|
Россети ао |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
1,16 руб. |
|
Текущая цена: |
0,76 руб. |
|
Потенциал роста: |
53% |
|
Россети ап |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
2,33 руб. |
|
Текущая цена: |
1,55 руб. |
|
Потенциал роста: |
50% |
Инвестиционная идея
«Россети» – это энергосетевая монополия, управляющая распределительными и магистральными сетями практически по всей России, с годовой выручкой 948,3 млрд руб. и EBITDA 300,6 млрд руб. Основной акционер (87,9% капитала) – государство.
«Россети» отчитались по прибыли за 2017 год немного лучше наших ожиданий. По дивидендам вопрос пока не решен – за 2017 год дивидендов не будет из-за убытка по РСБУ, но компания может сделать выплаты по итогам 1К 2018.
В целом компания показала хорошую динамику прибыли, в этом году ожидается умеренное улучшение показателей дохода, и мы подтверждаем рекомендацию «Покупать» по обыкновенным и привилегированным акциям «Россетей». Целевые цены – 1,16 (+53%) и 2,33 руб. (+50%) соответственно.
- Прибыль акционеров выросла на 37% за счет повышения доходов от передачи электроэнергии и сокращения операционных расходов.
- Вопрос по дивидендам за 1К 2018 будет решаться после закрытия квартала по РСБУ (ориентировочно 13 апреля).
- Чистый долг «Россетей» практически не изменился за год и составил 456,2 млрд руб. или 1,52х EBITDA. Мы ожидаем сохранение левериджа на высоком уровне на фоне массивной инвестпрограммы.
- Инвестпрограмма в 2018 может быть увеличена с 240 до 290 млрд.руб.
- В 2018 «Россети» прогнозируют EBITDA в объеме 325млрд руб. (+8%). Прибыль акционеров, по нашим оценкам, может составить 119,2 млрд руб. (+16,5%).
- С учетом дисконта за холдинговую структуру 57%, акции RSTI недооценены по отношению к «дочкам» на 53% по мультипликаторам.
|
Основные показатели обыкн. акций |
|
|
Тикер |
RSTI |
|
ISIN |
RU000A0JPVJ0 |
|
Рыночная капитализация |
151,6 млрд руб. |
|
Кол-во акций |
198,83 млрд |
|
Free float |
11% |
|
Основные показатели прив. акций |
|
|
Тикер |
RSTIP |
|
ISIN |
RU000A0JPVK8 |
|
Кол-во акций |
2,1 млрд |
|
Free float |
93% |
|
Мультипликаторы |
|
|
P/E, LTM |
1,48 |
|
P/E, 2018Е |
1,27 |
|
P/B, LFI |
0,14 |
|
P/S, LTM |
0,16 |
|
EV/EBITDA, LTM |
3,25 |
Краткое описание эмитента
«Россети» – оператор энергетических сетей практически по всей России. Протяженность линий электропередач составляет 2,3 млн км, трансформаторная мощность 496 тыс. подстанций превышает 773 ГВА. Владеет в разных долях межрегиональными сетевыми компаниями, магистральной сетевой ФСК ЕЭС на 80%, а также сбытовыми компаниями. Выручка складывается на 80-85% от передачи электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и продажи э/э и мощности.
Структура капитала. Контрольный пакет акций (88,04%) принадлежит государству через «Росимущество». Капитал разделен на 198,83 млрд. обыкновенных и 2,1 млрд привилегированных акций с номиналом 1 руб. Free-float обыкновенных акций 11%, привилегированных 93%.
Финансовые показатели
Результаты по прибыли «Россетей» вышли немного лучше наших ожиданий, но по дивидендным выплатам мало видимости.
- Прибыль акционеров по МСФО выросла на 37% до 102,3 млрд руб. благодаря увеличению выручки от передачи электроэнергии и сокращению операционных расходов.
- Выручка от передачи э/э выросла на 8,6%. Реализация э/э и мощности и доходы от техприсоединения сократились на 3,2% и 23% соответственно.
- EBITDA повысилась на 17% до 300,6 млрд руб. Маржа EBITDA составила 31,7% против 28,5% в 2016.
- Чистый долг практически не изменился за год и составил 456,2 млрд руб. или 1,52х EBITDA. Мы ожидаем сохранения долговой нагрузки на довольно высоком уровне на фоне объемной инвестпрограммы.
- В 2017 капвложения составили 215,7млрд руб. (+10%) без НДС. Сейчас в Минэнерго рассматривается вариант увеличения инвестпрограммы в 2018 году с 240 млрд руб. до 290 млрд руб.
- Главный вопрос сейчас для инвесторов – это дивиденды. Дивидендов за 2017 год, по всей видимости, уже не будет, так как компания была убыточной по РСБУ, но «Россети» могут сделать выплаты за 1К 2018. Вопрос будет решаться после того, как компания закроет 1К 2018 по РСБУ (ориентировочно 13 апреля).
