Entergy характеризуется «защитным» профилем на фоне высокой доли регулируемого бизнеса, но при этом реализует ряд прорывных проектов в области ВИЭ в перспективном с экономической точки зрения Техасе. Кейс компании поддерживается за счет хорошей дивидендной доходности 3,3%. Кроме того, компания может быть интересна с позиции высокой доли атомной генерации, которую планируется сохранить в ближайшие годы.
Мы повышаем целевую цену по акциям ETR с $ 119,59 до $ 135,00, но понижаем рекомендацию с «Покупать» до «Держать». Потенциал 8,49% без учета дивидендов.
Entergy — американский коммунальный холдинг, занимающийся передачей, распределением и сбытом э/э и газа. Компания поставляет э/э 3млн розничных потребителей в штатах Луизиана, Арканзас, Миссисипи и Техас.
| ETR |
Держать |
||||
| 12М целевая цена | USD 135,00 | ||||
| Текущая цена* | USD 124,44 | ||||
| Потенциал | 8,49% | ||||
| ISIN | US29364G1031 | ||||
| Капитализация, млрд $ | 25,33 | ||||
| EV, млрд $ | 52,32 | ||||
| Количество акций, млрд | 0,20 | ||||
| Free float | 100% | ||||
| Финансовые показатели, млрд$ | |||||
| Показатель | 2020 | 2021 | 2022П | ||
| Выручка | 10,1 | 11,7 | 11,4 | ||
| EBITDA | 3,4 | 3,5 | 4,1 | ||
| Чистая прибыль | 1,4 | 1,1 | 1,3 | ||
| Скорр. EPS, $ | 5,7 | 6,0 | 6,3 | ||
| Дивиденд, $ | 3,7 | 3,9 | 4,1 | ||
| Показатели рентабельности | |||||
| Показатель | 2020 | 2021 | 2022П | ||
| Маржа EBITDA | 33,4% | 30,1% | 36,1% | ||
| Маржа EBIT | 17,5% | 15,7% | 19,4% | ||
| Чистая маржа | 13,9% | 9,5% | 11,5% | ||
| Мультипликаторы | |||||
| Показатель | LTM | 2022П | |||
| EV/EBITDA | 12,0 | 12,6 | |||
| P/E | 20,3 | 19,7 | |||
| DY | 3,5% | 3,3% | |||
Entergy сокращает долю нерегулируемых операций. После закрытия и продажи активов Entergy Wholesale Commodities среди нерегулируемых операций компании остается лишь генерация э/э в Техасе, что позволяет инвесторам рассчитывать на устойчивый ROE в районе 9,7%.
В то же самое время Техас олицетворяет одну из наиболее привлекательных площадок для коммунального сектора. Возможность извлекать выгоду из ценовой конъюнктуры дополняется одним из самых высоких в США темпов экономического роста. Именно здесь Entergy Texas реализует проект по строительству Orange County (1,2 ГВт), одной из первых станций комбинированного цикла, на 30% работающей на водороде с потенциальным выходом на 100% долю водорода в миксе в будущем.
Катаклизмы на территориях Entergy сместили капитальный фокус на сетевую инфраструктуру. Из $ 12 млрд капитальных инвестиций в 2022–2024 гг. $ 8,1 млрд будет направлено на сети и $ 3,9 млрд — на генерацию. ВИЭ, АЭС, а также водородные проекты станут главными капитальными приоритетами Entergy в части генерации в ближайшие годы.
Дивиденды — сильная сторона кейса Entergy. Доходность на горизонте NTM, по нашим оценкам, составляет 3,3% при медиане по отрасли 2,8%.
Entergy имеет сравнительно высокую долговую нагрузку. «Чистый долг/ EBITDA» для Entergy составляет 7,6х, что заметно выше медианы по отрасли (5,6х). Это отражается в стоимости долга выше среднеотраслевой медианы (3,5% против 3,4%). Однако все облигации компании имеют фиксированный купон, что дает защиту от роста процентных ставок в США.
Компания выглядит дешевле аналогов на 8,5% по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2022 и 2023 гг. С технической точки зрения акции «перегреты» после ралли сектора в феврале — марте.
