Россети ао

Рекомендация

Покупать

Целевая цена:

1,44 руб.

Текущая цена:

1,03 руб.

Потенциал роста:

40%

Россети ап

Рекомендация

Покупать

Целевая цена:

2,97 руб.

Текущая цена:

1,90 руб.

Потенциал роста:

56%

Инвестиционная идея

Россети – это энергосетевая монополия, управляющая распределительными и магистральными сетями практически по всей России, с годовой выручкой 904 млрд руб. и EBITDA 257 млрд руб. Основной акционер (87,9% капитала) – государство. Рыночная капитализация 148,3 млрд руб.

Россети отчитались об увеличении доходов от основного бизнеса – передачи электроэнергии, в I полугодии. На бирже также улучшились ожидания по EBITDA в этом году. Мы полагаем, что есть предпосылки для продолжения ралли и повышаем целевую цену обыкновенных акций до 1,44 руб. Потенциал роста ~40%.

Основные показатели обыкн. акций

Тикер

RSTI

ISIN

RU000A0JPVJ0

Рыночная капитализация

205,3 млрд.руб.

Кол-во обыкн. акций

198,83 млрд

Free float

11%

Основные показатели прив. акций

Тикер

RSTI_p

ISIN

RU000A0JPVK8

Рыночная капитализация

3,99 млрд.руб.

Кол-во обыкн. акций

2,1 млрд

Free float

93%

Мультипликаторы

P/E, LTM

2,90

P/E, NTM

1,96

P/B, LFI

0,20

P/S/ LTM

0,22

EV/EBITDA, LTM

3,30

По привилегированным акциям мы повысили рекомендацию с «держать» до «покупать», а целевую цену – до 2,97 руб. Апсайд ~56%.

  • В 1П 2017 выручка от передачи электроэнергии выросла на 9,2% г/г до 379,5 млрд руб. EBITDA сократилась на 1,2% г/г до 132,2 млрд руб. за счет отмены банкротства «дочки» ФСК ЕЭС Нурэнерго. Скорр. EBITDA повысилась на 21,5%, а чистая прибыль на 60%.
  • По РСБУ в I полугодии был получен убыток около 22,9 млрд руб., и поэтому промежуточных дивидендов мы не ожидаем.
  • В компанию пришел новый гендиректор, Павел Ливинский, от которого ожидается решение ключевых задач – повышение рентабельности, эффективное обновление фондов и дивиденды.

По оценочным мультипликаторам акции RSTI существенно недооценены в сравнении с российскими сетевыми компаниями. Форвардный P/E очень низкий – 1,96х при медиане 5,8х.

Краткое описание эмитента

Россети – оператор энергетических сетей практически по всей России. Протяженность линий электропередач составляет 2,3 млн км, трансформаторная мощность 490 тыс. подстанций превышает 761 ГВА. Владеет в разных долях межрегиональными сетевыми компаниями, магистральной сетевой ФСК ЕЭС на 80%, а также сбытовыми компаниями. Выручка складывается на 80-85% от передачи электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и продажи э/э и мощности.

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 88,04%, принадлежит государству через Росимущество. Капитал разделен на 198,83 млрд. обыкновенных и 2,1 млрд привилегированных акции с номиналом 1 руб. Free-float обыкновенных акций 11%, привилегированных 93%.

Финансовые показатели

Последняя консолидированная отчетность по МСФО представлена на 1П2017. В I полугодии выручка выросла на 5,2% г/г до 230,8 млрд руб., выручка от основного бизнеса — передачи электроэнергии, повысилась на 9,2% до 379,5 млрд руб. EBITDA сократилась на 1,2% г/г до 132,2 млрд руб. Чистая прибыль акционеров сократилась на 12,1%, отчасти за счет отмены банкротства чеченской «дочки» ФСК Нурэнерго, которая привела к списаниям около 12 млрд руб. Без учета этого фактора скорр. чистая прибыль выросла на 60,4% до 70,9 млрд руб., а скорр. EBITDA – на 21,5% до 158,7млрд руб.

Чистый долг остался примерно на том же уровне 352,8 млрд руб. или 1,38х EBITDA. Рейтинговое агентство S&P изменило прогноз по кредитному рейтингу на «позитивный» со «стабильного».

Свободный денежный поток подскочил в 3х раза до 14 млрд руб. на фоне роста поступлений от операционной деятельности. По оценкам менеджмента, капвложения в этом году составят 240 млрд руб. (уже потрачено около 77 млрд руб. без НДС). Промежуточных дивидендов мы не ждем на фоне чистого убытка по РСБУ за I полугодие 2017 в размере 22,9млрд руб.

На прошлой неделе был назначен новый глава холдинга Павел Ливинский, который ранее работал в МОЭСК, ОЭК и возглавлял московский ТЭК. Основными задачами Ливинского будут эффективное обновление фондов, дивиденды и повышение рентабельности. Рентабельность собственного капитала (ROE TTM 7,3%), сейчас почти в два раза ниже требуемой доходности по вложениям в Россети, которая, по нашим последним оценкам, составляет 17,3%.

Финансовые показатели, млрд. руб.

