|
ПАО «Газпром» |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
177 руб. |
|
Текущая цена: |
127 руб. |
|
Потенциал роста: |
39,24% |
|
ISIN: |
RU0007661625 |
Инвестиционная идея
- ПАО «Газпром» — глобальная энергетическая компания, на которую приходится 11% мировой и 66% российской добычи газа. Её доля в мировых запасах газа составляет 17%, в российских — 72%.
- Компании принадлежит крупнейшая в мире газотранспортная система, протяженность которой составляет 171,2 тыс. км. Более 50% газа реализуется на внутреннем рынке, остальное поставляется более чем в 30 стран.
- За 6 месяцев 2017 года компания добыла 261,6 млрд м3, прирост относительно первого полугодия 2016 года составил 11,08%.
- По основным мультипликаторам акции компании можно считать недооцененными относительно ценных бумаг прочих глобальных нефтегазовых компаний.
- Главным дисконтирующим фактором при оценке «Газпрома» является то, что, несмотря на большой free float, компания полностью контролируется государством, а все основные решения принимаются на уровне руководства страны.
- Несмотря на значительный дисконт, на основе данных финансовой отчетности и прогнозов до 2018 года мы пересматриваем свой подход к оценке акций «Газпрома».
Мы повышаем по обыкновенным акциям ПАО «Газпром» рекомендацию с «Держать» до «Покупать» c целевой ценой 177 рублей, что означает потенциал роста в пределах 39%.
|
Основные показатели акций |
|
|
Код в торговой системе |
GAZP |
|
Рыночная капитализация (млн $) |
52 249 |
|
Стоимость компании (EV) |
86 544 |
|
Кол-во обыкн. акций |
23 673 512 900 |
|
Free float |
46% |
|
Мультипликаторы |
|
|
P/S |
0,49 |
|
P/E |
4,62 |
|
EV/EBITDA |
3,48 |
|
NET DEBT/EBITDA |
1,38 |
|
Рентабельность EBITDA |
21,64% |
Краткое описание эмитента
ПАО «Газпром» — глобальная энергетическая компания. Основные направления деятельности — геологоразведка, добыча, транспортировка, хранение, переработка и реализация газа, газового конденсата и нефти, реализация газа в качестве моторного топлива, а также производство и сбыт тепло- и электроэнергии.
На «Газпром» приходится 11% мировой и 66% российской добычи газа. «Газпром» располагает самыми богатыми в мире запасами природного газа. Его доля в мировых запасах газа составляет 17%, в российских — 72%. По состоянию на 31 декабря 2016 года запасы углеводородов группы Газпром по международным стандартам PRMS оцениваются в 173,3 млрд баррелей нефтяного эквивалента.
Компании принадлежит крупнейшая в мире газотранспортная система, протяженность которой составляет 171,2 тыс. км. Свыше половины продаваемого газа «Газпром» реализует на внутреннем рынке. Кроме того, компания поставляет газ в более чем 30 стран ближнего и дальнего зарубежья.
|
Финансовые показатели, млрд руб |
|||
|
1-е п 2017 |
1-е п 2016 |
Изменение |
|
|
Выручка |
3 210 |
3 064 |
4,75% |
|
EBITDA |
794 |
693 |
14,53% |
|
Чистая прибыль |
381 |
607 |
-37,19% |
|
Чистый долг |
2 292 |
2 180 |
5,12% |
Компания входит в четверку крупнейших производителей нефти в РФ. «Газпром» также владеет крупными генерирующими активами на территории России. Их суммарная установленная мощность составляет порядка 17% от общей установленной мощности российской энергосистемы. Кроме того, «Газпром» занимает первое место в мире по производству тепловой энергии.
Добыча природного и попутного газа в 2016 году составила 420,1 млрд м3, что на 0,14% больше результата предыдущего года. За 6 месяцев 2017 года компания добыла 261,6 млрд м3, прирост относительно первого полугодия 2016 года составил 11,08%.