Среди рисков для компании — изолированность техасских сетей, невнятные перспективы стимулов Джо Байдена, а также упомянутые выше природные катаклизмы и долговая нагрузка. Около 90% жителей Техаса обслуживаются сетью ERCOT, которая почти полностью изолирована от Восточного и Западного межсетевых соединений. Из-за этого Техас не мог рассчитывать на электроэнергию других штатов во время заморозков в феврале 2021 года, и повторение такого сценария не исключено, хоть и маловероятно. Принятие пакета стимулов Build Back Better, включавшего восьмилетний налоговый вычет для действующих АЭС США в размере $ 15 на мегаватт-час выработанной э/э, в текущих реалиях выглядит маловероятным.
Описание эмитента
Entergy — американский коммунальный холдинг, занимающийся передачей, распределением и сбытом э/э и газа. Компания поставляет э/э 3 млн розничных потребителей в штатах Луизиана, Арканзас, Миссисипи и Техас. Клиентская база розничного газового бизнеса компании включает 0,2 млн потребителей в Луизиане. Под управлением компании находится парк генерации мощностью около 24,4ГВт, из которых 78% приходится на ТЭС (8% — на угольные ТЭС), 21% — на АЭС и менее 1% — наВИЭ. Около 9% э/э Entergy закупает на оптовом рынке.
Акционерный капитал компании состоит из204 млн акций. Ведущий акционер Entergy — Vanguard Group (11,31%, или 23 млн акций). Free float — 99,59%.
Перспективы и риски компании
— Entergy сокращает долю нерегулируемых операций. АЭС Palisades (811 МВт), поставляющая э/э на оптовый рынок по нерегулируемым ценам, будет окончательно закрыта в мае 2022 года. Ранее компания передала АЭС Indian Point компании Holtec, и в собственности подразделения Entergy Wholesale Commodities, таким образом, остаются лишь доли в 3 ТЭС общей мощностью около 400 МВт, которые, вероятно, будут выставлены на продажу в ближайшее время. После этого практически весь бизнес компании, за исключением генерации э/э в Техасе, попадает под тарифное регулирование. По нашим оценкам, разрешенный тарифный ROE для Entergy составляет 9,69%, и с учетом высокой доли регулируемого бизнеса инвесторы могут рассчитывать на такую маржинальность собственного капитала в ближайшие годы (9,68% в 2021 году).
— В то же самое время Техас олицетворяет одну из наиболее привлекательных площадок для коммунального сектора. Генерация э/э в штате не регулируется, что дает возможность извлекать выгоду из ценовой конъюнктуры, а темпы экономического роста здесь одни из самых высоких в США: согласно рейтингу US News, штат занимает девятую строчку по перспективам развития экономики. Кроме того, штат со значительным отрывом лидирует по объему ВИЭ-вводов: в 2021 году в Техасе введено в эксплуатацию около 7,4 ГВт ВИЭ-мощности, в то время как в Калифорнии, занявшей 2-е место, лишь 2,7 ГВт. Именно здесь Entergy Texas реализует проект по строительству Orange County (1,2 ГВт), одной из первых станций комбинированного цикла, на 30% работающей на водороде с потенциальным выходом на 100% долю водорода в миксе в будущем. Окончательное решение по одобрению строительства Orange County ожидается в сентябре 2022 года.
— Инвестиционный фокус компании — стабильность сетей, закрытие угольных АЭС к 2030 году, а также безуглеродная генерация. Из $ 12 млрд капитальных инвестиций в 2022–2024 гг. $ 8,1 млрд будет направлено на сети и $ 3,9 млрд — на генерацию. Компания занимает 16-е из 20 мест среди крупнейших коммунальных компаний США по объему выбросов во многом за счет низкой доли угольных ТЭС в миксе (8%) и ставки на АЭС. ВИЭ, АЭС и водородные проекты станут главными капитальными приоритетами Entergy в части генерации в ближайшие годы.
