|
«МРСК Волги» |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена |
0,093 руб. |
|
Текущая цена |
0,083 руб. |
|
Потенциал |
12% |
Инвестиционная идея
МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км. и численностью населения 12,5миллионов человек. Основной бизнес – передача электроэнергии. Основной акционер с долей ~68% — Россети.
Мы сохраняем рекомендацию «держать». Целевая цена 0,093руб. с потенциалом 12% в перспективе года.
- Прибыль по МСФО за 9 мес. снизилась на 46% г/г – до 2,39 млрд.руб., EBITDA – на 24% г/г, до 6,8млрд.руб. В этом году на результаты оказывают влияние отраслевые тенденции, главным образом, уменьшение полезного отпуска. Прибыль в 2019 г. может составить 3,5 млрд.руб. (-39%).
- В сравнении с электросетевым комплексом акции оцениваются довольно консервативно, транслируя дисконт к аналогам свыше 25%. Навес над акциями сейчас создает снижение прибыли. Частично компенсировать это может интересная дивидендная доходность. Промежуточный дивиденд за 9м2019 составит 0,0054 руб. на акцию. с доходностью 6,5%. Совокупный DPS2019П, по нашим оценкам, может выйти в размере 0,0083 руб. на акцию с доходностью 10%.
- В дальнейшем стимулом к положительной переоценке может выступить ввод платы за свободную мощность, которая окажет нейтральное влияние на операционную прибыль, но главным образом приведет к перераспределению мощностей, и как следствие – оптимизации инвестпрограммы и улучшению по денежному потоку, кредитным и дивидендным метрикам.
|
Основные показатели акций |
|||||
|
Тикер |
MRKV |
||||
|
ISIN |
RU000A0JPPN4 |
||||
|
Рыночная капитализация |
15,6 млрд.руб. |
||||
|
Кол-во обыкн. акций |
188 млрд. |
||||
|
Free float |
21% |
||||
|
Мультипликаторы |
|||||
|
P/E LTM |
4,2 |
||||
|
P/E 2019Е |
4,5 |
||||
|
EV/EBITDA LTM |
1,9 |
||||
|
EV/EBITDA 2019Е |
2,0 |
||||
|
DY 2019E |
10% |
||||
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
|||||
|
2017 |
2018 |
||||
|
Выручка |
59,2 |
63,7 |
|||
|
EBITDA |
12,0 |
11,8 |
|||
|
Чистая прибыль |
5,6 |
5,7 |
|||
|
Дивиденд, коп. |
1,48 |
1,32 |
|||
|
Финансовые коэффициенты |
|||||
|
2017 |
2018 |
||||
|
Маржа EBITDA |
20,2% |
18,6% |
|||
|
Чистая маржа |
9,4% |
9,0% |
|||
|
ROE |
16,6% |
15,3% |
|||
|
Ч.долг/ EBITDA |
0,04 |
0,12 |
|||
Краткое описание эмитента
МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км.с общей численностью населения 12,5 миллионов человек. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 98-99% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Структура капитала. Основной акционер – ПАО «Россети» с долей 67,97% акций. Free-float 21%.
Финансовые показатели
Прибыль за 9 мес. по МСФО снизилась за 9 мес. на 46% г/г до 2,39 млрд.руб., EBITDA – на 24% г/г до 6,8млрд.руб. Прибыль по РСБУ составила 1,49млрд.руб. (-52% г/г). По итогам года прибыль может составить по нашим оценкам 3,5 млрд.руб. (-39%).
На результаты оказывают влияние отраслевые тенденции, главным образом, уменьшение полезного отпуска на 2,8% относительно прошлого года в результате сокращения потребления крупными промышленными клиентами после перехода к ФСК ЕЭС на оптовый тариф, собственную генерацию, а также на фоне более теплой погоды и замедления экономики.
Выручка от передачи электроэнергии выросла на 0,4% за 9 мес. благодаря индексации тарифа. Мы также видим увеличение резервирования относительно прошлого года почти в 2х раза до 345 млн.руб., хотя относительно выручки от передачи размер небольшой (0,75% выручки).
На позитивной стороне отметим уменьшение уровня потерь до 5,80% с 6,15% за 9м2018. в 1-м полугодии, что помогло сократить расходы на потери на 1,7% за три квартала 2019. Цены на электроэнергию для компенсации потерь замедлили рост к 3 кварталу, и мы ожидаем их низкой динамики в ближайшие несколько кварталов, что должно оказать поддержку операционной рентабельности.
Капитальные затраты увеличились на 17% относительно прошлого года до 4,1 млрд.руб. на фоне чего денежный поток после уплаты процентов снизился на 23% до 2 млрд.руб.
