«Детский мир» остается перспективной инвестицией

Детский мир
Рекомендация	Покупать
Целевая цена	101 руб.
Текущая цена	86,5 руб.
Потенциал	17%

Инвестиционная идея

«Детский мир» — ритейлер товаров для детей в России, Белоруссии и Казахстане с годовой выручкой 129млрдруб. Сеть «Детский мир» насчитывает ~850 магазинов.

Мы понижаем целевую цену до 101руб., но сохраняем рекомендацию «Покупать». Доходность идеи без учета дивидендов может составить 17% в перспективе года. Акции сейчас находятся под давлением ограничений в торговле, но для инвесторов, у которых есть запас времени, текущие уровни мы считаем привлекательными для лонгов с расчетом на восстановление прибыли после кризиса.

Основные показатели акций
Тикер	DSKY
ISIN	RU000A0JSQ90
Рыночная капитализация	64 млрд руб.
Кол-во обыкн. акций	739 млн
Free float	34%
Мультипликаторы
P/E LTM	9,5
P/E 2020Е	9,9
EV/EBITDA LTM	6,3
EV/EBITDA 2020Е	5,7
DY 2019Е	11,5%

Докризисные результаты показывали, что у компании работающая и прибыльная стратегия развития, и ритейлер может контролировать расходы. Сейчас менеджмент оптимизирует расходы по аренде, издержки на персонал в магазинах на 70% переменные, и, судя по проведенным сделкам по рефинансированию долга в марте и апреле, у компании есть доступ к финансированию. Мы считаем, что после спада «Детский мир» сможет не только вернуться к росту финансовых и операционных показателей, но и расширить рыночную долю за счет проблем конкурентов.

Карантинные меры приходятся на тихий сезон. Высокий сезон- это III и IV кварталы, которые формируют около 57% годовой выручки и 2/3 годовой операционной прибыли.

Ритейлер станет бенефициаром политики правительства относительно увеличения социальных расходов.

Действует новая мотивационная программа для менеджмента.

Краткое описание эмитента

«Детский мир» — ритейлер товаров для детей в России, Белоруссии и Казахстане с годовой выручкой 129млрдруб. Сейчас сеть «Детский мир» насчитывает ~850 магазинов, в 2020–2023 гг. компания планирует открыть как минимум 300 новых торговых точек. «Детский мир» вышел на IPO в феврале 2017 г. при цене размещения 85 руб. Крупнейший акционер- АФК «Система».

Структура капитала. Контрольный пакет акций, ~52%, находится у АФК «Система». Free float — 34%. «Детский мир» вышел на IPO в феврале 2017 г. при цене размещения 85 рублей.

Факторы привлекательности

В апреле карантин оказал влияние на продажи «Детского мира», но тем не менее ритейлер находится в лучшем положении, чем непосредственные офлайновые конкуренты и прочие компании непродуктового ритейла. Поскольку ассортимент ритейлера включает товары первой необходимости, то это позволило продолжить работу большинства магазинов, которые сейчас в основном выдают онлайн-заказы. В марте «Детский мир» вошел в список системообразующих организаций России. Добавим, что антивирусные меры пришлись не на высокий сезон (III и IV кварталы), и эффект не так ощутим.

Финансовые показатели, млрд руб.
Показатель	2018		2019		2020П
Выручка	110,9		128,8		128,3
EBITDA	11,9		13,8		15,4
Чистая прибыль	6,6		7,3		6,4
Финансовые коэффициенты
Показатель		2018		2019
Маржа EBITDA		10,7%		10,7%
Чистая маржа		6,0%		5,7%
Чистый долг / EBITDA		1,5		1,3

У компании актуальная и рентабельная стратегия развития, которая предполагает расширение не только в традиционном офлайн-формате, но и развитие канала онлайн-продаж, запуск маркетплейса, выход в смежные сегменты торговли (зоотовары), а также на зарубежные рынки (Белоруссия, Казахстан, Кыргызстан). До 2019 года компания добилась существенного операционного роста, сумев сохранить довольно высокую операционную рентабельность, несмотря на сложные демографические, экономические условия и высокую конкуренцию в отрасли. Рыночная доля увеличивалась за счет вытеснения конкурентов.

Мы считаем компанию устойчивой благодаря результативной стратегии и наличию сильного ключевого акционера АФК «Система» и считаем, что после спада эмитент продолжит экспансию. В перспективе 1–2 лет мы ожидаем укрупнения отрасли вокруг ключевых игроков, выбытия слабых игроков и снижения конкуренции. Компании, имеющие доступ к финансированию, получат возможность расширить свое рыночное присутствие.

