Авиалайнер 737 МAX очень сильно подвел Boeing

Boeing
Рекомендация	Покупать
Целевая цена:	$ 420
Текущая цена:	$ 332,5
Потенциал роста:	26,3%

Executive Summary

Boeing – американская компания, являющаяся одним из крупнейших мировых производителей авиационной, космической и военной техники. Львиную долю в выручке занимает продажа коммерческих самолетов, что приносит компании порядка 60% от общего объема выручки.

Согласно прогнозам Boeing, к 2037 году отрасли потребуется более 42 тыс. новых самолетов, причем почти 74% из них будут узкофюзеляжными.

По итогам 2018 года количество чистых заказов на новые самолеты составило 893 ед., что выше, чем у ключевого конкурента – Airbus (747 ед.). В 2019 году менеджмент компании планировал поставить от 895 до 905 самолетов, однако ситуация с двумя авиакатастрофами Boeing модели 737 MАХ внесет коррективы в количество поставок в текущем году. При этом во втором квартале менеджмент вновь отказался публиковать обновленные прогнозы.

В то же время, Boeing сообщила, что в сентябре пройдут тестовые полеты 500 самолетов модели 737 MAX, а в октябре они уже могут получить сертификат, разрешающий эксплуатацию самолетов.

Компания Boeing опубликовала финансовые результаты за второй квартал, которые ожидаемо оказались слабыми в связи проблемами с эксплуатацией Boeing 737 MAX.

Основными конкурентом Boeing в секторе авиастроения является компания Airbus, причем к ней по мультипликатору P/E ntm она недооценена на 22%.

Среднегодовые темпы роста дивидендов за период с 2007/2018 гг составили 14%.

Мы рекомендуем покупать акции Boeing с целевой ценой $420.

Основные сведения
ISIN		US0970231058
Рыночная капитализация		$187,03 млрд
Enterprise Value (EV)		$197,43 млрд
Финансовые показатели, млн $
	2017	2018	2019est
Выручка	93,39	101,12	86,40
EBITDA	12,35	14,10	6,93
Чистая прибыль	8,19	10,46	2,91
Прибыль на акцию, $	7,61	13,43	3,8
Дивиденды, $	5,68	6,84	8,24
Финансовые коэффициенты, %
	2017	2018	2019est
Маржа EBITDA	13,22%	13,94%	8%
Маржа чистой прибыли	8,7%	10,34%	3,36%

Краткое описание эмитента

Boeing Company — американская компания, являющаяся одним из крупнейших мировых производителей авиационной, космической и военной техники.

Отметим, что компания была основана в 1916 году, а ее головной офис расположен в Чикаго. Boeing выпускает широкий спектр гражданских и военных самолетов, а ее основным конкурентом является европейский аэрокосмический концерн Airbus Group. Boeing занимает лидирующую позицию в секторе авиастроения на протяжении последних семи лет, успешно опережая Airbus. Заводы компании расположены в 67 странах мира, поставляет свою продукцию в 145 стран мира, сотрудничает с более чем 5,2 тыс. поставщиками.

Сравнение динамики акций Boeing c индексом S&P 500

Структура Boeing состоит из четырех подразделений: Commercial Airplanes — занимается производством коммерческих самолетов; Defense, Space & Security — реализует космические и военные программы, производит оружие; Global Services – занимается техническим обслуживанием и снабжением запчастей для военной техники, а также занимается разработкой, приобретением и внедрением инновационных технологий и процессов; Boeing Capital Corporation – занимается финансовой деятельностью, управлением задолженностью, лизингом и прочими инвестициями.

Отметим, что основным рынком сбыта самолетов Boeing является США, приносящий 44,2% от общего объема выручки, далее идет Китай, что приносит 13,6% от выручки, затем Европа и Азия по 12,8% и 12% соответственно. Что касается сегментации, то львиную долю в выручке занимает продажа коммерческих самолетов, что приносит компании порядка 60% от общего объема выручки.

На текущий момент капитализация Boeing составляет $187,03 млрд, в компании работает более 135 тыс. человек.

