Акции CMS предлагают хорошую точку входа после коррекции

Акции CMS потеряли 19% за последний месяц на общей рыночной коррекции и сейчас дают инвесторам хорошую возможность нарастить длинные позиции. CMS активно реализует стратегию по выходу на углеродную нейтральность к 2040 году, делая это в Мичигане, одном из наиболее благоприятных штатов с точки зрения регулирования отрасли. При этом нагрузка на денежный поток выглядит средней по меркам сектора, а просевшие акции могут принести инвесторам 3,4% дивдоходности в ближайшие 12 месяцев.

CMS			Покупать
12М целевая цена			USD 67,00
Текущая цена			USD 56,59
Потенциал			18,40%
ISIN			US1258961002
Капитализация, млрд $			16,42
EV, млрд $			29,59
Количество акций, млрд			0,29
Free float			99%
Финансовые показатели, млрд $
Показатель	2020	2021			2022П
Выручка	6,4	7,3			7,6
EBITDA	2,3	2,3			2,5
Чистая прибыль	0,8	1,4			0,8
Скорр. EPS, $	2,7	2,7			2,9
Дивиденд, $	1,6	1,7			1,8
Показатели рентабельности
Показатель	2020	2021			2022П
Маржа EBITDA	35,2%	30,8%			33,0%
Маржа EBIT	18,9%	15,6%			17,8%
Чистая маржа	11,8%	18,5%			11,0%
Мультипликаторы
Показатель	LTM			2022П
EV/EBITDA	13,0			11,8
P/E	20,6			19,5
DY	2,6%			3,3%

Описание эмитента

CMS Energy — американская коммунальная компания, обслуживающая около 1,9 млн потребителей электроэнергии и 1,8 млн потребителей газа в штате Мичиган. Под управлением холдинга находится 5,3 ГВт мощности, среди которых 44% приходится на газовые и дизельные ТЭС, 35% — на угольные ТЭС, 19% — на ГЭС и 2% — на ВИЭ. Кроме того, холдинг осуществляет независимые поставки э/э на оптовый рынок с нерегулируемого портфеля генерации мощностью 1,8 ГВт. Около 45% отпускаемой розничным потребителям э/э CMS закупает на оптовом рынке, потери в сетях составляют 5,2%.

Порядка 96% выручки компании приходится на регулируемые операции, связанные с обслуживанием розничных потребителей. Еще 68% доходов CMS получает за счет сбыта электроэнергии, 28% — приходится на газоснабжение.

Акционерный капитал компании состоит из 290 млн акций. Ведущий акционер CMS — Vanguard Group (12,6%). Free float составляет 99,30%.

Перспективы и риски компании

• Компания перенесла срок закрытия угольных ТЭС с 2039 на 2025 год. Мощность закрываемых станций J.H. Campbell и D.E. Karn составляет 1,88 ГВт, а инициатива обусловлена необходимостью обеспечить углеродную нейтральность компании к 2040 году. Доля ВИЭ и ГЭС к 2025 году, согласно планам CMS, должна быть увеличена до 35% портфеля с учетом покупной мощности. Помимо ВИЭ, которые являются скорее долгосрочной ставкой компании, закрывать «выпадающую» угольную мощность планируется газовыми ТЭС New Covert (1,18 ГВт) в 2023 году и еще 3 станциями (1,0 ГВт) в 2025 году. В рамках программы увеличения мощности ВИЭ до 2040 года CMS планирует добавить 8 ГВт солнечной генерации.

