|
ОГК-2 |
|
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена | 0,52 руб. |
| Текущая цена | 0,43 руб. |
| Потенциал | 20% |
Инвестиционная идея
ОГК-2 — крупнейшая компания тепловой генерации, контролирующая 11 электростанций с общей установленной мощностью 18,83 ГВт.
Мы рекомендуем «Покупать» акции ОГК-2 с целевой ценой 0,52руб. Апсайд 20% в перспективе года без учета дивидендов.
- Прибыль акционеров ОГК-2 выросла в 2019 г. на 45%, до рекордных 12 млрд руб., на фоне оптимизации мощностей, увеличения цен на электроэнергию и снижения резервирования. Без учета обесценения активов 4,3 млрд руб. скорр. прибыль, по нашим оценкам, достигла рекордных 15,5 млрд руб.
- Компания продала угольную Красноярскую ГРЭС-2 в начале года за 10 млрд руб., что поможет снизить долг. Выбытие актива также поможет улучшить экологический профиль компании, что становится все более важным критерием для иностранных инвесторов.
- В этом году компания перейдет на выплату дивидендов в размере 50% прибыли по МСФО, что мы считаем позитивным моментом для долгосрочной биржевой истории ОГК-2. Это позволит предложить инвесторам доходность 13% при DPS 0,057 руб. (+54% г/г), что является одной из лучших альтернатив в отрасли.
- Акции ОГК-2 торгуются с низкими мультипликаторами относительно российских генкомпаний. Капитализация предполагает оценку всего в 4х годовой прибыли 2019 при медиане 5,9х.
|
Основные показатели акций |
|
| Тикер | OGKB |
| ISIN | RU000A0JNG55 |
| Рыночная капитализация | 48 млрд руб. |
| Кол-во обыкн. акций | 110,4 млрд |
| Free float | 18% |
|
Мультипликаторы |
|
| P/E LTM | 4,0 |
| P/E 2020E | 4,8 |
| EV/EBITDA LTM | 3,2 |
| EV/EBITDA 2020Е | 3,7 |
| DY 2019Е | 13,0% |
Краткое описание эмитента
ОГК-2 — крупнейшая компания тепловой генерации, в которую входят 11 электростанций с общей установленной мощностью 18,83 ГВт. Доля в выработке электроэнергии ТЭС страны — 6%.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ООО «Газпром энергохолдинг», которое на 100% подконтрольно «Газпрому». Помимо 110,44 млрд обыкновенных акций, выпущены GDR (1 GDR = 100 обыкн. акций). Free float обыкновенных акций на МосБирже — 18%.
Факторы привлекательности
Участие в программе модернизации (КОММод). Компания выиграла тендер в 1-м отборе в программе ДПМ-2 для 2 объектов Киришской ГРЭС. После обновления суммарная мощность повысится на 15 МВт с текущих 110 МВт, и объекты начнут поставлять мощность с 1 июля 2022 г. и 1 июля 2024 г. Предполагается, что вложения окупятся через повышенные платежи с базовой доходностью 14%.
Оптимизация производственных мощностей улучшит рентабельность активов.
В этом году компания перейдет на выплату дивидендов в размере 50% прибыли по МСФО, что мы считаем позитивным моментом для долгосрочной биржевой истории ОГК-2.
Ожидается, что дивиденды компании будут рекордными в этом сезоне и текущая доходность 13% является одной из лучших альтернатив в отрасли.
Акции ОГК-2 торгуются с низкими мультипликаторами относительно российских генкомпаний. Капитализация подразумевает оценку всего в 4х годовой прибыли 2019 при медиане 5,9х.
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
|||
| Показатель | 2018 | 2019 | |
| Выручка | 143,2 | 134,6 | |
| EBITDA | 27,1 | 26,9 | |
| Чистая прибыль акц. | 8,3 | 12.0 | |
| Дивиденд, руб. | 0,037 | 0,057 | |
|
Финансовые коэффициенты |
|||
| Показатель | 2018 | 2019 | |
| Маржа EBITDA | 19,0% | 23,2% | |
| Чистая маржа | 5,8% | 8,9% | |
| Ч. долг / EBITDA | 1,50 | 1,269 | |
Финансовые показатели и события
Прибыль акционеров ОГК-2 выросла в 2019 г. на 45%, до рекордных 12 млрд руб., на фоне оптимизации мощностей, увеличения цен на электроэнергию и снижения резервирования.