Факторы роста

Авиастроительная отрасль продолжает процветать, демонстрируя стабильные темпы роста из года в год благодаря росту пассажиропотока во всем мире, что соответственно вызывает потребность в увеличении парка воздушных судов практически у всех мировых авиакомпаний. Стоит отметить, что в 2017 году мировой авиапарк увеличился на 4% до 31 тыс. самолетов, достигнув максимальных значений впервые в истории, и согласно прогнозам, это еще далеко не предел.

Так, в начале 2019 года Boeing опубликовала стратегию развития рынка до 2037 года, в которой указано, что воздушные перевозки продолжат оставаться одним из самых стабильно растущих рынков, сохраняя тенденцию последних нескольких десятилетий. В стратегии отмечается, что ожидается устойчивый спрос в течение следующих 20 лет благодаря дальнейшему росту мировой экономики, увеличению потребительских расходов, а также появлению новых услуг и сервисов у авиакомпаний, которые приносят больше пользы и удобств для пассажиров. В связи с этим к 2037 году авиастроительной отрасли потребуется более 42 тыс. новых самолетов, причем почти 74% из них будут узкофюзеляжные самолеты, что говорит о дальнейшей фрагментации рынка. Кроме того, капитализация авиаотрасли к 2037 году может составить $6,3 трлн, а среднегодовые темпы роста пассажиропотока до 2037 года будут составлять 4,7%.

Стоит отметить, что Airbus также выпустила свою стратегию развития отрасли и тоже до 2037 года, которая чуть скромнее по прогнозам, но также впечатляет. Так, прогнозируется, что отрасли потребуется более 37 тыс. новых самолетов, а среднегодовые темпы роста пассажиропотока до 2037 года будут составлять 4,4%.

Перспективы развития военной отрасли в США также пока остаются радужными. Напомним, что президент США Дональд Трамп увеличил оборонный бюджет на 2019 год до $716 млрд по сравнению с $700 млрд в 2018 году и $634 млрд в 2017 году. Кроме того, был повышен оборонный бюджет на 2020 год уже до $750 млрд. В связи с этим компания Boeing может получить ряд новых заказов от Пентагона.

Что касается Boeing, то в 2018 году она поставила своим клиентам 806 коммерческих авиалайнеров по сравнению с 763 самолетами годом ранее. В 2019 году менеджмент компании планировал поставить от 895 до 905 самолетов, однако ситуация с двумя авиакатастрофами Boeing модели 737 MАХ и последующая приостановка их эксплуатации внесет коррективы по количеству поставок в текущем году. Стоит отметить, что по итогам второго квартала менеджмент компании снова не стал публиковать обновленные годовые финансовые показатели, сообщив, что необходимо еще время для оценки негативного влияния от приостановки эксплуатации Boeing 737 MAX. Напомним, что ранее менеджмент ожидал, что в текущем году прибыль на акцию составит $19,90-20,10 по сравнению с $17,85 на бумагу в 2018 году, а выручка окажется в диапазоне $109,5-111,5 млрд. Стоит отметить, что аналитики в среднем прогнозируют прибыль в $18,46 на одну бумагу и выручку в $107,3 млрд.

Что касается текущей ситуации, связанной с Boeing, то она по-прежнему остается неблагоприятной, однако мы считаем, что рано или поздно компания сумеет восстановить свою репутацию, в том числе и по тому, что она является крупнейшим производителем авиалайнеров в мире. Тем не менее, из-за сохраняющейся неопределенности, заказы компании пока продолжают сокращаться. Так, чистые заказы в июне 2019 года стали отрицательными и составили 119 авиалайнеров по сравнению со +158 заказами за аналогичный период прошлого года. При этом в июне у Airbus чистые заказы составили 145 авиалайнеров.

В то же время, стоит отметить, что не все так мрачно, так как исполнительный директор Деннис Мюленбург заявил, что программное обеспечение на самолетах Boeing 737 MAX обновлено и в сентябре ожидаются тестовые полеты 500 самолетов, а в октябре Boeing может получить сертификат от Федеральной авиационной администрации США, который позволит возобновить эксплуатацию авиалайнеров серии 737 MAX. Если все пройдет успешно, то Boeing сумеет восстановить доверие и наверстает упущенное, возобновив поставки самолетов 737 MAX своим заказчикам.

