|
«МРСК Волги» |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
0,145 руб. |
|
Текущая цена: |
0,100 руб. |
|
Потенциал: |
45% |
Инвестиционная идея
МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км. и численностью населения 12,5миллионов человек. Основной бизнес – передача электроэнергии, в 2017 году компания вышла на рекордную выручку 59,3 млрд.руб. и прибыль 5,6 млрд.руб.
Мы подтверждаем по акциям МРСК Волги рекомендацию «покупать» и повышаем целевую цену с 0,136 до 0,145руб. Апсайд 45% в перспективе 12 мес.
- Прибыль за 9 мес. выросла на 33%, до 4,4 млрд.руб. на фоне повышения полезного отпуска на 1,5%, снижения потерь на 1%, а также отражения единовременного дохода 0,58 млрд.руб. и сокращения финансовых расходов.
- По итогам года прибыль по нашим оценкам покажет рост на 12% до 6,3 млрд.руб. Подъем по операционным издержкам быстрее инфляции будет абсорбирован отражением единоразового прочего дохода и меньшими платежами по долгу, и компания сохранит высокую операционную рентабельность.
- Чистый долг остается низким, 0,6 млрд.руб., или 0,05х EBITDA. Компания существенно увеличивает капитальные затраты с этого года, в ~1,7х раза – до 6,6 млрд.руб. Это окажет давление на денежный поток, но CAPEX будет профинансирован внутренними ресурсами и не потребует привлечения кредитных средств.
- Компания значительно увеличила выплаты акционерам в последние годы, и мы ожидаем сохранения дивидендов вблизи рекордных уровней. Наш прогнозный DPS 2018П 0,014 руб. на акцию с доходностью 14%.
- По EV/EBITDA 2018-2019Е это самая дешевая бумага в российском электросетевом комплексе. По форвардным мультипликаторам дисконт по отношению к аналогам в среднем составляет ~57%. Мы не видим существенных рисков, которые бы могли объяснить подобную разницу в оценке. У компании практически несуществующий долг, инвестиционная программа покрывается операционным денежным потоком, высокие нормы выплат. Текущие уровни мы считаем интересными для инвесторов.
|
Основные показатели акций |
|||||
|
Тикер |
MRKV |
||||
|
ISIN |
RU000A0JPPN4 |
||||
|
Рыночная капитализация |
19 млрд руб. |
||||
|
Кол-во обыкн. акций |
188 млрд |
||||
|
Free float |
21% |
||||
|
Мультипликаторы |
|||||
|
P/E LTM |
2,8 |
||||
|
P/E 2018Е |
3,0 |
||||
|
P/B LFI |
0,5 |
||||
|
P/S LTM |
0,3 |
||||
|
EV/EBITDA LTM |
1,5 |
||||
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
|||||
|
2016 |
2017 |
||||
|
Выручка |
53,3 |
59,2 |
|||
|
EBITDA |
9,7 |
12,0 |
|||
|
Чистая прибыль |
2,8 |
5,6 |
|||
|
Дивиденд, коп. |
0,70 |
1,48 |
|||
|
Финансовые коэффициенты |
|||||
|
2016 |
2017 |
||||
|
Маржа EBITDA |
18,2% |
20,2% |
|||
|
Чистая маржа |
5,3% |
9,4% |
|||
|
ROE |
9,4% |
16,6% |
|||
|
Долг/ собств. капитал |
0,27 |
0,12 |
|||
Краткое описание эмитента
МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км.с общей численностью населения 12,5 миллионов человек. В 2017 году компания вышла на рекордную выручку 59,3млрд.руб. и прибыль 5,6млрд.руб. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 98-99% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Структура капитала. Основной акционер – ПАО «Россети» с долей 67,97% акций. Free-float 21%.
Финансовые показатели
МРСК Волги представила сильные результаты за 3К18. Чистая прибыль выросла на 39% до 1,67 млрд.руб., EBITDA — на 16,5% до 3,3 млрд.руб. Всего за 9 мес. компания заработала 4,4 млрд.руб., что на 33% больше результата прошлого года.
