РусГидро

Рекомендация

Покупать

Целевая цена

1,02 руб.

Текущая цена

0,82 руб.

Потенциал роста

24%

Инвестиционная идея

РусГидро – одна из крупнейших энергетических компаний России с установленной мощностью 38,9 ГВт, наивысшей среди публичных генерирующих компаний. Выручка в 2016 г. достигла 374 млрд руб. Доля государства в уставном капитале составляет около 67%.

Мы повышаем целевую цену HYDR до 1,02 руб. и сохраняем рекомендацию «покупать». Апсайд в перспективе года ~24%.

  • Компания представила довольно нейтральные полугодовые результаты. Выручка снизилась на 3,7% за счет продажи башкирской сбытовой компании. EBITDA выросла на 6,4% до 47,5 млрд.руб. Чистая прибыль сократилась на 17,5% до 22,1 млрд.руб, в основном за счет переоценки форвардного контракта с ВТБ.
  • По итогам этого года ожидается увеличение EBITDA на 42% до 101,5 млрд.руб. и чистой прибыли на 49% до 59,8 млрд.руб., и мы рассчитываем на рост дивидендов за 2017.
  • Дивиденд может составить 7,07 коп., +52% в сравнении с DPS По дивидендной доходности акции HYDR – одни из самых привлекательных в российской генерации с доходностью 8,6% при среднем уровне 5,9%.
  • По форвардным мультипликаторам акции HYDR недооценены по отношению к российским и зарубежным аналогам. Дисконт по отношению к последним, в частности, достигает 51% с учетом странового дисконта.
  • Мы ожидаем, что ожидания роста прибыли и дивидендов повысят спрос на акции РусГидро. Потенциал роста в перспективе года ~24%.

Основные показатели акций

Тикер

HYDR

ISIN

RU000A0JPKH7

Рыночная капитализация

350,4 млрд.руб.

Кол-во обыкн. акций

426,2 млрд

Free float

23%

Мультипликаторы

P/E, LTM

8,58

P/E, 2017Е

5,94

P/B, LFI

0,50

P/S/, LTM

0,95

EV/EBITDA, LTM

3,90

Финансовые показатели, млрд. руб.

2015

2016

2017П

Выручка

347,5

374,1

366,7

Опер. прибыль

34,7

47,5

101,5

Чистая прибыль

31,5

40,2

59,7

Дивиденд, коп.

3,9

4,66

7,07

Финансовые коэффициенты

2015

2016

Маржа EBIT

10,0%

12,7%

Чистая маржа

9,1%

10,7%

ROE

5,3%

6,4%

Долг/ собств. капитал

0,33

0,31

Краткое описание эмитента

РусГидро – одна из крупнейших энергетических компаний России с общей установленной мощностью 38,9 ГВт, что составляет 15% всех установленных мощностей страны. На гидрогенерацию приходится около 30 ГВт или 77% установленной мощности, остальную энергию вырабатывают в основном на тепловых станциях. Под управлением Группы также находятся энергосбытовые, научно-исследовательские и строительные компании.

По мощности ГЭС РусГидро находится на 3-ем месте в мире после HydroQuebec (38ГВт) и Electrobras (36ГВт). РусГидро владеет крупнейшей в России гидроэлектростанцией – Саяно-Шушенской ГЭС, на которую пришлось почти 19,5% всей выработки электроэнергии в 2016 г. По объему выработки электроэнергии в 2016 году, компания заняла 3-е место после АО «Концерн Росэнергоатом» и ООО «Газпромэнергохолдинг». Объем выработки электроэнергии в прошлом году увеличился на 9% г/г, до рекордных 138,769 млрд кВтч, а полезный отпуск составил 133845 млрд кВтч (+9,6% г/г). Выручка компании в 2016 г. достигла рекордных 374,1 млрд руб.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 66,8321%, владеет государство. У ЗАО «Национальный расчетный депозитарий» находится 30,4579% акций. Free-float 23%.

Финансовые результаты

В целом РусГидро представила довольно нейтральные результаты за 1-ое полугодие. EBITDA выросла на 6,4% до 47,5 млрд.руб. при сокращении выручки на 5,4% до 180,9 млрд руб. Выручка снизилась из-за продажи Энергетической сбытовой компании Башкирии (ЭСКБ) в конце 2016 года. Без этого эффекта выручка выросла на 5,4% за счет увеличения выработки электроэнергии в 1 полугодии на 0,7% г/г и повышения продаж мощности вследствие либерализации рынка мощности в Сибири и пуска Зеленчукской ГЭС-ГАЭС.

Чистая прибыль составила 22 млрд.руб., -17,5% г/г. Основным фактором снижения прибыли стали финансовые расходы, ~6,5 млрд руб., связанные с форвардной сделкой с ВТБ (стоимость форварда возросла на 6,5 млрд руб. в связи со снижением курса HYDR с начала действия контракта 3 марта 2017).

Изменения стоимости форвардного контракта сейчас будут выступать источником волатильности для чистой прибыли.

