|
«МРСК Волги» |
|
|
Рекомендация |
Держать |
|
Целевая цена: |
0,105 руб. |
|
Текущая цена: |
0,09 руб. |
|
Потенциал: |
15% |
Инвестиционная идея
МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км. и численностью населения 12,5миллионов человек. Основной бизнес – передача электроэнергии. Основной акционер — Россети с долей ~68%.
Мы сохраняем рекомендацию «держать», но понижаем целевую цену с 0,126 до 0,105 руб. Потенциал роста мы оцениваем в 15% в перспективе года.
- Прибыль снизилась в 1-м полугодии на 41% г/г, EBITDA – на 18%г/г за счет неблагоприятной динамики показателей отпуска электроэнергии и опережающего роста операционных затрат. Из позитива отметим уменьшение потерь в физическом выражении на 10,4% во 2К и на 10,5% в 1-м полугодии, что помогло сократить расходы на потери на 2,8% в 1П2019.
- Долговая нагрузка остается на сравнительно низком уровне при чистом долге 0,40х EBITDA.
- Дивиденд за 2019 год, по нашим оценкам, может составить 0,008руб. на акцию (-40% г/г) с доходностью 8,6%, что превышает среднеотраслевую 6,3%.
- В этом году ожидается ухудшение картины по прибыли и дивидендам, но мы отмечаем, что снижение прибыли происходит от рекордных уровней 2018 года, а операционная рентабельность и долговая нагрузка находятся на приемлемых уровнях.
- Со следующего года мы ожидаем улучшения показателей по прибыли и дивидендам. Кроме того, положительное влияние могут оказать сетевые реформы, главный эффект которых сведется к перераспределению мощностей, оптимизации инвестпрограммы и, как следствие, улучшение ситуации по денежному потоку, кредитным и дивидендным метрикам.
- По форвардным мультипликаторам акции MRKV торгуются с дисконтом к российскому электросетевому комплексу.
|
Основные показатели акций |
|||
|
Тикер |
MRKV |
||
|
ISIN |
RU000A0JPPN4 |
||
|
Рыночная капитализация |
17,3 млрд.руб. |
||
|
Кол-во обыкн. акций |
188 млрд. |
||
|
Free float |
21% |
||
|
Мультипликаторы |
|||
|
P/E LTM |
3,8 |
||
|
P/E 2019Е |
4,3 |
||
|
EV/EBITDA LTM |
2,0 |
||
|
EV/EBITDA 2019Е |
2,2 |
||
|
DY 2019E |
8,6% |
||
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
|||
|
2017 |
2018 |
||
|
Выручка |
59,2 |
63,7 |
|
|
EBITDA |
12,0 |
11,8 |
|
|
Чистая прибыль |
5,6 |
5,7 |
|
|
Дивиденд, коп. |
1,48 |
1,32 |
|
|
Финансовые коэффициенты |
|||
|
2017 |
2018 |
||
|
Маржа EBITDA |
20,2% |
18,6% |
|
|
Чистая маржа |
9,4% |
9,0% |
|
|
ROE |
16,6% |
15,3% |
|
|
Ч.долг/ EBITDA |
0,04 |
0,12 |
|
Краткое описание эмитента
МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км.с общей численностью населения 12,5 миллионов человек. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 98-99% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Структура капитала
Основной акционер – ПАО «Россети» с долей 67,97% акций. Free-float 21%.
Финансовые показатели
Прибыль снизилась в 1-м полугодии на 41% г/г, EBITDA – на 18% г/г за счет неблагоприятной динамики показателей отпуска электроэнергии и опережающего роста операционных затрат.
Полезный отпуск сократился на 3,0% в 1П2019 на фоне сокращения потребления крупными промышленными клиентами. Это привело к малому повышению выручки от передачи электроэнергии на 0,8% г/г во 2К и на 0,6% г/г за 6 мес. На операционную рентабельность также повлияло повышение крупных статей расходов – амортизации, оплата труда, а также признание единовременного дохода в 1П2018 0,57 млрд.руб. руб.
На позитивной стороне отметим уменьшение потерь в физическом выражении на 10,4% во 2К и на 10,5% в 1-м полугодии, что помогло сократить расходы на потери на 2,8% в 1П2019.
Прибыль по РСБУ составила 1,26 млрд.руб. (-31% г/г).
Резервирование по дебиторской задолженности составило за 6 мес. 0,34 млрд.руб. или 1,1% выручки от передачи э/э в сравнении с 0,24 млрд.руб годом ранее.
Чистый долг увеличился с начала года в 3х раза на фоне увеличения капвложений и выплаты дивидендов, но коэффициент кредитной нагрузки 0,40х EBITDA можно считать низким.