- В этом году менеджмент ожидает рост EBITDA в объеме 325 млрд руб. (+8%) при выручке около 1 трлн руб. (+5%). Чистая прибыль акционеров, по нашим оценкам, может составить 119,2 млрд руб. (+16,5%).
|
Финансовые показатели, млрд. руб. |
||||
|
2016 |
2017 |
|||
|
Выручка |
901,0 |
948,3 |
||
|
EBITDA |
257,2 |
300,6 |
||
|
Чистая прибыль акц. |
74,6 |
102,3 |
||
|
Финансовые коэффициенты |
||||
|
2016 |
2017 |
|||
|
Маржа EBITDA |
28,5% |
31,7% |
||
|
ROE |
8,2% |
10,1% |
||
|
Долг/ собств. капитал |
0,58 |
0,53 |
||
|
млн руб., если не указано иное |
2017 |
2016 |
Изм., % |
|
Выручка |
948 344 |
901 034 |
5,3% |
|
EBITDA |
300 604 |
257 223 |
16,9% |
|
Маржа EBITDA |
31,7% |
28,5% |
3,2% |
|
Операционная прибыль |
191 317 |
143 457 |
33,4% |
|
Маржа опер. прибыли |
20,2% |
15,9% |
4,3% |
|
Чистая прибыль акционеров |
102 315 |
74 615 |
37,1% |
|
EPS, базов. и разводн., руб. |
0,52 |
0,39 |
33,3% |
|
CFO |
212 386 |
175 564 |
21,0% |
|
FCFF |
20 712 |
9 136 |
126,7% |
|
Долг |
558 234 |
558 886 |
-0,1% |
|
Чистый долг |
456 180 |
471 916 |
-3,3% |
|
Чистый долг/EBITDA |
1,52 |
1,83 |
-0,32 |
|
Долг/ собств. капитал |
0,53 |
0,58 |
-0,05 |
|
ROE |
10,1% |
8,2% |
1,9% |
Дивиденды
В декабре Россети приняли новую дивидендную политику, но расчет дивидендов остался сложным.
Менеджмент уже сообщил о том, что дивидендов за 2017 год не будет, но, тем не менее, рассматривает возможность выплат за 1К 2018. Рассчитать размер выплат «Россетей» довольно сложно, но наши ожидания по ним невысокие.
Ниже приводим историю выплат:
Источник: Thomson Reuters
Оценка
При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании из-за общих регулятивных, отраслевых и экономических факторов. Мы также применили дисконт за холдинговую структуру 57%.
Исходя из оценочных мультипликаторов и данных по прибыли, мы определяем целевую цену обыкновенных акций Россетей на уровне 1,16 руб., что предполагает существенный потенциал роста, ~53%. Мы подтверждаем рекомендацию «Покупать», но отмечаем спекулятивный характер вложений в акции Россети из-за невысокой видимости по дивидендам.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Название компании |
Рын. кап., млн $ |
P/E, 2017 |
P/E, 2018E |
EV / EBITDA, 2017 |
EV / EBITDA, 2018E |
|
Россети |
2 664 |
1,5 |
1,3 |
3,3 |
3,0 |
|
ФСК ЕЭС |
3 747 |
3,0 |
5,4 |
3,0 |
3,8 |
|
МОЭСК |
595 |
11,2 |
14,2 |
3,4 |
NA |
|
МРСК Центра и Приволжья |
615 |
3,1 |
15,9 |
2,4 |
NA |
|
МРСК Сибири |
166 |
4,4 |
NA |
4,2 |
NA |
|
МРСК Волги |
342 |
3,6 |
5,5 |
1,8 |
NA |
|
МРСК Центра |
250 |
4,9 |
3,8 |
2,9 |
NA |
|
МРСК Урала |
302 |
4,5 |
NA |
2,4 |
NA |
|
МРСК Северо-Запада |
65 |
NA |
NA |
6,2 |
NA |
|
МРСК Юга |
64 |
4,9 |
5,0 |
4,6 |
NA |
|
Ленэнерго |
968 |
5,7 |
9,2 |
3,5 |
NA |
|
МРСК Северного Кавказа |
43 |
NA |
NA |
NA |
NA |
|
Кубаньэнерго |
349 |
28,7 |
16,1 |
6,1 |
NA |
|
Томская распределительная компания |
26 |
7,0 |
17,3 |
2,9 |
NA |
|
Медиана |
|
4,9 |
9,2 |
3,2 |
3,8 |
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Привилегированные акции стоили дороже обыкновенных акций в среднем в 2х раза с конца апреля 2016 года, когда были опубликованы результаты по РСБУ за I кв. 2016 г., по итогам которого впервые были выплачены дивиденды по обыкновенным акциям. С учетом данной премии, мы определяем целевую цену привилегированных акций на уровне 2,33 руб. и подтверждаем рекомендацию «Покупать». Потенциал роста 50% в перспективе года.
Ключевой риск для RSTIP – дивиденды за 1К 2018. Поскольку привилегированные акции «Россетей» покупают ради дивидендов, то бумаги будут чувствительны к новостям о выплатах.
Техническая картина
На недельном графике обыкновенные акции RSTI стабилизировались выше поддержки 0,76, и на этих уровнях мы видим возможность лонгов с коротким стопом с ближайшей целью 0,90.
Источник: charts.whotrades.com
Привилегированные акции «Россетей» консолидируются выше поддержки 1,50, и мы не исключаем возможность повышения до 1,8 и далее до 2,1.
Источник: charts.whotrades.com