Инвестиционная идея
Ameren — американский сетевой холдинг со штаб-квартирой в Сент-Луисе, штат Миссури. Ключевыми видами деятельности компании являются производство, передача и распределение электроэнергии, распределение газа.
Мы рекомендуем «Держать» акции AEE с целевой ценой $88,1, что соответствует потенциалу 7,87% с учетом дивидендов NTM.
| Ameren | |
| Рекомендация | Держать |
| Целевая цена | $ 88,07 |
| Текущая цена | $ 83,70 |
| Потенциал с учетом дивидендов | 7,87% |
Ameren планирует достигнуть углеродной нейтральности к 2050 году, закрытия угольных электростанций — к 2042 году, а также увеличить ВИЭ-генерацию на 5400 МВт к 2040 году.
Несмотря на амбициозные планы компании в рамках развития ВИЭ-генерации, доля угольных электростанций в портфеле мощностей Ameren на конец 2020 года составляла около 50%.
Чистая прибыль компании за 1-й квартал выросла на 59,6% г/г, чему способствовали благоприятные тарифные решения и холодные погодные режимы на обслуживаемой территории.
Дивидендная доходность NTM Ameren ожидается на уровне 2,7%.
Компания подготовила масштабный план CAPEX на 2021–2025 годы с суммарными инвестициями около $17,8 млрд.
Описание эмитента
Ameren — американский сетевой холдинг со штаб-квартирой в Сент-Луисе, штат Миссури. Компания является материнской для трех подразделений: Ameren Missouri, Ameren Illinois и Ameren Transmission Company (ATXI). Ключевые виды деятельности — производство, передача и распределение электроэнергии, передача и распределение природного газа. Компания работает в четырех бизнес-сегментах:
— Ameren Missouri: генерация и распределение электроэнергии, а также распределение газа в штате Миссури. Деятельность подразделения в рамках утверждаемых тарифов и ряда других сфер подконтрольна регулятору Missouri Public Service Commission. Поставляемая потребителям электроэнергия преимущественно генерируется на собственных станциях;
— Ameren Illinois Electric Distribution: генерация и распределение электроэнергии в штате Иллинойс. В рамках тарифного регулирования компания подконтрольна Interstate Commerce Commission. В штате Иллинойс цены на энергоснабжение, в отличие от услуг по передаче и распределению электроэнергии, не являются регулируемыми. В таких условиях генерирующие мощности Ameren Illinois Electric Distribution — ресурс резерва поставок, а потребители имеют возможность выбрать другого поставщика электроэнергии. В 2020 году на открытом рынке от имени потребителей компанией закуплено 23% от общих поставок электроэнергии. Стоимость закупленной электроэнергии и сопутствующие затраты (в том числе амортизация мощностей, входящих в тарифную базу, но не использованных фактически) не влияют на финансовый результат Ameren, поскольку возмещаются в рамках конечного тарифа;
— Ameren Illinois Natural Gas: распределение газа в штате Иллинойс. Регулятором в сфере газообеспечения здесь также выступает Interstate Commerce Commission;
— Ameren Transmission: передача электроэнергии между штатами и на территории южной Канады. Деятельность сегмента не является регулируемой в плане ценообразования, поскольку Ameren Transmission не распределяет электроэнергию напрямую потребителям.
Стоимость активов компании на 1-й квартал 2021 года составила $32,8 млрд. За 2020 финансовый год Ameren получила $5,8 млрд совокупной выручки.
Источник: данные компании
Нормативный ROE для целей тарифообразования по сегментам Ameren
| Сегмент | Разрешенный ROE | Устанавливающий регулятор |
| Электроснабжение Ameren Missouri | 9,40–9,80% | Missouri Public Service Commission |
| Газоснабжение Ameren Missouri | 9,40–9,95% | Missouri Public Service Commission |
| Ameren Illinois Electric Distribution | 8,38% | Interstate Commerce Commission |
| Ameren Illinois Natural Gas | 9,67% | Interstate Commerce Commission |
| Ameren Transmission | 10,52% | Federal Energy Regulatory Commission |
Источник: данные компании
Стратегия развития
С точки зрения стратегии развития компании целесообразно выделить следующие структурные компоненты:
- Снижение эмиссии углекислого газа, постепенное сокращение угольной и одновременное наращивание возобновляемой генерации.
- Продление периода лицензирования ядерной станции Callaway до 2044 года.
