|
Мосэнерго |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена: |
3,478 руб. |
|
Текущая цена: |
2,741 руб. |
|
Потенциал роста: |
27% |
Инвестиционная идея
Мосэнерго производит около 6% всей электроэнергии в России. Входит в состав холдинга «Газпром энергохолдинг», который контролируется Газпромом. Компания владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области. Выручка в 2016 г. достигла рекордных 190,7 млрд руб.
После публикации отчетности за 2К 2017 мы сохранили рекомендацию по MSNG «покупать» и повысили целевую цену до 3,478 руб. Потенциал роста в перспективе года, по нашим оценкам, составляет ~27%.
- В 1П 2017 Мосэнерго улучшила показатели выручки и прибыли: выручка +8,8%, 104,2 млрд.руб., а EBITDA +41%, 25,3 млрд руб. Рентабельность собственного капитала (ROE ТТМ) подросла до 7,2%.
- Долг заметно сократился – чистый долг составил 4,6 млрд. руб.(-66% к/к) или 0,12х EBITDA. Впоследствии снижение долговой нагрузки уменьшит кредитные платежи и увеличит прибыль и, соответственно, дивиденды.
- По нашим оценкам, дивиденд за 2017 г. может составить 10,4 коп. при выплате 25% прибыли по МСФО. Дивидендная доходность 3,8%. Может быть приятный сюрприз, если норма распределения будет выше. Капвложения на этот год запланированы на уровне 14,3 млрд руб., но это не создает больших рисков для дивидендов.
- С начала покрытия акции Мосэнерго выросли на 20%, но недооцененность по отношению к аналогам остается. Дисконт до паритета составляет, по нашим оценкам, около 27%. Импульсом роста в будущем может выступить новость о повышении нормы дивидендных выплат, что привлечет интерес дивидендных инвесторов.
|
Основные показатели акций |
|||
|
Тикер |
MSNG |
||
|
ISIN |
RU0008958863 |
||
|
Рыночная капитализация |
109 млрд руб. |
||
|
Кол-во обыкн. акций |
39,75 млрд |
||
|
Free float |
15 % |
||
|
Мультипликаторы |
|||
|
P/E, LTM |
6,05 |
||
|
P/E, 2017Е |
6,61 |
||
|
P/B, LFI |
0,42 |
||
|
P/S/ LTM |
0,55 |
||
|
EV/EBITDA, LTM |
2,93 |
||
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
|||
|
2015 |
2016 |
||
|
Выручка |
171,2 |
190,7 |
|
|
Опер. прибыль |
-0,5 |
16,1 |
|
|
Чистая прибыль |
-1,8 |
13,4 |
|
|
Дивиденд, коп. |
5,7 |
9,8 |
|
|
Финансовые коэффициенты |
|||
|
2015 |
2016 |
||
|
Маржа EBIT |
-0,3% |
8,4% |
|
|
Чистая маржа |
-1,0% |
7,0% |
|
|
ROE |
-0,8% |
5,6% |
|
|
Долг/ собств. капитал |
0,21 |
0,18 |
|
Краткое описание эмитента
Мосэнерго производит около 6% всей электроэнергии в России. Входит в состав холдинга «Газпром энергохолдинг», который контролируется Газпромом. Мосэнерго владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области и обеспечивает 60% электрических и 80% тепловых потребностей в этом регионе.
Свыше половины выручки, 58% в 2016 г., Мосэнерго получает от производства и продажи электроэнергии, практически все остальное – от тепловой энергии. Основная статья расходов компании – это топливо, газ на 97%. Всего на топливо приходится 60-65% всех операционных затрат.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 53,5%, владеет ООО «Газпром энергохолдинг». 26,45% принадлежит Департаменту городского имущества города Москвы. Free-float 15%. Рыночная капитализация Мосэнерго составляет 88,3 млрд руб.
Финансовые показатели
Последняя консолидированная отчетность представлена на 1П 2017. Мосэнерго сообщила об улучшении показателей выручки и прибыли в 1П 2017. EBITDA увеличилась на 41% г/г до 25,3 млрд руб. на фоне 8,8%-го роста выручки до 104,2 млрд руб. Маржа EBITDA составила 24,3% против 18,8% годом ранее. Чистая прибыль составила 14,3 млрд руб., что на 43% выше, чем в прошлом году.
Свободный денежный поток (FCFF) составил 16,5 млрд руб., +13% г/г. По оценкам менеджмента капвложения в этом году суммарно составят 14,3 млрд (уже потрачено 4,2 млрд руб.). Это на 75% выше, чем в прошлом году, но вряд ли это повлияет на дивиденды, так как консенсусные оценки FCFF 2017Е в среднем находятся в районе 22,5-25 млрд руб., а дивидендные выплаты, по нашим оценкам, составят 4,1 млрд руб., т.е. ~17% FCFF.
