Инвестиционная идея
Southern Company — американский холдинг, владеющий электроэнергетическими и газовыми компаниями в ряде штатов США. Ключевыми видами деятельности являются продажа электроэнергии на розничном и оптовом рынках, а также продажа газа и оказание сопутствующих услуг.
|
Southern |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена |
$ 71,57 |
|
Текущая цена |
$ 65,80 |
|
Потенциал с учетом дивидендов |
12,78% |
Мы рекомендуем «Держать» акции SO с целевой ценой $ 71,8 на 12 мес., что означает потенциал роста 12,8% от текущей цены с учетом дивидендов NTM.
* SO может стать хорошим дополнением дивидендного портфеля при доходности NTM на уровне 4,0%.
* В декабре 2021 года компания планирует ввести в эксплуатацию 3-й блок АЭС Vogtle, а в 2022 году — 4-й. Два энергоблока добавят дополнительные 2234 МВт мощности к уже имеющимся 2302 МВт и поспособствуют постепенному закрытию угольных станций.
* Southern на октябрь 2020 года занимала одну из лидирующих ESG-позиций в отрасли: компания получила рейтинг AA благодаря высоким стандартам управления человеческим капиталом и целям по снижению углеродного следа.
* К 2024 году компания ожидает введения в портфель дополнительных 4,4 ГВт мощностей, функционирующих на базе ВИЭ.
Описание эмитента
|
Основные показатели обыкн. акций |
|||||
|
Тикер |
SO |
||||
|
ISIN |
US8425871071 |
||||
|
Рыночная капитализация |
$ 69,7 млрд |
||||
|
Enterprise value (EV) |
$ 124,1 млрд |
||||
|
Мультипликаторы |
|||||
|
P/E LTM |
20,1 |
||||
|
P/E 2021E |
19,8 |
||||
|
EV/EBITDA LTM |
13,1 |
||||
|
EV/EBITDA 2021Е |
13,0 |
||||
|
DY 2021E |
4,0% |
||||
|
Финансовые показатели, млрд $ |
|||||
|
Показатель |
2019 |
2020 |
2021E |
||
|
Выручка |
21,4 |
20,4 |
22,0 |
||
|
EBITDA |
10,8 |
8,2 |
9,6 |
||
|
Чистая прибыль |
4,8 |
3,1 |
3,5 |
||
|
Дивиденд, $ |
2,5 |
2,5 |
2,6 |
||
|
CFO |
5,8 |
6,7 |
7,4 |
||
|
Финансовые коэффициенты |
|||||
|
Показатель |
2019 |
2020 |
2021E |
||
|
Маржа EBITDA |
50,3% |
40,2% |
43,3% |
||
|
Чистая маржа |
22,2% |
15,4% |
16,0% |
||
|
ROE |
17,1% |
11,1% |
10,9% |
||
|
Чистый долг / EBITDA |
4,2х |
5,9х |
4,5х |
||
Southern Company — американский холдинг, владеющий э/э и газораспределительными компаниями в ряде штатов США. Ключевыми видами деятельности являются продажа электроэнергии на розничном и оптовом рынках, а также продажа газа и оказание дополнительных сопутствующих услуг. Установленная мощность генерирующих мощностей на конец 2020 г. составляла около 42 ГВт. Компания подразделяется на следующие производственные сегменты:
– Traditional electric operating companies (TEOC): сегмент традиционных э/э компаний, включающий Alabama Power, Georgia Power и Mississippi Power. Данные компании являются вертикально интегрированными и консолидируют комплекс процессов генерации, передачи, распределения и сбыта электроэнергии. Кроме того, незначительную долю выручки сегмента формируют услуги по газообеспечению. Комплекс компаний преимущественно сфокусирован на обслуживании розничных потребителей, что обуславливает факт тарифного регулирования предоставляемых услуг: цены устанавливаются регулирующими штатными комиссиями и основаны на принципе покрытия затрат поставщика;
– Southern Power: подразделение сосредоточено на деятельности в сфере генерации электроэнергии, включая возобновляемую энергетику, и ее продажи на оптовый рынок по ценам, сформировавшимся под воздействием спроса и предложения. При этом большая часть проектов в портфеле Southern Power реализуется на основе соглашений о покупке мощности (PPA), заключаемых с сетевыми компаниями, муниципалитетами, коммерческими и промышленными потребителями. Природа заключаемых PPA долгосрочна и обеспечивает гарантию нынешних и будущих поставок вырабатываемой электроэнергии;
– Southern Company Gas: распределение и продажа природного газа. Подразделение, как и TEOC, является регулируемым и функционирует в четырех штатах: Иллинойс, Джорджия, Вирджиния и Теннесси. Помимо это, Southern Company Gas оказывает ряд дополнительных услуг по газовому обслуживанию;
– Прочие операции: деятельность управляющего холдинга, административный аппарат и т. д.
 |
 |
Источник: годовой отчет Southern Co за 2020 г.