Компания оптимизировала генерирующие мощности, в результате чего выработка электроэнергии сократилась на 7,2%, выручка снизилась на 6,0%, но рентабельность EBITDA без учета списаний по основным средствам повысилась на 4,7 п. п., до 26,4%, а скорр. EBITDA выросла на 15% г/г, до 35,5 млрд руб. Благоприятный эффект на финансовые показатели также оказали увеличение цен на свободном рынке (+2%), цен на тепло (+6,8%), а также старую мощность (+3,8%), запуск 2 энергоблоков Грозненской ТЭС (ДПМ). Снижение резервирования дало положительный эффект 1,3 млрд руб.
Компания отразила обесценение по основным средствам в размере 4,3 млрд руб. в сравнении с 4 млрд руб. годом ранее. Без учета этой неденежной статьи скорр. прибыль, по нашим оценкам, достигла рекордных 15,5 млрд руб.
Денежный поток стал отрицательным, -1,2 млрд руб., на фоне финансирования покупки «РЭП Холдинг» материнской компанией ГЭХ. Непосредственно капитальные затраты были в рамках поддерживающего CAPEX ~9 млрд руб. Вложения 20 млрд руб. мы считаем умеренно негативным событием для OGKB в среднесрочном периоде, так как рентабельность актива для эмитента не очевидна и сделка привела к увеличению чистого долга на 30%, до 52,5 млрд руб., или 1,7х EBITDA. Кроме того, компания не сможет получать с этих средств процентный доход.
Компания продала угольную Красноярскую ГРЭС-2, которая сгенерировала ~7% всей выработки в 2019 г., в начале года за 10 млрд руб., что поможет снизить долг. Выбытие актива также поможет улучшить экологический профиль компании, что становится все более важным критерием для иностранных инвесторов.
Инвестиционная программа в 2020 г. запланирована в объеме свыше 6 млрд руб. Невысокие капзатраты позволят нарастить денежный поток и улучшить ликвидность баланса.
Прогноз по прибыли 2020П предполагает умеренное снижение до 10 млрд руб. на фоне уменьшения энергопотребления на фоне аномально теплой зимы и антивирусных мер, неблагоприятной ценовой динамики на спотовом рынке от высокой базы 1К 2019, меньшей выручки от продажи мощности. Поддержку окажет оптимизация мощностей, улучшение топливного баланса, снижение долга и процентных расходов при низкой инвестпрограмме. В то же время мы отмечаем, что этот объем прогнозной прибыли предусматривает по-прежнему хорошие дивиденды.
Основные финансовые показатели
| Показатель, млн руб., если не указано иное | 4К 2019 | 4К 2018 | Изм., % | 2019 | 2018 | Изм., % |
| Выручка | 34 745 | 37 955 | -8,5% | 134 579 | 143 227 | -6,0% |
| EBITDA | 3 504 | 4 737 | -26,0% | 31 203 | 27 053 | 15,3% |
| Маржа EBITDA | 10,1% | 12,5% | -2,4% | 23,2% | 18,9% | 4,3% |
| Чистая прибыль | -216 | 655 | -132,9% | 12 022 | 8 305 | 44,8% |
| Чистая маржа | -0,6% | 1,7% | -2,3% | 8,9% | 5,8% | 3,1% |
| CFO | NA | NA | NA | 27 885 | 27 480 | 1,5% |
| FCFF | NA | NA | NA | -1 207 | 18 434 | -106,5% |
| 4К 2019 | 3К 2019 | 4К 2018 | Изм., к/к | Изм., YTD | ||
| Чистый долг | 52 539 | 28 149 | 40 494 | 86,6% | 29,7% | |
| Чистый долг / EBITDA | 1,69 | 0,87 | 1,50 |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Прогноз по ключевым финансовым показателям
