| Ленэнерго ао | |
| Рекомендация | Держать |
| Целевая цена: | 6,21 руб. |
| Текущая цена: | 5,8 руб. |
| Потенциал роста: | 7,5% |
| Ленэнерго ап | |
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена: | 132,4 руб. |
| Текущая цена: | 99,8 руб. |
| Потенциал роста: | 33% |
Инвестиционная идея
Ленэнерго – распределительная сетевая компания, работающая на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области с выручкой 77,6 млрд руб. в 2017 году. Основной бизнес – передача электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и прочих доходов.
Ленэнерго отчиталась о росте прибыли акционеров в 2017 г. на 8% до 8,3 млрд руб., скорр. прибыль, по нашим расчетам, составила 13,8 млрд руб. (+69%). Дивидендные выплаты в этом сезоне могут быть выше на 31%. Без учета списаний Ленэнерго показала высокий итог по прибыли, и в 2018-2019 мы ожидаем продолжения позитивной динамики доходов. Мы сохраняем рекомендацию «Держать» по обыкновенным акциям и повышаем целевую цену с 4,9 до 6,21 руб. Потенциал роста ~7,5%.
Мы также подтверждаем рекомендацию «покупать» по привилегированным акциям и повышаем целевую цену с 101 до 132,4 руб. после выхода прибыли по РСБУ существенно выше наших ожиданий. Потенциал роста ~33%. Ленэнерго ап остаются в числе наших фаворитов в энергетике.
- Прибыль по МСФО выросла на 8%, до 8,3 млрд руб., без учета списаний – на 69%, до 13,8 млрд руб. на фоне роста тарифов, отпуска э/э в сеть и высоких доходов от техприсоединения (15,1 млрд руб., +72%).
- Слабым моментам отчетности стал отрицательный денежный поток на фоне объемных капвложений, а также увеличение чистого долга на 39% до 33,5 млрд руб. или 1,32х EBITDA. Инвестпрограмма пока будет оставаться высокой.
- Прибыль по РСБУ за 2017, по которой начисляются дивиденды по прив. акциям, составила 12,56 млрд руб. (+66%). Наш прогнозный дивиденд по LSNGP – 13,47 руб. на акцию с доходностью 13,5%, по LSNG – 0,14 руб. с доходностью 2,5%.
По мультипликаторам Ленэнергоао торгуются с дисконтом ~11% по отношению к российским сетевым компаниям.
|
Основные показатели обыкн. акций |
|
| Тикер | LSNG |
| ISIN | RU0009034490 |
| Рыночная капитализация | 49,3 млрд.руб. |
| Кол-во обыкн. акций | 8,52 млрд |
| Free float | 3,72 % |
|
Основные показатели прив. акций |
|
| Тикер | LSNGP |
| ISIN | RU0009092134 |
| Кол-во акций | 93 млн |
| Free float | 100% |
|
Мультипликаторы |
|
| P/E, LTM | 6,0 |
| P/E, 2018E | 5,3 |
| P/B, LFI | 0,3 |
| P/S, LTM | 0,6 |
| EV/EBITDA, LTM | 3,6 |
Краткое описание эмитента
Ленэнерго — распределительная сетевая компания, работающая на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области с выручкой 77,6 млрд руб. в 2017 году. Основной бизнес – передача электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и прочих доходов.
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
||
| 2016 | 2017 | |
| Выручка | 66,2 | 77,6 |
| EBITDA | 23,9 | 25,4 |
| Чистая прибыль акц. | 7,7 | 8,3 |
|
Финансовые коэффициенты |
||
| 2016 | 2017 | |
| Маржа EBITDA | 36,2% | 32,8% |
| Чистая маржа | 11,6% | 10,6% |
| ROE | 5,3% | 5,5% |
| Долг/ собств. капитал | 0,23 | 0,25 |
Структура капитала. Контрольный пакет акций (68,22%) принадлежит Россетям, КИО Санкт-Петербурга владеет 29,11% акций. Free-float обыкновенных акций 3,72%, привилегированных 100%.
Финансовые показатели
Компания Ленэнерго отчиталась о росте прибыли акционеров в 2017 на 8%, до 8,3 млрд руб., на фоне увеличения выручки от передачи электроэнергии и доходов от техприсоединения. Результат мог бы быть намного лучше, но в конце года компания признала существенные убытки от обесценения активов.
- Выручка достигла рекордных 77,6 млрд руб. (+17,3%).
- Выручка от основного бизнеса — передачи э/э, выросла на 9,8% до 60,9 млрд руб. на фоне увеличения тарифов, а также отпуска электроэнергии в сеть на 2,3%.
- Доходы от техприсоединения повысились на 72% и составили 15,1 млрд руб.
- EBITDA выросла на 6,2%, до 25,4 млрд руб., а чистая прибыль акционеров – на 8%, до 8,3млрд руб. Цифры могли бы быть выше, но в конце года Ленэнерго признала убытки от обесценения основных средств в отчете о прибылях и убытках на ~7 млрд руб. Вместе со списаниями в прочем совокупным доходе обесценение суммарно составило 12,2 млрд руб.
- Прибыль без учета этих списаний, по нашим оценкам, составила 13,8 млрд руб. (+69%), а EBITDA – 32,3 млрд руб. (+31%).
- Денежный поток по итогам 2017 остался отрицательным (-5,4 млрд руб.) на фоне массивных капвложений (20 млрд руб. без НДС или ¼ всей выручки). В ближайшие годы инвестпрограмма будет оставаться высокой, на спад пойдет после 2020 года.