Чистый долг увеличился с начала года в 2х раза на фоне увеличения капвложений и выплаты дивидендов, но коэффициент кредитной нагрузки 0,31х EBITDA можно считать низким.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
3К 2019 |
3К 2018 |
Изм., % |
9м 2019 |
9м 2018 |
Изм., % |
|
Выручка |
15 160 |
15 582 |
-2,7% |
46 464 |
46 685 |
-0,5% |
|
EBITDA |
2 182 |
3 314 |
-34,1% |
6 793 |
8 931 |
-23,9% |
|
Маржа EBITDA |
14,4% |
21,3% |
-6,9% |
14,6% |
19,1% |
-4,5% |
|
Чистая прибыль акционеров |
765 |
1 673 |
-54,3% |
2 386 |
4 413 |
-45,9% |
|
|
3К 2019 |
2К 2019 |
4К 2018 |
Изм., к/к |
Изм.,YTD |
|
|
Чистый долг |
3 037 |
4 284 |
1 430 |
-29% |
112% |
|
|
Чистый долг/EBITDA |
0,31 |
0,40 |
0,12 |
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2016 |
2017 |
2018 |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
53,3 |
59,3 |
63,7 |
63,4 |
65,7 |
|
EBITDA |
9,7 |
12,0 |
11,8 |
9,5 |
9,9 |
|
Маржа EBITDA |
18,2% |
20,2% |
18,6% |
14,9% |
15,1% |
|
Чистая прибыль |
2,8 |
5,6 |
5,7 |
3,5 |
3,9 |
|
Рост, % |
121,1% |
99,4% |
2,2% |
-39,3% |
12,6% |
|
CFO |
5,7 |
10,3 |
8,3 |
9,9 |
7,5 |
|
CAPEX |
3,1 |
3,9 |
6,6 |
8,1 |
8,1 |
|
FCFF |
3,5 |
6,9 |
1,9 |
1,9 |
-0,3 |
|
Ч.долг/EBITDA |
0,63 |
0,04 |
0,12 |
0,38 |
0,58 |
|
Дивиденды |
1,3 |
2,8 |
2,5 |
1,6 |
1,8 |
|
Норма выплат, % прибыли по МСФО |
47% |
50% |
43% |
45% |
46% |
|
DPS, руб. |
0,007 |
0,015 |
0,013 |
0,008 |
0,010 |
|
DY |
9,9% |
14,8% |
12,2% |
10,0% |
11,5% |
Источник: данные компании, расчеты и прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В 2018 году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для «дочек» Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.
Со времени появления директивы правительства о направлении 50% прибыли по МСФО на выплаты акционерам дивидендный профиль MRKV заметно улучшился: норма выплат по МСФО МРСК Волги по итогам 2016-2018 составила 43-50% в сравнении с 9% в среднем в 2011-2015.
Компания объявила о выплате промежуточных дивидендов за 9м2019 в размере 0,0053946 руб. на акцию. Доходность составляет 6,5%. Дата закрытия реестра в январе.
Совокупный дивиденд за 2019 год по нашим оценкам составит 0,0083 руб. на акцию (-37% г/г) с доходностью 10%. Всего на дивиденды может быть направлено 1,56 млрд.руб., что соответствует 45% прогнозной прибыли по МСФО.
Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»
Оценка
Мы рекомендуем «держать» акции МРСК с целевой ценой 0,093 руб. Снижение прибыли и денежного потока в этом году создает навес над акциями MRKV, но мы отмечаем, что в сравнении с электросетевым комплексом акции оцениваются довольно консервативно, транслируя дисконт к аналогам в среднем 27%. Если анализировать стоимость акций по собственной дивидендной доходности, которая в среднем за последние несколько лет составила ~11% на дату закрытия реестра, то целевая стоимость примерно равна рыночной при среднем DPS 2019-2020П 0,009 руб. Агрегированная оценка 0,093 руб. с потенциалом 13% в перспективе года.
Стимулом к положительной переоценке могут привести ввод платы за свободную мощность, которая окажет нейтральное влияние на операционную прибыль, но главный образом приведет к перераспределению мощностей, и как следствие оптимизации инвестпрограммы и улучшению по денежному потоку, кредитным и дивидендным метрикам.
|
Название компании |
P/E 2019E |
P/E 2020E |
EV / EBITDA 2019E |
EV / EBITDA 2020E |
P/D 2019E |
P/D 2020E |
|
МРСК Волги |
4,5 |
4,0 |
2,0 |
1,9 |
10,1 |
8,8 |
|
ФСК ЕЭС |
2,6 |
2,8 |
2,9 |
2,9 |
10,4 |
10,7 |
|
МОЭСК |
6,0 |
5,5 |
3,6 |
3,5 |
13,3 |
13,4 |
|
МРСК Центра |
3,6 |
2,8 |
3,0 |
2,9 |
11,7 |
10,3 |
|
МРСК Сибири |
37,3 |
27,4 |
6,7 |
7,7 |
NA |
NA |
|
МРСК Центра и Приволжья |
3,3 |
2,8 |
2,5 |
2,2 |
9,9 |
8,0 |
|
Ленэнерго-ао |
5,3 |
4,2 |
2,7 |
2,3 |
37,3 |
33,9 |
|
МРСК Урала |
4,0 |
4,4 |
2,6 |
2,8 |
25,0 |
8,1 |
|
МРСК Сев-Запада |
3,8 |
4,9 |
2,7 |
2,9 |
11,3 |
14,6 |
|
МРСК Юга |
40,2 |
26,1 |
6,6 |
6,4 |
14,9 |
8,7 |
|
МРСК Сев. Кавказа |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Кубаньэнерго |
22,5 |
NA |
6,4 |
6,2 |
12,7 |
19,1 |
|
ТРК |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Медиана |
4,5 |
4,3 |
2,9 |
2,9 |
12,2 |
10,5 |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
Акции МРСК Волги торгуются в рамках понижательного тренда. Котировки оттолкнулись от нижней границы «клина», и после пробития локального сопротивления могут показать восстановление до 0,0937. Уровень поддержки 0,08.
Источник: Thomson Reuters