Free float акций компании по данным Московской биржи составляет порядка 46%. Контрольный пакет «Газпрома» в размере 50,23% принадлежит государству, в том числе 38,37% через Федеральное агентство по управлению государственным имуществом, 10,97% через АО «Роснефтегаз» и 0,89% через ОАО «Росгазификация».
Финансовые результаты
Как видно из консолидированной промежуточной финансовой отчетности по МСФО, выручка «Газпрома» за 6 месяцев 2017 года составила почти 3210 млрд рублей, что на 4,75% больше результата, показанного в первом полугодии 2017 года. EBITDA компании (прибыль до уплаты процентов, налога на прибыль и амортизации) за этот период увеличилась на 14,53% до 793,6 млрд рублей. Чистая прибыль, относящаяся к акционерам ПАО «Газпром» значительно (-37,19%) упала и составила 381,35 млрд рублей. Наибольший вклад в снижение прибыли внесли платежи по налогу на добычу полезных ископаемых (НДПИ), которые выросли на 40% и составили 406 549 млн рублей за шесть месяцев, закончившихся 30 июня 2017 года, по сравнению с 290 577 млн рублей за аналогичный период прошлого года. В соответствии с формулой расчета НДПИ на росте величины налога сказался рост цен на энергоносители.
Общая сумма капитальных вложений увеличилась год к году на 9 %, до 539 587 млн рублей за шесть месяцев, закончившихся 30 июня 2017 года. В соответствии с утвержденным бюджетом (финансовым планом) ПАО «Газпром», объем финансирования инвестиционной программы в 2017 году предусмотрен в объеме 910,67 млрд рублей.
Чистый долг «Газпрома» по состоянию на 30 июня 2017 года составил 2 292 млрд рублей, показав рост на 18,58% с начала года или на 5,12% по сравнению со значением годичной давности.
Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «Газпром» на 2018 г.
|
$ млн. |
2016 |
2017П |
2018П |
|
Выручка |
90 952 |
107 310 |
111 084 |
|
EBITDA |
19 679 |
24 838 |
26 920 |
|
Чистая прибыль |
14 163 |
11 303 |
13 190 |
|
Рентабельность по EBITDA |
21,64% |
23,15% |
24,23% |
|
Рентабельность по чистой прибыли |
15,57% |
10,53% |
11,87% |
Дивиденды
Дивидендная политика ПАО «Газпром» позволяет направить на выплату дивидендов от 17,5% до 35% чистой прибыли при условии, что резервный фонд компании полностью сформирован. Расчет дивидендов выглядит следующим образом: прежде всего часть чистой прибыли направляется на формирование резервного фонда (если он не полностью сформирован), другая часть чистой прибыли в размере 10% направляется на выплату дивидендов. Еще часть чистой прибыли в размере до 75%, но не менее 40%, резервируется для использования на инвестиционные цели «Газпрома». И, наконец, оставшаяся после всех этих отчислений часть чистой прибыли, направляется поровну на выплату дивидендов и резервирование для использования на инвестиционные цели.
Поскольку компания контролируется государством не полностью напрямую, а частично через «Роснефтегаз», вопрос, распространяется ли на нее требование правительства направлять на дивиденды 50% прибыли по МСФО, остается спорным. До последнего времени руководству компании, заручившись поддержкой президента страны, удавалось отбиться от претензий правительства.
По итогам 2016 года на дивиденды было направлено 190,33 млрд рублей, что составляло лишь 20% приходящейся на акционеров консолидированной чистой прибыли ПАО «Газпром», рассчитанной по МСФО. Размер дивидендов, начисленных на одну обыкновенную акции, составил 8,0397 рублей, дивидендная доходность – 6,46%.
