|
МРСК Центра и Приволжья |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
0,39 руб. |
|
Текущая цена: |
0,28 руб. |
|
Потенциал: |
+39% |
Инвестиционная идея
МРСК Центра и Приволжья – сетевая компания, охватывающая 9областей общей площадью 408 тыс.кв.км. с населением 12,8млн.чел. Основной бизнес – передача электроэнергии. Контрольный пакет акций находится у Россетей (50,4%).
Компания отчиталась о росте прибыли акционеров в 1-м полугодии на 12%, до 7млрд.руб., уровень потерь электроэнергии продолжает снижаться, операционный и денежный потоки повысились. Мы пересмотрели оценки по прибыли и дивидендам вверх, и повысили целевую цену с 0,33 до 0,39 руб. и рекомендацию с «держать» до «покупать», исходя из потенциала роста в 39% в перспективе года.
- Мы считаем, что акции MRKP будут оставаться в числе лидеров по дивидендной доходности в электросетевой отрасли в 2018-2019 годах. Прогнозные объемы прибыли, положительный денежный поток и невысокая долговая нагрузка позволяют поддерживать норму выплат на сопоставимом с прошлыми годами уровне. Наш прогнозный дивиденд за 2018 год 0,033руб. с DY 11,6% к текущей цене и 0,036 за 2019 год с DY12,8%. Может быть выплачен промежуточный дивиденд за 9мес.
- Производственные показатели за 1-е полугодие вышли выше плана. Полезный отпуск снизился на 2,5% в результате отмены «последней мили» с 1 июля 2017, но вышел лучше плановых значений — отчасти за счет снижения потерь электроэнергии. Уровень потерь, в частности, продолжает снижаться –7,65% в 1П2018 в сравнении с 7,98% в 2017 и 8,97% в 2016.
- Акции недооценены по форвардным мультипликаторам по отношению к электросетевому комплексу на 44%, что мы считаем несправедливым с учетом высоких норм дивидендных выплат в сравнении с другими компаниями электросетевого комплекса. Текущие уровни привлекательны для открытия долгосрочных длинный позиций по MRKP.
|
Основные показатели акций |
|
|
Тикер |
MRKP |
|
ISIN |
RU000A0JPN96 |
|
Рыночная капитализация |
31,6 млрд.руб. |
|
Кол-во обыкн. акций |
112,7 млрд. |
|
Free float |
27% |
|
Мультипликаторы |
|
|
P/E LTM |
2,6 |
|
P/E 2018Е |
3,4 |
|
P/B LFI |
0,6 |
|
P/S LTM |
0,3 |
|
EV/EBITDA LTM |
2,1 |
|
DY 2108Е |
12% |
Краткое описание эмитента
МРСК Центра и Приволжья – сетевая компания, охватывающая 9 областей общей площадью 408 тыс.кв.км. с населением 12,8 млн.чел. Протяженность линий электропередач превышает 271 тыс.км., общая мощность энергообъектов превышает 42,2 тыс.МВА. Основной бизнес – передача электроэнергии.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ПАО «Россети» (50,4%). Free-float 27%.
Финансовые показатели
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
||||
|
2016 |
2017 |
|||
|
Выручка |
78,4 |
91,0 |
||
|
EBITDA |
13,4 |
23,6 |
||
|
Чистая прибыль акц. |
3,6 |
11,4 |
||
|
Дивиденд, коп. |
1,2 |
4,0 |
||
|
Финансовые коэффициенты |
||||
|
2016 |
2017 |
|||
|
Маржа EBITDA |
17,1% |
26,0% |
||
|
Чистая маржа |
4,6% |
12,5% |
||
|
ROE |
10,0% |
26,9% |
||
|
Долг/ собств. капитал |
0,65 |
0,51 |
||
- МРСК Центра и Приволжья увеличила чистую прибыль акционеров в 1-м полугодии на 11,7% до 7 млрд.руб. а счет роста тарифов, снижения потерь, отражения продажи электроэнергии в качестве гарантирующего поставщика на сумму 3,3 млрд.руб. Эффект также оказал рост чистых прочих доходов почти в 2х раза и снижение финансовых расходов на 27%.