В этом году мы ожидаем меньшего количества открытий, замедления темпов роста выручки и снижения чистой рентабельности, но считаем это временным фактором. Компенсирующими факторами могут стать рефинансирование кредитного портфеля, а также снижение цен на арендуемые площади на фоне резкого увеличения вакантных площадей.

Ритейлер станет бенефициаром политики правительства относительно увеличения социальных расходов.

Ранее эмитент направлял на дивиденды практически всю прибыль, что позволяло предлагать инвесторам непревзойденную в отрасли доходность.

Начала действовать новая мотивационная программа для менеджмента, которая предполагает выплату акциями и денежными средствами до 4,6% от размера увеличения рыночной капитализации. С 8 февраля 2020 г. по 7 февраля 2023 г. будет проведен обратный выкуп акций.

Финансовые показатели и события

• В 1К 2020 ритейлер увеличил показатели выручки и операционной прибыли, но зафиксировал чистый убыток 255 млн руб. на фоне бумажного валютного убытка, связанного с кредиторской задолженностью.
• Квартальная выручка выросла на 11%, до 31 млрд руб., за счет новых площадей и увеличения LFL-продаж на 4,0%. Сопоставимый трафик повысился на 4,4%, средний чек снизился на 0,4%. Торговая площадь расширилась на 10,2%, до 847 тыс. кв. м.
• Онлайн-продажи показали в 1К 2020 более чем двукратный рост, до 5,4 млрд руб. В марте доля онлайн-продаж увеличилась до 25%, по итогам всего квартала составила 18% в сравнении с 10% в 1К 2019.
• Показатель EBITDA повысился на 17%, до 1,9 млрд руб., маржа повысилась на 30 б. п., до 6,2%, за счет улучшения по расходам. «Детский мир» оптимизировал расходы на аренду — площади закрытых магазинов (в России их число составило 83 по состоянию на 30 апреля) не оплачиваются, по 30% торговых точек стоимость аренды снижена. После начала кризиса вакантность торговых площадей растет, спрос и цены на них снижаются, и преимущество находится на стороне арендаторов, что открывает возможность для улучшения условий аренды. По итогам 1К 2020 доля расходов на аренду и коммунальные услуги в процентах от выручки снизилась до 9,1%, с 9,6% годом ранее.
• Расходы на персонал в магазинах на 70% представлены переменными затратами и на 30% постоянными, что позволит смягчить давление на рентабельность во 2К 2020.
• Доля прямого импорта и СТМ в общем товарообороте повысилась почти на 2 п. п. в I квартале, до 39,6%.
• Чистый долг повысился на 5% г/г, до 24 млрд руб., или 1,7х EBITDA. В марте и апреле компания рефинансировала свыше 11 млрд руб. долга под меньшую процентную ставку.
• Результаты I квартала можно считать достаточно хорошими, но эффект от ограничительных мер «Детский мир» ощутит в основном во II квартале. По итогам первых 27 дней в апреле выручка упала на 33% г/г, но выручка онлайн увеличилась в 3,5 раза г/г, а ее доля в общей выручке достигла 41%.
• Во II квартале есть риск увидеть спад показателей выручки и прибыли, но мы обращаем внимание, что карантинные меры приходятся на тихий сезон. Высокий сезон — это III и IV кварталы, которые генерируют около 57% годовой выручки и 2/3 годовой операционной прибыли.
• Консенсус Reuters предполагает прогноз по чистой прибыли 6,43 млрд руб. (-12% г/г). Очевидно, что антивирусные меры замедлят операционное расширение сети и повлияют на рентабельность в этом году. Вместе с тем кризис на рынке открывает возможности для укрепления рыночных позиций «Детского мира» на фоне проблем конкурентов.

Основные финансовые показатели (МСФО 17)

Показатель, млрд руб., если не указано иное	1К 2020	1К 2019	Изм., %	2019	2018	Изм., %
Выручка	31020	27886	11,2%	128 764	110 874	16,1%
Валовая прибыль	9085	8082	12,4%	41 532	36 829	12,8%
Валовая маржа	29,3%	29,0%	0,3%	32,3%	33,2%	-1,0%
EBITDA	1922	1646	16,8%	13 826	11 883	16,4%
Маржа EBITDA	6,2%	5,9%	0,29%	10,7%	10,7%	0,02%
Чистая прибыль	-255	291	na	7 303	6 603	10,6%
Маржа чистой прибыли	-0,8%	1,0%	-1,9%	5,7%	6,0%	-0,3%
Чистый долг	24259	23106	5%	17 481	18 135	-4%
Чистый долг / EBITDA	1,7	1,9		1,3	1,5
Сопоставимые продажи	1К 2020	4К 2019	3К 2019	2К 2019	2019	2018
LFL-продажи, г/г	4,0%	5,0%	10,7%	6,7%	7,2%	4,7%
LFL-трафик, г/г	4,4%	7,9%	9,6%	8,5%	8,5%	7,2%
LFL-чек, г/г	-0,4%	-2,7%	1,0%	-1,7%	-1,2%	-2,3%

