|
ФСК ЕЭС |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
0,224 руб. |
|
Текущая цена: |
0,182 руб. |
|
Потенциал роста: |
23% |
Инвестиционная идея
ФСК ЕЭС – сетевая компания, оператор Единой национальной электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 142,4 тыс.км., трансформаторная мощность 944 подстанций превышает 345,1 ГВА. Выручка в 2017 г составила 242,2 млрд руб. Основной акционер, 80,13% капитала – Россети.
Компания отчиталась о росте прибыли в 1К 2018 в 2,4х раза от низкой базы прошлого года, скорректированная прибыль и EBITDA остались на уровне 2017. Финальный дивиденд составит 0,0148 руб. на акцию с доходностью 8,1%.
В этом году мы не ожидаем прогресса по прибыли на фоне довольно быстрого роста операционных расходов, и понижаем целевую цену с 0,234 до 0,224 руб., но сохраняем рекомендацию «покупать». Потенциал роста в перспективе года 23%.
- Прибыль на акцию подскочила в 2,4 раза от низкой базы 1К 2017, когда был признан единоразовый убыток 12,3млрд.руб. Скорр. EBITDA и прибыль остались примерно на уровне прошлого года.
- Чистый долг сократился всего на 5% до 203,4 млрд.руб. или 1,45х EBITDA. По долговой нагрузке мы не ждем особых изменений на фоне дорогой инвестиционной программы (~90 млрд.руб. в 2018).
- Финальный дивиденд за 2017 составит 0,01482 руб. с ожидаемой доходностью 8,1%. По DY акции ФСК превышают средний уровень по сетевым компаниям почти в 2х раза.
- Компания приняла новую дивидендную политику. Формула расчета дивидендов заметно усложнилась.
- По мультипликаторам акции FEES остаются недооцененными на 23% относительно сетевых аналогов.
|
Основные показатели обыкн. акций
|
||
|
Тикер |
FEES |
|
|
ISIN |
RU000A0JPNN9 |
|
|
Рыночная капитализация |
232 млрд руб. |
|
|
Кол-во обыкн. акций |
1274,7 млрд |
|
|
Free float |
21% |
|
|
Мультипликаторы |
||
|
P/E, LTM |
2,7 |
|
|
P/E, 2018E |
3,3 |
|
|
P/B, LFI |
0,3 |
|
|
P/S, LTM |
0,9 |
|
|
EV/EBITDA, LTM |
3,1 |
|
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
||
|
2016 |
2017 |
|
|
Выручка |
255,6 |
242,2 |
|
EBITDA |
120,6 |
128,9 |
|
Чистая прибыль акц. |
68,2 |
72,8 |
|
Дивиденд, руб. |
0,0143 |
0,0148 |
|
Финансовые коэффициенты |
||
|
2016 |
2017 |
|
|
Маржа EBITDA |
47,2% |
53,3% |
|
Чистая маржа |
26,7% |
30,1% |
|
ROE |
10,1% |
9,5% |
|
Долг/ собств. капитал |
0,37 |
0,32 |
|
Чистый долг/EBITDA |
1,84 |
1,67 |
Краткое описание эмитента
ФСК ЕЭС – оператор Единой национальной (общероссийской) электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 142,4 тыс. км., трансформаторная мощность 940 подстанций превышает 336,5 ГВА. Выручка, 242,2 млрд руб. в 2017, в основном складывается от передачи электроэнергии, 80% в 2017 г., остальное поступает от техприсоединения, строительства и продажи э/э. Операционные расходы формируются в основном за счет амортизации (34%), оплаты труда (21%) и электроэнергии для собственных нужд (18%).
Структура капитала. Контрольный пакет акций, 80,13%, принадлежит госкомпании Россети. У Росимущества находится 0,59% акций. У компании выпущены обыкновенные акции и ГДР с листингом на Лондонской Фондовой Бирже. Free-float обыкновенных акций 21%.
Финансовые показатели
ФСК ЕЭС отчиталась о росте прибыли в 2,4х раза от низкой базы 1К 2017. Прибыль по итогам 2018 ожидается на уровне 2017.
— Выручка от сетевого бизнеса повысилась на фоне повышения тарифов и отпуска электроэнергии, но операционные доходы показали опережающий рост, и в итоге скорректированные показатели прибыли остались примерно на уровне прошлого года – скорр. EBITDA 36,2 млрд.руб. (-1,1%) и скорр. чистая прибыль 21 млрд.руб. (0%).
— Чистая прибыль акционеров ФСК ЕЭС подскочила в 2,4х раза в основном за счет единовременных статей в 1К 2017, в частности убытка от восстановления контроля над Нурэнерго ~12 млрд.руб. EBITDA составила 32,19 млрд.руб. (+54%).
