|
«Аэрофлот» |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена |
118 руб. |
|
Текущая цена |
103 руб. |
|
Потенциал |
14% |
Инвестиционная идея
«Аэрофлот» – один из крупнейших авиаперевозчиков в России с выручкой 612 млрд руб. в 2018 г. и долей на рынке около 40%. Сеть маршрутов охватывает 57 стран мира и 173 регулярных направлений.
Мы понижаем рекомендацию до «держать» и целевую цену с 128 до 118 руб. Потенциал мы видим умеренным, 14% в перспективе года.
- Прибыль акционеров составила 17,3 млрд.руб. в сравнении с убытком 16,4 млрд.руб. годом ранее. Улучшению результатов способствовало повышение пассажиропотока, количества рейсов, ослабление рубля, снижение финансовых расходов, а также сокращение топливных расходов в высоком 3-м квартале. Прибыль по итогам 2019 года прогнозируется на уровне 15,8 млрд.руб.
- Операционные показатели между тем вышли смешанные. Несмотря на улучшение отдельных показателей – пассажиропотока и доли рынка, мы отмечаем, что занятость кресел снижается, а темпы роста пассажиропотока замедлились в августе-октябре в среднем до +6,9%.
- Топливные расходы снизились на 2,3% в высоком 3К2019, всего за 9м2019 они повысились на 10,3%. Рублевая стоимость авиатоплива NW Europe сейчас находится вблизи годовых минимумов, и в ноябре снизилась на 3% г/г, показав понижательную динамику 8-й месяц подряд.
- Компенсация за топливо в 2018 году может поступить не ранее 2020 года и составить ~10 млрд,руб.
- DPS 2019П может составить 7,5руб. на акцию (+177% г/г) с доходностью 7,2%.
|
Основные показатели акций |
|||||||
|
Тикер |
AFLT |
||||||
|
ISIN |
RU0009062285 |
||||||
|
Рыночная капитализация |
114 млрд.руб |
||||||
|
Кол-во обыкн. акций |
1111 млн |
||||||
|
Free float |
41% |
||||||
|
Мультипликаторы |
|||||||
|
P/E 2019Е |
7,2 |
||||||
|
DY 2019E |
7,2% |
||||||
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
|||||||
|
2017 |
2018 |
2019П |
|||||
|
Выручка |
532,9 |
611,6 |
689 |
||||
|
Чистая прибыль |
23,06 |
6,6 |
15,8 |
||||
|
Дивиденд, руб. |
12,8 |
2,7 |
7,5 |
||||
|
Финансовые коэффициенты |
|||||||
|
2017 |
2018 |
||||||
|
Маржа EBITDA |
10,2% |
5,3% |
|||||
|
ROE |
42,4% |
12,1% |
|||||
|
Долг/ соб. капитал |
1,6 |
2,2 |
|||||
Краткое описание эмитента
Аэрофлот – один из крупнейших авиаперевозчиков в России с выручкой 612 млрд руб в 2018 г. Помимо одноименных авиалиний «Аэрофлот», Группе принадлежат авиаперевозчики «Победа» (100%), «Аврора» (51%), «Россия» (75%-1 акция). Доля Аэрофлота на рынке авиаперевозок по пассажиропотоку составляет около 40%. Сеть маршрутов охватывает 57 страны мира и 173 регулярных направлений. Средний возраст самолетов Группы составляет 4,2 года.
Стратегия развития до 2023 г. Менеджмент повысил стратегические цели в рамках 5-летней стратегии развития. Группа Аэрофлот планирует увеличить пассажиропоток (PAX) в 2023 г до 90-100 млн.чел с 55,7 млн. в 2018 году, что предполагает среднегодовой темп роста 10-12% CAGR. Ключевыми точками роста должны стать авиалинии Победа (+20 млн. PAX) и Аэрофлот (+16млн. PAX) за счет увеличения международных и внутренних перевозок. Компания планирует расширить авиапарк до 520 ВС с 366 на конец 2018 г., а также создать региональные хабы в Красноярске, Сочи, Екатеринбурге и Новосибирске. Особенно актуально это будет в преддверии проведения Олимпийских игр 2020 в Токио и в Пекине в 2022.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций, около 55%, владеет государство через Росимущество (51,17% акций) и ГК «Ростех» (3,3% акций). У институциональных инвесторов находится 34,8% пакета акций. Free-float составляет 45%.
Финансовые результаты
- Группа Аэрофлот вышла на прибыль по итогам 9м2019. Прибыль акционеров составила 17,3млрд.руб. в сравнении с убытком 16,4 млрд.руб. годом ранее. Улучшению результатов способствовало повышение пассажиропотока, ослабление рубля, снижение финансовых расходов, а также сокращение топливных расходов в высоком 3-м квартале. Прибыль по итогам 2019 года прогнозируется на уровне 15,8 млрд.руб.
- Динамика операционных показателей отражает смешанные тенденции. С одной стороны, мы видим рост пассажиропотока (PAX) на 10,6% за 9 мес, с улучшением как по международным направлениям (+11,7%), так и по внутренним (+97%), а также рост количества рейсов, что позволило увеличить рыночную долю с начала года на 1,1 процентный пункт до 41%.