- Масштабные инвестиции в модернизацию инфраструктуры по передаче и распределению э/э и газа, обеспечение надежности сетей, а также приобретение дополнительных «зеленых» мощностей.
- Сохранение политики стабильного увеличения дивидендных выплат в пользу акционеров.
- В сентябре 2020 года подразделение Ameren Missouri согласовало с Missouri Public Service Commission новый Комплексный ресурсный план сроком на 20 лет. Согласно проекту, Ameren планирует достижение углеродной нейтральности к 2050 году, закрытие угольных электростанций к 2042 году и увеличение возобновляемой генерации на 5400 МВт к 2040 году. Достижение углеродной нейтральности компанией планируется в поступательном режиме: Ameren рассчитывает сократить выбросы CO2 на 50% к 2030 году, на 85% к 2040 году и на 100% к 2050 году от уровня 2005 года. Важной «зеленой» целью компании является закрытие угольных электростанций, поскольку уголь на конец 2020 года занимал около 69% всего микса поставок э/э.
План Ameren по закрытию угольных электростанций
| Электростанция | Месторасположение | Чистая мощность, ГВт | Год планируемого закрытия |
| Labadie | Franklin County, Missouri | 2,3 | 2036 |
| Rush Island | Jefferson County, Missouri | 1,1 | 2042 |
| Sioux | St. Charles County, Missouri | 1,0 | 2028 |
| Meramec | St. Louis County, Missouri | 0,5 | 2022 |
Источник: данные компании
К 2030 году Ameren планирует нарастить возобновляемую генерацию на 3,1 ГВт с дальнейшим добавлением дополнительных 2,3 ГВт в 2030–2040 годах. При этом 23 декабря 2020 года Ameren сделала первый шаг на пути к этой цели, добавив в портфель генерации 400 МВт ветряной мощности объекта High Prairie Renewable Energy Center на северо-востоке Миссури. Кроме того, ветряные мощности на 300 МВт на северо-западе Миссури планируется запустить в 2021 году.
Несмотря на амбициозные планы компании в рамках развития возобновляемой генерации, портфель мощностей Ameren на конец 2020 года был далек от высоких стандартов ESG.
Источник: данные компании
Касательно комплексного ESG-рейтинга компании, отметим, что Ameren присвоен высокий уровень ESG-риска компанией Sustainalytics. Аналитики связывают это в первую очередь с действующей в настоящий момент бизнес-моделью, в которой очень большой вес отведен угольной генерации. Агентством же Morgan Stanley Capital International для Ameren присвоен рейтинг A. Компоненты рейтинга представлены ниже.
Источник: данные MSCI
По версии MSCI, существенный недостаток компании — повышенная эмиссия отходов, побочных продуктов работы угольных электростанций. Кроме того, Ameren не получила баллов за лидерство в каком-либо компоненте ESG.
- При акценте на развитие возобновляемой генерации Ameren планирует сохранить мощности атомной электростанции Callaway и продлить лицензию объекта до 2044 года. Несмотря на отказ от расширения атомных мощностей в 2015 году в пользу ВИЭ, менеджмент компании в последнем комплексном ресурсном плане подчеркнул, что не намерен сокращать генерацию за счет атомного топлива. На конец 2020 года станция обеспечивала более 11% мощностей Ameren. Компания продолжит делать ставку на объект в связи с нулевыми выбросами в процессе генерации, а также низкими рисками деятельности электростанции, обеспеченными ее выгодным географическим положением.
- Компания планирует осуществить капитальные инвестиции в размере $17,8 млрд в 2021–2025 гг. Большую часть CAPEX будут занимать инвестиции в возобновляемую энергетику подразделением Ameren Missouri, упомянутые выше. Помимо этого, двумя ключевыми направлениями инвестиций будут являться:
— Модернизация сетевой инфраструктуры и повышение ее надежности в соответствии с программой Smart Energy Plan. Программа включает более 2000 проектов в течение 2021–2025 годов, в том числе установку умных сенсоров и более 1 200 000 умных счетчиков, технологий обхода аварийных участков сетей, усиление инфраструктуры средствами защиты от природных стихий и т. д.
— Развитие инфраструктуры зарядных станций для электромобилей: в 2020 году Ameren возглавила инициативу по строительству зарядных станций в регионе Среднего Запада. Согласно программе Charge Ahead, Ameren будет принимать участие в строительстве более 1000 зарядных станций в регионе облуживания до 2022 года.