— Основной бизнес — передача электроэнергии, принес 52,9 млрд.руб. выручки, что на 15,3% больше, чем в прошлом году на фоне улучшения производственных показателей, а также роста доходов от компенсации потерь. Отпуск э/э из сети увеличился в 1К 2018 на 1,3%, повышение тарифа на передачу э/э в 2018 запланировано на уровне 5,5%. Выручка от остальной деятельности составила 7,8 млрд.руб. (+99%).
— Скорректированная EBITDA сократилась на 1,1% до 36,2 млрд.руб. на фоне опережающего роста операционных расходов. По линии OPEX отметим увеличение расходов на покупку э/э для собственных нужд на 141% после изменения учета компенсации потерь (выручка выросла соразмерно на эту величину), а также рост расходов на оплату труда на 11,9%, налога на имущество на 32%.
— Чистый долг к концу квартала уменьшился на 5,3% до 203,8 млрд.руб. или 1,45х EBITDA. Мы не ожидаем существенных изменений по долговой нагрузке на фоне массивных капвложений. По нашим оценкам, чистый долг на конец года составит около 185 млрд.руб. или 1,45х EBITDA. Мы также отмечаем риск пересмотра программы капвложений в обозримом будущем отчасти за счет включения расходов на программу цифровизации. По оценкам компании, программа цифровизации в ближайшие 5 лет составит 50 млрд.руб.
— Результаты за 1К 2018 мы оцениваем, как неоднозначные. Компания наращивает выручку от передачи э/э за счет улучшения производственных показателей – тарифа и отпуска электроэнергии, но с другой стороны мы видим довольно быстрый рост операционных расходов, и по скорректированным показателям прибыли нет улучшений. По нашим оценкам, в этом году прибыль и EBITDA, по нашим оценкам, останутся примерно на уровне 2017 – 71,3 млрд.руб. и 128,1 млрд.руб. соответственно при росте выручки на 12%.
Основные финансовые показатели
|
млн руб., если не указано иное |
1К 2018 |
1К 2017 |
Изм., % |
|
Выручка |
60 659 |
49 796 |
21,8% |
|
EBITDA |
32 190 |
20 894 |
54,1% |
|
Маржа EBITDA |
53,1% |
42,0% |
11,1% |
|
Операционная прибыль |
23 831 |
13 140 |
81,4% |
|
Маржа опер. прибыли |
39,3% |
26,4% |
12,9% |
|
Чистая прибыль акционеров |
20 950 |
8 682 |
141,3% |
|
Маржа чистой прибыли |
34,5% |
17,4% |
17,1% |
|
EPS, базов. и разводн., руб. |
0,017 |
0,007 |
142,9% |
|
CFO |
28 917 |
23 125 |
25,0% |
|
1К 2018 |
4К 2017 |
||
|
Долг |
256 472 |
257 850 |
-0,5% |
|
Чистый долг |
203 809 |
215 315 |
-5,3% |
|
Чистый долг/ EBITDA |
1,45 |
1,67 |
-0,22 |
|
Долг/ собств. капитал |
0,31 |
0,32 |
-0,01 |
|
ROE |
10,9% |
9,5% |
1,4% |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Дивиденды
Недавно компания приняла новую дивидендную политику, согласно которой на дивиденды будет распределяться 50% скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО. Прибыль корректируется на инвестиционную программу, неденежные статьи, потоки от техприсоединения и др. Формула расчета довольно сложная.
Финальный дивиденд за 2017 составит 0,01482 руб. с ожидаемой доходностью 8,1%. С учетом промежуточного дивиденда за 1К 2017 годовой платеж равен 0,01593 руб. на акцию или 20,3 млрд.руб. (28% прибыли по МСФО). Дата закрытия реестра 18 июля.
Источник: данные компании, прогноз ГК ФИНАМ
Оценка
При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании из-за общих регулятивных, отраслевых и экономических факторов.
После актуализации оценки мы понижаем целевую цену с 0,2340 до 0,224 руб., но подтверждаем рекомендацию «покупать». Несмотря на ожидаемую «паузу» в росте прибыли в этом году акции ФСК ЕЭС привлекательны по дивидендной доходности – 8,1% в сравнении с 4,4% в среднем по российским сетевым компаниям. Потенциал роста акций в перспективе года составляет 23%.
К ключевым рискам относим новую дивидендную политику, а также корректировку инвестиционной программы в большую сторону. Касательно дивидендов, потенциально усложнение формулы расчета дивидендов повысит неопределенность в отношении выплат, что отрицательно скажется на инвестиционном кейсе FEES, где дивиденды – важная составляющая.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Название компании |
P/D 2017E |
EV / EBITDA, LTM |
EV / EBITDA, 2018E |
|
ФСК ЕЭС |
12,3 |
3,1 |
3,4 |
|
Российские сетевые компании, медиана |
22,6 |
3,2 |
3,1 |
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
Техническая картина
На недельном графике FEES торгуются в боковике 0,167-0,190 и скоро могут совершить ритест верхней границы 0,19. Покупать имеет смысл только после пробития и закрепления выше этого уровня. Уровни поддержки – 0,18 и 0,167.
Источник: charts.whotrades.com