|
ФСК ЕЭС |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
0,207 руб. |
|
Текущая цена: |
0,161 руб. |
|
Потенциал роста: |
29% |
Инвестиционная идея
ФСК ЕЭС – сетевая компания, оператор Единой национальной электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 140,9 тыс.км., трансформаторная мощность 940 подстанций превышает 336,5 ГВА. Выручка достигла рекордных 255,6 млрд руб. в 2016. Основной акционер, 80,13% капитала – Россети.
При текущей оценке акции ФСК привлекательны на текущих уровнях, и мы сохраняем рекомендацию «покупать» по акциям ФСК ЕЭС, но понижаем целевую цену с 0,209 руб до 0,207 руб. Потенциал роста в перспективе года – 29%.
- ФСК отчиталась о снижении показателей дохода с начала года. Ухудшение было обусловлено единоразовыми факторами. Основной бизнес – передача электроэнергии, показал рост. Скорр. EBITDA выросла на 7,6%, до 99,5млрд.руб., а скорр. чистая прибыль увеличилась на 11,1%, до 50,4 млрд.руб.
- Чистый долг практически не изменился YTD, и составил 221,4 млрд.руб. или 2,1х EBITDA. Долговое финансирование будет оставаться на довольно высоком уровне в следующие несколько лет на фоне дорогой инвестпрограммы, которая в 2017 году запланирована в объеме 98,1 млрд.руб, или 45% прогнозной выручки.
- По нашим оценкам, финальный дивиденд за 2017 г. может составить 0,01228 руб. на 1 акцию, что дает прогнозную дивидендную доходность на уровне 7,7%.
- Для инвесторов ожидания снижения прибыли по МСФО и дорогая инвестпрограмма компенсируются низкой оценкой по мультипликаторам. P/E 2017Е 3,2х, дисконт к балансовой стоимости капитала по P/B свыше 70%. По форвардным мультипликаторам EV/EBITDA 2017E и P/E 2017E акции FEES торгуются с дисконтом 29% по отношению к российским сетевым компаниям.
|
Основные показатели обыкн. акций |
|||
|
Тикер |
FEES |
||
|
ISIN |
RU000A0JPNN9 |
||
|
Рыночная капитализация |
204,6 млрд.руб. |
||
|
Кол-во обыкн. акций |
1274,7 млрд |
||
|
Free float |
21% |
||
|
Мультипликаторы |
|||
|
P/E, LTM |
3,9 |
||
|
P/E, 2017E |
3,2 |
||
|
P/B, LFI |
0,3 |
||
|
P/S, LTM |
0,8 |
||
|
EV/EBITDA, LTM |
2,8 |
||
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
|||
|
2015 |
2016 |
||
|
Выручка |
187,0 |
255,6 |
|
|
EBITDA |
98,2 |
120,6 |
|
|
Опер. прибыль |
57,2 |
79,8 |
|
|
Чистая прибыль |
44,8 |
68,2 |
|
|
Дивиденд, руб. |
0,01332 |
0,01538 |
|
|
Финансовые коэффициенты |
|||
|
|
2015 |
2016 |
|
|
Маржа EBITDA |
52,5% |
47,2% |
|
|
Чистая маржа |
23,9% |
26,7% |
|
|
ROE |
7,5% |
10,1% |
|
|
Долг/ собств. капитал |
0,45 |
0,37 |
|
|
Чистый долг/EBITDA |
2,03 |
1,19 |
|
Краткое описание эмитента
ФСК ЕЭС – оператор Единой национальной (общероссийской) электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 140,9 тыс. км., трансформаторная мощность 940 подстанций превышает 336,5 ГВА. Выручка, достигшая 255,6 млрд руб. в 2016, в основном складывается от передачи электроэнергии, 66% в 2016 г., остальное поступает от техприсоединения, строительства и продажи э/э. Операционные расходы формируются в основном за счет амортизации (30%), оплаты труда (20%) и электроэнергии для собственных нужд (19%).
Структура капитала. Контрольный пакет акций, 80,13%, принадлежит госкомпании Россети. У Росимущества находится 0,59% акций. У компании выпущены обыкновенные акции и ГДР с листингом на Лондонской Фондовой Бирже. Free-float обыкновенных акций 21%. Рыночная капитализация ФСК ЕЭС составляет 209 млрд руб.
Финансовые показатели
ФСК ЕЭС сообщила о снижении выручки и прибыли за 9 мес. 2017 года. Сокращение выручки (-3,2% г/г, 160,1 млрд.руб.) было связано с меньшей выручкой от техприсоединения, строительства и продажи электроэнергии (суммарно на 20,2 млрд.руб). Продажа э/э, в частности, упала в 3 раза до 5,3 млрд.руб. в связи с прекращением реализации э/э одной из «дочек».
Выручка от главного бизнеса – передачи э/э, выросла на 11,2% или 14,2 млрд.руб. до 141млрд.руб. Операционные показатели улучшились за отчётный период: отпуск электроэнергии из сети ЕНЭС повысился на 2,6% г/г, трансформаторная мощность и протяженность линий электропередач увеличились на 0,4% и 0,7% соответственно.
EBITDA сократилась на 14% до 85,3 млрд.руб., а чистая прибыль акционеров упала на 27% до 43,7 млрд.руб. Снижение произошло в результате отмены банкротства чеченской Нурэнерго (убыток 12,3млрд руб.).