Сравнительные коэффициенты
Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых по капитализации и производственным параметрам.
|
Компания |
Страна |
Кап-я, |
EV, |
EV/S |
EV/EBITDA |
P/E |
Ч. долг/ |
|||
|
$ млн. |
$ млн |
2016 |
2017П |
2016 |
2017П |
2016 |
2017П |
EBITDA |
||
|
Газпром |
РФ |
52 249 |
86 544 |
0,81 |
0,83 |
3,48 |
3,44 |
4,62 |
3,96 |
1,38 |
|
Компании для сравнения |
||||||||||
|
Royal Dutch Shell PLC |
Нидерланды |
254 491 |
316 052 |
1,14 |
1,08 |
6,37 |
6,27 |
17,31 |
15,79 |
1,24 |
|
PetroChina Co Ltd |
Китай |
211 762 |
276 674 |
0,95 |
0,85 |
6,25 |
6,05 |
45,80 |
38,46 |
1,47 |
|
Total SA |
Франция |
136 728 |
162 541 |
1,00 |
0,92 |
6,44 |
5,63 |
13,32 |
12,21 |
1,02 |
|
Petroleo Brasileiro SA Petrobras |
Бразилия |
67 353 |
160 411 |
1,82 |
1,63 |
5,93 |
5,10 |
11,85 |
10,06 |
3,44 |
|
Statoil ASA |
Норвегия |
67 073 |
83 416 |
1,43 |
1,40 |
3,87 |
3,87 |
16,38 |
20,55 |
0,76 |
|
Eni SpA |
Италия |
60 055 |
75 401 |
0,99 |
0,93 |
4,74 |
4,25 |
24,45 |
21,00 |
0,97 |
|
Медиана |
|
|
|
1,07 |
1,01 |
6,09 |
5,36 |
15,31 |
18,17 |
1,13 |
Оценка
У ПАО «Газпром» большой чистый долг, однако его отношение к EBITDA имеет значение, близкое к показателям отрасли, а коэффициент EV/EBITDA ниже среднеотраслевых значений. Это свидетельствует о недооценке компании относительно крупнейших предприятий мировой нефтегазовой отрасли. Причиной такого отставания является полная, несмотря на большой free float, подконтрольность газового гиганта государству. Ключевые стратегические решения принимаются или как минимум согласовываются на самом высоком политическом уровне. Помимо преследования коммерческих интересов «Газпром» вынужден служить еще и инструментом внешнеполитического влияния, что вызывает противодействие со стороны ряда европейских государств.
Мы рассчитали целевую стоимость «Газпрома» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2018 год. С учетом странового риска (риска ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) и риска, связанного с контролем компании со стороны государства, мы применили дисконт в размере 30%.
|
Прогнозная EBITDA на 2017 г., $ млн. |
26 920 |
|
Целевой уровень EV/EBITDA |
5,36 |
|
Оценка по EV/EBITDA, $ млн. |
103 929 |
|
Дисконт |
30% |
|
Итоговая оценка, $ млн. |
72 750 |
|
На обыкновенную акцию, $ |
3,07 |
Мы пересмотрели итоговую прогнозную стоимость «Газпрома», которая по нашим оценкам на 2018 год составила $72 750 млн., $3 или 177 рублей по курсу на дату оценки на обыкновенную акцию. Таким образом, пересмотрев нашу позицию относительно бумаг компании, мы допускаем возможный рост стоимости акций на 39% от текущих уровней. Мы считаем, что акции ПАО «Газпром», даже с учетом значительного дисконта, имеют потенциал роста, и меняем рекомендацию с «Держать» на «Покупать».
Технический анализ
Акции «Газпрома» заметно отстают от рынка. В 2016 году они подорожали на 13,56% на фоне общего роста рынка на 26,27% по индексу ММВБ. С начала 2017 года к настоящему моменту «Газпром» потерял 17,7% капитализации против снижения индекса на 5,7%.
На месячном графике отчетливо видно, что бумаги компании, толком не успев восстановиться после обвала 2008 года, начиная с 2012 года пребывают в долгосрочном боковом коридоре, ограниченном довольно широкими границами в районе 100-105 рублей снизу и 170-175 рублей сверху, регулярно возвращаясь в зону 135-145 рублей за акцию. До выхода за пределы этих границ говорить о какой-либо направленной динамике не приходится. Тем не менее, коридор остается достаточно широким, и начавшийся разворот от нижней границы имеет достаточно интересный потенциал роста до верхней границы диапазона.
Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК «ФИНАМ»