|
АК «АЛРОСА» (ПАО) |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
121,18 руб. |
|
Текущая цена: |
83,60 руб. |
|
Потенциал роста: |
45% |
|
ISIN: |
RU0007252813 |
Инвестиционная идея
- АК «АЛРОСА» — крупнейший в мире производитель алмазов. На долю компании приходится более 30% мирового рынка алмазов. В 2016 году объем добычи компании составил 37,2 млн карат, в 1П 2017 – 19,3 млн карат.
- После смены руководства по итогам 1П 2017 года АК «АЛРОСА» показала снижение выручки на фоне роста себестоимости продукции, что отразилось на снижении итоговых результатов. Впрочем, пока объяснения руководства насчёт причин этого выглядят достаточно убедительными.
- Среди позитивных моментов можно отметить низкий долг компании, который, к тому же, продолжает сокращаться, а также высокую дивидендную доходность акций. Поскольку свыше половины акций контролируется государством, акционеры могут рассчитывать на получение в виде дивидендов 50% чистой прибыли.
- Низкие значения основных финансовых коэффициентов свидетельствуют о значительной недооценке компании рынком по сравнению с другими предприятиями горнорудного сектора.
- Акции АК «АЛРОСА» продолжают оставаться, на наш взгляд, одними из самых недооцененных не только на российском фондовом рынке, но и по сравнению с глобальным сектором горнорудных компаний.
Мы сохраняем за обыкновенными акциями АК «АЛРОСА» рекомендацию «Покупать».
|
Основные показатели акций
|
||||
|
Код в торговой системе |
ALRS |
|||
|
Капитализация (млн руб.) |
615 711 |
|||
|
Стоимость компании (EV) |
656 918 |
|||
|
Кол-во обыкн. акций |
7 364 965 630 |
|||
|
Free float |
34% |
|||
|
Мультипликаторы |
||||
|
P/S |
2,16 |
|||
|
P/E |
6,96 |
|||
|
EV/EBITDA |
4,75 |
|||
|
NET DEBT/EBITDA |
0,29 |
|||
|
Рентабельность EBITDA |
48,42% |
|||
|
Финансовые показатели, млн руб. |
||||
|
1-е п 2017 |
1-е п 2016 |
Изм. |
||
|
Выручка |
155 550 |
186 667 |
-16,67% |
|
|
EBITDA |
72 800 |
111 304 |
-34,59% |
|
|
Чистая прибыль |
48 084 |
88 930 |
-45,93% |
|
|
Чистый долг |
41 207 |
153 542 |
-73,16% |
|
Краткое описание эмитента
АК «АЛРОСА» — российская горнорудная компания с государственным участием, крупнейший в мире производитель алмазов, один из мировых лидеров в области разведки, добычи и реализации алмазов, производства бриллиантов. Компания добывает алмазы на территории Республики Саха (Якутия) и Архангельской области. Доказанные запасы месторождений компании составляют 184,8 млн карат, вероятные – 468,5 млн карат.
В 2016 году объем добычи АК «АЛРОСА» составил 37,2 млн карат, это на 2,35% ниже уровня 2015 года. Продажи составили 40,1 млн карат. Для сравнения: главный конкурент «АЛРОСЫ», глобальная компания De Beers в 2016 году снизила производство алмазов на 5% по сравнению с показателем за 2015 год, до 27,3 млн карат, объем продаж составил 32 млн карат. В первом полугодии объем добычи вырос на 14% (до 19,287 млн карат с 16,925 млн карат годом ранее. Прогноз компании по добыче на 2017 год составляет 39,2 млн карат.
Компания придерживается стратегии наращивания присутствия в высокомаржинальном секторе неограненных алмазов и не намерена расширять низкорентабельный ограночный бизнес. С января по июнь 2017 года компания продала алмазного сырья на 2,442 млрд долларов США, ограненных бриллиантов – на 54,9 млн долларов США.
В июле этого года международное рейтинговое агентство Standard & Poor’s (S&P) вновь повысило долгосрочный кредитный рейтинг АК «АЛРОСА» в иностранной и национальной валютах, на этот раз до «ВВ+» с «ВВ». Прогноз по рейтингу — «стабильный».