Результаты в целом хорошие, учитывая, что сокращение прибыли было связано с единоразовыми событиями, и уменьшение выручки от строительства по генподрядам и техприсоединения, которые обусловлены графиком, было ожидаемо. Без учета этих факторов показатели прибыли улучшились – скорр.EBITDA составила 99,5млрд.руб (+7,6%), а скор.чистая прибыль 56 млрд.руб. (+11,1%).
Чистый долг практически не изменился с начала года, и на конец 3-го квартала составил 221,4 млрд.руб. или 2,1х EBITDA. Объемная инвестиционная программа будет держать долг на высоком уровне в течение следующих лет. В этом году CAPEX запланирован в объеме около 98 млрд.руб. (уже вложено 49 млрд.руб.), а в 2018-2020 гг. суммарно может составить ~274 млрд.руб. Массивные капвложения будут оказывать давление на свободный денежный поток, и ограничивать дивиденды.
В ближайшие годы ожидается снижение чистой прибыли в результате сокращения прочих доходов (от техприсоединения и пр.). и некоторых единовременных факторов. В этом году прибыль прогнозируется в объеме 59,6 млрд.руб. (-13%), в 2018 и 2019 — 54 млрд.руб. и 50,4 млрд.руб. соответственно.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
9М 2017 |
9М 2016 |
Изм., % |
|
Выручка |
160 080 |
165 453 |
-3,2% |
|
EBITDA |
85 345 |
99 427 |
-14,2% |
|
Маржа EBITDA |
53% |
60% |
-6,8% |
|
Операционная прибыль |
50 859 |
68 958 |
-26,2% |
|
Маржа опер. прибыли |
31,8% |
41,7% |
-9,9% |
|
Чистая прибыль |
43 674 |
59 408 |
-26,5% |
|
Маржа чистой прибыли |
27,3% |
35,9% |
-8,6% |
|
Прибыль на 1 акцию, базов. и разводн., коп. |
0,035 |
0,047 |
-25,5% |
|
FCFF |
22 926 |
35 102 |
-34,7% |
|
|
3К 2017 |
4К 2016 |
|
|
Долг |
255 015 |
266 614 |
-4,4% |
|
Чистый долг |
221 433 |
221 760 |
-0,1% |
|
Чистый долг/ EBITDA |
2,08 |
1,84 |
NA |
|
Долг/ собств. капитал |
0,34 |
0,37 |
NA |
|
ROE |
7,3% |
10,1% |
-2,9% |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Дивиденды
Совет Директоров рекомендует направлять на дивидендные выплаты не менее 10% чистой прибыли по РСБУ, скорректированной на неденежные и одноразовые статьи. Компания может также выплачивать дополнительные дивиденды с учетом инвестиционной программы.
За 9 мес. чистая прибыль по РСБУ составила 26,6 млрд.руб. (+2% г/г). При текущих капвложениях и долге мы не ожиданием существенного повышения нормы распределения прибыли в этом году, и процент выплат может остаться на уровне прошлого дивидендного сезона 16-17%. По нашим оценкам, финальный дивиденд за 2017 год составит 0,01228 руб., что транслируется в ожидаемую дивидендную доходность 7,7%.
Источник: данные компании, прогноз ГК ФИНАМ
Оценка
При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании из-за общих регулятивных, отраслевых и экономических факторов.
Мы полагаем, что для инвесторов ожидания снижения прибыли по МСФО и дорогая инвестпрограмма уже заложены в цене и компенсируются низкой оценкой по мультипликаторам. P/E 2017Е, в частности, 3,2х, а дисконт к балансовой стоимости капитала по P/B сейчас превышает 70%. Кроме того, акции ФСК торгуются с дисконтом по отношению к аналогам. Оценка сетевых российских компаний по форвардным мультипликаторам P/E 2017E и EV/EBITDA 2017E транслируют целевую цену 0,207 руб. Потенциал роста FEES, по нашим оценкам, составляет 29%. Мы сохраняем рекомендацию «покупать», но снижаем целевую цену до 0,207 руб. с 0,209 руб.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Название компании |
Рын. кап., млн $ |
P/Е, 2017Е |
EV / EBITDA, 2017Е |
|
ФСК ЕЭС |
3 479 |
3,2 |
2,9 |
|
Россети |
2 859 |
1,7 |
2,9 |
|
МОЭСК |
686 |
7,5 |
3,2 |
|
МРСК Центра и Приволжья |
582 |
10,1 |
4,5 |
|
МРСК Сибири |
186 |
NA |
19,3 |
|
МРСК Волги |
337 |
5,3 |
2,7 |
|
МРСК Центра |
282 |
3,6 |
3,0 |
|
МРСК Урала |
319 |
NA |
8,5 |
|
МРСК Северо-Запада |
91 |
NA |
4,3 |
|
МРСК Юга |
69 |
2,7 |
3,9 |
|
Ленэнерго |
905 |
5,2 |
2,6 |
|
МРСК Северного Кавказа |
1 010 |
NA |
NA |
|
Кубаньэнерго |
451 |
3,1 |
2,7 |
|
Томская распределительная компания |
30 |
10,0 |
1,4 |
|
Медиана |
|
5,2 |
3,1 |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина акций
На дневном графике FEES консолидируется в рамках симметричного треугольника. Сейчас идут покупки от нижней границы фигуры. Уровни сопротивления – 0,17 и 0,18.
Источник: charts.whotrades.com