За 2020 г. Southern Co заработала около $ 20,4 млрд, совокупная стоимость активов на конец 1-го квартала 2021 г. составила $ 125,4 млрд. Основной статьей выручки компании является продажа электроэнергии розничным потребителям. Совокупные продажи электроэнергии за 2020 г. составили 194 тыс. ГВт*ч.
 |
 |
Источник: годовой отчет Southern Co за 2020 г.
Стратегия развития
С точки зрения стратегии развития компании целесообразно выделить следующие структурные компоненты:
- Поддержание высоких стандартов ESG: полная декарбонизация собственных производств и постепенный выход на углеродную нейтральность к 2050 г., долгосрочное увеличение возобновляемой генерации, а также сохранение лидерства в рамках управления человеческим капиталом.
- Капитальные инвестиции в обновление электросетевой и газовой инфраструктуры, расширение ядерной и возобновляемой генерации.
- Сохранение высокого качества дивидендной политики компании, предполагающей стабильные темпы роста и высокие нормы дивидендных выплат в пользу акционеров.
- Southern на октябрь 2020 г. занимала одну из лидирующих ESG-позиций в сегменте Utilities: компания вновь получила рейтинг AA благодаря высоким стандартам управления человеческим капиталом и поставленным целям по снижению углеродного следа собственного производства. В течение последних лет компания занимала высокие места в рейтингах качества управления человеческим капиталом, а портфель генерации с 2007 г. претерпел значительные изменения.
Ребазированное к 2007 г. изменение портфеля генерации Southern
Источник: Southern Co “Implementation and action toward net zero”
К 2024 г. компания ожидает введения в портфель мощностей дополнительных 4,4 ГВт, функционирующих на базе ВИЭ. Кроме того, Southern делает ставку на ядерную генерацию за счет действующих и строящихся энергоблоков АЭС Vogtle, развития технологий хранения электроэнергии и захвата выбросов парниковых газов. Отметим, что Southern начала испытания 3-го реактора на станции Vogtle и ожидает его ввода в эксплуатацию в декабре текущего года. Дочерняя компания Southern, Georgia Power, запустила серию испытаний 26 апреля 2021 г., несколько раз сдвинув сроки. Мощность двух блоков составит 2,2 ГВт.
Используя 2007 г. в качестве базового, в 2018 г. менеджмент Southern поставил промежуточную цель по сокращению выбросов углерода на 50% к 2030 г. и долгосрочную цель по сокращению выбросов углерода до нулевого уровня к 2050 г. Исходя из предварительных данных о выбросах в 2020 г., Southern достигла расчетного сокращения выбросов парниковых газов на 52% с 2007 г., так как в 2020 г. комбинация COVID-19 и относительно мягкой погоды значительно снизила спрос на э/э. Поскольку эти факторы характеризуются волатильностью, угольная генерация и эмиссия CO2 могут временно увеличиться в будущем: однако в настоящее время Southern рассчитывает добиться устойчивого сокращения выбросов парниковых газов не менее чем на 50% уже к 2025 г.
Источник: отчет MSCI
- Компания планирует осуществить капитальные инвестиции в размере $ 35,7 млрд в 2021–2025 гг.Значительную часть средств будет направлена на модернизацию газовой и электросетевой инфраструктуры с целью снижения энергоемкости услуг по передаче и распределению ресурсов. Часть средств пойдет на строительство и ввод в эксплуатацию 3-го (ввод в 2021 г.) и 4-го (ввод в 2022 г.) энергоблоков АЭС Vogtle, расположенных в штате Джорджия и находящихся в долевой собственности компании. Кроме того, в 2021 г. Southern завершит строительство ветропарка Glass Sands в Мюррей Каунти, штат Оклахома (мощность 118 МВт), а также солнечных станций Garland Solar Storage (мощность 88 МВт) и Tranquillity Solar Storage (мощность 72 МВт) в Калифорнии. Электроэнергетические сегменты компании также ожидают затраты, связанных с закрытием и мониторингом золоотвалов и свалок, ассоциируемых с программой декарбонизации Southern Co.
Источник: годовой отчет Southern Co за 2020 г.