— Среди рисков для компании — изолированность Техасских сетей, невнятные перспективы стимулов Джо Байдена, а также природные катаклизмы. Около 90% жителей Техаса обслуживаются сетью ERCOT, которая почти полностью изолирована от Восточного и Западного межсетевых соединений. Из-за этого Техас не мог рассчитывать на электроэнергию других штатов во время заморозков в феврале 2021 года, и повторение такого сценария не исключено, хоть и маловероятно. Принятие пакета стимулов Build Back Better, включавшего восьмилетний налоговый вычет для действующих АЭС США в размере $ 15 на мегаватт-час выработанной э/э, в текущих реалиях выглядит маловероятным. Регулярные штормы на территории компании в последние годы сместили капитальный фокус на устойчивость сетей, что должно снизить будущие убытки от подобных катаклизмов.
Выплаты акционерам
Менеджмент Entergy таргетирует ежегодный рост дивидендов на 5–7% (наравне с EPS). Компания стабильно увеличивает выплаты в пользу акционеров в последние годы, и дивидендная политика является одной из сильных сторон кейса. Доходность на горизонте NTM, по нашим оценкам, составляет 3,3% при медиане по отрасли 2,8%.
Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»
Финансовые показатели
- Выручка Entergy выросла на 16% г/г в 2021 году за счет результатов розничного сегмента компании, доходы которого увеличились на $ 1,9 млрд. Главными причинами этого стали высокие объемы продаж и рост тарифов на э/э в регионах обслуживания. Снижение чистой прибыли на 20% г/г по большей части объясняется переоценкой активов, связанной с закрытием Indian Point в мае 2021 года (эффект $ 340 млн), а также частичным признанием расходов по восстановлению оборудования, которые были вызваны ураганом Ида в августе 2021 года.
- Прогноз менеджмента по EPS на 2022 год составил $ 6,15–6,45 (+4,7% г/г).
- По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для Entergy составляет 7,6х, что заметно выше медианы по отрасли (5,6х). Это отражается в стоимости долга выше среднеотраслевой медианы (3,5% против 3,4%). Однако все облигации компании имеют фиксированный купон, что дает защиту от роста процентных ставок в США.
Entergy: ключевые данные отчетности, млн $
| Данные за 4-й квартал | Данные за 12 месяцев | |||||
| 2020 | 2021 | Изменение | 2020 | 2021 | Изменение | |
| Выручка | 2 370 | 2 723 | 14,87% | 10 114 | 11 743 | 16,11% |
| EBITDA | 560 | 768 | 37,12% | 3 382 | 3 530 | 4,36% |
| EBITDA маржа | 23,63% | 28,21% | 4,58% | 33,44% | 30,06% | -3,38% |
| EBIT | 152 | 342 | 124,52% | 1 769 | 1 846 | 4,32% |
| EBIT маржа | 6,42% | 12,54% | 6,13% | 17,49% | 15,72% | -1,78% |
| Чистая прибыль | 393 | 245 | -37,48% | 1 407 | 1 119 | -20,47% |
| Чистая маржа | 16,56% | 9,01% | -7,55% | 13,91% | 9,53% | -4,38% |
Entergy: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $
| Фактические данные | Прогноз | |||||
| 2019 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| Выручка | 10 879 | 10 114 | 11 743 | 11 354 | 11 770 | 11 835 |
| EBITDA | 2 870 | 3 382 | 3 530 | 4 100 | 4 367 | 4 763 |
| EBITDA маржа | 26,4% | 33,4% | 30,1% | 36,1% | 37,1% | 40,2% |
| D&A | 1 480 | 1 613 | 1 684 | 1 896 | 1 924 | 2 124 |
| Чистая прибыль | 1 258 | 1 407 | 1 119 | 1 302 | 1 410 | 1 514 |
| Чистая маржа | 11,6% | 13,9% | 9,5% | 11,5% | 12,0% | 12,8% |
