|
ПАО «Магнитогорский металлургический комбинат» |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена: |
49,2 руб. |
|
Текущая цена: |
44,1 руб. |
|
Потенциал роста: |
11,68% |
|
ISIN: |
RU0009084396 |
Инвестиционная идея
Рост котировок акций ММК в 2017 году и выход годовой отчетности компании по МСФО заставляют нас заново оценить их перспективы.
- Магнитогорский металлургический комбинат входит в число крупнейших российских производителей и обеспечивает около 18% выпуска стали в России.
- В 2017 г. производство стали в Группе ММК выросло на 2,5%. Экспорт снизился на 9,2%.
- Благодаря росту цен реализации товарной металлопродукции (в среднем на 33,1%), ММК нарастил выручку на 34%. Однако, рост себестоимости на 38% обусловил более скромный рост прибыли, который составил 7%.
- ММК направляет на дивиденды не менее 50% свободного денежного потока, рассчитанного на основе консолидированной финансовой отчетности, и переходит от полугодовой к ежеквартальной выплате дивидендов.
- Исходя из расчета основных мультипликаторов, ММК остается недооцененным относительно сопоставимых компаний отрасли, однако после значительного роста капитализации потенциал дальнейшего роста остается небольшим.
Исходя из нашей новой оценки, мы снижаем среднесрочную рекомендацию по обыкновенным акциям ПАО «Магнитогорский металлургический комбинат с «Покупать» до «Держать».
|
Основные показатели акций |
|
|
Код в торговой системе |
MAGN |
|
Рыночная капитализация |
8 462 |
|
Кол-во обыкн. акций |
11 174 330 000 |
|
Free float |
13% |
|
Мультипликаторы |
|
|
P/S |
1,12 |
|
P/E |
7,12 |
|
EV/EBITDA |
4,16 |
|
NET DEBT/EBITDA |
-0,01 |
|
Рентабельность EBITDA |
26,9% |
Краткое описание эмитента
ММК входит в число крупнейших мировых производителей стали и занимает лидирующие позиции среди предприятий черной металлургии России. В 2017 году комбинат произвел 12 860 тыс. тонн стали, что составляет около 18% выпуска стали в стране. Более 27% товарной продукции ММК продается на экспорт за пределами СНГ. По сравнению с 2016 годом экспорт снизился на 9,2%.
13 июля 2017 года международное рейтинговое агентство Fitch Ratings повысило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента («РДЭ») ММК до уровня «ВВВ-» с «ВВ+» со «стабильным» прогнозом. 29 января 2018 года международное рейтинговое агентство Moody’s повысило кредитный рейтинг ММК до инвестиционного уровня Ваа3 с «позитивным» прогнозом.
|
Финансовые показатели, млн $ |
|||
|
2017 г. |
2016 г. |
Изм. |
|
|
Выручка |
7 546 |
5 630 |
34,03% |
|
EBITDA |
2 032 |
1 956 |
3,89% |
|
Чистая прибыль |
1 189 |
1 111 |
7,02% |
|
Чистый долг |
-12 |
192 |
— |
Капитализация компании составляет около 500 млрд рублей. Контролирующий акционер – председатель совета директоров компании Виктор Рашников, которому принадлежит около 84% акций, остальные находятся в свободном обращении. Около 5% акций обращаются на LSE в виде глобальных депозитарных расписок.
Финансовые результаты
Группа ММК (Магнитогорский металлургический комбинат и его дочерние общества) вслед за «Северсталью» опубликовала промежуточную консолидированную отчетность по МСФО за 12 месяцев 2017 года.
Выручка группы за отчетный период увеличилась на 34%, до $7 546 млн. Такая динамика связана с ростом цен реализации товарной металлопродукции в среднем на 33,1%, восстановлением доли продаж на внутренний рынок и укреплением курса рубля.
Показатель EBITDA в 2017 г. вырос на 3,9%, до $2 032 млн. Если же скорректировать EBITDA 2016 г. на эффект от реализации пакета акций компании Fortescue Metals Group, то показатель вырос в прошлом году на 23,8%.
Свободный денежный поток за 12 мес. 2017 г. незначительно снизился к прошлому году и составил $694 млн. Чистая прибыль ММК по итогам года выросла на 7% до $1189 млн.
Капитальные вложения ММК в 2017 г. составили $664 млн, что на 44,3% выше показателя годичной давности. В 2018 году ожидается рост капитальных затрат до $700 млн, в том числе $260 млн — на поддержание существующих мощностей, остальное – на развитие.
Следуя консервативной политике использования заемного финансирования, компания поддерживает долговую нагрузку на минимальном уровне. Общий долг группы ММК к концу 2017 г. составил $544 млн. При этом остаток денежных средств на счетах компании на 31 декабря 2017 г. составил $556 млн, в результате чего чистый долг компании получил отрицательное значение.
Мы позитивно оцениваем консолидированные финансовые результаты ММК за 2017 год. Среди рисков, которые могут отрицательно повлиять на итоги года можно отметить нестабильность цен на сырье и продукцию компании, а также протекционистские меры, включающие вводимые в Европе антидемпинговые ограничительные пошлины на российский прокат.
Наша консервативная оценка предполагает возможность снижения финансовых результатов по итогам 2018 года. Это может стать следствием динамики валютных курсов и сокращения экспорта вследствие антидемпинговых ограничений. Кроме того, в текущем году не ожидается поступлений от продажи активов.
Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «ММК» на 2018 г.
|
$ млн |
2016 |
2017 |
2018П |
|
Выручка |
5 630 |
7 546 |
6 459 |
|
EBITDA |
1 956 |
2 032 |
1 686 |
|
Чистая прибыль |
1 111 |
1 189 |
979,37 |
|
Рентабельность по EBITDA |
34,74% |
26,93% |
26,10% |
|
Рентабельность по чистой прибыли |
19,73% |
15,76% |
15,16% |
Сравнительные коэффициенты
Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых капитализации и производственным параметрам.
|
Компания |
Страна |
Кап-я, |
EV, |
EV/S |
EV/EBITDA |
P/E |
Ч.долг/ |
|||
|
$ млн. |
$ млн |
2017П |
2018П |
2017П |
2018П |
2017П |
2018П |
EBITDA |
||
|
ММК |
РФ |
8 462 |
8 450 |
1,12 |
1,25 |
4,16 |
4,79 |
7,12 |
8,64 |
-0,01 |
|
Сопоставимые компании |
||||||||||
|
Thyssenkrupp AG |
Germany |
17 517 |
19 474 |
0,47 |
0,46 |
6,85 |
6,31 |
22,34 |
17,38 |
0,69 |
|
Tata Steel Ltd |
India |
12 481 |
23 529 |
1,36 |
1,17 |
8,63 |
7,22 |
20,33 |
12,46 |
4,05 |
|
Voestalpine AG |
Austria |
10 324 |
11 677 |
1,22 |
1,06 |
8,42 |
6,40 |
16,07 |
11,14 |
0,98 |
|
Steel Dynamics Inc |
United States |
9 886 |
14 292 |
1,03 |
0,92 |
7,59 |
6,14 |
16,23 |
10,90 |
2,34 |
|
Eregli Demir ve Celik Fabrikalari TAS |
Turkey |
8 877 |
8 549 |
1,76 |
1,61 |
5,00 |
5,96 |
9,05 |
9,46 |
-0,19 |
|
Hyundai Steel Co |
South Korea |
6 484 |
16 647 |
0,95 |
0,89 |
6,46 |
6,08 |
9,81 |
8,32 |
3,94 |
|
Медиана |
|
|
|
1,13 |
0,99 |
7,22 |
6,23 |
16,15 |
11,02 |
1,66 |
Оценка
Отрицательная величина чистого долга, а также относительно низкий показатель коэффициента EV/EBITDA, свидетельствуют о сохранении недооценки компании относительно конкурентов, хотя и сократившейся после значительного роста ее капитализации. У акций ММК еще сохраняется потенциал для продолжения роста, но он уменьшается на фоне наших ожиданий о снижении финансовых показателей в 2018 году.
ММК – частная компания, полностью работающая на конкурентных рыночных принципах, продающая значительную часть продукции на экспорт. Все это, а также сопоставимость ММК с крупнейшими мировыми компаниями-аналогами позволяет отказаться от значительного дисконта при оценке комбината. Мы рассчитали целевую стоимость ММК по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2018 г. Для учета странового риска (риски ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) мы применили дисконт в размере 10%.
|
Прогнозная EBITDA на 2018 г., $ млн. |
1 686 |
|
Целевой уровень EV/EBITDA |
6,2 |
|
Оценка по EV/EBITDA, $ млн. |
10500 |
|
Дисконт |
10% |
|
Итоговая оценка, $ млн. |
9 450 |
|
На обыкновенную акцию, $ |
0,85 |
Рассчитанная нами справедливая стоимость ММК составила $10 500 млн. или $0,85 на обыкновенную акцию, что соответствует 49,2 рублям по курсу на дату оценки. Исходя из новой оценки, потенциал роста составляет менее 15%, поэтому мы снижаем среднесрочную рекомендацию по этим ценным бумагам с «Покупать» до «Держать».
Дивиденды
В прошлом году компания пересмотрела свою дивидендную политику. Теперь, при условии, что коэффициент «чистый долг/EBITDA», будет находиться ниже значения 1.0х, сумма средств, направляемая на выплату дивидендов, будет составлять не менее 50% свободного денежного потока, рассчитанного на основе консолидированной финансовой отчетности ПАО «ММК», составленной в соответствии с международными стандартами финансовой отчетности. В случае превышения коэффициентом «чистый долг/EBITDA» значения 1.0х, сумма средств, направляемая на выплату дивидендов, будет составлять не менее 30% свободного денежного потока – т.е. столько, сколько направлялось до внесения этих изменений.
По итогам 2016 года акционеры получили 1,962 рубля на каждую акцию ММК, дивиденды выплачивались дважды в год. Похоже, ММК постепенно переходит к ежеквартальным выплатам дивидендов: по итогам первого полугодия компания выплатила дивиденды из расчета 0,869 рублей на акцию, и по результатам девяти месяцев — в размере 1,111 рубля на акцию. По итогам года совет директоров рекомендовал общему собранию выплатить финальную порцию дивидендов в размере 0,806 рубля на акцию.
Техническая картина
В прошлом году акции ММК показывали динамику лучше рынка. За год бумаги подорожали на 25,8% на фоне годового снижения Индекса МосБиржи на 5,5%. В текущем году котировки следуют общей тенденции, с начала года акции ММК вровень с Индексом МосБиржи прибавили 5,2%.
На недельном графике мы видим, что котировки акций ММК остаются в рамках долгосрочного восходящего тренда, начав формировать боковой коридор после достижения исторического максимума. Границы этого коридора определены сопротивлением в районе 47,4 и поддержкой в районе 40,5 рублей за акцию. Преодоление одной из этих границ определит направление дальнейшего движения котировок.
Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК «ФИНАМ»