- Southern может похвастать неплохими уровнями дивидендной доходности.Доходность NTM в настоящий момент составляет около 4%, что в среднем на 82 б. п. больше, чем у основных конкурентов. Среднегодовой темп роста выплат в пользу акционеров с 2006 г. составляет 3,64%, ожидаемый рост в 2021 г. — 3,18%. Норма выплат на ближайшие три года прогнозируется в диапазоне 72–80%.
Источник: данные компании, прогнозы Reuters
Факторы привлекательности
- Амбициозные цели Southern в рамках степени воздействия на окружающую среду. До 2050 г. компания планирует провести полную декарбонизацию за счет закрытия угольных мощностей и значительного снижения выбросов парниковых газов. Southern делает ставку на развитие технологий захвата углеродных выбросов, а также применение накопительных батарей, которые позволят с высокой эффективностью использовать мощность солнечных панелей. К 2024 г. компания планирует введение дополнительных 4,4 ГВт ВИЭ-мощностей. Southernна настоящий момент рассчитывает добиться устойчивого сокращения выбросов парниковых газов не менее чем на 50% (от уровня базового 2007 г.) уже к 2025 г.
- Строительство 3-го и 4-го энергоблоков АЭС Vogtle. В декабре 2021 г. компания планирует ввести в эксплуатацию 3-й блок, а в 2022 г. — 4-й. Два энергоблока добавят дополнительные 2234 МВт мощности к текущей мощности (2302 МВт) и поспособствуют дальнейшему постепенному закрытию угольных станций.
- Стабильный рост дивидендных выплат. В течение более чем 70 лет компания стабильно выплачивает растущие дивиденды в пользу акционеров. Southern может стать хорошим дополнением для дивидендных портфелей с доходностью NTM на уровне 4,0%.
- План CAPEX компании предполагает капитальные инвестиции в размере $ 35,7 млрд в 2021–2025 гг. Southern обновит газовую и электросетевую инфраструктуру, направит часть средств на ядерную и возобновляемую генерацию. Среди конкретных мероприятий наибольший вес займет замена ЛЭП и распределительных сетей с установкой «умных» систем контроля подачи электроэнергии, а также меры по обеспечению кибербезопасности.
Отраслевые тенденции
- По прогнозам EIA, до 2025 г. в электроэнергетике США будет преобладать тренд закрытия угольных электростанций.Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 гг. около половины новых вводов придутся на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% — на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа. При этом уже по итогам 2020 г. выработка за счет ядерного топлива в США превысила генерацию э/э на угольных электростанциях.
Источник: данные EIA
Таким образом, уголь с 2015 г., когда он занимал первое место в США по объемам генерации э/э (1,4 млн ГВт*ч), потерял две позиции: в 2020 г. за счет природного газа выработано 1,62 млн ГВт*ч, за счет ядерного топлива — 0,79 млн ГВт*ч, а за счет угля — 0,77 млн ГВт*ч. Тем не менее в первые недели 2021 г. EIA зафиксировала рост угольной генерации, что было связано с заморозками в южных штатах США и растущими ценами на природный газ. Аналогичные тенденции привели к скачку цен на оптовом рынке электроэнергии и газа.
Источник: данные EIA
- Новая администрация президента США уже выразила поддержку усилению мер по реагированию на изменение климата и достижению углеродной нейтральности к 2050 г. путем повторного присоединения Соединенных Штатов к Парижскому соглашению в январе 2021 г. и издания административных распоряжений, направленных на электрификацию федеральных автопарков и установку зарядных станций для электромобилей.Кроме того, в электроэнергетике США происходят трансформационные изменения, обусловленные технологическими достижениями, такими как малая генерация и переход потребителей на собственное производство электроэнергии, все более активным использованием электромобилей и систем накопления энергии, которые меняют характер производства и доставки энергии. План поддержки американской экономики на $ 2 трлн, анонсированный Джо Байденом 31 марта 2021 г., включает меры по модернизации электросетей на $ 100 млрд, налоговые льготы для производства и хранения чистой энергии, перекрытия бесхозных нефтяных и газовых скважин, а также $ 313 млрд на повышение энергоэффективности жилых домов и образовательных учреждений.
- Учитывая снижение потребления электроэнергии в 2020 г., ожидается рост показателя в 2021 г.EIA прогнозирует, что потребление электроэнергии в США вырастет на 2,1% в 2021 г. после падения на 3,8% в 2020 г.: продажи электроэнергии промышленному сектору, согласно ожиданиям агентства, увеличатся на 4,2%, розничные продажи электроэнергии жилому сектору — на 2,3%, а потребление коммерческого сектора вырастет на 0,7%. Увеличение потребления электроэнергии в секторах отразит улучшение экономических условий в 2021 г., а также более низкие температурные режимы в первые три месяца текущего года. Прогноз EIA по потреблению э/э в 2022 г. подразумевает рост еще на 1,3 г/г.