_{Источник: данные компании}

• S&P оценивает регуляторный климат Мичигана для коммунальных компаний как «максимально благоприятный». Комиссия по регулированию коммунальных услуг штата использует ряд инструментов эффективного тарифообразования (повышенный разрешенный ROE для ВИЭ-проектов, стимулы за повышение энергоэффективности и т. д.), что благотворно сказывается на нормах прибыли, тарифных базах и инвестиционных программах компаний, базирующихся в Мичигане. Эффект этого можно проследить на финансовых результатах компании: при средней рентабельности собственного капитала 7,5% по отрасли показатель CMS в 2021 году составил 11,5%.
• После закрытия продажи EnerBank в 2021 году фокус компании на регулируемый коммунальный бизнес вырос. Вырученный за банковский филиал $ 1 млрд поспособствовал и снижению нагрузки на денежный поток, что важно с учетом агрессивного зеленого перехода компании. В таких условиях, по нашим оценкам, инвестиционная нагрузка будет весьма средней по меркам сектора: затраты на капитальные инвестиции на горизонте 2026 года составят 35–40% получаемой выручки.
• Среди рисков для компании отмечаем инфляцию и слабые ESG-показатели. CMS выполнила норматив Мичигана по 15%-ной доле ВИЭ в миксе сбыта э/э в 2021 году, но сделала это преимущественно за счет покупной э/э. Между тем экологичность собственного парка генерации CMS пока оставляет желать лучшего, в связи с чем рейтинг ESG компании от Refinitiv составляет B-. Инфляция же является общим негативом для сектора и может повлиять на показатели рентабельности и суммы капитальных программ, но здесь CMS выглядит более защищенной в условиях упомянутого выше конструктивного регулирования отрасли в штате.

Выплаты акционерам

• CMS после просадки предлагает инвесторам дивидендную доходность NTM в размере 3,4% при среднеотраслевой 3,2%. Медианная норма выплат за последние 10 лет составила 62%, и мы полагаем, что она будет поддерживаться компанией в течение ближайших 3 лет. Отдельно стоит отметить устойчивый тренд роста выплат на акцию в течение последних 10 лет, в среднем на 6,7% в год.

_{Источник: Reuters, расчеты ФГ «Финам»}

Финансовые показатели

• Выручка компании за 2-й квартал подскочила сразу на 23% (г/г): к эффекту роста тарифов на э/э и газ добавилось и увеличение полезного отпуска э/э на 4,6% (г/г). Динамика обеспечена за счет коммерческих и промышленных потребителей, в то время как население потребило на 0,5% (г/г) электроэнергии меньше. По валовой и операционной маржинальности наблюдались тенденции, характерные для всего сектора. Расходы на покупную электроэнергию и топливо выросли на 54,5% г/г, а их доля в выручке — с 40% годом ранее до 50%. Это повлияло на валовую маржинальность и по цепочке охватило другие показатели рентабельности.
• По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для CMS составляет 5,4х, что немногим ниже среднего значения по отрасли (5,5х). Исходя из этого, мы оцениваем долговую нагрузку CMS как умеренную. Внимания заслуживает тот факт, что 10% облигаций CMS имеют плавающий купон, создавая дополнительное давление на чистую прибыль в условиях быстрого роста процентных ставок в США.
• Прогноз компании по годовому скорректированному EPS на 2022 год — $ 2,85–2,89 (+8% г/г).

CMS: ключевые данные отчетности, млн $

	Данные за 2-й квартал			Данные за 6 месяцев
Показатель	2021	2022	Изменение	2021	2022	Изменение
Выручка	1 558	1 920	23,23%	3 571	4 294	20,25%
EBITDA	496	481	-3,02%	1 264	1 282	1,42%
EBITDA маржа	31,84%	25,05%	-6,78%	35,40%	29,86%	-5,54%
EBIT	252	239	-5,16%	682	695	1,91%
EBIT маржа	16,17%	12,45%	-3,73%	19,10%	16,19%	-2,91%
Чистая прибыль	176	148	-15,91%	525	501	-4,57%
Чистая маржа	11,30%	7,71%	-3,59%	14,70%	11,67%	-3,03%