Вместе с тем, отмечаем снижение занятости кресел на 1,1 процентный пункт до 82,7% за 9 мес. Темпы роста пассажиропотока замедляются и стали однозначными с июня. В июне-июле это можно объяснить сложившейся высокой базой на фоне проведения ЧМ 2018, но в августе-октябре темп роста PAX в среднем составил +6,9%. На динамику могла повлиять конкуренция, а также ослабление экономики.
- Операционные затраты без учета топлива сохраняют высокие темпы роста (+18,4% за 9м2019 и +16,2%), что связано с операционным ростом. Рентабельность по EBITDA за 9м2019 снизилась на 1,4 процентных пункта до 26,9%.
Топливные расходы между тем снизились на 2,3% в высоком 3К2019, всего за 9м2019 они повысились на 10,3%. Рублевая стоимость авиатоплива NW Europe сейчас торгуется вблизи годовых минимумов, и в ноябре снизилась на 3% г/г, показав понижательную динамику 8-й месяц подряд:
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
- Финансовые расходы сократились примерно вдвое относительно 9м2018, когда не применялось хеджирование отдельных статей. Финансовые расходы за 2018 год были пересмотрены.
- Компенсация за топливные расходы в 2018 году может поступить не ранее 2020 года. Точный размер компенсации пока не известен. Исходя из общей компенсации всем авиалиниям ~23 млрд.руб. и доли рынка на российском рынке Группы Аэрофлот 40%+, объем размер платежа может составить около 10 млрд.руб. Войдет ли этот платеж в дивидендную базу, будет зависеть от формы этой компенсации и ее бухгалтерского учета.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
3К 2019 |
3К 2018 |
Изм., % |
9м 2019 |
9м 2018 |
Изм., % |
|
Выручка |
212 543 |
200 523 |
6,0% |
523 983 |
466 345 |
12,4% |
|
EBITDA |
73 187 |
73 572 |
-0,5% |
141 110 |
132 293 |
6,7% |
|
Маржа EBITDA |
34,4% |
36,7% |
-2,3% |
26,9% |
28,4% |
-1,4% |
|
Чистая прибыль (убыток) акц. |
28 636 |
13 480 |
112,4% |
17 328 |
-16 415 |
NA |
|
3К 2019 |
2К 2019 |
4К 2018 |
Изм. к/к, % |
Изм. YTD, % |
||
|
Чистый долг без учета аренды |
-12 209 |
-44 672 |
-26 662 |
-72,7% |
-54,2% |
|
|
Чистый долг |
581 238 |
551 412 |
629 269 |
5,4% |
-7,6% |
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2017 |
2018 |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
532,9 |
611,6 |
688,9 |
749,0 |
|
Рост, % |
7,5% |
14,8% |
12,6% |
8,7% |
|
EBITDA |
NA |
NA |
173,7 |
179,2 |
|
Чистая прибыль |
22,9 |
6,6 |
15,8 |
18,0 |
|
DPS, руб. |
12,8 |
2,7 |
7,5 |
8,5 |
|
Норма выплат, % прибыли по МСФО |
62% |
50% |
50% |
50% |
|
DY |
9,1% |
2,6% |
7,2% |
8,2% |
Источник: данные компании, прогнозы Bloomberg, ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
Согласно дивидендной политике Аэрофлота, целевая норма дивидендных выплат составляет 25% чистой прибыли по МСФО с учетом ожидаемой динамики доходов, инвестиций, а также долговой нагрузки. По итогам 2017 года компания направила на дивиденды 62% прибыли по МСФО или 50% прибыли по РСБУ, за 2018 год – 50% прибыли по МСФО.
При прогнозной прибыли 2019П 15.8 млрд.руб. и коэффициенте выплат 50% DPS 2019П может составить 7,5руб. на акцию (+177% г/г) с доходностью 7,2%.
Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»
Оценка
Мы понижаем рекомендацию с «покупать» до «держать» и целевую цену с 128 до 118 руб. на фоне сохранения быстрого роста операционных затрат и ослабления динамики роста пассажиропотока и занятости кресел. Наш таргет подразумевает наличие умеренного потенциала 14% в перспективе года, который может реализоваться от низкой базы на фоне ожиданий роста прибыли в 2019 году и дивидендов по итогам этого года.
Ключевые риски мы видим в замедлении темпов роста, уменьшении загрузки самолетов, запрете полетов Аэрофлота в США из-за санкций, а также снижении спроса на авиабилеты на фоне ослабления экономического роста.
|
Название компании |
P/E 2019E |
P/E 2020E |
EV/EBITDA 2019E |
EV/EBITDA 2020E |
|
Аэрофлот |
7,2 |
6,4 |
4,3 |
4,2 |
|
Зарубежные аналоги |
13,5 |
11,1 |
5,5 |
4,9 |
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина акций
В боковом диапазоне 90-115 сформировался краткосрочный восходящий тренд. Покупки целесообразны в районе поддержки 100, либо после пробития локального сопротивления 107,5. Цели – 115 и 130.
Источник: Thomson Reuters