Источник: данные компании
- Ожидаемая дивидендная доходность NTM составляет 2,65%. Компания «перезапустила» дивидендную политику в 2009 году, после чего дивиденды стабильно росли в среднем на 2,7% ежегодно. Как видно на графике, даже в 2012 году, когда компания получила отрицательный финансовый результат, выплата дивидендов состоялась за счет нераспределенной прибыли прошлых лет. В целом показатели дивидендной политики компании сравнимы с основными конкурентами по отрасли.
Источник: данные компании, прогнозы Reuters
Факторы привлекательности
- Масштабные капитальные «зеленые» инвестиции компании. План CAPEX на 2021–2025 годы предполагает капитальные инвестиции в размере $17,8 млрд, значительная часть которых будет направлена на наращивание возобновляемой генерации — до 2040 года Ameren планирует приобретение 5400 МВт ВИЭ-мощности. Помимо этого, Ameren направит инвестиции на установку умных счетчиков и сенсоров, строительство подстанций, усиление надежности действующей инфраструктуры и строительство зарядных станций в Миссури.
- Декарбонизация и выход на углеродную нейтральность. Одновременно с ростом ВИЭ-генерации компания к 2042 году рассчитывает закрыть угольные станции, совокупная мощность которых на конец 2020 года составляла около 5000 МВт. Кроме того, к 2050 году менеджмент компании планирует вывести Ameren на полную углеродную нейтральность.
- Потенциал долгосрочного роста дивидендных выплат. Компания не может похвастать высокой дивидендной доходностью, но сохраняет значительный потенциал дальнейшего увеличения выплат за счет текущей невысокой нормы выплат.
Отраслевые тенденции
- По прогнозам EIA, до 2025 г. в электроэнергетике США будет преобладать тренд закрытия угольных электростанций. Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 годах около половины новых вводов придутся на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% — на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа. При этом уже по итогам 2020 г. выработка за счет ядерного топлива в США превысила генерацию э/э на угольных электростанциях.
Источник: данные EIA
Таким образом, уголь с 2015 года, когда он занимал первое место в США по объемам генерации э/э (1,4 млн ГВт*ч), потерял две позиции: в 2020 году за счет природного газа выработано 1,62 млн ГВт*ч, за счет ядерного топлива — 0,79 млн ГВт*ч, а за счет угля — 0,77 млн ГВт*ч. Тем не менее в первые недели 2021 года EIA зафиксировала рост угольной генерации, что было связано с заморозками в южных штатах США и растущими ценами на природный газ. Аналогичные тенденции привели к скачку цен на оптовом рынке электроэнергии и газа.
Источник: данные EIA
| Основные показатели обыкн. акций | |||||
| Тикер | AEE | ||||
| ISIN | US0236081024 | ||||
| Рыночная капитализация | $ 21,4 млрд | ||||
| Enterprise value (EV) | $ 33,9 млрд | ||||
| Мультипликаторы | |||||
| P/E LTM | 23,2 | ||||
| P/E 2021E | 22,3 | ||||
| EV/EBITDA LTM | 13,6 | ||||
| EV/EBITDA 2021Е | 12,7 | ||||
| DY 2021E | 2,7% | ||||
| Финансовые показатели, млрд $ | |||||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021E | ||
| Выручка | 5,9 | 5,8 | 6,2 | ||
| EBITDA | 2,3 | 2,4 | 2,7 | ||
| Чистая прибыль | 0,8 | 0,9 | 1,0 | ||
| Дивиденд, $ | 1,9 | 2,0 | 2,2 | ||
| CFO | 2,2 | 1,7 | 2,4 | ||
| Финансовые коэффициенты | |||||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021E | ||
| Маржа EBITDA | 38,3% | 41,0% | 43,5% | ||
| Чистая маржа | 14,0% | 15,0% | 15,5% | ||
| ROE | 10,3% | 9,7% | 9,9% | ||
| Чистый долг / EBITDA | 4,3х | 4,8х | 4,8х | ||
Новая администрация президента США уже выразила поддержку усилению мер по реагированию на изменение климата и достижению углеродной нейтральности к 2050г. путем повторного присоединения Соединенных Штатов к Парижскому соглашению в январе 2021 г. и издания административных распоряжений, направленных на электрификацию федеральных автопарков и установку зарядных станций для электромобилей. Кроме того, в электроэнергетике США происходят трансформационные изменения, обусловленные технологическими достижениями, такими как малая генерация и переход потребителей на собственное производство электроэнергии, все более активным использованием электромобилей и систем накопления энергии, которые меняют характер производства и доставки энергии. План поддержки американской экономики на $2 трлн, анонсированный Джо Байденом 31 марта 2021 года, включает меры по модернизации электросетей на $ 100 млрд, налоговые льготы для производства и хранения чистой энергии, перекрытия бесхозных нефтяных и газовых скважин, а также $313 млрд на повышение энергоэффективности жилых домов и образовательных учреждений.