Капитальные вложения составили 2,056 млрд.руб. (+18% г/г). CAPEX 2019П (МСФО) по нашим прогнозам повысится на 23% до 8,1млрд.руб. Спад по капитальным затратам мы ожидаем с 2021 года до 6,3 млрд.руб. по МСФО.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
2К 2019 |
2К 2018 |
Изм., % |
1П 2019 |
1П 2018 |
Изм., % |
|
Выручка |
14 641 |
14 539 |
0,7% |
31 304 |
31 103 |
0,6% |
|
EBITDA |
1 538 |
1 988 |
-22,6% |
4 611 |
5 618 |
-17,9% |
|
Маржа EBITDA |
10,5% |
13,7% |
-3,2% |
14,7% |
18,1% |
-3,3% |
|
Чистая прибыль акционеров |
289 |
859 |
-66,3% |
1 621 |
2 740 |
-40,9% |
|
|
2К 2019 |
1К 2019 |
4К 2018 |
Изм., к/к |
Изм., YTD |
|
|
Чистый долг |
4 284 |
2 485 |
1 430 |
72,4% |
199,5% |
|
|
Чистый долг/EBITDA |
0,40 |
0,22 |
0,12 |
0,18 |
0,27 |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
млрд руб., если не указано иное |
2016 |
2017 |
2018 |
2019П |
2020П |
|
Выручка |
53,3 |
59,3 |
63,7 |
64,2 |
66,9 |
|
EBITDA |
9,7 |
12,0 |
11,8 |
10,4 |
11,6 |
|
Маржа EBITDA |
18,2% |
20,2% |
18,6% |
16,3% |
17,3% |
|
Чистая прибыль |
2,8 |
5,6 |
5,7 |
4,0 |
5,4 |
|
Рост, % |
121,1% |
99,4% |
2,2% |
-29,8% |
34,1% |
|
Чистая маржа |
5,3% |
9,4% |
9,0% |
6,2% |
8,0% |
|
CFO |
5,7 |
10,3 |
8,3 |
8,3 |
8,4 |
|
CAPEX |
3,1 |
3,9 |
6,6 |
8,1 |
8,1 |
|
FCFF |
3,5 |
6,9 |
1,9 |
0,5 |
0,9 |
|
Ч.долг/EBITDA |
0,63 |
0,04 |
0,12 |
0,52 |
0,57 |
|
Дивиденды |
1,3 |
2,8 |
2,5 |
1,5 |
2,0 |
|
Норма выплат, % прибыли по МСФО |
47% |
50% |
43% |
37% |
37% |
|
DPS, руб. |
0,007 |
0,015 |
0,013 |
0,008 |
0,011 |
|
DY |
9,9% |
14,8% |
12,2% |
8,6% |
9,8% |
Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»
Дивиденды
В 2018 году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для «дочек» Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.
Со времени появления директивы правительства о направлении 50% прибыли по МСФО на выплаты акционерам дивидендный профиль MRKV заметно улучшился: норма выплат по МСФО МРСК Волги по итогам 2016-2018 составила 43-50% в сравнении с 9% в среднем в 2011-2015.
Дивиденд за 2019 год, по нашим оценкам, может составить 0,008 руб. на акцию (-40% г/г) с доходностью 8,6%.
Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»
Оценка
Ожидания по прибыли, дивидендам и текущая оценка рынком по мультипликаторам соответствуют рекомендации «держать», но мы понижаем целевую цену MRKV с 0,126 до 0,105 руб. Потенциал мы оцениваем в районе 15% в перспективе года. В этом году ожидается ослабление по прибыли и дивидендам, но мы отмечаем, что снижение прибыли происходит от рекордных уровней 2018 года, и операционная рентабельность и долговая нагрузка находятся на приемлемых уровнях. Со следующего года мы ожидаем улучшения показателей по прибыли и дивидендам. Кроме того, положительное влияние могут оказать сетевые реформы, главный эффект которых сведется к перераспределению мощностей, оптимизации инвестпрограммы и как следствие улучшение по денежному потоку, кредитным и дивидендным метрикам.
|
Название компании |
P/E 2019E |
P/E 2020E |
EV / EBITDA 2019E |
EV / EBITDA 2020E |
P/D 2019E |
P/D 2020E |
|
МРСК Волги |
4,7 |
3,4 |
2,3 |
2,1 |
11,6 |
8,7 |
|
ФСК ЕЭС |
2,5 |
2,5 |
2,9 |
2,7 |
9,3 |
9,9 |
|
МОЭСК |
4,2 |
3,2 |
3,2 |
3,2 |
8,3 |
6,4 |
|
МРСК Центра |
3,9 |
3,4 |
3,1 |
3,1 |
10,7 |
9,2 |
|
МРСК Сибири |
49,0 |
35,9 |
7,5 |
8,6 |
NA |
NA |
|
МРСК Центра и Приволжья |
3,1 |
2,9 |
2,5 |
2,2 |
8,6 |
8,2 |
|
Ленэнерго-ао |
4,9 |
3,8 |
2,6 |
2,2 |
37,8 |
39,0 |
|
МРСК Урала |
4,1 |
4,5 |
2,6 |
2,8 |
25,8 |
8,4 |
|
МРСК Сев-Запада |
4,2 |
5,4 |
2,8 |
3,0 |
12,6 |
16,3 |
|
МРСК Юга |
17,9 |
11,7 |
6,3 |
6,1 |
14,6 |
8,6 |
|
МРСК Сев. Кавказа |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Кубаньэнерго |
16,4 |
NA |
NaN |
NaN |
12,4 |
18,5 |
|
ТРК |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Медиана |
4,2 |
3,6 |
2,8 |
2,9 |
12,0 |
8,9 |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина
На недельном графике акции МРСК Волги торгуются в районе поддержки 0,09, но сигналов к развороту нисходящего тренда пока нет. Мы допускаем спекулятивные покупки около текущих уровней, но с коротким стопом. Сопротивление располагается на линии 0,1.
Источник: charts.whotrades.com