|
Группа ЛСР |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена: |
740 руб. |
|
Текущая цена: |
758 руб. |
|
Потенциал: |
-2% |
Инвестиционная идея
Группа ЛСР – один из крупнейших публичных застройщиков России с выручкой 146 млрд руб. в 2018 и портфелем недвижимости объемом 7,8 тыс.кв.м. и рыночной стоимостью 186 млрд.руб. География присутствия – Санкт-Петербург, Москва, Екатеринбург. Контрольный пакет акций, 50,33%, принадлежит основателю компании Андрею Молчанову.
Мы сохраняем рекомендацию «держать» и целевую цену 740 руб. Акции вполне справедливо оценены рынком, но представляют интерес по дивидендам.
- Прибыль Группы ЛСР снизилась в 1П2019 вдвое до 1,86млрд.руб. на фоне изменения учета части финансовых расходов (ранее капитализировались), а также роста налога на прибыль. На операционном уровне результаты неплохие – EBITDA вышла на сопоставимом с прошлым годом уровне 6,7 млрд.руб. На выручку (-10%) повлияла продажа «ЛСР. Железобетон», а также высокая база прошлого года из-за перехода на новый стандарт учета выручки.
- Операционный отчет отражает смену приоритетов менеджмента в сторону цены, а не количества. Объем проданной недвижимости снизился на 10% г/г до 322 тыс. кв.м, средняя цена повысилась на 18% г/г. Стоимость новых контрактов подросла на 6% до 38 млрд.руб. Стоимость кв.м. повысилась во всех регионах присутствия застройщика – в Санкт-Петербурге на 8% г/г, в Москве на 17% г/г, в Екатеринбурге – на 5% г/г.
- Системообразующие девелоперы, в частности, ЛСР, при определенных условиях могут продавать жилье по старым правилам, что дает им преимущество. Мы ожидаем продолжения консолидации отрасли, ослабления конкуренции. У ключевых игроков будет больше контроля над ценами, что благоприятно повлияет на рентабельность бизнеса.
- Несмотря на ожидания снижения показателей дохода в этом году, компания, по прогнозам, сможет выплатить традиционный дивиденд 78 руб., и мы считаем целесообразным сохранять бумагу в дивидендном портфеле при доходности 10,3%.
- Акции ЛСР торгуются по невысоким мультипликаторам с дисконтом к российским аналогам на 3%.
|
Основные показатели акций |
|||||
|
Тикер |
LSRG |
||||
|
ISIN |
RU000A0JPFP0 |
||||
|
Рыночная капитализация |
78 млрд.руб. |
||||
|
Кол-во обыкн. акций |
103,03 млн |
||||
|
Free float |
42% |
||||
|
Мультипликаторы |
|||||
|
P/E LTM |
5,5 |
||||
|
P/E 2019Е |
6,7 |
||||
|
EV/EBITDA LTM |
4,5 |
||||
|
EV/EBITDA 2019Е |
4,4 |
||||
|
DY 2019E |
10,3% |
||||
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
|||||
|
2017 |
2018 |
||||
|
Выручка |
138,5 |
146,4 |
|||
|
EBITDA |
25,3 |
27,2 |
|||
|
Чистая прибыль |
15,9 |
16,2 |
|||
|
Дивиденд |
78 |
78 |
|||
|
Финансовые коэффициенты |
|||||
|
2017 |
2018 |
||||
|
Маржа EBITDA |
18,2% |
18,6% |
|||
|
Чистая маржа |
11,5% |
11,1% |
|||
|
Ч.долг/ EBITDA |
1,11 |
1,71 |
|||
Краткое описание эмитента
Группа ЛСР – одна из крупнейших публичных строительных компаний России. Свыше 80% выручки формируется за счет строительства и девелопмента, остальное поступает от производства строительных материалов. Рыночная стоимость девелоперского портфеля с чистой продаваемой площадью 7,8 тыс.кв.м. составляет 186 млрд.руб. Земельный банк приходится в основном на Петербург (51% портфеля по стоимости), на Москву 43% и 4% на Екатеринбург.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 50,33%, владеет основатель компании Молчанов Андрей. Free-float составляет 33% с листингом обыкновенных акций на ММВБ и ГДР на Лондонской бирже. В свободном обращении 42% акций.
Финансовые результаты
- Прибыль Группы ЛСР снизилась в 1П2019 вдвое до 1,86млрд.руб. на фоне изменения учета части финансовых расходов (ранее капитализировались), а также роста налога на прибыль. На операционном уровне результаты неплохие – EBITDA вышла на сопоставимом с прошлым годом уровне 6,7 млрд.руб. несмотря на сокращение выручки на 10% до 46,6 млрд.руб.
- На выручку повлияла продажа «ЛСР. Железобетон», а также высокая база прошлого года из-за перехода на новый стандарт учета выручки. Операционный денежный поток вырос почти в 4х раза до 7 млрд.руб.