| Показатель, млрд руб., если не указано иное | 2 016 | 2 017 | 2018 | 2019 | 2020П |
| Выручка | 134,4 | 141,3 | 143,2 | 134,6 | 126,0 |
| EBITDA | 18,9 | 26,8 | 26,9 | 31,2 | 27,2 |
| Чистая прибыль акционеров | 3,2 | 7,2 | 8,3 | 12,0 | 10,0 |
| Рост, % | -5% | 127% | 15% | 45% | -17% |
| Чистый долг | 62,5 | 54,2 | 40,5 | 52,5 | 32,6 |
| Ч. долг / EBITDA | 3,30 | 2,02 | 1,50 | 1,7 | 1,2 |
| CFO | 24,3 | 24,7 | 30,9 | 27,9 | 26,8 |
| CAPEX | 14,9 | 10,2 | 9,0 | 29,1 | 6,5 |
| FCFF до процентов | 9,4 | 14,5 | 21,9 | 2,0 | 23,0 |
| FCFF после процентов | 2,8 | 8,8 | 17,6 | -1,2 | 20,3 |
| Дивиденды | 0,9 | 1,7 | 3,9 | 6,0 | 5,0 |
| Норма выплат | 29% | 24% | 47% | 50% | 50% |
| DPS, коп. | 0,83 | 1,63 | 3,68 | 5,67 | 4,71 |
Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В этом сезоне компания планирует перейти на норму выплат 50% прибыли МСФО. Дивиденд может составить рекордные 0,057 руб. (+54% г/г) с доходностью 13% при среднеотраслевой DY2019П 9%. Закрепление 50%-й нормы выплат мы считаем позитивным событием для долгосрочной биржевой истории ОГК-2.
Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»
Оценка
Мы рекомендуем «Покупать» акции ОГК-2 с целевой ценой 52 коп. Финансовые результаты и рекордные дивиденды с доходностью 13% выглядят заманчиво, и прогнозы по прибыли могут обеспечить привлекательные дивиденды при 50%-й норме выплат, но для меньших рисков рекомендуем дождаться стабилизации бумаг, так как их динамика сейчас определяется глобальными настроениями risk-off.
По мультипликаторам акции OGKB торгуются с дисконтом по отношению к аналогам в среднем 33% с таргетом 0,58 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности предполагает целевую цену 0,54 руб. при среднем прогнозном дивиденде за 2019–2020 гг. 0,052 руб. и целевой доходности 9,5%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (5,8x), форвардному P/E 1Y (4,6х), EV/EBITDA LTM (2,8х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (3,1х) подразумевает таргет 0,45 руб. Агрегированная целевая цена — 0,52 руб. с потенциалом 20%.
| Компания | Р/Е 2019 | Р/Е 2020Е | EV/EBITDA 2019 | EV/EBITDA 2020E | P/D 2019E | P/D 2020E |
| ОГК-2 | 4,0 | 4,8 | 3,2 | 3,7 | 7,7 | 9,1 |
| Интер РАО | 5,3 | 4,9 | 1,9 | 1,8 | 21,4 | 16,5 |
| РусГидро | 41,7 | 5,4 | 9,0 | 3,6 | 13,4 | 11,9 |
| ТГК-1 | 3,4 | 3,0 | 2,3 | 2,3 | 7,6 | 6,6 |
| Юнипро | 7,8 | 7,5 | 5,0 | 4,8 | 10,5 | 7,3 |
| Энел Россия | 12,4 | 4,4 | 6,0 | 4,2 | 8,6 | 8,6 |
| Мосэнерго | 5,9 | 3,7 | 3,3 | 2,0 | 11,8 | 7,4 |
| Медиана, Россия | 5,9 | 4,8 | 3,3 | 3,6 | 10,5 | 8,6 |
| Медиана, развив. страны | 13,9 | 9,1 | 9,8 | 7,5 | 18,2 | 17,2 |
Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК «ФИНАМ»
Техническая картина
После резкого снижения акции могут стабилизироваться в районе устойчивой поддержки 0,33–0,37 руб. Эти уровни мы считаем подходящими для открытия долгосрочных лонгов. Мы также отмечаем, что долгосрочный растущий тренд в силе.
Источник: Thomson Reuters