Эффект роста был достигнут за счет улучшения производственных показателей – повышения тарифов, полезного отпуска на 1,5%, снижения объема потерь на 1%, а также отражения чистых прочих доходов в объеме 1,1 млрд.руб. в сравнении с 0,48млрд.руб. годом ранее. Компания распустила резерв по дебиторской задолженности в 3К18 на 79 млн.руб, всего с начала года резервирование составило 162 млн.руб. или 0,35% выручки от передачи э/э, что примерно в 2х раза ниже чем в прошлом году.
Прибыль 2018П может составить 6,3 млрд.руб. (+12%). Рост операционных затрат быстрее инфляции в этом году будет абсорбирован неоперационными факторами – отражением единовременного чистого прочего дохода 0,58 млрд.руб. и снижением финансовых расходов относительно прошлого года.
Денежный поток снизился на 46% до 2,7 млрд.руб на фоне подъема по капитальным затратам, но это было ожидаемо. Долговая нагрузка остается на низком уровне при чистом долге 0,6 млрд.руб или 0,05х EBITDA.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
3К 2018 |
3К 2017 |
Изм., % |
9м 2018 |
9м 2017 |
Изм., % |
|
Выручка |
15 582 |
14 544 |
7,1% |
46 685 |
42 516 |
9,8% |
|
Операционные расходы |
13 585 |
12 925 |
5,1% |
42 041 |
38 344 |
9,6% |
|
EBITDA |
3 314 |
2 843 |
16,5% |
8 931 |
7 982 |
11,9% |
|
Маржа EBITDA |
21,3% |
19,5% |
1,7% |
19,1% |
18,8% |
0,4% |
|
Чистая прибыль |
1 673 |
1 202 |
39,2% |
4 413 |
3 309 |
33,4% |
|
3К 2018 |
2К 2018 |
4К 2017 |
к/к |
YTD |
||
|
Чистый долг |
597 |
1 301 |
529 |
-54% |
13% |
|
|
Чистый долг/EBITDA |
0,05 |
0,10 |
0,04 |
-6% |
0% |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2 016 |
2 017 |
2018П |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
53,3 |
59,3 |
64,2 |
68,0 |
72,2 |
|
Рост, % |
11,1% |
11,1% |
8,4% |
5,9% |
6,2% |
|
EBITDA |
9,7 |
12,0 |
12,8 |
13,0 |
14,5 |
|
Рост, % |
25,7% |
23,8% |
7,1% |
1,1% |
11,8% |
|
Маржа EBITDA |
18,2% |
20,2% |
20,0% |
19,1% |
20,1% |
|
Чистая прибыль |
2,8 |
5,6 |
6,3 |
6,4 |
7,6 |
|
Рост, % |
121,1% |
99,4% |
12,0% |
2,0% |
18,9% |
|
Чистая маржа |
5,3% |
9,4% |
9,7% |
9,4% |
10,5% |
|
CFO |
5,7 |
10,3 |
9,6 |
11,5 |
12,7 |
|
CAPEX |
3,1 |
3,9 |
6,6 |
6,8 |
7,1 |
|
FCFF |
3,5 |
6,9 |
3,0 |
4,7 |
5,4 |
|
Ч.долг/EBITDA |
0,63 |
0,04 |
0,03 |
-0,12 |
-0,30 |
|
Дивиденды |
1,3 |
2,8 |
2,6 |
2,6 |
3,2 |
|
DPS, руб. |
0,007 |
0,015 |
0,014 |
0,014 |
0,017 |
|
Рост, % |
453% |
111% |
-6% |
1% |
19% |
|
DY |
9,9% |
14,8% |
14,0% |
14,0% |
16,7% |
Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В этом году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для «дочек» Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.
Со времени появления директивы правительства о направлении 50% прибыли по МСФО на выплаты акционерам дивидендный профиль MRKV заметно улучшился: норма выплат по МСФО МРСК Волги повысилась до 47% и 50% прибыли за 2016 и 2017 соответственно с 9% в среднем в 2011-2015, и по итогам 2017 года компания выплатила рекордный дивиденд 0,0148 руб. на акцию.
