Акции CNOOC сочетают в себе дешевизну относительно аналогов, высокую дивидендную доходность и перспективы роста бизнеса. На наш взгляд, их слабый перформанс в последний год является временным и связан с техническим фактором делистинга с NYSE и оттока пассивных средств из-за санкций со стороны США. При этом реального влияния ограничения на бизнес компании не оказали, в связи с чем мы и ожидаем постепенного восстановления стоимости акций.
Мы рекомендуем «Покупать» акции CNOOC с целевой ценой 12,6 HKD на горизонте 12 мес. Апсайд составляет 60,1%.
CNOOC (China National Offshore Oil Corporation) — третья по величине китайская государственная нефтегазовая компания, уступающая по размерам лишь PetroChina и Sinopec. CNOOC специализируется на шельфовой добыче нефти и газа в Китае, а также участвует в ряде нефтегазовых проектов по всему миру.
0883 HK |
Покупать |
||||
12М целевая цена |
HKD 12,6 |
||||
Текущая цена* |
HKD 7,87 |
||||
Потенциал роста |
60,1% |
||||
ISIN |
HK0883013259 |
||||
Капитализация, млрд HKD |
351 |
||||
EV, млрд HKD |
332 |
||||
Количество акций, млн |
44 467 |
||||
Free float |
35% |
||||
Финансовые показатели, млрд RMB |
|||||
Показатель |
2019 |
2020 |
2021П |
||
Выручка |
233,2 |
155,4 |
232,6 |
||
EBITDA |
142,4 |
93,9 |
155,8 |
||
EBIT |
83,1 |
34,9 |
93,3 |
||
Чистая прибыль |
61,0 |
25,0 |
67,3 |
||
Дивиденд, HKD |
0,78 |
0,45 |
0,80 |
||
Показатели рентабельности, % |
|||||
Показатель |
2019 |
2020 |
2021П |
||
Маржа EBITDA |
61,1% |
60,4% |
67,0% |
||
Маржа EBIT |
35,6% |
22,5% |
40,1% |
||
Чистая маржа |
26,2% |
16,1% |
29,0% |
||
Мультипликаторы |
|||||
Показатель |
LTM |
2021П |
|||
EV/EBITDA |
2,3 |
1,8 |
|||
P/E |
6,1 |
4,3 |
|||
DY |
7,0% |
10,2% |
Ключевым драйвером роста финансовых результатов в ближайшие годы станет увеличение объема добычи углеводородов и восстановление цен на нефть. Стратегия CNOOC предполагает, что в 2023году компания будет добывать 640–650 млн б. н. э. нефти и газа против 528 млн б. н. э. в 2020 году. В 2021 году основную поддержку финансовым результатам компании окажет рост цен на нефть.
Сильной стороной CNOOC является низкая себестоимость добычи. Показатель AISC непрерывно уменьшается, начиная с 2014 года, и сейчас находится на уровне, близком к международным мейджорам. Это вместе с коэффициентом восполнения запасов более 100% позволяет CNOOC комфортно наращивать добычу даже при существенно более низких, чем сейчас, ценах на нефть.
В первом полугодии 2021 года CNOOC, как и все компании сектора, существенно улучшила свои финансовые результаты. Выручка выросла на 51,7% г/г, до 100,6 млрд RMB, EBITDA — на 77,5%, до 74,4 млрд RMB. Чистая прибыль в первом полугодии увеличилась в 3,2 раза г/г, до 33,3 млрд RMB. Драйвером для таких результатов стал рост цен на нефть и увеличение объема добычи углеводородов.
У CNOOC высокая для сектора дивидендная доходность. Фиксированной дивидендной политики (или нормы выплат) у компании нет, однако размер дивидендов коррелирует с финансовыми результатами. По итогам 2021 года мы ожидаем, что на фоне роста прибыли дивиденд на акцию составит 0,8 HKD, что соответствует 10,2% доходности — значение, сопоставимое с доходностью российских нефтяников.