Учитывая снижение потребления электроэнергии в 2020 г., ожидается рост показателя в 2021 г. EIA прогнозирует, что потребление электроэнергии в США вырастет на 2,1% в 2021 г. после падения на 3,8% в 2020 г.: продажи электроэнергии промышленному сектору, согласно ожиданиям агентства, увеличатся на 4,2%, розничные продажи электроэнергии жилому сектору – на 2,3%, а потребление коммерческого сектора вырастет на 0,7%. Увеличение потребления электроэнергии в секторах отразит улучшение экономических условий в 2021 году, а также более низкие температурные режимы в первые три месяца текущего года. Прогноз EIA по потреблению э/э в 2022 году подразумевает рост еще на 1,3 г/г.
Финансовые показател
Чистая прибыль компании за 1-й квартал составила $233 млн (+59,6% г/г), значительно опередив консенсус. На прибыль положительно повлияли новые тарифы на услуги электроснабжения Ameren Missouri, вступившие в силу с 1 апреля 2020 года, а также более высокие розничные продажи электроэнергии Ameren Missouri, обусловленные более низкими зимними температурами в первом квартале 2021 года по сравнению с аналогичным периодом 2020 года. Прибыль Ameren Illinois Natural Gas Distribution увеличилась в связи с изменением тарифной схемы и более высокими ставками оказываемых услуг, которые вступили в силу в конце января 2021 года. На прибыль Ameren также положительно повлияла более высокая разрешенная рентабельность капитала Ameren Illinois Electric Distribution из-за возросшей оценки средней доходности 30-летних казначейских облигаций США в 2021 году по сравнению с 2020 годом.
Компания в среднем имеет средние для индустрии показатели объема долговых обязательств: соотношение «Чистый долг / EBITDA» на 1-й квартал 2021 года составляло 5,0х, при среднем 5,1х по конкурентам. Соотношение «Долг / Собственный капитал» AEE составляет 1,36х, при медиане по ключевым конкурентам 1,37х. Аналогичная ситуация прослеживается и по показателям ликвидности: на 1-й квартал AEE имела коэффициент текущей ликвидности на уровне 0,79 при медиане по конкурентам 0,77.
AEE: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $
| Данные за 1-й квартал | Данные за год | |||||
| 2020 | 2021 | Изменение | 2019 | 2020 | Изменение | |
| Выручка | 1 440 | 1 566 | 8,75% | 5 910 | 5 794 | -1,96% |
| EBITDA | 496 | 597 | 20,36% | 2 262 | 2 375 | 5,00% |
| EBITDA маржа | 34,44% | 38,12% | 3,68% | 38,27% | 40,99% | 2,72% |
| EBIT | 241,0 | 316,0 | 31,12% | 1 267 | 1 300 | 2,60% |
| EBIT маржа | 16,74% | 20,18% | 3,44% | 21,44% | 22,44% | 1,00% |
| Чистая прибыль | 146,0 | 233,0 | 59,59% | 828 | 871 | 5,19% |
| Чистая маржа | 10,14% | 14,88% | 4,74% | 14,01% | 15,03% | 1,02% |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
AEE: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $
| Фактические данные | Прогноз | ||||||
| 2018 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 2024E | |
| Выручка | 6 291 | 5 910 | 5 794 | 6 159 | 6 424 | 6 537 | 6 436 |
| EBITDA | 2 312 | 2 262 | 2 375 | 2 681 | 2 931 | 3 080 | 3 423 |
| EBITDA маржа | 36,8% | 38,3% | 41,0% | 43,5% | 45,6% | 47,1% | 53,2% |
| Амортизация | 955 | 995 | 1 075 | 1 143 | 1 221 | 1 268 | 1 355 |
| Чистая прибыль | 815 | 828 | 871 | 955 | 1 044 | 1 126 | 1 196 |
| Чистая маржа | 13,0% | 14,0% | 15,0% | 15,5% | 16,3% | 17,2% | 18,6% |
| EPS, $ | 3,3 | 3,4 | 3,5 | N/A | N/A | N/A | N/A |