Напомним, что в целом спрос на самолеты Boeing по-прежнему высок, причем по итогам 2018 года количество чистых заказов на новые самолеты составило 893 ед., что выше чем у конкурента Airbus (747 ед.). Помимо этого, в конце февраля 2019 года Vietnam Airlines сделала заказ на производство 50-100 авиалайнеров Boeing 737 MAX, которые, на наш взгляд, все же будут поставлены в период с 2020 по 2030 гг.

Не стоит забывать, что в первом квартале Boeing получила контракт от Пентагона на поставку новых истребителей F-15X, что частично позволит потеснить позиции основного конкурента Lockheed Martin. Согласно сведениям, в 2020 году Пентагон намерен закупить 12 новых истребителей F-15X и если все пройдет успешно, то в дальнейшем будут заменены около 250 старых истребителей F-15C и D, базирующихся в США, Англии и Японии.

Также стоит отметить, что менеджмент компании продолжает проводить дружественную политику по отношению к своим акционерам. Так, в 2018 году Boeing выкупила акции на сумму $9 млрд, и при этом в середине декабря 2018 года была одобрена новая программа обратного выкупа акций уже на сумму $20 млрд.

Дивидендная доходность на данный момент составляет порядка 2,4%. Компания последовательно выплачивает ежеквартальные дивиденды на протяжении 80 лет, причем за последние семь лет квартальные дивиденды Boeing выросли на 389%. Также стоит отметить, что среднегодовые темпы роста дивидендов за период с 2007/2018 гг составили 14%.

Финансовые результаты

Теперь рассмотрим финансовые показатели Boeing за второй квартал 2019 года, которые оказались хуже ожиданий аналитиков.

Выручка в отчетном периоде снизилась до $15,75 млрд по сравнению с $24,26 млрд годом ранее, в то время как аналитики в среднем ожидали $15,05 млрд. Доходы компании выросли в трех сегментах, кроме направления Commercial Airplane Segment ввиду проблем с авиалайнерами Boeing 737 MAX.

Выручка подразделения Commercial Airplane Segment (CAS) упала на 66,15% до $4,722 млрд по сравнению с $13,952 млрд годом ранее, хотя аналитики ожидали $6,61 млрд. Снижение доходов связано с более низкими поставками самолетов, которые просели на 54% до 90 авиалайнеров по сравнению с 194 ед. годом ранее из-за проблем с Boeing 737 MAX. Операционная маржа сегмента стала отрицательной и составила -104,7%. Портфель заказов составляет более 5500 самолетов общей стоимостью более $390 млрд.

Доходы подразделения Boeing Defense, Space & Security (BDS) подросли на 8% до $6,61 млрд, тогда как аналитики ожидали $6,51 млрд благодаря увеличению спроса на спутниковое оборудование и вооружение. Кроме того, компания получила контракт от Пентагона на поставку вертолетов MH-47G для спецопераций.

Выручка подразделения Global Services выросла на 11% до $4,54 млрд по сравнению с $4,097 млрд годом ранее, что связано с поглощением Boeing Distribution Services. Кроме того, доходы сегмента Boeing Capital Corporation (BCC) увеличились на 4,16% с $72 млн до $75 млн, тогда как портфель заказов составляет $2,3 млрд.

Себестоимость продаж во втором квартале уменьшилась на 10,15% и составила $15,672 млрд по сравнению с $17,44 млрд за аналогичный период прошлого года. Суммарные затраты составили $17,81 млрд по сравнению с $19,56 млрд годом ранее. Суммарный портфель компании составляет $474,25 млрд по сравнению с $490,48 млрд по итогам 2018 года.

Убыток до уплаты налогов оказался на уровне $3,38 млрд по сравнению с прибылью в размере $2,71 млрд за аналогичный период прошлого года.

Чистый убыток компании составил $2,94 млрд или $5,21 на акцию по сравнению с прибылью в размере $2,196 млрд или $3,73 на акцию годом ранее. При этом скорректированный убыток в отчетном периоде составил $5,82 на акцию по сравнению с прибылью в размере $3,33 на бумагу годом ранее, тогда как аналитики ожидали убыток на уровне $6,69 на акцию.

Отрицательный операционный денежный поток во втором квартале составил $0,6 млрд по сравнению с положительным в размере $4,68 млрд годом ранее, отрицательный свободный денежный поток составил $1,011 млрд. Помимо этого, компания выплатила во втором квартале дивиденды на сумму $1,2 млрд.