Финансовые показатели
- 29 апреля 2021 г. Southern опубликовала финансовый отчет за 1-й квартал 2021 г.: чистая прибыль компании за период выросла на 30,6% г/г. Движущими драйверами прибыли по сравнению с 1-м кварталом 2020 г. стали устойчивый рост клиентов, более высокие продажи э/э населению и холодные погодные режимы, частично компенсируемые снизившимися коммерческими и промышленными продажами.
- Менеджмент прогнозирует скорректированную прибыль на акцию за 2021 г. в диапазоне $ 3,25–3,35, что предполагает рост от уровня 2020 г. в среднем на 1,5%.
- Southern несколько более часто использует долговое финансирование относительно ключевых конкурентов: показатель «Чистый долг / EBITDA» на 1-й квартал 2021 г. составил 5,8х при медиане по аналогам 5,3х. В то же самое время за счет этого ROE является более высоким: при среднем по конкурентам значении 10,4% Southern может похвастать 11,8% на конец 1-го квартала. Показатели ликвидности Southern находятся на средних уровнях по отрасли: коэффициент текущей ликвидности составляет 0,71 (медиана по конкурентам — 0,65), а быстрой ликвидности — 0,52 (медиана по конкурентам — 0,55).
- Пандемия COVID-19 незначительно повлияла на динамику дебиторской задолженности компании: с начала 2020 г. произошло увеличение резервов по сомнительным долгам на $ 75 млн (0,37% от выручки 2020 г.), совокупный объем дебиторской задолженности при этом вырос на незначительные 1,73%.
Southern Co: ключевые данные промежуточной и годовой отчетности, млн $
|
Данные за 1-й квартал |
Данные за год |
|||||
|
2020 |
2021 |
Изменение |
2019 |
2020 |
Изменение |
|
|
Выручка |
5 018 |
5 910 |
17,78% |
21 419 |
20 375 |
-4,87% |
|
EBITDA |
2 120 |
2 469 |
16,46% |
10 774 |
8 197 |
-23,92% |
|
EBITDA маржа |
42,25% |
41,78% |
-0,47% |
50,30% |
40,23% |
-10,07% |
|
EBIT |
1 263,0 |
1 598,0 |
26,52% |
7 736 |
4 679 |
-39,52% |
|
EBIT маржа |
25,17% |
27,04% |
1,87% |
36,12% |
22,96% |
-13,15% |
|
Чистая прибыль |
872,0 |
1 139,0 |
30,62% |
4 754 |
3 134 |
-34,08% |
|
Чистая маржа |
17,38% |
19,27% |
1,89% |
22,20% |
15,38% |
-6,81% |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Southern Co: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $
|
Фактические данные |
Прогноз |
|||||
|
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
|
|
Выручка |
23 495 |
21 419 |
20 375 |
22 034 |
22 792 |
23 908 |
|
EBITDA |
7 322 |
10 774 |
8 197 |
9 550 |
10 174 |
11 044 |
|
EBITDA маржа |
31,2% |
50,3% |
40,2% |
43,3% |
44,6% |
46,2% |
|
Амортизация |
3 131 |
3 038 |
3 518 |
3 689 |
3 919 |
4 120 |
|
Чистая прибыль |
2 242 |
4 754 |
3 134 |
3 516 |
3 801 |
4 140 |
|
Чистая маржа |
9,5% |
22,2% |
15,4% |
16,0% |
16,7% |
17,3% |
|
EPS, $ |
2,2 |
4,5 |
2,9 |
N/A |
N/A |
N/A |
|
Скорректированный EPS, $ |
3,1 |
3,1 |
3,3 |
3,3 |
3,6 |
3,9 |
|
Прогнозный диапазон по скорректированному EPS, $ |
2,95:3,05 |
N/A |
N/A |
3,25:3,35 |
N/A |
N/A |
|
Дивиденд на акцию, $ |
2,4 |
2,5 |
2,5 |
2,6 |
2,7 |
2,8 |
|
Норма дивидендных выплат |
109,7% |
54,7% |
86,7% |
79,1% |
75,9% |
72,2% |
|
Чистый долг |
45 453 |
44 867 |
48 124 |
42 812 |
50 061 |
55 766 |
|
Чистый долг / EBITDA |
6,2x |
4,2x |
5,9x |
4,5x |
4,9x |
5,0x |
|
Собственный капитал |
25 014 |
27 796 |
28 263 |
32 186 |
33 934 |
34 230 |
|
CFO |
6 945 |
5 781 |
6 696 |
7 400 |
8 067 |
8 456 |
|
CAPEX |
8 001 |
7 555 |
7 441 |
8 027 |
7 286 |
7 417 |
|
FCFF |
-1 056 |
-1 774 |
-745 |
-627 |
780 |
1 040 |
Источник: данные компании, прогнозы Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
Оценка
При сравнительном подходе мы использовали технику оценки по мультипликаторам относительно аналогов. Итоговая целевая цена составила $ 71,6 на акцию на 12 мес. с потенциалом 8,8% к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие четыре квартала (NTM) составляет 12,8%. Исходя из этого, мы пока не готовы рекомендовать акции SO к покупке и присваиваем им рекомендацию «Держать». Длинные позиции по акциям возможны к формированию на ценовых коррекциях.