По нашим оценкам, выплаты будут оставаться вблизи исторических максимумов. С учетом корректировок прибыли на реинвестиции, потоки от техприсоединения и др. выплаты за 2018 год могут составить 2,6 млрд.руб., что чуть ниже 2,8млрд.руб. по итогам предыдущего года, и подразумевают распределение 42% прибыли по МСФО 2018. Прогнозный дивиденд на акцию 2018П 0,014 руб. (-6%) с доходностью 14% к текущей цене.
Ниже приводим историю и прогноз по дивидендам МРСК Волги:
Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»
Оценка
При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании-аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, а также среднюю собственную дивидендную доходность MRKV 10,5% за последние 2 года, когда правительство стало ориентировать госкомпании на повышение выплат.
По EV/EBITDA 2018-2019Е это самая дешевая бумага в отрасли, а в среднем дисконт MRKV по отношению к аналогам составляет ~57%. При этом мы не видим существенных рисков, которые бы могли объяснить подобную разницу в оценке – у компании практически отсутствует долг, есть положительный денежный поток и привлекательный дивидендный профиль. Таргет по мультипликаторам 0,16 руб. с апсайдом 57%. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности транслирует равновесную цену акций ~0,13 руб. при среднем дивиденде за 2018-2019П 0,014 руб. и целевой доходности 10,5%. Агрегированная оценка 0,145руб. предполагает потенциал роста 45% в перспективе 12 месяцев.
Мы повышаем целевую цену MRKV с 0,136 до 0,145 руб. на фоне улучшения ожиданий по прибыли и дивидендам и подтверждаем рекомендацию «покупать» с расчетом на выплаты с высокой доходностью, которая по нашим оценкам по платежам за 2018-2019П составляет в среднем 14%.
|
Название компании |
Рын. кап., млн $ |
P/E 2018E |
P/E 2019E |
EV / |
EV / |
DY 2018E |
DY 2019E |
|
МРСК Волги |
282 |
3,0 |
3,0 |
1,5 |
1,5 |
14,0% |
14,0% |
|
ФСК ЕЭС |
2 985 |
2,9 |
2,8 |
3,1 |
3,0 |
9,0% |
9,8% |
|
МОЭСК |
493 |
3,0 |
3,1 |
3,1 |
3,1 |
8,8% |
9,8% |
|
МРСК Центра |
184 |
3,0 |
2,5 |
2,6 |
2,5 |
9,3% |
11,0% |
|
МРСК Сибири |
130 |
3,4 |
35,5 |
4,2 |
5,1 |
3,5% |
3,6% |
|
МРСК Центра и Приволжья |
467 |
2,5 |
2,5 |
2,1 |
2,1 |
14,7% |
13,0% |
|
Ленэнерго-ао |
843 |
4,8 |
3,5 |
2,8 |
2,2 |
4,1% |
5,8% |
|
МРСК Урала |
222 |
na |
2,6 |
2,1 |
2,0 |
0,0% |
7,9% |
|
МРСК Сев-Запада |
80 |
2,3 |
1,9 |
2,8 |
2,6 |
13,5% |
12,2% |
|
МРСК Юга |
61 |
4,9 |
14,7 |
4,5 |
5,0 |
8,6% |
18,6% |
|
МРСК Сев. Кавказа |
34 |
na |
na |
na |
na |
0,0% |
0,0% |
|
Кубаньэнерго |
250 |
3,3 |
5,8 |
3,9 |
5,1 |
1,8% |
1,0% |
|
ТРК |
22 |
na |
na |
na |
na |
1,8% |
1,3% |
|
Медиана |
|
3,0 |
3,0 |
2,8 |
2,6 |
6.86% |
8.33% |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
На недельном графике акции МРСК Волги торгуются в рамках канала. Котировки консолидируются вблизи нижней границы фигуры, и текущие уровни мы считаем привлекательными для инвесторов. Уровни поддержки 0,10 и 0,09, сопротивление – в районе 0,114 и 0,0137.
Источник: charts.whotrades.com