Также стоит отметить, что менеджмент компании снова не стал публиковать обновленные годовые финансовые показатели, сообщив, что необходимо еще время для оценки негативного влияния от приостановки эксплуатации Boeing 737 MAX. Поэтому новые прогнозы будут обнародованы в ближайшем будущем. Исполнительный директор компании Деннис Мюленбург заявил, что компания предпринимает максимальные усилия для того, что вернуть в эксплуатацию Boeing 737 MAX уже в ближайшее время.

Показатель, млрд $	2Q2019	2Q2018	Изменение	6m2019	6m2018	Изменение
Выручка	15,751	24,258	-35,07%	36,668	47,640	-23,03%
Себестоимость	-15,672	-17,436	-10,12%	-31,910	-34,250	-6,83%
Суммарные затраты	-17,810	-19,536	-8,83%	-36,455	-38,360	-4,97%
Затраты на исследования и разработки	-0,826	-0,827	-0,12%	-1,692	-1,591	6,35%
Операционная прибыль	-3,380	2,700		-1,030	-5,585	-81,56%
Прибыль до уплаты налогов	-3,427	2,586		-1,094	5,425	-120,17%
Чистая прибыль	-2,942	2,196		-0,793	4,673	-116,97%
Прибыль на акцию, $	-5,210	3,730		-1,400	7,880
Скорректированная прибыль на акцию, $	-5,820	3,330		—	—	—

^{Источник – boeing.com}

Исходя из динамики c 2011 года, выручка Boeing демонстрирует стабильный рост на протяжении многих лет. В 2018 году выручка компании составила более $101 млрд, что стало рекордом для компании. В текущем году ожидается снижение выручки до $86,47 млрд, что связано с приостановкой эксплуатации авиалайнеров 737 MAX и отказом от ряда заказов со стороны авиакомпаний. Также ожидается просадка по чистой прибыли в 2019 году все по той же причине.

Источник – Thomson Reuters

Оценка компании по метрикам и сравнение с конкурентами

Что касается сравнительных коэффициентов, то акции Boeing переоценены по всем ключевым мультипликаторам, но, если ситуация с 737 MAX будет разрешена в ближайшее время, то коэффициенты могут выровняться. При этом необходимо отметить, что бизнес компании диверсифицирован и представлен в двух системообразующих сегментах, таких как производство коммерческих авиалайнеров, где она является мировым лидером, так и в военной отрасли, где она дышит в спину Lockheed Martin и Raytheon.

Основными конкурентом Boeing в секторе авиастроения является компания Airbus, причем к ней по мультипликатору P/E ntm она недооценена на 22%. Что касается оборонного сектора, то Boeing переоценена по отношению к Lockheed Martin и Raytheon, но большим плюсом стало получение новых заказов со стороны Пентагона на истребители F-15X.

Компания	EV/S	EV/EBITDA	P/E daily	P/E ntm	P/CF	P/S	Div,%
Boeing	2,11	16,16	40,77	24,04	20,18	2,00	2%
Airbus SE	1,63	13,06	36,22	30,82	54,65	1,54	1,3%
Lockheed Martin Corp	2,03	12,70	18,18	15,82	17,70	1,82	2,4%
General Dynamics Corp	1,76	12,68	16,62	14,98	23,41	1,42	2,2%
Raytheon Co	2,08	11,06	18,05	15,53	19,73	1,96	2,0%
BAE Systems PLC	1,07	9,44	17,11	11,52	14,20	1,01	4,2%
Northrop Grumman Corp	2,29	15,11	17,51	16,77	15,46	1,83	1,5%
Bombardier Inc	0,76	10,03	10,96	15,54	25,17	0,26	NA
Peer Median	1,76	12,86	21,48	17,28	19,73	1,56	1%
Потенциал роста/падения	-16%	-20%	-47%	-28%	-2,3%	-22%

^{Источник данных – Thomson Reuters}

Технический анализ

С технической точки зрения котировки акций Boeing торгуются в рамках долгосрочного восходящего канала, верхняя граница которого стремится к $460. Нижняя граница проходит около $330. Стохастические линии находятся в благоприятном для продажи положении, но скоро достигнут зоны перепроданности, поэтому потенциал снижения ограничен.

_{Источник данных – whotrades.com}