Для расчета целевой цены мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов из Китая и других развивающихся стран. Из-за того, что акции CNOOC выглядели хуже сектора в последний год, они стали существенно недооцененными по форвардным мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и P/DPS — в среднем на 60,1%. Отметим, что слабый перформанс акций CNOOC в последний год связан с санкциями со стороны США, которые не повлияли на деятельность компании, но привели к делистингу с NYSE и оттоку пассивных средств.
Ключевым риском является снижение цен на нефть или газ, что напрямую влияет на финансовые результаты компании. Из маловероятных рисков можно выделить расширение санкций со стороны США и более раннее, чем ожидается, начало снижения спроса на нефть в Китае.
Описание эмитента
CNOOC (China National Offshore Oil Corporation) — третья по величине китайская государственная нефтегазовая компания, уступающая лишь PetroChina и Sinopec. CNOOC, как видно из названия, специализируется на шельфовой добычи нефти и газа. Активы CNOOC расположены практически по всему миру. При этом ключевым регионом добычи является Китай — 75% добычи нефти и 71% добычи газа.
Источник: данные компании
В отличие от большинства аналогичных компаний у CNOOC почти нет сегмента нефтепереработки и розничной реализации. В 2020 году компания получала 74% выручки от продажи нефти и 16% выручки от продажи газа. Прочие сегменты имеют существенно меньшее значение в бизнесе.
Одной из сильных сторон CNOOC является постоянная работа по уменьшению AISC (полная себестоимость добычи). У CNOOC данный показатель примерно в два раза меньше, чем у китайского аналога PetroChina, и примерно соответствует уровню таких международных мейджоров, как Chevron или Exxon Mobil. Небольшой рост AISC в первом полугодии 2021 года связан с укреплением юаня к доллару и подорожанием сырья.
Источник: данные компании
Отметим, что российским инвесторам CNOOC может быть хорошо знакома по доли 10% в
«Арктик СПГ-2», строящемся заводе «НОВАТЭКа», запуск которого планируется в 2023 году.
Основной проблемой CNOOC в последний год стало добавление компании в санкционный список США. Операционная деятельность от этого не пострадала, так как санкции предполагают лишь ограничения на покупку некоторого американского оборудования. СП с американскими компаниями под это ограничение не попадают. Основной негатив носит технический характер и связан с делистингом с американской биржи NYSE и исключением из ряда индексов, что привело к оттоку пассивных средств. При этом CNOOC внесена в черный список в последние дни президентства Дональда Трампа, который был известен своей нелюбовью к Китаю. С приходом администрации Джо Байдена можно ожидать, что давление на компанию как минимум не будет расти.
Стратегия компании
В первую очередь стратегия CNOOC сфокусирована вокруг развития ее основного бизнеса по добыче нефти и газа. Каждый год компания публикует планы по реализации основных проектов на ближайший год. В 2021 году большая часть проектов направлена на развитие действующих китайских активов.