- Производственные показатели за 1-ое полугодие вышли лучше плановых значений. Полезный отпуск сократился на 2,6% в связи с отменой «последней мили» с 1 июля 2017года, но тем не менее вышел лучше плана на 2,4% в основном благодаря снижению объема потерь на 6,4%. Выручка от передачи электроэнергии повысилась на 5,4%. Выручка от перепродажи э/э в качестве гарантирующего поставщика в 1-м полугодии составила 3,3 млрд.руб вместо плановых 5,8 млрд.руб.
- Операционная рентабельность немного снизилась на фоне опережающего роста ряда крупных статей операционных расходов, но это отраслевой тренд в этом году. В разрезе OPEX заметно увеличились расходы на амортизацию, оплату потерь и услуг на передачу электроэнергии, налог на имущество.
- Несмотря на рост крупных статей операционных расходов, полугодие можно назвать удачным. Компания снизила потери на 6,4% в физическом выражении, операционный и денежный поток повысились. Мы улучшили прогнозы по прибыли до 9,38млрд.руб. в 2018 и 9,35 млрд.руб. в 2019, а также по дивидендам.
- В будущем мы видим возможность оптимизации инвестиционной программы. Правительство сейчас обсуждает вариант оплаты резервных мощностей для крупных промышленных потребителей (свыше 670 кВт). Рассматривается вариант оплаты резерва, начиная с 2020года в размере 10% с увеличением до 100% к 2024году, и 100% сразу для новых клиентов. Мы полагаем, что на показатели выручки это окажет ограниченное влияние, но может привести к перераспределению мощностей между потребителями и, соответственно, оптимизации инвестиционной программы, которая находится на подъеме и абсорбирует в среднем 80% операционного денежного потока в 2018-2022 гг. по нашим оценкам.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
1П 2018 |
1П 2017 |
Изм., % |
|
Выручка |
47 797 |
41 973 |
13,9% |
|
Операционные расходы |
39 032 |
33 539 |
16,4% |
|
EBITDA |
13 341 |
12 232 |
9,1% |
|
Маржа EBITDA |
27,9% |
29,1% |
-1,2% |
|
Операционная прибыль |
9 874 |
9 022 |
9,4% |
|
Маржа опер. прибыли |
20,7% |
21,5% |
-0,8% |
|
Чистая прибыль акционеров |
6 993 |
6 258 |
11,7% |
|
Чистая маржа |
14,6% |
14,9% |
-0,3% |
|
EPS, руб. |
0,062 |
0,056 |
10,7% |
|
CFO |
7 397 |
6 319 |
17,1% |
|
FCFF |
5 021 |
4 161 |
20,7% |
|
2К 2018 |
4К 2017 |
||
|
Долг |
21 141 |
24 082 |
-12,2% |
|
Чистый долг |
20 155 |
20 266 |
-0,5% |
|
Чистый долг/EBITDA |
0,81 |
0,86 |
-0,04 |
|
Долг/ собств. капитал |
0,43 |
0,51 |
-0,09 |
|
ROE |
26,3% |
26,9% |
-0,6% |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Прогноз финансовых показателей
|
млрд руб., если не указано иное |
2 017 |
2018П |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
||||
|
Выручка от передачи э/э |
83,7 |
87,6 |
92,4 |
97,3 |
|
Продажа э/э и мощности |
6,0 |
3,3 |
0,0 |
0,0 |
|
EBITDA |
23,6 |
21,3 |
21,5 |
23,2 |
|
Рост, % |
77% |
-10% |
1% |
8% |
|
Маржа EBITDA |
26% |
23% |
23% |
24% |
|
Чистая прибыль акц. |
11,4 |
9,4 |
9,4 |
10,2 |
|
Рост, % |
214% |
-17% |
0% |
8% |
|
Чистая маржа |
12% |
10% |
10% |
10% |
|
CFO |
13,5 |
16,3 |
16,9 |
18,1 |
|
CAPEX |
9,9 |
11,4 |
13,1 |
15,5 |
|
FCFF |
5,5 |
6,4 |
5,4 |
4,3 |
|
Чистый долг |
20,3 |
19,9 |
19,7 |
21,1 |
|
Ч.долг/EBITDA |
0,86 |
0,93 |
0,92 |
0,91 |
|
Дивиденды |
4,5 |
3,7 |
4,0 |
4,3 |
|
DPS, руб. |
0,040 |
0,033 |
0,036 |
0,038 |
|
Рост, % |
241% |
-19% |
10% |
7% |
|
DY |
11,5% |
11,6% |
12,8% |
13,6% |
Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В 2018 году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для «дочек» Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.