Акционерами АК «АЛРОСА» являются Российская Федерация в лице Росимущества (33,02%), Республика Саха (Якутия) — 25% и улусы (районы) Якутии — 8%. В свободном обращении в настоящее время находится почти 34% акций.
Смена руководства компании совпала с ухудшением финансовых показателей: компания показала снижение выручки на фоне роста себестоимости производства, что вызывает некоторую настороженность. Впрочем, компания объясняет эту тенденцию объективными временными факторами.
Финансовые результаты
Как следует из данных промежуточной консолидированной отчетности по МСФО за 6 месяцев 2017 года, выручка АК «АЛРОСА» снизилась по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года на 16,67% до 155,55 млрд рублей. Показатель EBITDA сократился на треть (на 34,59%) до 111,3 млрд рублей, рентабельность по EBITDA снизилась до 46,8%, но продолжает оставаться одной из самых высоких не только в горнодобывающей отрасли, но и в целом на рынке. Чистая прибыль, приходящаяся на акционеров компании, снизилась на 45,93% до 49,08 млрд рублей.
Снижение выручки обусловлено рыночными и макроэкономическими факторами: укреплением курса рубля по отношению к доллару США на 18%, а также снижением средней цены реализованных алмазов на 15% в 1 п 2017 полугодии в результате изменения ассортимента. В конце 2016 года компанией были накоплены остатки мелкоразмерного сырья, невостребованного по причине денежной реформы в Индии. Данные остатки были реализованы в течение 1-го полугодия. Рост себестоимости проданной продукции на 12% как раз и объясняется компанией этими продажами, т.к. на те же 12% вырос объем продаж в физическом выражении.
Свободный денежный поток сократился на 36% до 50,345 млрд рублей, что, тем не менее позволило компании продолжить сокращение долговой нагрузки. Чистый долг АК «АЛРОСА» снизился за год на 73,16% до 41,21 млрд рублей. Соотношение Чистый долг/EBITDA у компании – одно из самых низких в отрасли: по прогнозному значению оно составляет около х0,29.
Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей АК «АЛРОСА» на 2018 г.
|
$ млн |
2016 |
2017П |
2018П |
|
Выручка |
4 719 |
4 957 |
5 074 |
|
EBITDA |
2 626 |
2 400 |
2 496 |
|
Чистая прибыль |
1 986 |
1 536 |
1 439 |
|
Рентабельность по EBITDA |
55,64% |
48,42% |
49,20% |
|
Рентабельность по чистой прибыли |
42,09% |
30,98% |
28,36% |
Дивиденды
Дивидендная политика АК «АЛРОСА» допускает выплату промежуточных дивидендов по итогам квартала или полугодия, но пока дивиденды выплачивались по результатам года. Размер дивидендов, рекомендуемый общему собранию акционеров, не может быть менее 35% от суммы чистой прибыли, исчисленной на основании консолидируемой финансовой отчетности, подготовленной в соответствии с МСФО.
Поскольку контрольный пакет совокупно принадлежит государству (33% у Росимущества, 25% у Республики Саха (Якутия) — 25% и 8% владеют улусы (районы) Якутии), на нее распространяются требования правительства по размеру прибыли, направляемой на дивиденды. По результатам 2016 года «АЛРОСА» направила на эти цели 50% чистой прибыли по МСФО, или 65,77 млрд рублей. Размер дивидендов составил 8,93 рублей на акцию, дивидендная доходность 9,3%.
С учетом снижения чистой прибыли в 2017 году прогнозное значение размера дивидендов по итогам года может составить около 48 млрд рублей или 6,5 рублей на акцию.