Планы CNOOC на 2021 год и статус реализации по состоянию на конец первого полугодия
Проект |
Статус |
Пиковый объем добычи, тыс. б. н. э. |
Доля CNOOC |
Китай |
|||
Bozhong 19-4 (корректировка), нефть |
Строительство |
9,30 |
83,8% |
Bozhong 26-3 (расширение), нефть |
Установка и ввод в эксплуатацию |
2,06 |
100,0% |
Caofeidian 11-6 (расширение), нефть |
Установка и ввод в эксплуатацию |
4,60 |
51,0% |
Caofeidian 6-4, нефть |
Производство запущено |
15,00 |
100,0% |
Jinzhoue 31-1, газ |
Строительство |
2,10 |
100,0% |
Kenli 16-1, нефть |
Строительство |
7,50 |
100,0% |
Kenli 6-1 и 4-1, нефть |
Строительство |
3,40 |
100,0% |
Luda 19-1, нефть |
Производство запущено |
2,89 |
100,0% |
Luda 4-2, нефть |
Установка и ввод в эксплуатацию |
5,90 |
100,0% |
Luda 5-2, нефть |
Установка и ввод в эксплуатацию |
6,90 |
100,0% |
Luda 6-2, нефть |
Установка и ввод в эксплуатацию |
9,00 |
100,0% |
Qinhuangdao/Caofeidian, генерация |
Установка и ввод в эксплуатацию |
7,40 |
75,5% |
Lingshui 17-2 (развитие), газ |
Производство запущено |
58,00 |
100,0% |
Weizhou 11-2, нефть |
Производство запущено |
5,60 |
100,0% |
Liuhua 21-2, нефть |
Производство запущено |
15,07 |
100,0% |
Liuhua 29-2, нефть |
Производство запущено |
7,20 |
100,0% |
Lufeng (развитие), нефть |
Установка и ввод в эксплуатацию |
42,60 |
100,0% |
Прочие регионы |
|||
Buzzard фаза 2, нефть |
Установка и ввод в эксплуатацию |
12,0 |
43,2% |
Mero фаза 1, нефть |
Строительство |
171,0 |
10,0% |
Источник: данные компании
Последние годы CNOOC непрерывно наращивала добычу углеводородов. Исключением не стал даже тяжелый для отрасли 2020 год, когда операционные показатели ухудшились практически у всех нефтяников. Планы на 2023 год предполагают увеличение добычи до 640–650 млн б. н. э. против 528млн б. н. э. в 2020 году. В абсолютном выражении основной рост добычи приходится на проекты в Китае. Отметим, что на данный момент Китай является сильно зависимым от импорта нефти, а спрос на черное золото в стране, согласно прогнозам ведущих мировых агентств, еще не достиг пика. Это вместе с регулярным уровнем восполнения резервов более 100% и низкой для Китая себестоимостью добычи дает CNOOC высокие шансы на успешную реализацию своих планов.
Планы CNOOC по росту добычи углеводородов, млн б. н. э.
Источник: данные компании
Среди международных проектов стоит выделить СП с американскими Exxon Mobil и Hess в Гайане. Доля CNOOC составляет 25%, а оператором является Exxon Mobil. У проекта следующие основные параметры:
- к 2026 году добыча составит более 750 тыс. б. н. э. против 120 тыс. б. н. э. на данный момент;
- запасы в 2020 году составляли 9 млрд б. н. э.;
- к 2025 году планируется достичь генерации $ 3,5 млрд операционного денежного потока в год при цене на нефть $ 50 за баррель;
- IRR проекта оценивается на уровне более 20% при ценах на нефть выше $ 50 за баррель;
- точка безубыточности для разных частей проекта находится на уровне $ 25–35 за баррель- крайне конкурентоспособные значения.
В последние годы CNOOC, как и большинство нефтегазовых компаний, начинает интересоваться темой ВИЭ. В 2020 году запущен ветропарк мощностью 300 МВт недалеко от города Цзянсу.
Отраслевые тенденции
На ключевом для CNOOC рынке нефти с момента изобретения вакцины непрерывно царит позитив. Цены продолжают консолидироваться выше доковидных уровней. Локальной причиной роста цен является успешное восстановление спроса на нефть и нефтепродукты в условиях ограниченного предложения. Периодически случающиеся коррекции в основном связаны с усилениями страха насчет распространения коронавируса в отдельных странах.
Источник: finam.ru
При этом основная среднесрочная тенденция, которая сейчас фактически определяет цены на нефть,- соглашение ОПЕК+. На данный момент участники альянса сокращают добычу примерно на 5млн б/с. Основные добывающие активы CNOOC расположены в странах, не участвующих в сокращении добычи. Это позволяет компании выигрывать от высоких цен на нефть, не сокращая добычу.
Кроме того, в Китае, в отличие от всего остального мира, допандемийный спрос на нефть полностью восстановился еще в 2020 году и сейчас уже превышает его. Более того, в ближайшие годы спрос продолжит расти, что вместе с высокой зависимостью страны от импорта гарантирует CNOOC надежный внутренний рынок сбыта.
