивидендов по результатам первого полугодия 2017 года. Утвержденный размер дивидендов составляет 6,95 рубля на одну обыкновенную акцию или 69,50 рублей на одну депозитарную расписку.
Сравнительные коэффициенты
Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых капитализации и производственным параметрам.
|
Компания |
Страна |
Кап-я, |
EV, |
EV/S |
EV/EBITDA |
P/E |
Ч.долг/EBITDA |
|||
|
$ млн |
$ млн |
2017П |
2018П |
2017П |
2018П |
2017П |
2018П |
|
||
|
НОВАТЭК |
РФ |
34 921 |
36 507 |
3,72 |
3,32 |
9,32 |
8,50 |
11,81 |
10,03 |
0,40 |
|
Сопоставимые компании |
||||||||||
|
Petroleo Brasileiro SA Petrobras |
Brazil |
70 108 |
163 134 |
1,83 |
1,68 |
5,81 |
5,18 |
12,31 |
10,76 |
3,31 |
|
CNOOC Ltd |
China |
63 753 |
79 243 |
2,94 |
2,70 |
4,89 |
4,50 |
13,92 |
12,52 |
0,96 |
|
Occidental Petroleum Corp |
United States |
52 664 |
60 875 |
4,77 |
4,30 |
11,66 |
8,99 |
100,04 |
47,36 |
1,57 |
|
Canadian Natural Resources Ltd |
Canada |
44 777 |
61 880 |
5,11 |
4,20 |
10,51 |
8,55 |
47,94 |
26,37 |
2,91 |
|
Oil and Natural Gas Corporation Ltd |
India |
38 488 |
43 417 |
1,97 |
1,90 |
6,70 |
5,33 |
12,49 |
11,08 |
0,76 |
|
Woodside Petroleum Ltd |
Australia |
21 567 |
26 450 |
7,12 |
6,20 |
9,20 |
8,11 |
21,42 |
20,56 |
1,70 |
|
Медиана |
|
|
|
3,86 |
3,45 |
7,95 |
6,72 |
17,67 |
16,54 |
1,64 |
Оценка
«Новатэк» с момента его учреждения был динамично развивающейся и быстро растущей компанией, что отражалось на бурном росте ее акций, которые с минимума кризиса 2008 года до конца 2016 года подорожали почти в 20 раз. На текущий момент этот рост нам представляется исчерпанным. Высокое значение коэффициентов по сравнению с компаниями отрасли, как с российскими, так и с большинством зарубежных, свидетельствует о
завышенной оценке компании рынком. Мы ожидаем коррекции показателей до уровня среднеотраслевых значений. Мы рассчитали целевую стоимость ПАО «НОВАТЭК» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2018 г. Для учета странового риска (риски ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) мы применили дисконт в размере 15%.
|
Прогнозная EBITDA на 2018 г., $ млн |
4 212 |
|
Целевой уровень EV/EBITDA |
6,72 |
|
Оценка по EV/EBITDA, $ млн |
27 389 |
|
Дисконт |
15% |
|
Итоговая оценка, $ млн |
23 280 |
|
На обыкновенную акцию, $ |
7,67 |
Рассчитанная нами справедливая стоимость ПАО «НОВАТЭК» составила $23 280 млн., $7,67 на обыкновенную акцию или 448 рублей по курсу на дату оценки, что ненамного отличается от предыдущей оценки. Таким образом, мы подтверждаем рекомендацию «Продавать» по акциям NVTK с перспективой снижения котировок до 33% к текущей цене.
Техническая картина
Акции «Новатэка» демонстрировали в 2016 году динамику, близкую к индексу ММВБ: за прошлый год они подорожали на 34% в то время как индекс поднялся чуть выше чем на 26%. В текущем году котировки бумаг также чуть обгоняют рынок, но уже в снижении: в то время как индекс ММВБ потерял с начала года 3,7%, капитализация компании снизилась на 15%.
На недельном графике видно, что четырехлетний восходящий тренд в наступившем году оказался сломанным, и началось формирование новой формации.
На месячном графике мы видим, что котировки акций «Новатэка» вполне могут вернуться к нижней границе более долгосрочного тренда или к историческому уровню поддержки, то есть в район 430-480 рублей за акцию.
Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК «ФИНАМ»