- Операционные результаты отражают смену приоритетов менеджмента в сторону цены, а не количества. Объем проданной недвижимости снизился на 10% г/г до 322 тыс. кв.м, но средняя цена повысилась на 18% г/г, и общая стоимость новых контрактов подросла на 6% до 38 млрд.руб. Стоимость кв.м. повысилась во всех регионах присутствия застройщика – в Санкт-Петербурге, в частности, — на 8% г/г, в Москве — на 17% г/г, в Екатеринбурге – на 5% г/г.
В среднем в 1-м полугодии эмитент продает ~40% годового объема, и мы прогнозируем небольшое снижение объема продаж по итогам этого года — примерно на 5% до 873 тыс.кв.м.
- Прогнозы по прибыли. Консенсус Reuters на 2019 год указывает на умеренное снижение выручки (-11% г/г), прибыли (-28%), но прогнозные объемы прибыли и невысокая долговая нагрузка, по нашим оценкам, позволят компании поддерживать дивидендные платежи на сопоставимом уровне.
- Изменения в законодательстве. С 1 июля 2019использование эскроу-счетов станет обязательным для девелоперов, что повышает стоимость жилья, но для некоторых девелоперов введены исключения. Они смогут продавать по ДДУ при условии готовности проекта на 30% и количестве оформленных ДДУ не менее 10%. Для системообразующих строительных компаний, ЛСР в частности, достаточно готовности 6%. Крупные девелоперы получат преимущество, так как они смогут продавать по старым правилам, а мелкие игроки станут неконкурентыми и будут покидать рынок. Мы ожидаем продолжения консолидации отрасли, ослабления конкуренции. У ключевых игроков будет больше контроля над ценами, что благоприятно повлияет на рентабельность бизнеса.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
1П 2019 |
1П 2018 |
Изм. % |
|
Выручка |
46 608 |
51 696 |
-9,8% |
|
EBITDA |
6 731 |
6 872 |
-2,1% |
|
Маржа EBITDA |
14,4% |
13,3% |
1,1% |
|
Чистая прибыль |
1 864 |
3 758 |
-50,4% |
|
Маржа чистой прибыли |
4,0% |
7,3% |
-3,3% |
|
CFO |
6 959 |
1 840 |
278,2% |
|
Чистый долг |
21 629 |
30 290 |
-28,6% |
|
Чистый долг/EBITDA |
0,98 |
1,11 |
-0,14 |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2018 |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
146,4 |
130,9 |
143,0 |
|
EBITDA |
27,2 |
23,5 |
27,5 |
|
Маржа EBITDA |
19% |
18% |
19% |
|
Чистая прибыль |
16,2 |
11,7 |
14,3 |
|
Чистая маржа |
11% |
9% |
10% |
|
DPS |
78,0 |
78,0 |
78,0 |
|
DY |
9,9% |
10,3% |
10,3% |
Источник: Bloomberg, расчеты ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
Текущая дивидендная политика предполагает выплату не менее 20% прибыли по МСФО, но компания выплачивала больше, в 2014-2018 норма выплат в среднем составляла 70% прибыли. Мы также отмечаем, что по дивидендному критерию акции ЛСР – лучшие в отрасли. Средняя дивдоходность по DPS 2014-2018 составляла 10,1%.
Дивиденд за 2019 год может составить 78 руб., что соответствует норме выплат 69% прогнозной прибыли. Ожидаемая доходность платежа 10,3%.
Источник: данные компании, прогноз ГК ФИНАМ
Оценка
С момент последнего апдейта рекомендации акции принесли инвесторам около 17% прибыли, полная доходность вложений составила 29%. Мы считаем, что акции сейчас вполне справедливо оценены. Мы сохраняем рекомендацию «держать» и целевую цену 740 руб. Несмотря на ожидания снижения показателей дохода в этом году компания по нашим оценкам сможет выплатить традиционный дивиденд 78 руб., и мы считаем целесообразным сохранять бумагу в дивидендном портфеле.
|
Название компании |
Рын. кап., млн $ |
P/E 2019E |
P/E 2020E |
EV/EBITDA 2019E |
EV/EBITDA 2020E |
|
|
Группа ЛСР |
|
1 176 |
6,7 |
5,5 |
4,4 |
3,8 |
|
ПИК |
3 842 |
8,0 |
7,5 |
7,4 |
5,4 |
|
|
Эталон |
590 |
5,0 |
4,7 |
2,6 |
2,4 |
|
|
Галс-Девелопмент |
159 |
NaN |
NaN |
NaN |
NaN |
|
|
Российские аналоги, медиана |
6,7 |
5,5 |
4,4 |
3,8 |
||
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
На недельном срезе акции ЛСР торгуются в рамках канала. Ближайшая поддержка 690-700, сопротивление – 800.
Источник: Thomson Reuters