Источник: ОПЕК
Финансовый отчет
В первом полугодии 2021 года CNOOC, как и все компании сектора, существенно улучшила свои финансовые результаты. Выручка нефтяника выросла на 51,7% г/г, до 100,6 млрд RMB, EBITDA — на 77,5%, до 74,4 млрд RMB. Чистая прибыль в первом полугодии выросла в 3,2 раза г/г, до 33,3 млрд RMB.
Свободный денежный поток вырос в 5,15 раза, до 33 млрд RMB. Этому не помешало даже увеличение капитальных затрат на 12,4% г/г. Рост капитальных затрат связан с реализацией новых проектов и нормализацией инвестиционной программы компании — в прошлом году она была снижена из-за высокой неопределенности относительно будущих спроса и цен на нефть.
Ключевым драйвером роста финансовых результатов стал рост цен на нефть. В первом полугодии цена реализации выросла на 61,1%, до $ 62,4 за баррель. Также позитивно на результатах сказался рост добычи ЖУВ на 10,3% г/г и природного газа на 6,1% г/г, что связано с развитием новых проектов. Сдерживающими факторами стали укрепление юаня и небольшой рост операционных расходов.
CNOOC: финансовые результаты за 1П 2021 год, млрд RMB
Показатель |
1П 2021 |
1П 2020 |
Изм., % |
Выручка |
100,6 |
66,3 |
51,7% |
EBITDA |
74,4 |
41,9 |
77,5% |
Маржа EBITDA |
73,9% |
63,1% |
10,8% |
Чистая прибыль |
33,3 |
10,4 |
221,0% |
Свободный денежный поток |
33,0 |
6,4 |
414,8% |
Капитальные затраты |
31,2 |
27,8 |
12,4% |
Добыча ЖУВ, млн барр. |
226,6 |
205,5 |
10,3% |
Добыча природного газа, млрд куб. футов |
323,1 |
304,5 |
6,1% |
Средняя цена реализации нефти, $/барр. |
62,4 |
38,7 |
61,1% |
Источник: данные компании
Предположив, что цены на нефть будут оставаться выше $ 60 за баррель, можно сказать, что в ближайшие годы CNOOC будет постепенно улучшать свои финансовые результаты на фоне роста добычи углеводородов в рамках стратегии.
CNOOC: историческая и прогнозная динамика ключевых показателей, млрд RMB
Показатель |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
Отчет о прибылях и убытках |
|
|
|
|
||
Выручка |
227,7 |
233,2 |
155,4 |
232,6 |
249,5 |
257,4 |
EBITDA |
129,9 |
142,4 |
93,9 |
155,8 |
167,2 |
167,3 |
EBIT |
79,4 |
83,1 |
34,9 |
93,3 |
94,0 |
93,2 |
Чистая прибыль |
52,7 |
61,0 |
25,0 |
67,3 |
69,8 |
70,8 |
Рентабельность |
|
|
|
|
|
|
Рентабельность EBITDA |
57,0% |
61,1% |
60,4% |
67,0% |
67,0% |
65,0% |
Рентабельность чистой прибыли |
23,1% |
26,2% |
16,1% |
29,0% |
28,0% |
27,5% |
ROE |
13,2% |
14,1% |
5,7% |
14,5% |
14,2% |
13,8% |
Показатели денежного потока и дивидендов |
|
|
|
|
||
CFO |
123,0 |
122,7 |
81,8 |
133,2 |
129,6 |
127,9 |
CAPEX |
51,3 |
72,0 |
75,4 |
90,4 |
92,3 |
96,3 |
CAPEX % от выручки |
23% |
31% |
49% |
39% |
37% |
37% |
FCFF |
71,8 |
50,7 |
6,4 |
42,8 |
37,4 |
31,7 |
Чистый долг |
-11,6 |
-6,8 |
16,0 |
3,0 |
-3,6 |
-5,6 |
Чистый долг / EBITDA |
-0,1 |
0,0 |
0,2 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
DPS, HKD |
0,70 |
0,78 |
0,45 |
0,80 |
0,83 |
0,80 |
Норма выплат, % прибыли |
59% |
57% |
80% |
44% |
44% |
42% |
Источник: данные компании, Bloomberg
Дивиденды
У CNOOC фактически нет дивидендной политики, но компания старается поддерживать достаточно высокий уровень дивидендной доходности. Снижение уровня дивидендных выплат происходит обычно в тяжелые для отрасли годы, такие как 2016 и 2020. При этом по итогам 2016 года CNOOC выплатила дивиденды при практически полном отсутствии прибыли.