| Скорректированный EPS, $ | 5,4 | 5,7 | 6,0 | 6,3 | 6,7 | 7,1 |
| EPS, $ | 6,3 | 6,9 | 5,5 | N/A | N/A | N/A |
| Дивиденд на акцию, $ | 3,7 | 3,7 | 3,9 | 4,1 | 4,4 | 4,6 |
| Норма дивидендных выплат | 58,1% | 54,2% | 69,7% | 64,8% | 64,7% | 65,2% |
| Чистый долг | 19 459 | 22 303 | 26 711 | 27 086 | 27 908 | 29 023 |
| Чистый долг / EBITDA | 6,8x | 6,6x | 7,6x | 6,6x | 6,4x | 6,1x |
| Собственный капитал | 10 478 | 11 181 | 11 925 | 12 643 | 13 429 | 14 050 |
| CFO | 2 817 | 2 690 | 2 301 | 3 689 | 3 813 | 3 989 |
| CAPEX | 4 632 | 5 157 | 6 422 | 3 785 | 3 975 | 4 305 |
| FCF | -1 815 | -2 467 | -4 121 | -96 | -162 | -316 |
Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «Финам»
Оценка
Для анализа стоимости акций ETR мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов. Оценка подразумевает целевую капитализацию $27,5 млрд, или $ 135,0 на акцию, что соответствует потенциалу 8,5%. Полная доходность с учетом дивидендов NTM составляет 11,8%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям ETR рекомендацию «Держать».
Entergy: оценка капитализации по мультипликаторам
| Компания | P/E 2022E | P/E 2023E | EV/EBITDA 2022E | EV/EBITDA 2023E |
| Entergy | 19,7 | 18,4 | 12,6 | 11,9 |
| DTE Enrgy | 23,1 | 21,8 | 13,4 | 12,5 |
| Dominion | 21,1 | 19,8 | 14,8 | 13,5 |
| PPL | 19,8 | 17,7 | 9,5 | 8,9 |
| Duke Energy | 20,9 | 19,8 | 13,2 | 12,6 |
| Ameren | 23,6 | 22,0 | 13,4 | 12,3 |
| CMS Energy | 24,8 | 22,8 | 13,0 | 12,1 |
| Медиана по аналогам | 22,0 | 21,0 | 13,0 | 12,0 |
| Показатели для оценки | Чистая прибыль 2022E | Чистая прибыль 2022E | EBITDA 2022E | EBITDA 2023E |
| Entergy, млрд $ | 1,3 | 1,4 | 4,1 | 4,4 |
| Целевая капитализация Entergy, млрд $ | 28,6 | 29,6 | 26,3 | 25,4 |
Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ «Финам»
Entergy: показатели оценки
| Показатель |
Значение |
| Текущая капитализация, млрд $ | 25,3 |
| Чистый долг (4Q 2021), млрд $ | 26,7 |
| Доля меньшинства (4Q 2021), млрд $ | 0,0 |
| Привилегированный капитал (4Q 2021), млрд $ | 0,3 |
| Enterprise value (4Q 2021), млрд $ | 52,3 |
Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ «Финам»
Средневзвешенная целевая цена акций ETR по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 121,70 (даунсайд — 2,20%), а рейтинг акции равен 3,0 (где 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0- Strong Buy).
В том числе оценка целевой цены акций ETR аналитиками Scotiabank составляет $129,00 («Держать»), Guggenheim — $ 129,00 («Держать»), Wells Fargo — $ 135,00 («Держать»), Evercore — $ 96,00 («Продавать»).
Акции на фондовом рынке
C начала 2021 года акции ETR выросли почти на 25%, опередив широкий рынок в лице S&P 500, который потяжелел на 19% за тот же период. Отраслевой индекс S&P 500 Utilities между тем подрос на 21%, опередив S&P 500. Во многом эта динамика объясняется ралли коммунального сектора в феврале — марте.
Источник: Reuters
Технический анализ
С точки зрения технического анализа Entergy в настоящий момент выглядят дорогими, о чем говорит индекс относительной силы. Кроме того, акции сильно оторвались от 50- и 200-дневных средних. На таком фоне мы не исключаем коррекции до уровней 120 и 113, где котировки могут стабилизироваться.
Источник: Finam.ru
* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 20.04.2022.
Источник: Finam.ru