2015

2016

Выручка

766,8

904,0

Опер. прибыль

136,3

143,5

Чистая прибыль

81,6

98,3

Финансовые коэффициенты

2015

2016

Маржа EBIT

17,8%

15,9%

Чистая маржа

10,6%

10,9%

ROE

7,4%

8,0%

Долг/ собств. капитал

0,50

0,43

млн руб., если не указано иное

1П 2017

1П 2016

Изм., %

Выручка

436 927

415 481

5,2%

EBITDA

132 167

133 727

-1,2%

Маржа EBITDA

30,2%

32,2%

-1,9%

Операционная прибыль

76 745

76 420

0,4%

Маржа опер. прибыли

17,6%

18,4%

-0,8%

Чистая прибыль акционеров

37 216

42 334

-12,1%

Маржа чистой прибыли

8,5%

10,2%

-1,7%

Прибыль на 1 акцию, базов. и разводненная, коп.

0,19

0,22

-14%

FCFF

13 966

4 637

201%

2К 2017

1К 2017

Долг

548 029

556 550

-1,5%

Чистый долг

352 841

354 688

-1%

Чистый долг/EBITDA

1,38

1,38

NA

Долг/ собств. капитал

0,55

0,57

NA

ROE

7,3%

7,8%

-0,5%

Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»

Дивиденды

Согласно дивидендной политике, дивиденды по обыкновенным акциям составляют 25% скорректированной чистой прибыли по РСБУ после вычета обязательных отчислений в фонды, реинвестиций и погашения убытков прошлых лет. Дивиденды по привилегированным акциям составляют 10% от чистой прибыли по РСБУ, разделенные на 25% всех акций, либо приравниваются к дивиденду по обыкновенным акциям, если он больше.

По итогам прошлого года впервые были выплачены дивиденды по обыкновенным акциям – квартальные и финальные годовые. По словам менеджмента, Россети могут и дальше выплачивать промежуточные дивиденды как это было за 1К2016, если будет прибыль по РСБУ, но 1-е полугодие компания закрыла с убытком по РСБУ в размере 22,9 млрд.руб., и дивидендов ждать пока не стоит. В целом же обыкновенные акции Россетей показали себя, как недивидендные бумаги, и, по всей видимости, будут оставаться такими в обозримом будущем на фоне масштабных капвложений.

Ниже приводим историю выплат:

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»

Оценка

При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании из-за общих регулятивных, отраслевых и экономических факторов. С момента последнего апдейта по компании обыкновенные акции RSTI принесли 13% прибыли, включая дивиденды, а привилегированные 2,6%. Компания отчиталась о росте доходов от основного бизнеса — передачи электроэнергии, и ожидания по EBITDA в 2017 повысились в последнее время. Мы полагаем, что есть предпосылки для продолжения ралли акций, и повышаем целевую цену до 1,44 руб. по обыкновенным акциям и сохраняем рейтинг «покупать». Потенциал роста RTSI в ближайшие 12 месяцев составляет, по нашим оценкам, ~40%.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании

Рын. кап., млн $

P/E, 2017 E

EV / EBITDA, LTM

EV / EBITDA, 2017E

Россети

3 607

1,96

3,30

3,02

ФСК ЕЭС

3 898

3,94

2,79

3,39

МОЭСК

756

8,11

3,19

3,33

МРСК Центра и Приволжья

637

10,93

2,99

4,74

МРСК Сибири

231

NA

3,41

20,64

МРСК Волги

392

5,92

2,28

2,96

МРСК Центра

388

4,85

3,03

3,25

МРСК Урала

304

NA

3,08

8,12

МРСК Северо-Запада

103

NA

3,66

4,46

МРСК Юга

58

2,28

5,66

3,81

Ленэнерго

987

5,82

2,91

2,72

МРСК Северного Кавказа

1 117

NA

NA

NA

Кубаньэнерго

420

2,83

4,69

2,69

Томская распределительная компания

31

10,13

3,53

1,40

Медиана

5,82

3,14

3,36

Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК «ФИНАМ»

Привилегированные акции стоили дороже обыкновенных акций в среднем в 2,06х раза с конца апреля 2016 года, когда были опубликованы результаты по РСБУ за I кв. 2016 г., по итогам которого впервые были выплачены дивиденды по обыкновенным акциям. С учетом данной премии, мы определяем целевую цену привилегированных акций на уровне 2,97 руб. Исходя из ожидаемого потенциала роста на 56%, мы повышаем рекомендацию привилегированных акций Россетей с «держать» до «покупать».

Техническая картина акций

Обыкновенные акции RSTI продемонстрировали внушительный рост с начала лета, прибавив в стоимости около 50%. Сейчас котировки находятся в районе сопротивления 1,05. При его пробитии можно ожидать повышения в диапазон 1,16-1,32. В случае коррекции поддержку окажет зона 0,93-0,98.

Источник: charts.whotrades.com

После даты отсечки в середине июля (дивидендная доходность составила ~16%) привилегированные акции Россетей просели до нижней границы боковика. Сейчас котировки консолидируются в районе сопротивления 1,9-2 руб. Консолидация проходит вблизи верхней границы последней длинной белой свечи, и есть хороший шанс на дальнейший рост акций. Следующие цели – 2,10 и 2,40 руб.

Источник: charts.whotrades.com

Finam.ru