По итогам первого полугодия 2021 года CNOOC уже выплатила дивиденд в размере 0,3 HKD на акцию (3,8% доходности). На фоне крайне благоприятной ситуации на рынке нефти и роста прибыли мы полагаем, что по итогам года дивиденд CNOOC на акцию составит 0,8 HKD, что соответствует 10,2% доходности.
Источник: данные компании, Bloomberg
Оценка
Для анализа стоимости обыкновенных акций CNOOC мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов из Китая и других развивающихся стран.
Расчет целевой цены подразумевает таргет 12,6 HKD на 12 мес. Это соответствует рейтингу «Покупать» и апсайду 60,1%.
Компания |
P/E 2021E |
P/E 2022E |
EV/EBITDA 2021E |
EV/EBITDA 2022E |
P/DPS 2021E |
P/DPS 2022E |
CNOOC |
4,3 |
4,2 |
1,8 |
1,7 |
9,8 |
9,5 |
PetroChina |
6,5 |
7,8 |
3,3 |
3,4 |
13,7 |
16,2 |
Sinopec |
5,3 |
6,1 |
3,7 |
3,8 |
9,1 |
11,2 |
Petrobras |
4,8 |
4,1 |
3,0 |
2,9 |
16,4 |
9,3 |
Роснефть |
5,6 |
5,6 |
4,5 |
3,9 |
12,7 |
12,1 |
ЛУКОЙЛ |
7,2 |
7,6 |
3,6 |
3,7 |
11,3 |
9,1 |
PTTEP |
10,2 |
9,0 |
3,4 |
3,1 |
21,1 |
17,6 |
Медиана |
6,0 |
6,8 |
3,5 |
3,6 |
13,2 |
11,7 |
Показатели для оценки |
Чистая прибыль 2021E |
Чистая прибыль 2022Е |
EBITDA 2021Е |
EBITDA 2022Е |
DPS 2021E, HKD |
DPS 2022E, HKD |
CNOOC, млрд RMB |
67,3 |
69,8 |
155,8 |
167,2 |
0,80 |
0,83 |
Целевая цена, HKD |
10,9 |
12,8 |
15,1 |
16,5 |
10,6 |
9,7 |
Средняя целевая цена, HKD |
12,6 |
|||||
Для справки (млрд RMB): |
||||||
Чистый долг (2К 2021) |
-15.7 |
|||||
Доля меньшинства (2К 2021) |
0,8 |
|||||
Количество акций, млн шт. |
44647 |
|||||
RMB/HKD |
1,20 |
Источник: Reuters, оценки и расчеты ФГ «ФИНАМ»
Средневзвешенная целевая цена по выборке аналитиков с общей исторической результативностью прогнозов выше среднего, по нашим расчетам, составляет 11,99 HKD (апсайд — 52,4%), рейтинг акции- 4,71 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).
В том числе оценка целевой цены акций CNOOC аналитиками Credit Suisse составляет 12,8 HKD (рекомендация — «Лучше рынка»), DBS Vickers — 15,0 HKD («Покупать»). Интересно отметить, что 100% аналитиков из консенсуса Reuters имеют рейтинг «Покупать» или «Лучше рынка».
Акции на фондовом рынке
Источник: Bloomberg
Техническая картина
На недельном графике акции CNOOC торгуются у нижней границы среднесрочного треугольника. В такой ситуации вероятен рост ближе к верней границе фигуры.
Источник: Reuters
* цена указана на 09.09.2021
Скачать обзор одним файлом