Инвесторы получали высокие дивиденды по MRKP в последние несколько лет:
- Доля распределения прибыли на дивиденды составила 37% и 40% прибыли по МСФО по итогам 2016 и 2017 соответственно. По РСБУ норма выплат составила 43% и 41% в 2016 и 2017 годах соответственно.
- Средняя доходность выплаченных дивидендов за 2016-2017 составила в среднем 9,0% на дату закрытия реестра.
- По итогам 2017 года были выплачены рекордные дивиденды 4,54 млрд.руб.
Мы ожидаем, что MRKP будет поддерживать норму выплат на уровне последних лет. Наш прогнозный дивиденд за 2018 год 0,033 руб. с DY 11,6% к текущей цене и 0,036 за 2019 год с DY 12,8%. Компания может выплатить промежуточный дивиденд за 9 мес.
Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»
Оценка
При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании-аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, а также среднюю собственную дивидендную доходность MRKP 9% за последние 2 года, когда правительство стало ориентировать госкомпании на повышение выплат.
Оценка по форвардным мультипликаторам предполагает целевую цену 0,40 руб. Дисконт к компаниям-аналогам составляет в среднем 44% что мы считаем несправедливым, учитывая достаточно высокие нормы дивидендных выплат, генерацию существенного денежного потока и невысокую долговую нагрузку. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности транслирует равновесную цену акций 0,38 руб. с апсайдом 35% при среднем дивиденде за 2018-2019 0,034 руб. и целевой DY 9,0%.
Агрегированная оценка 0,39 руб. с потенциалом роста 39% в перспективе 12 месяцев. Мы повышаем целевую цену MRKP с 0,33 до 0,369 руб. и рекомендацию с «держать» до «покупать» на фоне улучшений ожиданий по прибыли и дивидендам.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Название компании |
Рын. кап., млн $ |
EV / EBITDA 2018E |
EV / EBITDA 2019E |
P/D 2018E |
P/D 2019E |
|
МРСК Центра и Приволжья |
480 |
2,4 |
2,4 |
8,6 |
7,8 |
|
ФСК ЕЭС |
3 241 |
3,0 |
3,1 |
10,7 |
11,4 |
|
МОЭСК |
513 |
3,2 |
3,2 |
28,2 |
29,3 |
|
МРСК Центра |
188 |
2,6 |
2,5 |
10,5 |
8,5 |
|
МРСК Сибири |
132 |
3,8 |
4,6 |
28,4 |
27,1 |
|
МРСК Волги |
284 |
1,9 |
1,9 |
9,3 |
10,4 |
|
Ленэнерго |
947 |
3,0 |
2,3 |
32,2 |
17,2 |
|
МРСК Урала |
237 |
2,1 |
2,0 |
7,8 |
7,4 |
|
МРСК Северо-Запада |
97 |
2,7 |
2,5 |
12,7 |
10,4 |
|
МРСК Юга |
80 |
4,6 |
5,1 |
14,7 |
43,8 |
|
МРСК Северного Кавказа |
700 |
0,0 |
0,0 |
NA |
NA |
|
Кубаньэнерго |
253 |
3,9 |
5,1 |
54,3 |
95,2 |
|
ТРК |
22 |
NA |
NA |
51,2 |
71,1 |
|
Медиана |
|
2.8 |
2.5 |
13.7 |
14.3 |
Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК «ФИНАМ»
Техническая картина
На недельном графике акции MRKP консолидируются в районе долгосрочной линии поддержки 0,28. Покупать имеет смысл либо на текущих уровнях с коротким стопом, либо после пробития и закрепления выше линии нисходящего тренда, которая выступает как сопротивление.
Источник: charts.whotrades.com