Долговая нагрузка увеличилась в сравнении с 1К 2017. Общая сумма долга увеличилась на 12,6 млрд.руб. или 8,4% до 163 млрд.руб. Чистый долг составил 56,7 млрд.руб или 0,76х EBITDA, что ниже медианы 1x по российской генерации. Во втором полугодии планируется погасить 21 млрд.руб., в следующем году – 80 млрд.руб. или 79% ожидаемой EBITDA 101,5 млрд.руб.

Свободный денежный поток сократился на 16% до 5,9 млрд.руб. в связи с увеличением капвложений до 26,4 млрд.руб., что в общем было ожидаемо, так как инвестпрограмма РусГидро в этом году находится на пике.

По итогам этого года ожидается рост чистой прибыли на 49% до 59,8 млрд.руб., за счет чего можно рассчитывать на увеличение дивидендов.

Основные финансовые показатели

млн руб., если не указано иное

1К 2017

1К 2016

Изм., %

Выручка

180 866

187 861

-3,7%

EBITDA

47 449

44 603

6,4%

Маржа EBITDA

26,2%

23,7%

2,5%

Операционная прибыль

36 041

32 542

10,8%

Маржа опер. прибыли

19,9%

17,3%

2,6%

Чистая прибыль

22 052

26 714

-17,5%

Маржа чистой прибыли

12,2%

14,2%

-2,0%

Прибыль на 1 акцию, базов. и разводненная, коп.

0,06

0,07

-20,9%

FCFF

5 856

6 961

-15,9%

2К 2017

1К 2017

Долг

163 006

150 398

8,4%

Чистый долг

56 735

52 488

8,1%

Чистый долг/EBITDA

0,76

0,70

NA

Долг/ собств. капитал

0,23

0,22

NA

ROE

5,4%

6,7%

-1,3%

Источник: данные компании

Дивиденды

После новой директивы правительства для госкомпаний норма выплаты дивидендов составляет 50% прибыли. Согласно условий форвардной сделки с ВТБ, величина выплаченных дивидендов банку снижает форвардную ставку. По оценкам менеджмента при 50%-ой норме выплаты форвардная ставка уменьшается более, чем на 4%. Эффективная ставка по форварду составляет 7,9%.

В этом году менеджмент планирует придерживаться 50%-ой нормы выплаты. При консенсусной годовой чистой прибыли 59,77 млрд.руб. дивиденд может составить 7,07 коп. на 1 акцию, на 52% выше DPS2016.

Будущая дивидендная доходность составляет около 8,6% при среднем уровне по российской генерации 5,9%. По текущему курсу HYDR – одна из самых дивидендных бумаг в российской генерации.

Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК ФИНАМ

Оценка

При оценке мы в основном ориентировались на российские аналоги из-за общих рыночных и регулятивных факторов, отдав им вес 80%. Вес зарубежных аналогов, соответственно, 20%. Мы также применили страновой дисконт 25% в оценке по зарубежным компаниям.

Выбранные форвардные мультипликаторы транслируют целевую цену акций РусГидро 1,02 руб. В сравнении с российскими аналогами мы видим недооцененность около 17%, но по отношению к зарубежной генерации бумаги РуГидро дисконт в оценке с учетом странового дисконта достигает 50%.

По прогнозным дивидендам это одна из самых привлекательных бумаг в российской генерации при доходности около 8,6%. Мы полагаем, что ожидания роста прибыли (EBITDA +42%, чистая прибыль +49%), и, соответственно, дивидендов в этом году привлекут интерес инвесторов и выступят главными драйверами роста капитализации HYDR. Потенциал роста, по нашим оценкам, составляет около 24%.

Мы повышаем таргет по HYDR до 1,02 с 1 руб. и сохраняем рекомендацию «покупать».

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании

Рын. кап., млн $

P/E, 2017E

P/D, 2017E

EV/EBITDA, LTM

EV/EBITDA,2017E

РусГидро

6 064

5,94

11,6

3,90

4,20

Интер РАО

6 871

7,12

33,1

6,21

3,22

Юнипро

2 542

4,79

12,2

2,70

3,26

Мосэнерго

2 195

7,94

30,7

3,39

3,32

ТГК-1

943

6,84

27,0

4,52

3,68

ОГК-2

1 011

5,29

18,6

3,93

3,95

Иркутскэнерго

1 428

NA

NA

4,44

NA

Энел Россия

763

6,31

11,0

4,47

4,03

Российские аналоги, медиана

6,57

22,79

4,44

3,50

Зарубежные аналоги, медиана

12,93

23,44

8,58

8,05

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

Техническая картина акций

На этой неделе коррекция курса углубилась, и мы допускаем возможность просадки до ~0,75-0,77 руб. В районе локальной поддержки 0,75-0,77 и нижней линии канала можно ожидать возобновления покупок акций HYDR. Сопротивлением выступают уровни 0,85, 1,01 и 1,10 руб.

Источник: charts.whotrades.com

Finam.ru