- На фоне существенных инвестиций кредитные метрики ухудшились – общая сумма долга увеличилась на 7%, а чистый долг – на 39%, но долговая нагрузка остается на приемлемых уровнях при Ч.долг/ EBITDA 1,32х.
| млн руб., если не указано иное | 2017 | 2016 | Изм., % |
| Выручка | 77 653 | 66 208 | 17,3% |
| EBITDA | 25 433 | 23 944 | 6,2% |
| Маржа EBITDA | 32,8% | 36,2% | -3,4% |
| Операционная прибыль | 12 482 | 10 437 | 19,6% |
| Маржа опер. прибыли | 16,1% | 15,8% | 0,3% |
| Чистая прибыль акционеров | 8 268 | 7 657 | 8,0% |
| Чистая маржа | 10,6% | 11,6% | -0,9% |
| EPS, базов. и разводн., руб. | 0,82 | 0,89 | -7,9% |
| CFO | 11 818 | 6 415 | 84,2% |
| FCFF | -5 391 | -10 683 | -49,5% |
| Долг | 36 925 | 34 528 | 6,9% |
| Чистый долг | 33 502 | 24 160 | 38,7% |
| Чистый долг/EBITDA | 1,32 | 1,01 | 0,31 |
| Долг/ собств. капитал | 0,25 | 0,23 | 0,2 |
| ROE | 5,5% | 5,3% | 0,2% |
Дивиденды
У Ленэнерго довольно сложная формула расчета дивидендов по обыкновенным акциям, которая учитывает инвестиционную программу и долговую нагрузку (долг не должен превышать 3х EBITDA).
Дивиденды по привилегированным акциям LSNGP начисляются в размере 10% чистой прибыли по РСБУ. Дивидендная доходность Ленэнерго ап обычно превышает доходность Ленэнерго ао в несколько раз.
Ленэнерго отчиталась о росте прибыли по РСБУ на 66% до 12,56 млрд руб., и инвесторы могут рассчитывать на дивиденд по привилегированным акциям в размере 13,47 руб. Это выше на 66% DPS 2016 и дает впечатляющую доходность 13,5% при средней доходности 8,7% в 2010-2016 гг.
Наш прогнозный дивиденд по обыкновенным акциям 0,14 руб. (+7%) с доходностью DY 2017E 2,5%. Всего дивидендные выплаты могут составить 2,5 млрд руб. (+31%).
Ниже приводим дивидендную историю и прогноз по акциям Ленэнерго:
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Оценка
При анализе стоимости обыкновенных акций Ленэнерго мы ориентировались на российские сетевые компании из-за общих регулятивных, отраслевых и экономических факторов.
Компания показала рост прибыли в 2017 г., и, без учета обесценения активов, результат существенно превысил наши ожидания. По нашим оценкам, обыкновенные акции Ленэнерго остаются недооцененными по отношению к компаниям-аналогам, что не вполне справедливо, учитывая ожидания увеличения прибыли в 2018-2019. Мы повышаем целевую цену LSNG до с 4,90 до 6,21 руб. и сохраняем рекомендацию «Держать». Потенциал роста в перспективе года ~7,5%.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
| Название компании | Рын. кап., млн $ | P/E, 2018E | EV / EBITDA, 2018E |
| Ленэнерго | 907 | 5,3 | 3,3 |
| Россети | 2 404 | 1,3 | 3,1 |
| ФСК ЕЭС | 3 438 | 5,4 | 3,8 |
| МОЭСК | 544 | 14,4 | NA |
| МРСК Центра и Приволжья | 553 | 16,0 | NA |
| МРСК Сибири | 181 | NA | NA |
| МРСК Волги | 324 | 5,6 | NA |
| МРСК Центра | 237 | 3,9 | NA |
| МРСК Урала | 306 | NA | NA |
| МРСК Северо-Запада | 66 | NA | NA |
| МРСК Юга | 60 | 5,1 | NA |
| МРСК Северного Кавказа | 42 | NA | NA |
| Кубаньэнерго | 306 | 15,0 | NA |
| Томская распределительная компания | 24 | 17,2 | NA |
| Медиана | 5,6 | 3,5 |
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Привилегированные акции Ленэнерго мы оценивали по средней скорректированной исторической дивидендной доходности в 2010-2016гг. 10,2%.
С учетом ожиданий роста выплат в этом сезоне мы повышаем целевую цену Ленэнерго ап с 101 до 132,4 руб. и сохраняем рекомендацию «Покупать». Потенциал роста в перспективе года 33%.
Техническая картина акций
На недельном графике акции LSNG держатся в аптренде. Бумаги восстановили позиции после рыночной коррекции и сейчас тестируют многолетние максимумы в районе 6 руб. Техническая картина транслирует наличие потенциала роста до 7. Покупки стоит делать либо после пробития и закрепления выше ключевого сопротивления 6 или при ценовой коррекции до линии растущего тренда (~5,2) или линии поддержки 4,8.
Источник: charts.whotrades.com
Привилегированные акции торгуются в рамках восходящего канала. По техническому срезу мы видим потенциал роста до 120 руб. в среднесрочной перспективе. Лонги имеет смысл открывать после пробития и закрепления выше локального сопротивления 104. Уровни поддержки 100 и 93.
Источник: charts.whotrades.com