| Скорректированный EPS, $ | 3,4 | 3,4 | 3,5 | 3,8 | 4,0 | 4,3 | 4,6 |
| Прогнозный диапазон по скорректированному EPS, $ | 3.35:3.45 | 3.23:3.33 | N/A | 3.65:3.85 | N/A | N/A | N/A |
| Дивиденд на акцию, $ | 1,9 | 1,9 | 2,0 | 2,2 | 2,3 | 2,4 | 2,6 |
| Норма дивидендных выплат | 55,7% | 57,3% | 57,1% | 58,5% | 56,5% | 56,2% | 55,8% |
| Чистый долг | 9 020 | 9 781 | 11 437 | 13 000 | 14 120 | 14 860 | 17 033 |
| Чистый долг / EBITDA | 3,9x | 4,3x | 4,8x | 4,8x | 4,8x | 4,8x | 5,0x |
| Собственный капитал | 7 631 | 8 059 | 8 938 | 9 695 | 10 485 | 11 247 | 12 321 |
| CFO | 2 170 | 2 170 | 1 727 | 2 426 | 2 479 | 2 579 | 2 824 |
| CAPEX | 2 338 | 2 442 | 3 299 | 3 519 | 3 170 | 3 157 | 3 266 |
| FCFF | -168 | -272 | -1 572 | -1 093 | -691 | -578 | -442 |
Источник: данные компании, прогнозы Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
Оценка
При сравнительном подходе мы использовали технику оценки по мультипликаторам относительно аналогов.
Целевая цена по итогам анализа составила $88,1 на акцию на 12 мес. с потенциалом 5,2% к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие четыре квартала (NTM) составляет 7,9%. Исходя из этого, мы пока не готовы рекомендовать акции AEE к покупке и присваиваем им рекомендацию «Держать».
Ameren: оценка капитализации по мультипликаторам
| Компания | P/E 2021E | P/E 2022E | EV/EBITDA 2021E | EV/EBITDA 2022E |
| Ameren | 22,3 | 20,7 | 12,6 | 11,6 |
| CMS Energy | 22,1 | 20,7 | 12,7 | 11,8 |
| DTE Energy | 19,5 | 19,2 | 12,1 | 11,1 |
| WEC | 23,9 | 22,4 | 15,4 | 14,4 |
| PPL | 22,3 | 17,5 | 12,1 | 12,5 |
| Xcel Energy | 24,1 | 22,6 | 13,4 | 12,5 |
| Sempra | 17,1 | 16,2 | 13,6 | 12,4 |
| Alliant | 22,2 | 20,6 | 14,1 | 13,0 |
| Медиана | 22,2 | 20,6 | 13,4 | 12,5 |
| Показатели для оценки | Чистая прибыль 2021E | Чистая прибыль 2022E | EBITDA 2021E | EBITDA 2022E |
| Ameren, млрд $ | 1,0 | 1,0 | 2,7 | 2,9 |
| Целевая капитализация Ameren, млрд $ | 21,2 | 21,5 | 23,3 | 24,0 |
Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Ameren: показатели оценки
| Показатель | Значение |
| EST Market Cap (млрд $) | 22,5 |
| Количество акций в обращении, млрд шт. | 0,3 |
| Чистый долг (1Q 2021), млрд $ | 12,4 |
| Доля меньшинства (1Q 2021), млрд $ | 0,1 |
Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Средневзвешенная целевая цена акций AEE по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $89,0 (апсайд — 6,3%), а рейтинг акции эквивалентен 3,0 (где 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).
В том числе оценка целевой цены акций Ameren аналитиками Wells Fargo составляет $ 94 («Держать»), Guggenheim Securities — $90 («Держать»), Wolfe Research — $90 («Держать»), Evercore — $ 90 («Держать).
Акции на фондовом рынке
Акции AEE с начала 2020 года торгуются лучше среднего индекса по индустрии, но хуже рынка. Индекс S&P 500 с 31 декабря 2019 года поднялся более чем на 29,0%, а акции AEE выиграли 8,98%. Отраслевой индекс S&P 500 (Utilities) за период подрос на 1,7%.
Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Техническая картина
На недельном графике акции AEE показали хороший рост в 2021 году, надежно закрепившись выше поддержки на 80,4, вероятность коррекции до которой сохраняется в силу наличия признаков перекупленности. Сопротивлением выступает исторический максимум на 87,65, а долгосрочной целью — отметка 90.
Скачатьобзор одним файлом