Сравнительные коэффициенты
Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых капитализации и производственным параметрам.
|
Компания |
Страна |
Кап-я, |
EV, |
EV/S |
EV/EBITDA |
P/E |
Ч. долг/ |
|||
|
$ млн |
$ млн |
2016 |
2017П |
2016 |
2017П |
2016 |
2017П |
EBITDA |
||
|
АЛРОСА |
РФ |
10 696 |
11 393 |
2,30 |
2,25 |
4,75 |
4,56 |
6,96 |
7,43 |
0,29 |
|
Сопоставимые компании сектора |
||||||||||
|
Freeport-McMoRan Inc |
США |
20 103 |
29 778 |
1,95 |
1,76 |
5,83 |
4,45 |
14,43 |
10,72 |
1,89 |
|
Vedanta Ltd |
Индия |
18 166 |
20 454 |
1,84 |
1,55 |
5,13 |
5,23 |
20,99 |
11,58 |
0,57 |
|
Saudi Arabian Mining Co SJSC |
СА |
15 954 |
28 949 |
8,65 |
7,10 |
18,45 |
17,05 |
44,32 |
33,24 |
8,28 |
|
Fresnillo PLC |
Мексика |
14 258 |
14 344 |
6,85 |
5,94 |
13,20 |
10,75 |
30,31 |
25,32 |
0,08 |
|
Newcrest Mining Ltd |
Австралия |
13 256 |
14 755 |
4,24 |
3,96 |
10,48 |
9,71 |
32,17 |
29,99 |
1,06 |
|
Goldcorp Inc |
Канада |
11 319 |
13 880 |
4,13 |
3,90 |
9,63 |
8,32 |
32,95 |
27,15 |
1,78 |
|
Средневзвешенное значение |
4,19 |
3,93 |
10,06 |
9,02 |
31,24 |
26,24 |
1,42 |
|||
Оценка
Компания поддерживает низкий уровень чистого долга. По основным мультипликаторам АК «АЛРОСА» выглядит значительно недооцененной относительно большинства горнодобывающих компаний. Впрочем, можно предположить и наоборот, что компании сектора в какой-то степени переоценены рынком в текущей экономической ситуации. Вероятно, свою роль в низкой оценке компании играет ее подконтрольность государству, что создает дополнительные риски. Однако, после удачно проведенной в 2016 году приватизации части госпакета акций в размере 10,9% уставного фонда компании, велика вероятность в скором времени еще одного этапа приватизации вплоть до сокращения доли государства ниже контрольной. Во всяком случае, такие планы регулярно озвучиваются.
Мы рассчитали целевую стоимость АК «АЛРОСА» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2018 год. С учетом странового риска (риска ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) и риска, связанного с контролем компании со стороны государства, мы применили дисконт в размере 30%.
|
Прогнозная EBITDA на 2018 г., $ млн |
2 496 |
|
Целевой уровень EV/EBITDA |
9,02 |
|
Оценка по EV/EBITDA, $ млн |
22 148 |
|
Дисконт |
30% |
|
Итоговая оценка, $ млн |
15 504 |
|
На обыкновенную акцию, $ |
2,11 |
Наша итоговая прогнозная стоимость АК «АЛРОСА» составила $22 681 млн, $2,11 на обыкновенную акцию или 121,18 рубля по курсу на дату оценки. Таким образом, наша достаточно консервативная оценка предполагает потенциал роста от текущих уровней примерно на 45%. Мы продолжаем считать акции АК «АЛРОСА» перспективной среднесрочной инвестицией в расчете на сохранение хороших финансовых показателей компании и на ликвидацию рынком фактора недооценки компании по основным индикаторам.
Технический анализ
Динамика акций АК «АЛРОСА» в 2016 году почти втрое опережала рынок – за год они подорожали на 74,17% на фоне общего роста рынка на 26,27% по индексу ММВБ. С начала 2017 года котировки снижались сильнее рынка, акции компании подешевели на 14,19%, в то время как индекс ММВБ снизился на 7,23%.
На недельном графике мы видим, что котировки акций «АЛРОСЫ» продолжают оставаться в рамках долгосрочного восходящего тренда. Текущая коррекция вернула цены к важному уровню поддержки, который сформировался в районе 80 (плюс-минус 5) рублей за акцию. Если он устоит, в среднесрочной перспективе вероятно движение в сторону верхней границы.
Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК «ФИНАМ»