Нам нравится значительное снижение долга. Чистый долг сократился с конца 1К 2017 почти в 3х раза до 4,6 млрд руб. или 0,12х EBITDA (0,39х в 1К 2017).
Это приводит к меньшим кредитным платежам, и соответственно, большей прибыли и в конечном итоге – большим дивидендам. Ожидается, что в этом году чистая прибыль вырастет на 23% до рекордных 16,5 млрд руб., увеличив дивидендную базу.
|
Основные финансовые показатели |
||
|
млн руб., если не указано иное |
1П 2017 |
1П 2016 |
|
Выручка |
104 181 |
95 769 |
|
EBITDA |
25 304 |
17 987 |
|
Маржа EBITDA |
24,3% |
18,8% |
|
Операционная прибыль |
17 915 |
10 546 |
|
Маржа опер. прибыли |
17,2% |
11,0% |
|
Чистая прибыль |
14 341 |
10 041 |
|
Маржа чистой прибыли |
13,8% |
10,5% |
|
Прибыль на 1 акцию, базов. и разводненная, коп. |
0,37 |
0,25 |
|
FCFF |
16 547 |
14 682 |
|
2К 2017 |
1К 2017 |
|
|
Долг |
23 615 |
43 074 |
|
Чистый долг |
4 616 |
13 551 |
|
Чистый долг/EBITDA |
0,12 |
0,39 |
|
Долг/ собств. капитал |
0,09 |
0,17 |
|
ROE |
7,2% |
6,7% |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
Дивиденды
Дивидендная политика Мосэнерго предполагает распределение на дивиденды от 5% до 35% от чистой прибыли компании по РСБУ с учетом инвестиционной программы. В прошлом году компания выплатила 3,36 млрд руб. (25% прибыли по МСФО) или 8,482 коп. на 1 акцию. По итогам этого года можно ожидать увеличения размера DPS в контексте большей прибыли (консенсус 16,5 млрд руб.,+23% г/г) до 10,4 коп. при распределении 25% прибыли по МСФО. Будущая дивидендная доходность составляет 3,8%, что ниже чем средний уровень по российской генерации 6,3%.
Потенциально дивиденд может быть выше за счет большей нормы выплаты, но поскольку это «энергодочка» Газпрома, то видимость по этому вопросу сейчас небольшая. Директива правительства по выплате 50% прибыли по МСФО Газпрома не коснулась в последнем дивидендном сезоне, и сама компания выплатила 20% прибыли за 2016 г.
Ниже приводим дивидендную историю MSNG:
Оценка
При оценке мы в основном ориентировались на российские генерирующие аналогов из-за общих регулятивных и экономических факторов, отдав им вес 80%. Вес компаний-аналогов из развивающихся стран, соответственно, 20%. Мы применили также применили страновой дисконт 25%.
Исходя из текущей биржевой оценки российской и зарубежной генерации, мы видим потенциал дальнейшего роста. По форвардному P/E 2017Е акции Мосэнерго выглядят умеренно переоцененными, но это можно объяснить сокращением долгов и возможностью положительного сюрприза в плане дивидендов по итогам этого года (если будет увеличена норма распределения). Вместе с тем по форвардному EV/EBITDA присутствует значительная недооцененность. В среднем, по нашим оценкам, дисконт MSNG к паритету составляет порядка 27%, что предполагает целевую цену 3,478 руб. Мы сохраняем рекомендацию «покупать» и повышаем целевую цену до 3,478 руб.
Потенциально импульс роста акциям могут придать новости о повышении нормы выплат в будущем. Сейчас в плане дивидендной доходности акции MSNG смотрятся не особо выигрышно в сравнении с другими российскими генерирующими компаниями, и новости о больших выплатах привлекут интерес дивидендных инвесторов.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Название компании |
Рын. кап., млн $ |
P/E, 2017E |
EV / EBITDA, 2017E |
|
Мосэнерго |
1 825 |
6,61 |
2,87 |
|
ТГК-1 |
846 |
6,14 |
3,49 |
|
Интер РАО |
6 753 |
7,23 |
3,45 |
|
РусГидро |
5 892 |
5,78 |
4,24 |
|
Юнипро |
2 437 |
4,77 |
3,56 |
|
Энел Россия |
742 |
5,97 |
4,05 |
|
ОГК-2 |
921 |
4,98 |
3,88 |
|
Иркутскэнерго |
1 382 |
NaN |
NaN |
|
Медиана, российские аналоги |
5,9 |
3,7 |
|
|
Аналоги в развивающихся странах, медиана |
12,6 |
9,1 |
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
Техническая картина акций
Акции Мосэнерго находятся в аптренде. Сейчас идет консолидация вблизи годовых максимумов. Пробитие локального сопротивления 2,77 откроет возможность роста до 3 руб. Поддержками выступают уровни 2,67 и 2,56.
Источник: txcharts.whotrades.com