CMS: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $

	Фактические данные			Прогноз
Показатель	2019	2020	2021	2022E	2023E	2024E
Выручка	6 624	6 418	7 329	7 589	7 722	7 952
EBITDA	2 104	2 257	2 260	2 502	2 770	3 005
EBITDA маржа	31,8%	35,2%	30,8%	33,0%	35,9%	37,8%
D&A	989	1 043	1 114	1 152	1 215	1 286
Чистая прибыль	680	755	1 353	838	910	986
Чистая маржа	10,3%	11,8%	18,5%	11,0%	11,8%	12,4%
Скорректированный EPS, $	2,5	2,7	2,7	2,9	3,1	3,4
EPS, $	2,4	2,6	4,7	N/A	N/A	N/A
Дивиденд на акцию, $	1,5	1,6	1,7	1,8	2,0	2,1
Норма дивидендных выплат	64,0%	61,7%	37,3%	63,9%	62,7%	61,9%
Чистый долг	13 078	12 359	11 646	13 058	14 663	15 868
Чистый долг / EBITDA	6,2x	5,5x	5,2x	5,2x	5,3x	5,3x
Собственный капитал	5 018	5 496	6 631	6 959	7 695	8 104
CFO	1 790	1 276	1 819	1 975	2 155	2 314
CAPEX	2 104	2 317	2 076	2 600	3 715	3 024
FCF	-314	-1 041	-257	-625	-1 560	-710

_{Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «Финам»}

Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс «Продвинутый инвестор».

Оценка

Для анализа стоимости акций CMS мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов и оценку по дивидендной доходности компании.

Оценка по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA (FY1 и FY2) относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $ 17,7 млрд, или $ 61,1 на акцию.

Оценка по дивидендной доходности таргетирует целевую цену на уровне $ 73,8 и капитализацию $ 21,4 млрд при дивидендах NTM $ 0,56 млрд и целевой дивдоходности 2,6%.

Комбинированная целевая цена на октябрь 2023 года составляет $ 67,0 с потенциалом 18,4%. Полная доходность с учетом дивидендов NTM — 21,8%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям CMS рейтинг «Покупать».

CMS: оценка капитализации по мультипликаторам

Компания	P/E 2022E	P/E 2023E	EV/EBITDA 2022E	EV/EBITDA 2023E
CMS Energy	19,5	18,1	11,8	10,9
Alliant Energy	18,3	17,5	13,5	12,8
DTE Energy	18,4	17,7	12,4	11,4
Eversourse Energy	18,4	17,2	13,1	12,2
WEC Energy	19,7	18,8	13,6	13,3
Медиана по аналогам	18,0	18,0	13,0	13,0
Показатели для оценки	Чистая прибыль 2022E	Чистая прибыль 2022E	EBITDA 2022E	EBITDA 2023E
CMS, млрд $	0,8	0,9	2,5	2,8
Целевая капитализация CMS, млрд $	15,1	16,4	19,4	20,1

CMS: показатели оценки

Показатель	Значение
Текущая капитализация, млрд $	16,4
Чистый долг (2Q 2022), млрд $	12,4
Доля меньшинства (2Q 2022), млрд $	0,6
Привилегированный капитал (2Q 2022), млрд $	0,2
Enterprise value (2Q 2022), млрд $	29,6

_{Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ «Финам»}

Средневзвешенная целевая цена акций CMS по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 69 (апсайд — 22%), а рейтинг акции равен 4,0 (где 1,0 соответствует Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).

В том числе оценка целевой цены акций аналитиками Credit Suisse составляет $ 69,00 («Покупать»), Evercore — $ 69,00 («Покупать»), Wolfe Research — $ 70,00 («Покупать»), Guggenheim — $ 70,00 («Покупать»),

Акции на фондовом рынке

Акции CMS с начала 2022 года упали на 13%, отстав от динамики отраслевого S&P 500 Utilities, который снизился на 9% за тот же период. Оба инструмента смотрятся лучше широкого рынка в лице S&P 500, который просел на 21%.

_{Источник: Reuters, расчеты ФГ «Финам»}

Технический анализ

С точки зрения теханализа на дневном графике акции CMS продолжают движение в нисходящем канале, подойдя к его нижней границе. Индекс относительной силы (RSI) при этом вошел в зону перепроданности, что может поддержать котировки. При развороте уровни $ 61,2 и $ 64,0 станут ближайшими важными целями для инструмента.

_{Источник: finam.ru}

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 07.10.2022.

** Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.