Southern: оценка капитализации по мультипликаторам
|
Компания |
P/E 2021E |
P/E 2022E |
EV/EBITDA 2021E |
EV/EBITDA 2022E |
P/DPS 2020E |
P/DPS 2021E |
|
Southern |
19,8 |
18,5 |
13,0 |
12,2 |
25,1 |
24,4 |
|
Dominion Energy |
20,4 |
19,1 |
13,5 |
12,7 |
31,2 |
29,4 |
|
American Electric Power Company |
18,5 |
17,4 |
12,3 |
11,3 |
28,9 |
27,5 |
|
Sempra Energy |
17,1 |
16,3 |
13,6 |
12,5 |
31,4 |
29,5 |
|
NextEra |
29,4 |
27,1 |
17,8 |
16,4 |
48,0 |
43,3 |
|
WEC Energy |
24,0 |
22,5 |
15,4 |
14,5 |
35,6 |
33,1 |
|
Sempra Energy |
17,1 |
16,3 |
13,6 |
12,5 |
31,4 |
29,5 |
|
Iberdrola |
19,0 |
17,4 |
10,9 |
10,0 |
25,4 |
24,2 |
|
Duke Energy |
20,0 |
19,0 |
12,8 |
12,0 |
26,4 |
25,4 |
|
Xcel Energy |
23,9 |
22,4 |
13,3 |
12,4 |
39,2 |
36,8 |
|
Exelon |
16,0 |
14,5 |
10,0 |
9,2 |
29,6 |
28,7 |
|
Медиана |
19,5 |
18,2 |
13,4 |
12,4 |
31,3 |
29,5 |
|
Показатели для оценки |
Чистая прибыль 2021E |
Чистая прибыль 2022E |
EBITDA 2021E |
EBITDA 2022E |
DPS 2021E |
DPS 2022E |
|
Southern, млрд $ |
3,5 |
3,8 |
9,6 |
10,2 |
2,62 |
2,7 |
|
Целевая капитализация Southern, млрд $ |
68,6 |
69,3 |
73,7 |
71,9 |
86,9 |
84,3 |
Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Southern: показатели оценки
|
Показатель |
Значение |
|
EST Market Cap (млрд $) |
75,8 |
|
Количество акций в обращении, млрд шт. |
1,1 |
|
Чистый долг (1Q 2021), млрд $ |
49,6 |
|
Доля меньшинства (1Q 2021), млрд $ |
4,6 |
|
Привилегированные акции (1Q 2021), млрд $ |
0,3 |
Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Средневзвешенная целевая цена акций SO по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 69,8 (апсайд — 6,0%), а рейтинг акции эквивалентен 3,2 (где 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).
В том числе оценка целевой цены акций Southern аналитиками Wells Fargo составляет $ 76 («Покупать»), Guggenheim Securities — $ 63 («Держать»), Wolfe Research — $ 67 («Держать»), Scotiabank — $ 76 («Покупать»), Credit Suisse — $ 74 («Держать).
Акции на фондовом рынке
Акции SO с начала 2020 г. торгуются практически на одном уровне со средним индексом по индустрии, незначительно опережая его, но при этом значительно отстают от широкого рынка. Индекс S&P 500 с 31 декабря 2019 г. поднялся на 28,5%, а акции SO подросли на скромные 3,30%. Отраслевой индекс S&P 500 Utilities за период выиграл 1,89%.
Источник: Reuters, S&P Global, оценки ГК «ФИНАМ»
Техническая картина
На дневном графике акции SO торгуются в рамках долгосрочного растущего тренда. Акции скорректировались до середины канала Боллинджера и теперь могут вернуться к росту, имея поддержку на 64,2. Важными уровнями сопротивления выступят 67,8 и 70,9.
Источник: finam.ru