^{Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Прогноз по ключевым финансовым показателям

Показатель, млрд руб., если не указано иное	2017	2018	2019	2020П
Выручка	97,0	110,9	128,8	128,3
Изменение	22%	14%	16%	0%
EBITDA	9,8	11,9	13,8	15,4
Изменение	20%	21%	16%	11%
Маржа EBITDA	10,1%	10,7%	10,7%	12,0%
Чистая прибыль	4,8	6,6	7,3	6,4
Изменение	NA	36%	11%	-12%
Маржа прибыли	5,0%	6,0%	5,7%	5,0%
Чистый долг	10,4	18,1	17,5	24,2
Чистый долг / EBITDA	1,06	1,53	1,26	1,57
Дивиденды	5,06	6,53	7,84	6,91
DPS, руб.	6,9	8,8	10,6	9,3

^{Источник: данные компании, прогнозы Bloomberg, ГК «ФИНАМ»}

Дивиденды

Согласно дивидендной политике, «Детский мир» распределяет на дивиденды не менее 50% чистой прибыли по МСФО. Фактически компания направляет всю прибыль по РСБУ и платит промежуточные дивиденды. В докризисное время DSKY была самой привлекательной альтернативой по доходности и норме выплат в российском ритейле.

По итогам 9 мес. 2019 г. ритейлер выплатил 5,06 руб. на акцию с доходностью 5,1% на дату закрытия реестра. Ранее компания озвучивала решение направить на выплату прибыль по РСБУ за 4К 2019 4,1 млрд руб., что означало бы финальный за 2019 г. дивиденд около 5,55 руб., но поскольку экономический бэкграунд сильно изменился, то есть риск отсрочки выплаты или уменьшения платежа. Решение по дивидендам будет приниматься после окончания ограничительных мер.

^{Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»}

Оценка

Мы рекомендуем «Покупать» акции «Детского мира» с целевой ценой 101 руб. в перспективе года. Потенциал составляет 17% без учета дивидендов. Акции сейчас находятся под давлением ограничений в торговле, но для инвесторов, у которых есть запас времени, текущие уровни мы считаем привлекательными для лонгов с расчетом на восстановление прибыли после кризиса. Докризисные результаты показывали, что у компании работающая и прибыльная стратегия развития, и ритейлер может контролировать расходы. Сейчас менеджмент оптимизирует расходы по аренде, издержки на персонал в магазинах на 70% переменные, и, судя по проведенным сделкам по рефинансированию долга в марте и апреле, у компании есть доступ к финансированию. Мы считаем, что «Детский мир» сможет не только вернуться к росту финансовых и операционных показателей после кризиса, но и расширить рыночную долю за счет проблем конкурентов.

По мультипликаторам акции торгуются с дисконтом в среднем 8% по отношению к аналогам с таргетом 93руб. Анализ стоимости по дивидендной доходности предполагает целевую цену 93,4 руб. при ожидаемом DPS 2020П 9,43 руб. и целевой доходности 10%. Собственные исторические мультипликаторы P/E LTM 13,3x, форвардный P/E 1Y 10,2x, EV/EBITDA LTM 7,9x, форвардный EV/EBITDA 1Y 8,3х подразумевают оценку на уровне 117 руб. Агрегированная целевая цена 101 руб.

Ниже приводим основные мультипликаторы:

Название компании	Страна	P/E 2020E	EV/EBITDA LTM	EV/EBITDA 2020E
Детский мир	Россия	9,9	6,3	5,7
Российские аналоги:
Магнит	Россия	17,2	6,3	6,4
X5	Россия	17,8	6,2	6,8
Лента	Россия	13,2	4,8	4,9
О’КЕЙ	Россия	11,0	4,8	4,9
Зарубежные аналоги:
Carter’s	США	18,4	7,4	9,1
Five Below	США	40,4	16,9	20,8
Jumbo	Греция	12,2	6,9	7,1
Childrens Place	США	13,7	2,9	4,6
Российские аналоги, медиана		13,2	6,2	5,7
Зарубежные аналоги, медиана		16,1	7,1	8,1

^{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Техническая картина акций

На недельном графике акции торгуются вблизи долгосрочного диапазона поддержки 84–86 руб., в районе которого уместны лонги с целью 100 руб.